期待已久的降准來了。剛才，中國人民銀行宣布，決定於2022年4月25日下調金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。
為加大對小微企業和「三農」的支持力度，對沒有跨省經營的城商行和存款準備金率高於5%的農商行，在下調存款準備金率0.25個百分點的基礎上，再額外多降0.25個百分點。
此次降准為全面降准，本次下調後金融機構加權平均存款準備金率為8.1%，共計釋放長期資金約5300億元。
就在4月13日召開的國務院常務會議決定，適時運用降准等貨幣政策工具，進一步加大金融對實體經濟特別是受疫情嚴重影響行業和中小微企業、個體工商戶支持力度，向實體經濟合理讓利，降低綜合融資成本。
一時間消息在業內大規模刷屏。從總理提及降准到央行官宣降準的時間間隔，這次僅不到2天。從這也反映出政策舉措靠前發力、適時加力的必要性和緊迫性。
今年來，央行並未動用過存款準備金這一貨幣政策工具。
在美聯儲已加息25BP、主要國家央行進入加息競賽、全球流動性轉換的周期節點上，央行實施全面降准，傳遞出哪些信號？如何理解中國貨幣政策未來演繹邏輯。這事關穩定經濟基本盤、保持經濟運行在合理區間的大局。
01
經濟下行壓力加大，穩定成為頭等大事
在俄烏衝突、美聯儲加息、疫情反覆等影響下，當前我國經濟增長面臨較大的不確定性和挑戰，甚至有的超出預期。近日公布的3月份經濟數據顯示，經濟面臨的下行壓力加大。
數據來源：中國建投投資研究院
經濟增速低於潛在增長率。2021年四季度GDP增速4%，與今年政府工作報告GDP增速5.5%的目標差距較大，需要把穩增長放在更加突出的位置。
製造業和非製造業景氣均現走弱。受國內疫情頻發、原材料價格上漲、俄烏戰爭等因素影響，今3月製造業PMI下降0.7個百分點至49.5%，非製造業PMI下降3.2個百分點至48.4%。3月生產指數下降0.9個百分點至49.5%，大幅低於過去四年同期的均值53.5%。
中小微企業困難增多、壓力加大。3月中型企業PMI環比下降2.9個百分點至48.5%，新訂單指數大幅下滑5.3個百分點至47.8%；小型企業PMI為46.6%仍低於榮枯線，生產、新訂單指數為45.0和44.0%，均處低位，出口仍強但逐漸下滑。
3月出口同比增速（以美元計價）14.7%，與上2個月同比增速16.3%有所回落，也明顯低於去年12月兩年平均同比19.4%的水平。
3月新出口訂單指數為47.2%，環比下行1.8個百分點。紡織服裝、通用設備等出口行業生產指數和新訂單指數均降至45.0%，處於收縮區間。
同時，海外通脹持續走高壓制實際需求，導致價格因素對我國出口的貢獻不斷提升而數量因素貢獻率已現轉負。2月出口數量指數降至93.2，為2020年6月來首次跌破100。
3月國內疫情多地擴散，物流、工業生產、服務業和中小企業等受到顯著影響，這種負面影響可能會延續至二季度。保市場主體、穩預期和防風險政策需加快落地。
02
當前降息空間有限，降准穩增長的必要性更強
在穩定壓倒一切的當下，這次降准，既具有政策實施的必要性，也是政策騰挪的空間。
一是降息空間相對有限。一方面，2021年12月末企業貸款加權平均利率為4.57%，處四十多年來最低水平，再下調政策利率的效果或有限。
另一方面，在美聯儲政策緊縮節奏加快、中美利差出現倒掛、俄烏衝突加劇等複雜外部情況下，降息或會加大資本外流與人民幣匯率貶值壓力，在我國內外部壓力平衡完成之前，不太具備降息的條件。
二是相比之下降准更為可取。降准釋放部分被凍結的金融機構資產，既不用償還，也沒成本，緩解金融機構負債端壓力。能夠緩解銀行未來流動性，優化流動性期限結構，保持一定政策前瞻性。此次降准降低金融機構資金成本每年約65億元，可促進降低社會綜合融資成本。
三是支持財政政策發力。今年下達的專項債額度在9月底前發行完畢，預計二三季度會迎來專項債發行高峰，需要寬鬆貨幣支持。降准可推動金融機構支持財政發力，更好的發揮財政政策穩增長效果和財政資金撬動作用。
四是提振市場信心。當前我國除了面臨需求收縮、供給衝擊外，預期轉弱的問題在疫情多地散發的當下亦尤為凸顯，降准雖不能立刻提振有效信貸需求，但向市場傳遞了明顯的政策放鬆信號，可增強市場主體信心。
03
雖是全面降准，但對經濟的結構性支持大於總量提振
這次雖然是全面降准，但資金仍然會定向使用，強調結構性作用，所釋放的流動性將更多地流向科技創新、綠色發展、小微企業等重大領域和薄弱環節。
一是着力管控降准釋放資金的流向。當前的銀行信貸體制和宏觀審慎監管政策，將確保降准後帶來的信貸增量投放是定向的，資金將主要流入國家政策支持的重大建設項目和優先支持的中小企業，限制流入股市和房市。
二是注重加強對結構性政策目標的指引。引導資金正在被通過各種方式導流到高科技產業和綠色產業。
例如，配合這次降准，4月8日，銀保監會發布了《關於2022年進一步強化金融支持小微企業發展工作的通知》，加大對先進制造業、戰略性新興產業小微企業的信貸投放，支持傳統產業小微企業在設備更新、技術改造、綠色轉型方面的中長期資金需求。
近期，央行正按照精準滴灌、正向激勵和市場化原則創設科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，加強支持科技攻關。4月13日，國常會部署進一步加大金融對實體經濟特別是受疫情嚴重影響行業和中小微企業、個體工商戶的支持力度。
三是為新發展格局從外向內做準備。主要國家經濟發展內在規律表明：超大規模經濟體的經濟增長遵循從外需拉動為主向內需拉動為主轉變的基本邏輯。
疫情暴發以來，海外對中國產品的需求增加，出口對我國經濟增長形成了有效支撐，貢獻率達20.9%。但隨着國外疫情趨穩，出口對我國未來經濟增長的支撐作用將逐漸降低，海外訂單回流、出口替代是大趨勢。
中銀證券利用HP濾波提取趨勢項並進行外推，對2022年我國出口形勢展望得出：「高份額拐點未至，但高增長景氣將過。全年增速將大幅回落至10%左右。需要客觀看待出口增速放緩的趨勢，順應出口景氣轉換。
經濟增長的引擎要重新回到內循環系統，此時一定程度上放鬆貨幣政策，將鎖定在銀行表上的流動性釋放出來，降低市場運營成本，加快形成全國統一大市場，就成為內循環穩增長的關鍵。此次降准，本質就是為「國內大循環」「國內國際雙循環」系統重新從外向內做準備。
這意味着本次降准重點會向新基建、綠色低碳、數字經濟和科技創新等領域傾斜。同時，對房企融資保持嚴控不松。
可以說，無論是本次降准，還是未來一段時間的寬鬆，都將呈現出明顯的結構性特徵。對經濟的影響，結構性支持將遠大於總量提振。
04
穩中趨松的貨幣環境，未來一段時間還將延續
保持貨幣供應量和社會融資規模同名義經濟增速基本匹配，已寫入「十四五」規劃和2035年遠景目標綱要，是貨幣政策框架實施的一個錨。
這一次降准，暗示我國貨幣政策的首要目標正在切換至穩增長，堅持穩字當頭，更大的意義在中長期。穩增長，不僅要靠短期的政策發力，也要注重長期的經濟結構調整政策。
貨幣政策要主動適應這一要求加強跨周期調節，提升金融服務能力。作為世界第二大經濟體，我國人民幣資產具備長期價值，貨幣政策「以我為主」。
如果說去年12月降准標誌着本輪貨幣邊際寬鬆的確認，那麼這次則意味着寬鬆基調的維持，拓寬了我國穩健貨幣政策空間，預計未來結構性貨幣政策工具會積極做好「加法」，將通過再貸款、結構性工具、窗口指導等引導銀行加大對中小企業、薄弱領域定向支持。
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