文|華西證券副所長，首席策略 李立峰 執業證書編號：S1120520090003
投資要點
一、美聯儲本輪加息或延續至明年一季度。美國最新通脹數據仍偏離美聯儲2%的目標，本輪加息過程可能延續至明年一季度。下周美聯儲將公布11月利率決議，預計11月將加息75基點，12月再加息50基點，本輪美聯儲加息終點在5%附近。在美聯儲政策轉向前，美債收益率的高企仍將對全球風險資產產生一定壓制。另一方面，隨着美聯儲的持續加息，歐美經濟衰退的概率正在增加，外需的走弱或對國內出口持續產生抑制效應。
二、三季度公募基金增持軍工、交運，賽道行業配置分化。以主動權益類基金披露的十大重倉股為樣本進行分析：1）分行業看，Q3基金增持軍工、交運等，主要增持航空裝備、軍工電子、快遞、航運、通用設備、自動化設備領域；2）持股集中度下降，前50大重倉股市值比重環比下降了3.21pct；3）基金對賽道行業的配置出現了分化，三季度減配電力設備，具體的，三季度基金增持了陽光電源、天合光能、派能科技等，減持隆基股份、寧德時代、通威股份等。往後看，景氣度的分化將使得賽道股內部持倉和行情分化加大。
三、A股處於底部區間概率較大，關注積極因素催化。1）從年內維度來看，當前上證50、滬深300、創業板指、上證指數和萬得全A的市盈率（剔除負值）均低於4月27日的年內低點的估值水平；2）中長期維度來看，當前萬得全A估值距離2019年初的低位只有2.3%的空間；3）機構倉位持續下降。9月底私募基金股票倉位回落至57.5%（接近今年4月），普通股票型公募基金倉位降至近1年來低位；4）從風險溢價來看，當前萬得全A的股權風險溢價為3.73%，已接近過去三年均值+2倍標準差的水平。
四、投資策略：A股步入深度價值，以時間換取空間。當前市場已計入較多悲觀預期，從估值、機構倉位、風險溢價等維度來看，處於底部區間概率較大。當前位置不宜過度悲觀，後續A股有望以時間換空間，需觀察國內外積極因素的催化。海外方面，關注11月美聯儲議息會議落地後市場預期走向；國內方面，持續關注本土疫情形勢、防疫政策的優化、穩增長政策的持續見效等。行業配置上，
1）新能源板塊細分高景氣度領域，如「儲能、風、光」等；
2）「國家安全」相關領域，如「信創、軍工、半導體等」；
3）受益於「因城施策」政策持續放鬆的，地產等。
■風險提示：疫情反覆；宏觀經濟波動超預期；政策力度不及預期；海外市場大幅波動等。
目 / 錄
正文
01美聯儲本輪加息或延續至明年一季度
本周全球股指分化，A股港股相對偏弱。具體看，本周（10/24-10/28）美股道瓊斯工業指數、標普500和納斯達克指數分別上漲5.72%、3.95%和2.24%；歐洲股市延續反彈，德國DAX、法國CAC40和英國富時100分別上漲4.03%、3.94%和1.12%；中國市場主要股指調整，A股上證指數、深證成指和創業板指分別下跌4.05%、4.74%和6.04%，港股恒生指數下跌8.32%。
商品和外匯方面，本周原油價格上行，WTI原油和ICE布油分別上漲3.92%和3.01%，銅價延續低位運行；美元指數高位回落，當前下行至112附近，人民幣匯率小幅貶值，周五美元兌離岸人民幣匯率收報7.27。中美利差的持續倒掛導致人民幣匯率承壓，外資階段性流出。本周北向資金淨流出A股127億元，10月至今淨流出規模達483億元。
美國最新通脹數據仍偏離美聯儲2%的目標，本輪加息過程可能延續至明年一季度。下周美聯儲將公布11月利率決議，芝商所（CME）利率觀察工具（FedWatch）顯示，11月將加息75基點，12月再加息50基點，本輪美聯儲加息終點在5%附近。在美聯儲政策轉向前，美債收益率的高企仍將對全球風險資產產生一定壓制。
另一方面，隨着美聯儲的持續加息，歐美經濟衰退的概率正在增加，近期美聯儲部分官員也表示出對經濟衰退的擔憂。數據顯示，10月美國Markit製造業PMI初值錄得49.9，兩年來首次跌破枯榮線；歐元區10月製造業PMI降至46.6，創29個月新低。外需放緩下，8-9月國內出口增速明顯回落。以美元計，2022年9月我國出口同比增長5.7%，較前值下降1.4個百分點，往後看，外需的走弱或對國內出口持續產生抑制。
02三季度公募基金增持軍工、交運，賽道行業配置分化
我們以主動權益類基金披露的十大重倉股為樣本，對基金持倉進行了分析。分行業看，Q3基金增持軍工、交運等，主要增持航空裝備、軍工電子、快遞、航運、通用設備、自動化設備領域，另外對賽道行業的配置出現了分化。
增持方面，Q3基金增持比例居前的行業依次為「軍工、交運、房地產、機械、食品飲料、計算機」等，增持比例分別為+1.01%、+0.68%、+0.47%、+0.42%、+0.42%、+0.40pct；從增持個股來看，Q3基金增持領域集中在：航空裝備、軍工電子、快遞、航運、國企地產、通用設備、自動化設備等。
減持方面，Q3基金減持幅度居前的行業分別有「醫藥生物、電力設備、有色金屬、非銀金融、建材、化工等」，減持比例分別為-0.96%、-0.87%、-0.69%、-0.62%、-0.52%、-0.21%；從減持個股來看，減持領域集中在：醫療研發外包、硅料硅片、電池、鈷、鋰等。
基金配置出現擴散，前50大重倉股市值比重環比下降3.21pct，降至中位數以下，對新能源行業配置出現分化。具體來看，Q3基金增持陽光電源、天合光能、派能科技等，減持隆基股份、寧德時代、通威股份等。往後看，景氣度的分化將使得賽道股內部持倉和行情分化加大。
03A股處於底部區間概率較大，觀察積極因素催化
從多項指標看，當前市場處於底部區間概率較大：1）從年內維度來看，截至10月28日，上證50、滬深300、創業板指、上證指數和萬得全A的市盈率（剔除負值）分別為8.41倍、9.76倍、33.53倍、9.87倍和12.53倍，均低於4月27日的年內低點的估值水平；2）中長期維度來看，截至10月28日，萬得全A估值距離2019年初的低位只有2.3%的空間；3）機構倉位持續下降。截至9月底，私募基金股票倉位回落至57.5%（接近今年4月），普通股票型公募基金倉位降至近1年來低位；4）從風險溢價來看，截至10月28日，萬得全A的股權風險溢價為3.73%，已接近過去三年均值+2倍標準差的水平。
當前A股已計入較多悲觀預期，後續需關注積極因素的催化。海外方面，關注11月美聯儲議息會議落地後市場預期的走向；國內方面，持續關注本土疫情形勢、防疫政策的優化、穩增長政策的持續見效等。
04投資建議：A股步入深度價值，以時間換取空間
從估值、機構倉位、風險溢價等維度來看，當前市場已計入較多悲觀預期，處於底部區間概率較大。當前位置不宜過度悲觀，後續A股有望以時間換空間，需觀察國內外積極因素的催化。海外方面，關注11月美聯儲議息會議落地後市場預期走向；國內方面，持續關注本土疫情形勢、防疫政策的優化、穩增長政策的持續見效等。
行業配置上，1）新能源板塊細分高景氣度領域，如「儲能、風、光」等；2）「國家安全」相關領域，如「信創、軍工、半導體等」；3）受益於「因城施策」政策持續放鬆的，地產等。
05風險提示
疫情反覆；宏觀經濟波動超預期；政策力度不及預期；海外市場大幅波動等。
註：文中報告節選自華西證券研究所已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。
分析師：李立峰
分析師執業編號：S1120520090003
分析師：張海燕
分析師執業編號：S1120521040002
分析師：張瑋
分析師執業編號：S1120522030001
研究助理：馮逸華
證券研究報告：《A股步入深度價值，以時間換取空間》
報告發布日期：2022年10月30日
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