一瑜中的 - 【華創宏觀·張瑜團隊】強就業背後的悲觀信號——10月非農數據點評&海外雙周報第18期－鑽石舞台

Nov 09 Wed 2022 19:01
一瑜中的 - 【華創宏觀·張瑜團隊】強就業背後的悲觀信號——10月非農數據點評&海外雙周報第18期

根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》及配套指引，本資料僅面向華創證券客戶中的金融機構專業投資者，請勿對本資料進行任何形式的轉發。若您不是華創證券客戶中的金融機構專業投資者，請勿訂閱、接收或使用本資料中的信息。本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。感謝您的理解與配合。

文/華創證券研究所所長助理、首席宏觀分析師：張瑜

執業證號：S0360518090001

聯繫人：張瑜（微信 deany-zhang）殷雯卿（yinwenqing15）

事項

10月新增非農就業人數26.1萬人，高於彭博一致預期的19.3萬人，前值上修為31.5萬人；10月失業率錄得3.7%，弱於預期3.6%與前值3.5%；10月勞動參與率繼續回落錄得62.2%，低於預期62.3%與前值62.3%；10月非農時薪同比+4.7%，預期+4.7%，前值+5%。

主要觀點

一、就業市場供需緊張仍未有效緩解

新增非農就業人數超預期，從行業結構來看，10月多數服務業新增就業人數較9月減少。10月新增非農就業行業結構中，高接觸性服務業的新增就業人數16.2萬人，較前值27萬人顯著回落，其中教育和保健服務、專業和商業服務、休閒和酒店業、其他服務業分別錄得7.9、3.9、3.5、0.9萬人，較前值9.1、5.2、10.7、2萬人均有回落。不過，由於10月起美國進入年底銷售旺季，10月零售業、批發業、運輸倉儲業新增就業人數較9月則均有提升，分別錄得0.7、1.5、0.8萬人，前值為-0.7、1.2、-1.1萬人。

10月失業率錄得3.7%，弱於預期3.6%與前值3.5%。從失業人口的結構來看：10月因失去工作或結束臨時工作而失業的人口環比9月提升16.8萬人，是10月失業人數提升的主因。10月勞動參與率繼續回落錄得62.2%，低於預期62.3%與前值62.3%，從年齡結構來看，勞動參與率的回落以25-54歲人口為主，而55歲以上中老年人口的勞動參與率近3個月呈現緩慢回升。

9月職位空缺數再度小幅提升，勞動力供需緊張問題仍未有效緩解。9月職位空缺數環比8月提升42.8萬人至966.8萬人，職位空缺率回升至6.9%，8月以來勞動參與率持續回落，或導致就業市場供需緊張問題仍較為嚴峻。

10月非農時薪環比增速略有加速，然而時薪同比增速較前值則繼續放緩。10月非農時薪同比+4.7%，預期+4.7%，前值+5%；環比+0.4%，預期+0.3%，前值+0.3%。分行業來看，10月除金融業、信息業、採礦業時薪增速環比9月持平/回落外，其餘多數行業時薪環比9月均回升；不過同比增速上，多數服務業（如專業和商業服務業、教育和保健服務、休閒和酒店業、運輸倉儲業等）時薪同比增速放緩。

二、強就業背後或隱含悲觀信號

從歷史規律來看，失業率觸底、時薪見頂時，通常指征一輪經濟周期的頂點。就業數據本身是經濟的滯後指標，只有當企業明確下游需求回落、訂單下降後才會選擇大幅減少就業人數，但此時經濟往往已經走過周期頂部開始步入下行，因此就業數據也可以被看作是一輪經濟下行的先行指標。從歷史走勢來看，當失業率觸底、時薪見頂時，通常是一輪經濟周期達到頂點的信號，失業率見底後約12.4個月、時薪增速見頂後月6.6個月美國經濟進入衰退周期。

目前，美國失業率於2022年7月錄得3.6%的歷史低位、時薪同比增速於2022年6月錄得6.59%的周期頂部水平，按歷史經驗對應2023年1月-8月美國經濟將有步入衰退期（內生需求增速轉負）的壓力，強勁非農數據的背後或隱含着經濟周期即將見頂的信號。

10月非農數據發布後，資產價格並未定價加息進一步鷹派。10月就業市場表現依然強勁，對美聯儲加息步伐暫不構成掣肘。此前，非農數據超預期後資產價格通常定價美聯儲進一步鷹派操作，進而出現股債雙跌，而10月數據發布後，聯邦基金期貨隱含的加息預期小幅降溫，同時美債收益率、美元指數走低，美股高開。這一資產表現的背後或也反映了市場對10月失業率回升、服務業就業人數回落、時薪同比增速放緩的關注。

風險提示：美國經濟增長超預期

報告目錄

報告正文

一

非農點評：強就業背後的悲觀信號

（一）就業市場供需緊張仍未有效緩解

新增非農就業人數超預期。10月新增非農就業人數26.1萬人，高於彭博一致預期的19.3萬人，前值上修為31.5萬人；其中私人部門新增就業人數23.3萬人，彭博一致預期20萬人，前值上修為31.9萬人。

從行業結構來看，10月多數服務業新增就業人數較9月減少。10月新增非農就業行業結構中，高接觸性服務業的新增就業人數16.2萬人，較前值27萬人顯著回落，其中教育和保健服務、專業和商業服務、休閒和酒店業、其他服務業分別錄得7.9、3.9、3.5、0.9萬人，較前值9.1、5.2、10.7、2萬人均有回落。不過，由於10月起美國進入年底銷售旺季，10月零售業、批發業、運輸倉儲業新增就業人數較9月則均有提升，分別錄得0.7、1.5、0.8萬人，前值為-0.7、1.2、-1.1萬人。

9月職位空缺數再度小幅提升，勞動力供需緊張問題仍未有效緩解。9月職位空缺數環比8月提升42.8萬人至966.8萬人，同時9月職位空缺率環比8月小幅回升至6.9%，8月以來勞動參與率持續回落，或導致就業市場供需緊張問題仍較為嚴峻。

（二）強就業背後或隱含悲觀信號

二

全球經濟與復工跟蹤

三

海外流動性與資產價格跟蹤

具體內容詳見華創證券研究所11月7日發布的報告《【華創宏觀】強就業背後的悲觀信號——10月非農數據點評海外雙周報第18期》。

華創宏觀重點報告合集

【首席大勢研判】

20221104-信用擴張從「自動擋」到「手動擋」

20221027-「合理均衡」≠絕對的匯率升（貶）值

20221025-置死而後生——從全球超級通脹案例看政策選擇與資產走勢

20221014-美國通脹何時才算看到「勝利曙光」？

20220906-關於匯率運行的全方位思考

20220902-居民「地產情結」減弱的三個信號

20220816-經濟差貨幣寬，股債偏向「長久期」——7月經濟數據點評

20220729-實事求是，平淡為真——揣着市場問題找答案&九個角度極簡解讀政治局會議

20220715-外亂內安：斜率、高度、結構、變盤點——6月經濟數據點評

20220713-通脹「寬」度已達1980年——美國通脹的另一個視角

20220706-利率拐點了？——不談定性只談定量&五大模型看利率定價

20220629-百城消費回顧——修復的四條路徑及啟示

20220612-美國窘境——必須含淚「錯殺」的需求

20220527-技改大年——四大動能已具備

20220520-當買房跑不過買理財，15bpLPR夠嗎？——破案「穩增長」系列十四

20220514-加息交易三段論開啟第二段——美國4月CPI數據點評

20220430-六句話極簡解讀政治局會議及大類資產配置

20220426-央行出手，匯率政策或進入密集觀察期——外匯準備金下調點評

20220424-如何理解近期匯率異動？20220408-穩增長、息差、油價、疫情——當下投資關鍵問題思考20220306-六句話極簡概括，五個視角展開細說——2022年政府工作報告解讀20220227-宏觀將進入「高能三月」，六大問題迎來答案

20220209-匯率「強而不貴」護航貨幣寬鬆獨立性——基於一些定量的啟發

20220130-回顧2021——縣級賬本里的中國故事

20220117-穩增長的兩階段理解框架

20211211-七個預期差——17句話極簡解讀中央經濟工作會議

20211209-外匯準備金率調整表明政策開始糾偏匯率——再論匯率年度級別拐點正在形成

20211207-變調了，四穩聯奏——十句話極簡解讀政治局會議與降准

20211201-假如我是美聯儲，轉向的「劇本殺」怎麼玩？——美聯儲轉向行為推演

20211110-擒賊先擒王——從突出矛盾看全球通脹演變

20210911-寬社融需要走幾步？——8月金融數據點評

20210803-債在今年，愛在明年——財政基調的理解

20210731-財政看明年，貨幣話不多，減碳被糾偏——八句話極簡解讀政治局會議

20210728-中美利率會共振反彈嗎？

20210714-「大寬鬆」的夢需要醒一醒20210708-不是你以為的「松」——7月7日國常會點評20210707-外需變化是「表」，結構變化是「里」——從「里子」怎麼看出口？

20210616-中美5月「松」的不同，未來也不同

20210607-漲價的丈量

20210606-關注一個全球資本市場脆弱性指標

20210501-政策基調穩定，核心詞在均衡——五句話極簡解讀政治局會議

20210416-銅的宏觀信號在哪？——兼論對PPI、股債影響

20210414-新興市場的生死劫——再論全球加息周期

20210412-遠眺比近觀重要

20210227-誰是股債雙殺的兇手

20210128-美元、美債、大宗三反彈組合或正在靠近

20210119-經濟能更好嗎？股票還能更貴嗎！

20200825-周期股從漲到贏，號角正當時——從宏觀利潤分配角度看周期邊界

【破案「穩增長」系列】

20220903-6000億金融工具劈開資本金枷鎖——破案「穩增長」系列十八

20220716-缺多少錢？拆解房企流動性困局——破案「穩增長」系列十七

20220711-該出何招：細數三十年財政百寶箱——破案「穩增長」系列十六

20220618-如果MLF不調降，LPR還有調降空間嗎？——破案「穩增長」系列十五

20220520-當買房跑不過買理財，15bpLPR夠嗎？——破案「穩增長」系列十四

20220506-貨幣政策工具的觀察——破案「穩增長」系列十三

20220430-警惕今年玉米價格上漲風險——破案穩增長系列十二

20220417-一文詳解油價上漲對國內通脹的影響——破案「穩增長」系列十一

20220413-松地產，要看庫存「基本面」嗎——破案「穩增長」系列十

20220327-中央預算的三個暗號——財政預算再探&破案「穩增長」系列九

20220318-打開重大項目的基建黑箱——破案「穩增長」系列八

20220314-誰在擴信用？誰在收縮？基於省際視角看社融結構——破案「穩增長」系列七

20220310-一筆繳款、兩大療效和三個問號——財政預算初窺&破案「穩增長」系列六

20220309-解謎「央行上繳利潤」——破案「穩增長」系列五

20220216-基建跟蹤的12個有效指標——破案「穩增長」系列四

20220126-四個角度理解地方兩會——破案「穩增長」系列三

20220121-「專項規劃」里的抓手有哪些？——破案「穩增長」系列二

20211230-穩增長的十個可能抓手——政策跟蹤、行業指向及體量估算

【投資導航儀系列】

20220808-經濟研判的新工具——華創宏觀中國WEI指數構建&投資導航儀系列（三）

20220623-M1的觀察技巧——宏觀落地投資導航儀系列（二）

20220116-社融的實「用」技巧——宏觀落地投資導航儀系列（一）

【見微知疫系列】

20220524-疫情如何改變了美國人的收支——見微知疫系列七

20220429-疫後出境「游」何不同？——各國邊境放開政策梳理&見微知疫系列五

20220427-海外得了新冠怎麼辦？——見微知疫系列四

20220425-建方艙要花多少錢？——見微知疫系列三

20220419-疫情衝擊下的芸芸眾生——見微知疫系列二

20220416-快遞視角看上海疫情影響——見微知疫系列一

【「當宏觀可以落地」2021培訓系列】

20210909-中國政經體系與大類資產配置的指標體系——2021培訓系列一

20210910-舊瓶如何出新酒？200頁PPT詳解中國宏觀經濟特色分析框架——2021培訓系列二

20210911-中美通脹分析框架的共性和差別——2021培訓系列三

20210912-流動性之思——2021培訓系列四

20210913-財政收支ABC——2021培訓系列五

20210914-海外研究的框架：全球數據盲海中的那些「燈」——2021培訓系列六

【「十四五」按圖索驥系列】

20210203-100個商品占三成——「十四五」按圖索驥系列三

20210116-戰略性新興產業七問七答——「十四五」按圖索驥系列二

20201229-「卡脖子」商品可能有哪些？——從5000多個貿易品講起

【「碳中和」系列】

20210420-中國的「碳」都在哪裡20210319-一「碳」究竟——碳中和入門核心詞典20210304-碳中和對製造業投資影響初探20210301-邁開碳中和的腳步：各省最新政策梳理

【出口研判系列】20210707-外需變化是「表」，結構變化是「里」20210204-誰能打贏「出口份額」的「保衛戰」？——出口研判系列八20210108-全觀189類重點商品份額變化情況——基於2000個貿易品的分析&出口研判系列七20201208-吃草買要吃「尖」——中國出口再超預期下的思辨&出口研判系列六20201103-疫情後出口的兩張「皮」與三階段——出口研判系列五20201102-三季報簡評：出口好轉，誰在收益？——出口研判系列四20201030-三個問題理解出口和出口交貨值的差異——出口研判系列三20201013-出口韌性：兩股力量在「掰腕子」——出口研判系列二20200915-出口份額的提升是「永久」的嗎？——出口研判系列一

【疫世界資產觀系列】20200730-議息會議平淡無奇，美元指數即將進入大選波動期——7月FOMC會議點評&疫世界資產觀系列十二20200611-美聯儲鴿派立場下的資產價格如何演化？——6月FOMC點評&疫世界資產觀系列十一20200430-美聯儲會進行YCC嗎？——疫世界資產觀系列十20200423-撥備覆蓋率下調意味着什麼？——疫世界資產觀系列九20200422-全球主要國家的銀行業尾部風險有多大？——疫世界資產觀系列八20200407-黃金只待通脹發令槍——疫世界資產觀系列七20200326-美國貨幣基金拋售潮會帶垮美票據市場嗎？——疫世界資產觀系列六20200323-當前中資美元債投資ABC——疫世界資產觀系列五20200320-當下海外問題的交流看法——疫世界資產觀系列四20200317-看不見的恐懼——美聯儲3.15超級組合拳後的六點思考？——疫世界資產觀系列三20200310-「殺敵一千自損八百」的沙、俄油價戰？——疫世界資產觀系列二20200302-美股美債怎麼看？——疫世界資產觀系列一【戰「疫」系列】20200319-「人」是最重要的——「穩就業」的四點看法&戰疫系列十六20200318-美國疫情的不同聲音——戰疫系列十五20200303-地產如何帶着鐐銬跳舞？——戰疫系列十四20200229-掉進黑天鵝湖的CPI——戰疫系列十三20200224-經濟政策從「暫停」進入「小跑追趕」——疫情防控和經濟工作部署會議點評&戰疫系列十二20200227-戰「疫」費錢，財政的出路在哪裡？——戰疫系列十一20200219-復工的三個概念辨析——戰疫系列十20200216-戰「疫」政策三階段梳理及復工跟蹤——戰疫系列九20200213-對抗疫情要花多少錢？——基於財政視角&戰疫系列八20200212-還有多少人需要趕路？——戰疫系列七20200211-經濟影響再評估——戰疫系列六20200208-什麼是復工的「馬蹄釘」？——從口罩的估算講起&戰疫系列五20200205-怎麼看西貝之憂？——從四大行業的現金剛性支出看疫情的衝擊&戰疫系列四20200204-外資機構如何評估疫情的影響？——戰疫系列三20200203-股市異常波動與降息的六大看法——戰疫系列二20200201-經濟有近憂，金融無大險，冷春過後自然暖——基於疫情影響的三大評估與兩大展望&戰疫系列一【數論經濟系列】20200804-縮or脹——美國通脹長短期雙框架的找尋與展望&數論經濟系列十一20191029-越來越近的歐元反彈——再論歐美經濟不一樣的「差」&數論經濟系列十20191021-酒飲微醺，過猶不及--論地產不可承受之重&數論經濟系列九20190926-降息概率何時還會再背離？--詳解FedWatch和WIRP計算方法&數論經濟系列八20190906-美國經濟全景--「雙時鐘」視角兼論美國經濟領先指數構建&數論經濟系列七20190815-於細微處見知著：五大視角全面回顧中美貿易摩擦--數論經濟系列六20190717-功夫在降息之外：美聯儲政策框架的十字路口--數論經濟系列五20190701-步隨溪水覓溪源--製造業投資預測框架&數論經濟系列四20190528-匯率升貶之外的思考與指標應用--數論經濟系列三20190527-貿易戰下的中美CPI：短長期和分項影響全拆解--數論經濟系列二20190408-M1拆分框架：一個連接經濟與市場的核心指標--數論經濟系列一

【大類資產配置框架系列】

20190513-「金」非昔比--大類資產配置框架系列之六20190319-2019年油價：「油」問必答？--大類資產配置框架系列之五20190301-3萬億外資青睞何處--大類資產配置系列之四20190301-3萬億外資青睞何處--大類資產配置系列之四20181225-2019年外資行一致預期是什麼？--大類資產配置框架系列之三20181213-長纓縛蒼龍--中資美元債年度報告和大類資產配置系列二20181211-從三因素框架看美債利率--大類資產配置系列一【周報小專題系列】

20221106-類似「深圳意見」的財政區域政策都有哪些？

20221031-從近3000份季報看製造業投資「細節」

20221024-從用電數據看經濟結構變化

20221016-全球還有幾個順差國？

20220814-天氣熱，什麼影響？

20220724-哪些城市車賣得好？——基於300城的銷量分析

20220626-汽車消費回暖，五個積極影響

20220619-30城地產銷售有異動，怎麼理解？

20220613-地產新政後，冷暖如何？

20220522-從武漢看上海，經濟修復要多久？

20220515-深圳財政收入大幅下滑的真相

20220320-疫情現狀及對經濟影響幅度測算20220313-高油價：企業盈利衝擊或更值得擔憂20220214-收儲會影響豬肉價格短期走勢嗎？20220206-假期七大關注點及節後投資情景分析20220124-地產放鬆的時間表，看什麼指標？20211212-今年的貸款都去哪了？20211122-保障性租賃住房對地產投資的拉動有多大？20211107-「五問」美國兩黨基建法案20211010-四季度會缺鋼嗎？20210905-電子出口或將受益東南亞疫情20210822-浙江將是共同富裕的窺探窗口

20210725-銅價見頂了嗎？

20220711-PPI對煤炭有多敏感？

20210627-為什麼中游利潤率不降反升？

20210620-存款利率定價機制調整：改革意義大於調息意義

20210516-海外當下如何看商品及通脹？

20210509-上游價格屢創新高，下游消費「漲」聲四起

20210505-服務修復再進一程

20210425-土地溢價率緣何飆升？

20210418-金融視角看當下地產銷售的區域特徵

20210411-租賃住房建設可能帶來多少投資增量？

20210314-1.9萬億救濟計劃落地，錢會花在哪？

20210228-油價的全球預期「錨」在哪？

20210127-城市分化、糾偏不夠、出口仍強——春節的三個核心詞

20210125-再融資債變化的十個細節

20210117-國內疫情現狀及對經濟影響評估

20210110-近期內外資產變動的兩個核心

20210103-中日韓美德加入的區域貿易協議比較

【海外論文雙周志系列】

20221030-全球能源通脹的新時代——海外論文雙周志第11期

20220901-貝弗里奇曲線告訴我們軟着陸的可能性到底有多大？——海外論文雙周志第10期

20220722-美元融資與全球資本流動——海外論文雙周志第9期

20220620-美國通脹的嚴峻程度是否被低估了？——海外論文雙周報第8期

20220601-俄烏衝突對歐盟經濟政策的影響——海外論文雙周志第7期

20220429-通脹時期的投資——海外論文雙周志第6期

20220324-油價對歐美核心通脹的影響——海外論文雙周志第5期

20220222-新興市場應對發達市場貨幣政策調整的避險策略——海外論文雙周志第4期

20220130-貨幣條件指數的「前世今生」——海外論文雙周志第3期

20220119-供應瓶頸對價格的影響——海外論文雙周志第2期

20220102-新冠：消費的「遊戲規則改變者」——海外論文雙周志2022年第1期

20210614-疫情後美國貸款展期政策的使用與償還特徵——全球央行雙周志第28期

20210517-疫情如何影響居民超額儲蓄及疫後消費——全球央行雙周志第27期

20210426-IMF與WTO如何預測2021年全球經濟與貿易增長？——全球央行雙周志第26期

20210329-實時預測美國通脹的模型——全球央行雙周志第25期

20210314-美國金融市場的風險、演化與溢出效應——全球央行雙周志第24期

【海外雙周報系列·2022】

20221010-全球流動性惡化有多嚴重——海外雙周報第16期

20220828-美聯儲鷹派重回——海外雙周報第14期

20220818-萊茵河斷航會怎樣？——海外雙周報第13期

20220718-75bp還是100bp？市場如何預期——海外雙周報第11期

20220526-歐元區衰退風險有多大？——海外雙周報第9期

20220427-美聯儲「大姿態」或漸近峰值——海外雙周報第7期

20220411-歐美高通脹引擎的四大差異——海外雙周報第6期

20220228-過度加息的「坎」：美聯儲能「虧錢」嗎？——海外雙周報第4期

20220104-地方聯儲製造業調查中的小秘密——海外雙周報2022年第1期

法律聲明

華創證券研究所定位為面向專業投資者的研究團隊，本資料僅適用於經認可的專業投資者，僅供在新媒體背景下研究觀點的及時交流。華創證券不因任何訂閱本資料的行為而將訂閱人視為公司的客戶。普通投資者若使用本資料，有可能因缺乏解讀服務而對報告中的關鍵假設、評級、目標價等內容產生理解上的歧義，進而造成投資損失。本資料來自華創證券研究所已經發布的研究報告，若對報告的摘編產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。須注意的是，本資料僅代表報告發布當日的判斷，相關的分析意見及推測可能會根據華創證券研究所後續發布的研究報告在不發出通知的情形下做出更改。華創證券的其他業務部門或附屬機構可能獨立做出與本資料的意見或建議不一致的投資決策。本資料所指的證券或金融工具的價格、價值及收入可漲可跌，以往的表現不應作為日後表現的顯示及擔保。本資料僅供訂閱人參考之用，不是或不應被視為出售、購買或認購證券或其它金融工具的要約或要約邀請。訂閱人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主作出投資決策並自行承擔投資風險。華創證券不對使用本資料涉及的信息所產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本資料所載的證券市場研究信息通常基於特定的假設條件，提供中長期的價值判斷，或者依據「相對指數表現」給出投資建議，並不涉及對具體證券或金融工具在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷，因此不能夠等同於帶有針對性的、指導具體投資的操作意見。普通個人投資者如需使用本資料，須尋求專業投資顧問的指導及相關的後續解讀服務。若因不當使用相關信息而造成任何直接或間接損失，華創證券對此不承擔任何形式的責任。未經華創證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何方式修改、發送或者複製本資料的內容。華創證券未曾對任何網絡、平面媒體做出過允許轉載的日常授權。除經華創證券認可的媒體約稿等情況外，其他一切轉載行為均屬違法。如因侵權行為給華創證券造成任何直接或間接的損失，華創證券保留追究相關法律責任的權利。訂閱人若有任何疑問，或欲獲得完整報告內容，敬請聯繫華創證券的機構銷售部門，或者發送郵件至jiedu@hcyjs.com。

張瑜殷雯卿