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來源：固收交易台
作者：Ralph Wu
經紀做全市場的生意，銷售搶經紀的生意—這兩句話幾乎可以概括與國際固收市場結構大不相同的國內固收市場在交易達成途徑上的一大特點。
2005年開始，國內銀行間債券市場逐步引進TP, ICAP,BGC等幾家國外經紀商成立合資的貨幣中介公司，現在回溯，主要是引進國際通用的債券交易流動性結構進行國際接軌，另外，當時國內銀行間市場券商的體量和影響很小，主要是由大商業銀行承擔賣方角色，而商業銀行由於其本身資產配置的買方屬性與其在金融市場壓倒性的體量影響，對於賣方業務天然缺乏動力，因而二級市場的交易活躍度不夠理想，引進Broker機制也有改善流動性結構的意圖。
經紀商機制引入國內以後很快發生了與其國外實踐天差地別的演變。在以前的文章中我們一再的提及國外債券市場流動性供給的分層結構，即，所有買方機構(銀保基)的交易需求由賣方機構(券商)滿足(Dealer To Client)，經紀商只撮合買方機構間的平盤交易需求(Dealer To Dealer)。國內市場由於商業銀行同時擔任買方賣方角色，缺乏服務二級市場交易的動力，而券商當時主要經營股票業務，在固定收益市場無足輕重，實際上並不存在做市服務，這一方面讓經紀商缺乏其傳統的券商間市場來施展手腳，另一方面卻給了它一個嶄新的舞台，那就是服務全市場的撮合需求—因為我們在引入經紀商機制的同時並沒有引進制約它的分層結構，或者說沒有強化實行的意圖。於是，我們很快就看到經紀商做全市場生意的現象。
在經紀商引入之前，券商滿足了市場部份撮合交易需求，但比起市場總量實在太小，加之經紀商多年提供免費服務，券商撮合業務很快式微。近年來，隨着券商對固定收益業務的日益重視，其交易能力和體量都有了突破性的提高，當下正面臨其主要的固收自營業務面臨發展瓶頸，同質化競爭全方位逼近，買賣方定位矛盾等挑戰，部分機制靈活敢於嘗鮮的券商開始大力進軍撮合業務，在過去十幾年來經紀商的優勢領域與其形成了正面撞擊，這就是上面說的銷售搶經紀商的生意。
這兩個現象後面有着同一個結論：人對人的交易服務，不論是做市還是撮合，在固定收益產品的流動性安排中起着集中競價式交易所交易模式起不到的作用。近年來交易中心在雙邊報價平台，X平台的開發上取得很大進展，但對流動性的提升還是集中在本身流動性最好的幾個關鍵期限的利率債和互換品種上，對於浩如煙海的近五萬隻個券和交易要素有定製化特點以及長期限互換的流動性提高並不明顯—我的公眾號過往有數篇文章專門討論固收的相關特性：
為什麼股票喜歡交易所而債券討厭交易所？
國際債券市場的做市商機制設計
從神券的超級流動性開始—債券市場流動性的正常狀態並不是健康狀態
除此之外，中低流動性債券和衍生品還有一個需要討論的重要特性，即在其交易達成過程中議價環節的重要性和不可或缺性。bid/offer之間的差異只有小到一定程度電子化報價點擊才有可能實現，大多數券的bid/offer都會遠大於這個度，要消除其間差異達成交易必須人與人之間來往的人工交流環節實現。
經紀商撮合與券商銷售撮合有其現實存在的必要性，但是也存在各自原生的問題。
經紀商的操作是沒有風險資本投入的中介業務，從這個角度來說，經紀商市場並不真正提供流動性，市場單邊走勢時bid/offer會很快枯竭，而這往往是買方機構最需要流動性支持的時候。經紀商覆蓋買方機構還會造成人員隊伍龐大以及由此帶來的人員素質下降和信息分散化兩個問題。
券商的銷售撮合業務則從另外的角度去向了相同的一套問題。比如，券商的銷售撮合基本上並不基於本方交易台的定價和風險敞口吞吐能力，而是類似經紀商模式，採用關係駕馭的交易達成途徑，所以也離真正的做市途徑的交易達成和流動性供給模式天差地別，基本無法在單邊市場發揮價格和流動性衝擊避震器的市場功能，更多是對經紀商撮合的內卷式模仿。銷售隊伍由此變得膨大而造成的效率低下，惡性競爭，素質下降和信息分散化等問題可能比經紀商更嚴重。從券商本身的長期戰略來看，純撮合業務的進入門檻低，長期成本收益的壓力大，不是可持久的業務模式。
另外，純撮合業務還有一些國內機構普遍缺少關注的，但長期可能會是大問題的過錯防範機制，或者說合規預防問題的考量。金融交易之所以是強監管行業，其中一個主要的原因是出現不當行為的空間很大。國際市場對賣方做市商，買方機構，經紀商的機制設計有不少被國內市場機制設計階段忽略的重要特點。比如，賣方做市商可以同時做做市(Outright risk taking)和撮合(Wash Sale)，但是需要對客戶披露在該筆交易中賣方的角色是Principle(Risk taking counterparty)還是Agent(Wash sale/brokering)，兩種模式Finra允許的利潤邊界是不同的。再比如，對P&L的掌控與客戶關係掌控的分離，這個原則的存在原因是買方和賣方從業人員在激勵機制上的不對稱，即，賣方的業績報酬遠高於買方，容易造成過錯發生。經紀商不得從事與買方直接交易就是一個例子，因為broker的commison(P&L)基本上是自己掌控的，客戶關係也是他自己掌控，所以不允許他與買方直接交易，只允許他與P&L也是自己掌控的賣方交易員交易—事實上，在國際通行的固定收益市場裡，經紀商和做市商都是註冊為賣方機構(Broker & Dealer),約束其行為的是同一套規範，有別於買方機構的行為規範。而在賣方做市商內部，一般都有交易台與銷售台在P&L掌控權和關係掌控上的分離，即，交易台負責P&L，一般不在逐筆交易層面管理客戶關係，而銷售管理長期和逐筆交易的客戶關係。這種設置看似複雜，但在防範不當行為發生上效果顯著。國內經紀商和券商銷售的純撮合業務都已經發展到必須注意這些問題的階段，我相信監管機構會做相應的考量。
我認為，現階段經紀商和券商的非做市型交易促成，即純撮合業務有着廣泛的現實存在需求，但市場長期的流動性結構建設必須走向現代意義上的切實可行的賣方做市商機制，依靠定價能力，風險吞吐能力，敞口特質轉換能力，產品創新能力這幾樣做市商的核心能力建立起可靠的做市商機制才是保證價格發現功能健康運行，市場波動上升時有流動性和價格減震器與進出閥門的長期解決方案。雖然現在合格的做市商看來還遠在天邊，但市場的發展終究會把我們帶到那一天。

END

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來源：21世紀經濟報道
作者：王媛媛

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摘　要

2021 年 6 月，北約在布魯塞爾峰會上聲明將視自己遭到的網絡攻擊等同於武裝攻擊，並適用於其集體安全條款。這表明，確保網絡安全已經成為北約防務政策三大核心任務的一部分。近年來，北約不斷加速推進網絡安全體系建設，並通過發布戰略政策文件、完善組織機構、組建作戰力量、制定行為規範等手段完善這一體系。此外，北約還試圖在其聯盟體系之外，與價值觀相近的夥伴國家、國際組織和企業進行網絡安全合作，以增強自身網絡能力，推行其倡導的網絡空間規範，從而加強在國際網絡空間治理方面的影響力與話語權。在大國競爭的背景下，北約的上述舉措不僅反映了全球網絡空間軍事化、網絡治理碎片化的趨勢，而且進一步將地緣政治現實投射到網絡空間之中。網絡空間的聯盟與制衡將可能成為未來國際安全領域的新現象。

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7月18日， 由綠盟科技承辦的「2022中國網絡空間新興技術安全創新論壇-雲安全分論壇」在深圳召開。會上，綠盟科技發布《軟件供應鏈安全技術白皮書》（以下簡稱「白皮書」），對推動國內軟件供應鏈生態建設具有重要意義。

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摘  要：

面對日趨複雜的雲安全環境和攻擊威脅，傳統的被動防禦手段已無法從根源上解決安全問題。充分考慮攻防雙方策略的相互制約，將博弈引入到雲環境風險評估過程中，提出了雲環境風險評估的評估架構和評估流程，並通過建立不同應用場景下的動態博弈模型，預測最大攻擊意圖，提高系統的精準評估能力和最優防禦策略選取能力，這對提升雲環境安全防禦的主動化、精準化水平具有重要意義。

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最近一年，關於人口負增長的話題吵的沸沸揚揚，但一直沒有定論。

直到8月1日國家衛健委在《求是》雜誌刊登文章指出，我國總人口增速明顯放緩，「十四五」期間將進入負增長階段，這是中國60年來首次人口危機，忍不住想和大家聊聊這個話題。

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《俠說》：新電商，商業智能，房產/金融

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