鑽石舞台

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3月11日晚，中概股繼續大跌。騰訊控股ADR也大跌5%，收於44.76美元，折合350.41港幣。

如果沒有什麼特別的事情發生，預計周一開盤港股騰訊也可能跌至350港幣附近甚至以下，折合市值約3.36萬億港幣或約2.7萬億人民幣。

早在2019年11月，老唐就看着2.7萬億的騰訊流口水。

當時曾明確寫下：這個位置雖然估值上占不到市場先生的便宜，但收穫企業的成長是高確定性的。

2019年年報數據是：淨利潤933億，非國際準則下淨利潤944億。

兩年過去了，雖然這是環境空前惡化的兩年（你懂的……），但騰訊2021年淨利潤應該還是會有1600億以上，非國際準則下淨利潤至少應該有1250億以上（3月23日發布年報），成長的確是收穫到了。

令人驚喜的是，不僅有企業的確定性成長，同時市場還奉上意外驚喜：

短短兩年時間，騰訊市值經歷過2.7萬億到6.2萬億的旅途之後，居然又回到了2.7萬億

按照2021年中報數據計算，不計算直接並表的子公司，僅騰訊持有的聯合營公司股權和股權類金融資產合計17350億。其中非上市公司股權近2900億，上市公司股權市值1.45萬億。

非上市部分總體價值預計變化不大，輕微增長的概率更大些。

上市公司市值1.45萬億，包括筍子225億+粽子2780億+聯營公司（賬面成本2345億）市值11454億。這裡面已經分掉了的京東約1150億（指去年年中市值），套現冬海集團約200億，還剩餘約1.3萬億。

按照去年6月底至今中概互聯的跌幅毛估估（2021年6月30日中概互聯1.932元，今天1.02元，下跌47.2%），持有上市公司股票市值按6500億估算——這應該是足夠保守的，因為騰訊持有的上市公司股權並非都是中概股，總體跌幅應該小於中概股跌幅。

6500億上市公司市值，加上非上市部分約2900億，投資資產目前市值大約9400億。

2.7萬億市值，減去投資資產市值9400億，剩餘不到1.8萬億，對應2021年至少1250億的非國際準則淨利潤，市盈率不到15倍，收益率近7%，兩倍於無風險收益率，在我眼裡屬於顯而易見的低估。

唯一可惜的是，老唐2022年3~5月的所有零碎收入都已有固定用途，無法騰挪來做買入，看着大肥鵝在眼前晃悠實在眼饞

周末我劃拉了一下，計劃周一當天減持約5%的洋河，買入騰訊。

洋河去年有過大量買入，最低買入價151.05元，最高買入價193.43元，平均買入價159.1元。

此時價格157.36元，相比去年買入價而言，巨虧1%

自我安慰，就當是付費1%，租了個保險柜把現金鎖起來等了一年吧！哈哈，給自己寬心的本事也算一流

之所以選中洋河，有幾點因素：

現在的小企鵝在我眼中是顯而易見的便宜。

古井B即使賣出也無法馬上用來買入騰訊，排除。

分眾目前價格是我想買入的目標，絕對不願意賣，排除。

陝煤是我席勒市盈率估值法的重要實驗對象，且倉位只有8%，無法承受5%的減持比例，排除。

於是，可選對象只能落在洋河或茅台身上。

按照2022年預計洋河100億、茅台700億的淨利潤估算值，二者目前均處於合理估值範圍，在我眼中難分高下，賣誰都差不多——茅台也是去年均價1730元買回來的。

7.想來想去還是一者因為對茅台的情感更深，二者因為洋河的持有比例比茅台多三個百分點，最終決定派小洋完成此項任務難過。

8.之所以考慮5%的比例，是因為目前騰訊持股約33%出頭，而3月25日會有約1%出頭的京東會騰出現金，我對單只個股的持股上限是40%，所以現在最大限度考慮安排5個百分點。

重複2019年11月截圖里那句話。

注意注意，高能警告：老唐說的可能是錯的。可能是成見，可能是屁股指揮腦袋，甚至可能是收了馬化騰的錢來拉抬股價，老唐的看法你一定要過腦。切記切記！

我的看法完全可能是錯的，騰訊的股價完全可能再次腰斬。老唐的投資決策從來只是一種比較，是將資本配置在盈利能力更強的資產上的選擇，從不代表任何對股價走勢的預測。

我沒有預測股價的能力，過去沒有、現在沒有、未來也沒有。實盤公開八年多，年化收益率25%的戰績，沒有任何一次是靠預測股價帶來的。

在我看來，所有建立在股價預測基礎上的投資決策，都只是有意無意的自欺或欺人，時而蒙對、時而蒙錯，除了浪費青春浪費錢之外，沒有什麼別的價值。

因此，我此時的買入決策，沒有任何騰訊股價不會再跌的判斷。幾年前，茅台能跌到9倍市盈率以下，今天15倍的騰訊也沒什麼特殊的。

或許150港幣時，你會發現老唐350的買入簡直是樂觀到弱智--戰爭陰雲、疫情利空、A4紙亂飛，誰敢說絕對不會到150呢？

別忘了，600港幣的時候老唐就看好並買入騰訊，現在回看是顯而易見的買高了。

也別忘了，老唐曾經10.38元買入分眾，不到兩年最低跌至3.85元——小分也是可憐，每次都被拎出來示眾。如果這次小企鵝賠錢了，下次就讓小分輪崗休息

我不喜歡馬後炮，我願意坦坦蕩蕩分享想法。我用我自己的錢，實踐自己的思考，但我不會為你的錢負責，過去不會，現在不會，未來也不會

套用據說最近很流行的一種說法：老唐腰斬也不影響生活，老唐就是歸零後靠賣書和公眾號收入也是高收入人士，你不一樣。

是的，你不一樣。你的情況只有你清楚，你的寶貴資本只能由你自己負責，請一定要慎重思考、獨立決策，千萬不要盲目跟風

關鍵提醒：老唐不怎麼在乎買高買低幾個百分點，經常日內「抄頂」。你要是搶跑，完全可能遭遇無情踩踏哦~

投資有風險，決策請謹慎

利益披露：本人持有文中提及股票，且在未來72小時內會對其中部分股票實施交易。

永遠好奇的唐朝

(繼續閱讀...)

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前言：書房有些問答，有記錄和分享價值，卻因散落在不同地點，部分朋友可能看不見，挺可惜的。

老唐嘗試順手將它們拾起來，做個保存和分享，命名為《書房拾遺》。

收錄過程中，在不改變原意的情況下，對問答原文或許會有少量補充和修訂。

大概每湊夠四五千字，就推送一期。今天是第50期。

老羅：老唐，前面記得你說過，投資的價值是可以調配資源，讓資金在不同公司間流動，但是實際上價值投資往往投資的都是好企業，或者說往往都不是那麼缺錢的企業，那麼除了給自己賺錢，投資還有什麼別的價值呢？

唐朝：我們是資源配置的指揮棒，引導社會資源配置到能夠給他人創造價值的產業上去；我們是冒險家的啦啦隊，通過給他們提供高額利潤退路而鼓勵對新產業的探索和試錯；我們是垃圾產業的剝皮機，將投資於垃圾產業本來註定走向毀滅的財富，挽救到我們兜里，再去間接降低有貢獻的產業和企業使用資金的代價。

2021年12月22日

浮生若夢：請問作者在股市一共有多少資金？

唐朝：可能你不知道問這種問題很不禮貌，我教給你吧。以後記住：別打聽男人的錢包和女人的年齡，這是基本的社交禮節。別人如果願意分享，自己會說的。

2021年12月22日

直呼其名：請教老唐，您好像說過，投資不需要專職，每天花一兩個小時即可。您指的「每天一兩個小時」，是指達到某種層次或者水平之後才是如此呢？還是從小白進階開始，每天就是花一兩個小時？

唐朝：都可以。付出不同，目標不同。格老說過：「投資這件事有個特點，門外漢只需少許的努力和能力，便可以達到令人敬佩的結果；若試圖超越這唾手可得的成就，便需要付出無比的智慧與無數的精力。」

所以小白稍許努力，便可達到令人敬佩的結果，但如果你試圖再有點超越，便需要付出無比的智慧和無數的精力。

2021年12月22日

靜噬亂若：您說公司的價值是他理論上可以全部分掉的錢。但如果因為稅負、政策或者其他原因，股東理論上能拿到的錢小於公司賺到的錢，需要進行打折處理嘛？（例如分紅會有紅利稅）

唐朝：需要。

靜噬亂若：那是否意味着1、假設企業分紅的紅利稅從0%增為20%，相應的估值要進行等比例下調。2、利用港股通買入的騰訊，要繳納20%的紅利稅，理論上需要進行打折。

在實踐中發現老唐並沒有考慮這個因素。原因是什麼呢？（老唐之前有說目前騰訊分紅少，投資多，但理最終不仍然需要分紅兌現？

唐朝：第一，如果一家企業的估值需要這麼精細的計算才能決策，我一般直接就棄了。第二，自由現金流說的「可以」分掉的錢，不是指實際的分紅。

2021年12月22日

賈旭：企業增發融資，相當於減少了每股收益，對老股東是不利的；且資本對於收益率的要求要大於銀行利息。既然如此，為什麼很多企業還願意用增發的方式。

唐朝：因為增發要收新股東一筆錢，而且通常都是賣的比較貴的一筆錢。

賈旭：那為什麼還有新股東願意認購呢，是因為看好企業長期的發展嗎？

唐朝：N多理由。就好像市場每天都有買進賣出，你買進的時候有人賣出，你賣出的時候有人買進。管它的呢，他們的事讓他們自己去操心好了。

2021年12月22日

陸雨飛飛：四個月前，手抄唐九條，放在案頭，時不時的看一看。前幾天，一時心血來潮，基於自己的理解，將唐九條簡化成了八首小「詩」，想在這裡分享一下：

1 股價漲跌有兩因，一是盈利一市盈。心儀企業如何選？盈利增長市盈低。

2 企業盈利若為真，股價一定會上升。如果不增反下降，股東將會發大財。

3 預測增長不容易，需要謹慎且理性。紮根自己能理解，變量少且可預測。

4 盈利增長股價升，不在今朝和明日。三到五年為周期，短期波動隨它去。

5 長期投資非長持，長持亦非為價投。價值投資之核心，市值價值找收斂。

6 現存摺扣格老門，未來可能巴神堂。巴神思想遠市場，慢慢變富享天年。

7 法幣時代現金多，但卻註定會貶值。歷史邏輯皆可證，股權收益為最高。

8 預留家庭兩年米，其餘全部投股權。日間盯盤無意義，不如逛逛唐書房。

2021年12月23日

唐朝：以我粗淺的理解，光刻機其實就是一個反向的投影儀。投影儀是把圖像放大投放到熒幕上，光刻機是反過來，把制好的電路圖縮小後投放在塗抹了膠水（類似顯影藥水）的硅片上。如同我們穿小背心大褲衩會把胳膊腿曬黑一樣，光線會在硅片上留下印記。

所以，這個技術原理並不難懂。難的是由於要多次重複疊加那些線路圖，光刻機必須要保證兩次投影的錯位差異，小到難以想象的微米精度。越是尺寸小的硅片，越是集成更複雜電路（需要重複更多次投影）的硅片，位置差異要求越高。

所以它其實是並不是一個科學研究的難題，而是一個製造業的精準度難題。我這麼理解對嗎？書院裡懂行的，出來指點兩句。

Andrew：清華大學光刻機方向的博士回復如下：粗淺這樣理解是沒問題，但實際上技術還是非常複雜的。製造業的精度問題其實也是科學研究的難題，需要非常多的技術突破。

leegee55：光刻機就是把制好的掩膜版上的電路用光投放在塗抹了光刻膠的硅片上。現在ASML的光刻機是能做到幾納米的線條，比微米小千倍。光刻機，掩膜版，光刻膠每一樣都有高端產品。我現在從事的是後面干法刻蝕的部分，是把光刻後不需要的材料移出的過程。

唐朝：佩服佩服……國家珍稀人才隊列的，我們一定要珍惜你。

翻石頭的菜莢：唐師，把您的理解給一個做芯片設計的同學看了。我把他的回覆粘在下面哈：

「理解是對的，這個確實是工程技術逼近精度極限的迭代過程，現在的精度不是微米而是納米級別的，光刻機占份額大的ASML還有日本的尼康佳能都是精密顯示和成像方面做得好的企業，國產的光刻機現在能達到28nm精度也算是大的進展和突破了。」

唐朝：如果這個認知屬實，那麼必須+獨家的產品，卻'只'賣1.2億歐元，而不是12億，120億的原因，我大致能猜出來了。

因為最新款的光刻機提供的能力是幫助生產更小尺寸的芯片，而不是生產'沒有''的芯片。買家需要衡量''付出去的成本vs縮小產品體積''二者之間的性價比。

如果成本高過某個臨界點，我就寧願放棄這個級別的光刻機，後果無外乎是讓我的產品體積大一點唄，功能是可以做到一樣的。這麼理解對嗎？請內行繼續指教，謝謝。

拳道：說的太好了，這應該是整個產業鏈的利益分配。光刻機的利潤再大，不能大過整個產業鏈的利潤。光刻機、芯片、用芯片設備、消費者，都是利益訴求者。

子龍：對的。中低端芯片我們可以自己干，老美只能卡我們高端芯片。

2021年12月24日

林飛：B轉H是不是會帶來一些套利機會呢？比如之前已經在實施的老鳳祥，現在B比A還折價50%以上，如果轉到H股，屆時兩者價差假設減少至20%，則存在60%左右的套利空間。可以現價買入老鳳祥B同時賣空老鳳祥A，等轉板後反向操作。

風險有三點：一是轉板失敗；二是價差沒有減小；三是時間拖得太長；我這樣理解對嘛？巴菲特早期的套利是不是就是這道理？（僅作探討，沒有打算這麼幹）。

唐朝：對。

Kmdnv：B股要轉H股，是不是意味着我們應該儘快買入古井貢b？

唐朝：我可沒這麼說。就算有B轉H，但如果花三年才轉成功呢？如果轉板方案不划算呢？為了賭轉板去買入，這可不是正經人家的投資手法。

2021年12月25日

文波：老唐，平時你會去花時間研究那些很熱門的公司，比如寧德時代，比亞迪，愛爾眼科之類幾十上百倍的公司，如果有：這種公司大多不符合你的投資體系，如果沒：難道你不奇怪他為什麼那麼貴嗎？

唐朝：沒。不奇怪，為什麼要奇怪？市場先生是癲的，任何情況都是正常的。股價只分為可以被我利用的和不可以被我利用的兩種。這兩句加在一起，什麼都不需要奇怪了。

2021年12月25日

袁錦華：老唐，您之前說過，優秀的企業是價格不受限制的企業，例如電的價格受限制。陝西煤業的煤價也受限制，如何理解呢？

唐朝：我說過大部分優秀企業提供的產品或服務都有以下三個特點：被需要，很難被替代，價格不受限制。但我沒說過產品或服務的價格受限制的企業，就不可能是優秀企業。

2021年12月25日

我要飛：既然京東在騰訊的報表里是按聯營企業和權益法入賬的，那除權應該是減去這部分賬面價值吧？怎麼會減去這部分的市值呢？

唐朝：除權只是一個計算機為保持k線連續性所做的IT圖形處理，和投資沒有啥關係。有些股市分紅就不除權的。

我要飛：個人意見，除權是為了遵循財富守恆定律，不只是一個IT問題。公司資產縮水，價值下降，所以要除權，反映被抽走的那部分價值。

唐朝：雖然我完全不同意你的意見，但你有權堅持你的看法。

我要飛：假設有這麼一家公司，賺了很多的錢，但利潤不增長，而且打死都不分紅，利潤全買理財。多年累計下來，淨資產里七成都是貨幣基金。新董事長繼任，決定把這些冗餘資金全部派息，請問股價不除權合適嗎？

唐朝：除權不除權都合適，哪怕規定分紅一元除權方法是在昨日收盤價上加100元也沒啥關係。因為所謂除權價只是給大家一個交易參考標準，實際價格還是買賣雙方真金白銀交易出來的，並不是交易所規定出來的。

2021年12月25日

劉瑤：剛去看了下B轉H細則。說是只能賣出，不能買入。那我理解，其實內地投資者持有的轉成H股後的B股，就只能選擇慢慢清倉了。對麼？

唐朝：不是，它說的是允許B股股東直接在B股賬戶上操作賣出，而且賣出的錢依然保留為美元（上交所B股）。

並不是限定你不能買，而是你不能用B股賬戶去操作買入——你本來也不會用B股賬戶去操作買入H股，你要買也是在港股賬戶或者港股通賬戶里買，對不？

2021年12月25日

Tim：持有港股ETF，成份股的分紅，是按港股通的規則扣稅，還是按照港股規則扣稅？

唐朝：巧了，兩種都有。要看該ETF是港股賬戶買入，還是通過港股通買入。

比如恒生指數ETF：159920和513660就是一個按港股規則扣紅利稅，一個按照港股通規則扣紅利稅（場外分別對應000071和0000948）。

Tim：唐老師，查詢了這兩隻ETF的三季報，159920和513660，均有「通過港股通機制投資香港股票」的字眼，是否意味着這兩隻ETF都是通過港股通買入並扣稅？如不是，那應該在哪裡看ETF是通過什麼賬戶買入港股的呢？

唐朝：159920是兌換貨幣，然後通過QD通道換匯後在港股賬戶買入恒生指數成分股。513660是通過港股通機制買入恒生指數成分股。

兩家基金管理費有區別，交易時間有區別，股息稅政策有區別，面臨的外匯管控額度也有區別。

2021年12月25日

好名字：在《老唐實盤周記20211225》中有這麼一段留言對話：

讀者提問：分紅是好事，但就怕騰訊管理層因A4紙而灰心竟而產生惰性，沒有進取心了。老唐回答：不會，放心好了。

我的疑問：老唐的判斷依據是什麼？我理解是根據企業管理者的言行作風判斷的，對嗎？

唐朝：其實很簡單，這麼容易灰心的人，根本不可能創業成功。

2021年12月28日

成長：老唐，我們都明白真知行不難！您的分享以及古往今來大師們的理論文獻，實踐案例汗牛充棟！足以投資者們建立真知體系，但為何賺錢的仍是少數？

我覺得問題在』行』上面，真正的願意日拱一卒，老老實實踐行的依然是少數，又或者說還不夠真知？

唐朝：我認為更多還是在「真知」上。聽過，看過，背過，並不等於真知。

2021年12月28日

守正出奇：老唐，上海機場2020年是虧損，2021年虧損是大概率事件，這樣的話連續2年虧損豈不是要被ST了？

唐朝：你認真看現在的ST規則，就知道上機不可能被st的。因為現在的ST除了連續虧損之外，還有個條件是「且主營業務收入低於1億元」。

2021年12月28日

Ghost：三大前提，利潤為真，利潤可持續，維持當前利潤水平不需要大量資本支出。新能源行業的企業，比如光伏，風電，要不斷投入新技術，新工藝，感覺不滿足後兩條，是不是表示不適用老唐估值法？

唐朝：至少以我對它們的理解，我確實沒有能力給它們做出估值。

2021年12月28日

Focus：唐叔，最近房價下跌厲害，請問你會用租售比代替市盈率給房子估值嗎？

唐朝：不會。

Focus：為什麼呢？能展開說說麼？

唐朝：不為什麼。我不會給房子估值，所以不用任何辦法估。我買房就看自己喜歡不喜歡，有沒有支付能力。完畢。

Focus：從投資的角度說，買房子和巴菲特說的買農場本質不一樣嗎？

唐朝：我不知道。我不投資房產，不會估。

2021年12月28日

翅膀：如何讓孩子對理財和金錢有興趣呢？有哪些啟蒙讀物嗎？我家十歲左右的孩子，對金錢一副清高的樣子。

唐朝：我覺着，與其試圖改造孩子的興趣，不如挖掘孩子的興趣。對理財和金錢感興趣並不一定是人生的必須。你覺着呢？

2021年12月28日

永遠好奇的唐朝

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文 / 巴九靈（微信公眾號：吳曉波頻道）

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文 /巴九靈（微信公眾號：吳曉波頻道）

上周，全國兩會正式落下帷幕。

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第四屆綜合能源服務大會

碳交易員培訓考證

虛擬電廠培訓系列課

綜合能源服務管理師培訓考證

王老師18911725159

文丨北極星儲能網

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