鑽石舞台

繼商湯科技在招股書大談元宇宙之後，一隻腳已踏入IPO大門的雲從科技似乎也搭上了元宇宙的快車。

5月5日，雲從科技董事長周曦在一場演講中大談公司在AI與元宇宙的關係，後者是一個看起來很美好但仍未被成功驗證的賽道。

作為「AI四小龍」一員，雲從科技此舉並不顯奇怪，畢竟一眾低代碼、數字孿生、隱私計算企業早已將元宇宙的故事背得滾瓜爛熟。但對上月才通過科創板上市委審議的雲從科技而言，或許掙脫出虧損的泥潭顯得更為重要。

2019年—2021年三年間，雲從科技燒掉了23.21億元。儘管與「四小龍」里其他三家相比，雲從科技的虧損也已收斂許多，但這也使其背負着比競爭對手們更為嚴峻的硬件壓力。也就是說，相比飄渺於未來的元宇宙，眼下的「芯困」才是要務所在。

亟需輸血的原因很簡單：雲從科技研發投入占營收大半，幾乎等同於總成本的四分之三。而高額的研發成本並沒有帶來收入的陡增，近三年雲從科技營收分別為8.07億元、7.51億元、10.70億元，增長並不穩定。

虧損方面，雲從科技只是AI賽道下行背景下的縮影。目前的AI應用多屬弱人工智能，距離所謂的「賦能百業」仍有很長的距離。而經歷過格靈深瞳等AI企業的敲打，無論是一級市場還是二級市場，均對商業化落地緩慢的AI賽道展露除了擔憂。

倘若是在幾年前，雲從科技甚至無需為籌款而上市，畢竟其背靠熱門賽道，創始人中科院背景出身，外加「AI四小龍」、「AI國家隊」等多重背書，即便不上市也能吸引雄厚的投資者。

從融資歷程來看，雲從科技股東中廣州產業投資基金、中國國新、渤海產業投資基金等多家國資赫然在列。而一旦上市，就好比走出重研發的「象牙塔」，將時刻面臨着市場對其商業化進展的拷問。

不過，雲從科技還是選擇於2020年底申請科創板上市。這背後有多重原因，一是AI賽道的投資語境已悄然改變，越來越多的宣揚「理想主義」的AI企業成績黯然，使投資環境變得保守，狂熱的資本也在撤離與駐守中搖擺不定。

軟銀兩大外部投資者之一的穆巴達拉從商湯撤資，「四小龍」中某企業甚至一度傳出股東集體退出的流言，幾乎所有的AI企業都在尋求引入外部「活水」。

二是本就為此類科研型企業設立的科創板扒不掉雲從科技的「濾鏡」，在難兄難弟們抱團的科創板，「故事」並不會變得難聽。只是，因財務資料過期，去年3月雲從科技首次IPO被迫中止。歷時近一年後，雲從科技通過了科創板上市委審議，可這期間行業語境再度發生了改變。

去年，華為消費者業務驟降，阿里、騰訊也相繼吃癟，整個科技互聯網均強化「B-C」轉型的路徑，拿着高額研發投入，巨頭們軟硬皆施，使A賽道變得愈發擁擠，更何況還有海康威視、大華等硬件玩家。

這使雲從科技的處境極為尷尬。事實上，本着窮則變，變則通的原則，「四小龍」曾奔赴了不同的發展路線，但云從科技所選擇的人機協同操作系統壁壘實在不高。

所謂人機協同操作系統，雲從科技將其歸納為智慧治理、智慧金融、智慧出行、智慧商業四個應用場景，通俗地說，這大概相當於學校掃臉進校、網貸人臉驗證、高鐵掃臉進站與刷臉支付。

顯然，相較於做平台的商湯與造芯的依圖，雲從科技所押注的模式上限較低，技術門檻不高，也很難通過差異化、定製化服務綁定客戶。

過去，「四小龍」之一的曠視科技就曾憑藉「刷臉」技術大殺四方，但隨着螞蟻金服、各手機廠商相繼拿出自研技術將其護城河填平。

而從招股書披露的數據來看，雲從科技很可能復刻曠視的老路。2021年，人機協同操作系統為其營收1.36億元，同2020年的2.37億元相比下降42%，營收額甚至不及2019年。

這對於亟需「造血」的雲從科技來說無疑是壞消息。當下的雲從，似乎已步入了一個尷尬的境地。

雲從科技的業務線正遵循着其不願意看到的方向展開畸變。

前述雲從科技所押注的人機協同操作系統，同人工智能解決方案並列為其兩大支柱業務。而雖稱其為「支柱」，但實際上二者營收占比正被逐漸拉開。

招股書顯示，2021年雲從科技人機協同操作系統營收占比由前一年的31.50%驟減至12.72%；相應地，人工智能解決方案營收占比升至87.28%，差距愈發明顯。

儘管合計營收有所上漲，但云從科技顯然不會滿意，畢竟二者的毛利率並不在同一級別。

2019年至2021年，雲從科技人機協同操作系統毛利率分別為 89.30% 、75.86%、73.99%；而人工智能解決方案毛利率則為23.43%、28.19%、31.34%。

通常來說，軟件服務行業的毛利率保持在60%-80%區間，AI服務則多保持在50%以上。按此標準，雲從科技的人機協同操作系統作為軟件服務，毛利率是達標的，可人工智能解決方案得毛利率卻居行業末流。

這顯然同雲從科技硬件能力欠缺有關，商湯科技、依圖科技均擁有AI芯片、AI傳感器及AI算力基礎設施等能力，一眾互聯網科技企業亦投身於造芯大業。

儘管雲從科技為此曾開展了「人工智能SOC芯片研製及結合高準確度人臉識別技術的產業化應用」項目的研發，但由於芯片設計成果未達預期，且EDA軟件和生產流片遭遇限制，最終沒能拿出成績，將政府補貼的1000萬悻悻退回。

無論任何AI應用，終究要落到硬件層面才能跑得起來，所謂的人工智能解決方案便是如此。

然而，B端客戶所需要的並非產品與技術，而是解決問題的方案，也就是說雲從科技並不能僅僅出售高毛利的人機協同操作系統，而是需要為其適配硬件產品，將軟件與硬件打包成方案賣給B端。

據悉，雲從科技當下採用浪潮創新的JDM（聯合開發）模式，雲從科技提供系統，合作生產商負責提供硬件方案。硬件研發已然宣告失敗的雲從科技，只能寄生於外部設備商，盈利能力自然低於硬軟件一體的競爭對手。

儘管浪潮稱JDM模式能實現快速研發和快速交付，縮短產品研發到交付的周期，但這點在雲從科技身上卻很難體現。

2019年至2021年，雲從科技人工智能解決方案項目數分別為1740、1834和1788個，並無明確的增長趨勢，反倒是毛利率30%以下項目占比由21.32%增至34.73%。

也就是說，寄希望於JDM模式的雲從科技不僅沒能從中獲取效率優勢，反倒讓出了利潤。而需同外部設備商分食蛋糕的硬軟件業務占比陡增，也正將雲從科技推至不利的局面。

面對硬件掣肘，雲從科技顯然很無奈，但卻無暇顧及。

雲從科技對G端客戶的依賴無愧於「AI國家隊」之名。2021年前五大客戶中，四川天府新區行政審批局占比32.45%，廣州南沙區衛生健康局占比18.48%，二者相加已然過半，前五大客戶集中度則接近70%。

這也就意味着雲從科技將面臨回款緩慢、議價能力弱等桎梏。2019年至2021年，雲從科技應收賬款分別為3.08億、5.23億和4.20億元，占當期營收比38.19%、69.36%和 39.07%。

這勢必會使雲從科技現金流承壓，更何況其三年間現金流淨流出已超15億元，截至2021年末，雲從科技資金餘額僅8.52億元，雖能夠滿足其現有經營規模，但絕對無法支撐雲從科技再度開啟芯片等硬件的研發。

從招股書即可看出，雲從科技IPO募資大頭仍燒向既有業務，剩下的6.9億元用於補充現金流。顯然，雲從科技不能，也並不願步寒武紀後塵，從一個虧損的賽道跳往另一個燒錢深不見底的賽道。

可矛盾也由此產生，一方面，不提升硬件層面的能力就無法保證毛利率，很可能陷入增收不增利的怪圈，使市場信心受挫；另一方面，雲從科技的現金流不足以支撐其向需長期投入的硬件領域進軍。這或許正是其流血上市的原因之一。

事實上，雲從科技的困境放眼「四小龍」甚至整個AI賽道同樣成立，即必須用虧損來為技術的進步買單，但充分的融資支持卻又以盈利為導向。

儘管近年越來越多國資背景的LP正試圖引領投資風向向「硬科技」轉舵，可市場並沒有留給雲從科技突破盈利壁壘的機會，互聯網語境對身處技術變現困局的企業們也並不寬容。雖不忍，但現實是殘酷的，所有人都想苟到AI改變世界的那天，但歷史所選擇的終究是少數人。