作者|小羽兒
2021年新能源車大賣，整個新能源車行業都如火如荼，炒完下游炒上游，稀土行業也延續了這種景氣現象。其中代表企業北方稀土(600111.SH)（公司）2021年年內股價最高漲幅達到376%，接近4倍；市值最高達到2256億，創歷史新高。目前公司股價雖有所回落，但截至5月27日收盤，較2021年仍有161%的漲幅，市值還有1237億。公司2021年業績顯示，全年實現營業收入304.1億，同比增長39%；實現歸母淨利潤51.3億元，同比增長462%，與股價一樣亮眼。2022年一季度，公司分別實現營收和歸母淨利潤98.1億和15.6億，分別同比增長50%和89%，維持着業績高增長。不過，公司2021年這50億數量級的利潤固然可觀，但風雲君更關心的是這樣的利潤能否持續，是否是曇花一現呢？風雲君如此擔心，是因為自1997年上市以來，公司的歷史最高利潤也僅為2011年的34.8億，其餘年份大多在10億以下，且波動較大。
稀土大牛終於迎來行業景氣周期？稀土產業主要分為上游稀土開採、中遊冶煉分離、下游功能材料，以及終端應用領域。
北方稀土的業務涉及中遊冶煉分離、下游功能材料以及終端應用領域，而其稀土礦的主要來源為其控股股東包頭鋼鐵(集團)有限責任公司控制的包鋼股份。因此可以說北方稀土的業務涵蓋了整個稀土行業的上中下游，完全可以作為稀土行業的代表來研究。
原料方面，公司冶煉分離產能12萬噸/年、稀土金屬產能1.6萬噸/年；稀土功能材料中磁性材料合金產能4.1萬噸/年，位居全球第一，拋光材料產能3.2萬噸/年、貯氫合金8300噸/年，占據國內市場份額半數以上。絕對稱得上是稀土行業的大牛。
稀土屬於有色金屬板塊，因此也具有有色金屬的周期性特徵，而供需關係也是稀土產品價格變動的主要原因。
先說需求端，稀土功能材料的應用主要包括永磁材料、催化材料、儲氫材料、拋光材料和發光材料，其中永磁材料占比最大，達75%左右。
隨着新能源汽車行業的爆發式發展，永磁材料作為新能源汽車的永磁同步電機的核心部分，需求旺盛，景氣度上行。
再來看供給端，我國稀土資源開採、冶煉分離嚴格實行總量控制、指標分配的生產計劃，每年由工信部、自然資源部向六家稀土集團分批下達當年的總量控制指標。2018-21年，我國稀土開採總量控制指標分別為12萬噸、13.20萬噸、14萬噸、16.8萬噸，冶煉分離總量控制指標分別為11.5萬噸、12.70萬噸、13.50萬噸、16.2萬噸，增幅均分別為10%、6%、20%。
可以看出，2018-20年三年期間稀土開採、冶煉分離總量控制指標增幅較小，2021年增幅相對較大。
但儘管如此，在2021年新能源汽車行業爆發式增長的情況下，用於永磁材料的主要稀土原料鐠釹金屬、氧化鐠釹等還是出現了較嚴重的供不應求情況，其中氧化鐠和氧化釹2021年均價分別同比增長了84%和88%。
2022年以來繼續大幅上漲，鐠釹金屬和氧化鐠釹3月均價分別較2021年12月上漲了24%和22%。
北方稀土一直是六家稀土集團中分配指標占比最大的，其中2021年北方稀土分到的礦產品和冶煉分離產品指標占比分別為60%和55%，占一半以上，輕稀土指標更是擁有絕對份額優勢。
而且近年來我國輕稀土增量指標也主要集中在北方稀土上，2022年第一批輕稀土開採、冶煉分離指標占全國總指標的67%、55%，比去年第一批增長36%、41%。
稀土價格上漲，北方稀土自然最為受益。2021年公司的稀土原料產品和稀土功能產品毛利率分別同比增長11和22個百分點，達到38%和41%，這也是公司2021年淨利潤爆發的主要原因。
其中稀土功能材料中的磁性材料是毛利率上升的主力，上升了24個百分點。
最終2021年公司整體毛利率大漲16個百分點，淨利率大漲14個百分點，盈利能力大幅提升。
2022年一季度，公司毛利率和淨利率較2021年又分別小幅上漲0.9個百分點和0.1個百分點。
成本有優勢，但利潤率依舊承壓不過，這時有些小機靈鬼應該會問了：公司產品價格漲價，那麼公司採購的稀土礦等原材料價格應該也會上漲，公司的毛利率怎麼會上漲幅度如此大呢？
這就不得不提公司的另一項獨家技能點了：公司在資源方面依託全球最大輕稀土礦白雲鄂博，兄弟公司包鋼股份(600010.SH)擁有獨家採礦權，且排他性向公司供應稀土精礦，原材料供應有保障。
而且，公司從包鋼股份採購的稀土精礦價格方面也有較大優勢。
根據包鋼股份年報說法，雙方是在綜合考慮稀土市場產品價格情況、碳酸稀土市場價格，並扣除碳酸稀土製造費用及行業平均利潤，同時考慮加工收率及稀土精礦品質要求等因素基礎上確定的交易價格。
但兩家公司基本每年簽訂一次供貨合同約定稀土精礦的交易價格，而不是隨市場價一直波動。這在價格波動不大的年份也算省事，但在稀土精礦價格不斷大幅上漲的情況下，北方稀土採購的稀土精礦較市場價就有了優勢。
如2020-22年公司向包鋼股份採購的稀土精礦價格分別為12600元/噸、16269元/噸和26887元/噸，漲幅分別為29%和65%，其中2022年稀土精礦採購價格漲幅大於公司主要產品價格漲幅。
而根據上海有色網數據顯示，2022年1-4月碳酸稀土(REO42-45%)現貨均價為7.83萬元/噸，比去年全年均價上漲90%左右。
因此，無論從絕對價格還是價格漲幅角度，北方稀土的精礦採購成本均占顯著優勢。
那麼，又有人要問了：低價賣給公司稀土精礦，包鋼股份不是虧了嗎，這難道不是控股股東在向公司轉移利潤嗎？
其實不然，包鋼股份也是上市公司，其業績表現也是要對投資者做交代的。
之所以價格低，是因為包鋼股份生產稀土精礦所用原材料為白雲鄂博礦生產鐵礦形成的尾礦資源，生產成本本身就全球最低。
不過從季度數據來看，2022年一季度公司的毛利率和淨利率環比2021年四季度有較大幅度的下滑，分別下滑18個和15個百分點。
可見，隨着2022年公司原材料採購價格漲幅大於產品價格漲幅，公司利潤率已有所承壓。
同時，公司歸母淨利潤環比也有所下滑，由2021年四季度的19.8億下降為2022年一季度的15.6億。
作為投資者，我們要看的是公司的未來，也就是說要判斷公司未來是否仍會面臨着採購價格漲幅大於產品價格漲幅、利潤率承壓的風險，或者是否面臨產品價格下降的風險。
當然，這將都取決於供需關係。需求方面，新能源車行業是大勢所趨，那麼供給方面自然就成了關鍵。
2000年以前，稀土礦產能、冶煉分離能力、稀土永磁材料製備能力普遍集中於美日歐。
而後隨着中國採礦產能快速釋放、冶煉分離工藝改進，以及資源稟賦高、人工成本低等多重優勢，競爭力逐漸增強。
2008年以後，絕大部分稀土產物均由中國企業供應。
目前，我國憑藉在資源稟賦、冶煉技術及綜合成本等多重優勢，已經形成全球最完備的稀土產業鏈。資源端：中國稀土儲量、產量均為世界第一，2020年稀土礦儲量、產量分別占全球比例的37%和58%，且成本全球最低，優勢明顯。
冶煉分離端：全球86%稀土礦依賴中國「溶劑萃取法」冶煉分離產能，中國占據絕對話語權，海外除澳大利亞Lynas公司擁有2萬噸冶煉分離產能外，其餘海外開發的稀土礦需運至中國進行冶煉分離。在芯片領域我國深受外國「卡脖子」之苦，稀土產業已經成為我國可以用來反制裁的一個手段了。
但歷史上一些地方曾運用落後方式開採、冶煉稀土，造成嚴重的水土流失、土壤酸化以及資源浪費等問題，小、散、亂的競爭格局讓中國稀土陷入極致的內卷，出口價格一低再低，稀土沒有賣出「稀」的價格，而是賣出了「土」的價格。
為遏止資源浪費和國有資產流失，國家重拳出擊打擊「黑稀土」，2011年後國家出台開採配額限制政策，國內稀土開採和冶煉均採用配額調控，配額指標歸於北方稀土等6大稀土集團，力求反映稀土真正價值。
2017年以來，黑稀土逐漸式微，產量下降，國家配給礦物開採、冶煉分離總量持續上升，供需維持着一定的平衡。
也就是說，歷史上稀土價格主要受供給端影響嚴重，而需求端較為穩定。
而2021年這種情況有所改變，新能源車行業的快速發展使稀土供給跟不上，價格大漲，呈現出與鋰、鈷類似的供需格局。
但稀土與鋰、鈷的不同點在於，稀土的供給完全由國家控制，短時間內可以更容易的提升，而鋰、鈷則由於礦產資源、產能問題，難以迅速上量。
因此，風雲君認為，在新能源行業上游原材料均大幅上漲，成為抑制新能源行業發展的重要因素時，國家自然不會再使產量可控的稀土行業成為新能源行業大發展的另一障礙。
未來稀土大概率也將是新能源上游供需格局最健康的品種，行業景氣度會不斷提升。但不會一直處於供不應求的狀態，價格也會維持在平穩上行的合理狀態。
當然，北方稀土的業績由於量的提升，和價格的適度提升，表現也不會太差。北方稀土擁有國內稀土開採和冶煉分離的絕對份額，且原材料價格優勢明顯，公司2021年的業績爆發來源於其主要稀土產品的量價齊升。
但2022一季度，由於原材料採購價格漲幅高於產品價格漲幅，公司毛利率已出現環比大幅下降。
而且，稀土產品供給完全由國家控制，上量較為容易，未來價格畸高的可能性也較低，稀土行業的暴利就真的可能是曇花一現了。
不過，從歷史業績來看，受需求高漲影響，稀土行業的景氣度依舊不會太差。
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