阿里的最近一期財報發布之後，股價立即上漲了約14%。可能有些人會感到困惑：從數據本身看，本季度營業收入同比增長9%，Non-GAAP淨利潤同比下滑24%，似乎不算什麼很厲害的戰績。在這種情況下，資本市場對阿里的認同提升的原因有兩點：本季度業績略強於市場一致預期，市場本來很悲觀，而這份財報讓它有了一個積極的理由。通過這份財報，阿里展現了在新的環境下實現高質量增長的能力——在移動互聯網大水漫灌的時代結束之後，依託更全面的商業模式、更好的基礎設施和科技進步，一樣能帶來新的增量。這一點尤其重要。首先，我們看一下市場最關注的中國零售商業業務：客戶管理收入（淘系電商廣告+佣金）同比沒有增長，但是直營及其他收入同比增長了14%。事實上，自從2021年初以來，「直營及其他收入」的增速就一直高於「客戶管理收入」；天貓超市、淘鮮達、盒馬鮮生、大潤發、天貓國際……這些多元化的新零售業態，與淘寶天貓很好互補，成為了阿里核心電商的又一增長引擎。在現階段，上述業務的盈利能力當然沒有傳統的淘系電商那麼強，這就是阿里Non-GAAP淨利潤下降的主要原因。但是，為消費者提供從遠場到近場、從平台到直營的跨業務多場景選擇，是零售業態數字化的必由之路。過去幾年，亞馬遜也在做同樣的事情——擴大線下自營零售門店，進軍日用食雜，同時大舉擴張「無現金零售」。在這方面，全球最大的兩個電商平台想到一起去了，這顯然不是巧合，而是為高質量客戶提供商品和服務的必然選擇。其次，我們看到菜鳥網絡的季度收入同比增長16%，全年來自外部客戶的收入占比達到了69%。在國內，菜鳥「數智」供應鏈為各垂直行業、製造業工廠提供了端到端解決方案，通過更精準的預測、更合理的分倉，可以把貨備到離消費者更近的地方，從而提高配送效率、降低成本。在全球，菜鳥直接運營着300多萬平方米跨境物流倉庫（截止2022年3月底），過去一個財年日均處理跨境包裹450多萬個，形成了B2C跨境包裹和B2B國際貨運的綜合服務網絡。這就是阿里董事長兼CEO逍遙子所說的「持續建設高質量的數字商業基礎設施」。當然，阿里的數字商業基礎設施不僅包括菜鳥，還有直營零售業務的履約能力，以及餓了麼的本地生活配送服務。在這方面，阿里與亞馬遜再次不謀而合——後者自從2020年疫情初期以來，即不遺餘力地加強倉儲和配送能力的建設，甚至建設到了「履約能力暫時過剩」的地步。從長遠看，對基礎設施的投入怎麼強調都不過分，短期的超前投入將意味着長期用戶體驗的巨大提升。第三，阿里雲首次實現了全年盈利，從上個財年的虧損22.51億元大幅改善為本財年的盈利11.46億元（按調整後EBITA計算）。阿里雲也由此成為了國內唯一盈利的公有雲基礎服務商。要知道，在美國大型公有雲服務商當中，也只有亞馬遜AWS和微軟Azure實現了盈利，就連排名第三的谷歌雲也還在虧損。以雲計算為代表的科技創新業務，將成為阿里實現高質量增長的又一條途徑。阿里是國內僅有的具備「軟硬一體」自研實力的兩家雲計算廠商之一（另一家是華為）。在軟件方面，阿里雲早在2008年就開始自研「飛天」(Apsara)雲操作系統，抓住了寶貴的窗口期；在硬件方面，阿里雲早在2017年就發布了第一代神龍架構（目前已升級到第四代），並於2021年發布了首款通用芯片倚天710，當年即開始投入實際應用。隨着雲服務規模的擴大，自研技術帶來優勢將越來越明顯。附帶說一句，過去三年，阿里雲的海外收入增長了十倍以上，堪稱中國互聯網企業出海的一個成功案例。阿里雲在中國大陸之外的亞太區域已經累積開放了16個可用區，尤其是在印尼、菲律賓、新加坡等東南亞國家擁有舉足輕重的地位。東南亞的數字化進程才剛剛開始，如果能抓住這個方興未艾的市場，前途值得期待。通過對上述業務的回顧，我們其實已經總結出了阿里在新的經濟環境和行業形勢下，實現「高質量增長」的路線圖：服務好高質量的消費者群體，為他們提供跨業務多場景的消費選擇。持續建設高質量的數字商業基礎設施，同時服務內部和外部客戶。這個路線圖才執行到一半，尚未竟全功。不過，從本季度財報，資本市場認識到了這個路線圖的合理性，承認它有很大的實現希望，這就是阿里股價強勁反彈的更深原因。我還想從財務視角補充一些分析。阿里每個季度的財報都會公布各項業務的調整後EBITA利潤率。把本季度與去年同期對比，我們可以看到：中國數字商業的利潤率下降了7個百分點，主要是由於直營零售和其他業務收入占比激增所致。
本地生活服務的虧損率收窄了30個百分點，主要是由於獲客成本和配送成本同時得到控制。
菜鳥網絡的虧損率增加了2個百分點，主要是海外擴張導致的成本上升。
阿里雲從虧損變成了盈利，主要是規模經濟導致的，但是部分被對釘釘的投資所抵消。
大文娛的虧損率收窄了9個百分點，主要是由於對內容製作的投資更加謹慎。
在我看來，上述數據折射了阿里在集團層面對財務資源的分配思路。對於直營零售業務，尤其是高頻次的近場零售（包括但不限於生鮮、日用品、快消品等），現在正是投入的時候，只有果斷的投入才能儘早實現規模效應、占領用戶心智。對於物流基礎設施，尤其是跨境物流，此時也應該不吝惜投入。本地生活服務和阿里雲已經渡過了成本上升最陡峭的時期，開始產生一定的規模經濟，可以適時實現減虧。大文娛業務不是目前最重要的戰略方向，收縮投入是理所當然的。接下來幾個季度，如果阿里雲能夠持續盈利，而本地生活服務的虧損率能夠繼續大幅收窄，阿里就會有更充足的資源投入到直營零售和商業基礎設施當中，把資源用到刀刃上，從而進一步提升其長期核心競爭力。以大水漫灌、野蠻生長為特徵的「移動互聯網流量紅利時代」已經一去不復返了。任何互聯網平台公司，如果還想謀求發展，就要轉向高質量的增長。從本季度的財報看，阿里對「高質量增長」有成熟的想法，而且具備執行想法的能力。所以我認為阿里股價的強勁反彈有道理。希望今後幾個季度的財報能夠再次證明這一點。
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