目前房地產行業持續下行，行業的中心話題已經從之前保產業鏈/地產商到保交樓、穩民生上。7月27日，隨着鄭州市召集8家房企開會，提出了以區域平台公司統貸統還為代表的四種模式，現階段紓困保交房成為統貸統還最新應用場景。本文通過對棚改統貸統還的房地產行業應用場景和具體應用模式進行分析，對歷史統貸統還模式進行了歸納總結，按照資金歸集最終償還責任主體分類可以分為市縣政府、地方融資平台和項目公司主導三種不同的模式。三種模式中，統貸統還的資金償還統籌主體層級不同也許會導致資金統籌的財政兜底程度有一定程度上的差別。最後本位圍繞着鄭州棚改統貸統還試點主要得到如下一些觀察點：01房地產行業應用場景：本次鄭州應用棚改統貸統還模式來解決民企安置房項目爛尾問題，從發揮壓實地方政府責任解決區域保交房問題角度，仍有一定應用空間；02全國範圍內大面積推廣存在一定困難：本次通過統貸統還模式需要將安置房項目包裝為棚改項目，分批進入國家棚改台賬，對於鄭州由於早期推行安開比的模式，項目基本均有一定比例的安置房，因此在純商業項目占比高的區域，此方式的適用性有限。03資金還款模式下項目公司的責任更重：本次鄭州棚改統貸統還模式是由項目公司籌措資金還款，區域政府僅承擔補足流動性缺口，承擔兜底責任，這種模式下，相較於由政府直接承擔籌資還款的模式，其發揮作用更類似加了一層擔保，財政兜底的程度會更弱。統貸統還的定義是由政府指定一家主體向國開行申請貸款額度，資金通過該主體投入到具體項目後，再由該項目主體或者平台統籌安排償還資金。目前房地產行業持續下行，行業的中心話題已經從之前保產業鏈/地產商到保交樓、穩民生上。7月27日，隨着鄭州市召集8家房企開會，提出了以區域平台公司統貸統還為代表的四種模式，現階段紓困保交房成為統貸統還最新應用場景。本部分從以現階段地產行業保交樓政策路徑為切入點，對統貸統還現階段應用場景進行了觀察，發現以地方政府為單位統貸統還等解決方式在中短期內有進一步應用的空間，並對鄭州統貸統還案例進行了具體分析。「斷供潮」將保交樓問題推向地產行業的核心，圍繞着保交樓，可能解決的主體路徑有兩個：01 主體層面：通過保地產商來解決爛尾樓盤的資金問題；02項目層面：通過壓實地方政府責任來保區域爛尾項目資金問題。針對第一種方式，近一年以來相關政策措施從融資端、銷售端來紓困壓力房企，但由於「房住不炒」的大基調，市場預期的整體改變以及基於此背景下項目處置的客觀難度，相關措施的效果均沒有達到預期。從近期的行業政策和關鍵會議釋放的信號來看，通過紓困房企的途徑依然在繼續，但是從26日的商洽會結果上來看，效果依然不理想。28日政治局會議上針對房地產市場保交樓提出要壓實地方政府責任，未來通過方式二途徑的嘗試可能會增加。兩種途徑下最終目的都是解決爛尾項目的資金問題，但是解決主體有明顯的不同，針對保地產商和通過地方政府保項目，兩者在解決爛尾項目資金問題上具有不同的優劣點。長期來看，房地產市場恢復常態勢必要豐富健康的市場主體，但是通過地方政府保區域爛尾項目短期內的效率更高。在此背景下，現階段以地方政府為單位紓困保交樓問題具有其優勢點，因此統貸統還等解決方式在中短期內有進一步應用的空間。具體來看，本次鄭州率先應用棚改統貸統還方式核心要素如下圖所示，項目限制於鄭州市棚改項目，資金使用、還款義務以及項目運營的責任主要集中在鄭州地產和區級融資平台成立的項目公司上；其次為融資平台，主要對還款承擔兜底責任，而統貸統還主體鄭州地產僅負責部分項目資本金的籌集。目前融創在鄭州申請退出7個項目，其中6個選擇棚改統貸統還模式，這幾個項目應均有一定比例的安置房，這主要受益於鄭州城市化高速推進時期，主城區普遍採用以開發商為安置房建設主體，配比一定比例（基準比例為1：3）的商業開發。本次通過統貸統還模式需要將安置房項目包裝為棚改項目，分批進入國家棚改台賬，因此在純商業項目占比高的區域，此方式的適用性有限。接下來本文梳理統貸統還應用的過往案例，對鄭州模式可能的進一步推廣空間以及推廣形式進行觀察。統貸統還曾在政府還貸公路、棚改、異地扶貧搬遷中都有相關的運用。本文接下來主要從應用省市的案例出發對統貸統還模式（涉及主體、各自責任範圍、實施項目範圍、資金流向以及償債來源）進行觀察。2011年，保障性住房統貸統還模式在全國即陸續出現。2014年，央行向國開行投放總額為1萬億元PSL用於棚改貸款，同年國務院在《國務院辦公廳關於進一步加強棚戶區改造工作的通知》中明確對於符合條件的省級平台和地級以上平台實施的棚改項目，銀行業金融機構可給予信貸支持。具體來看，本文搜集到如下省份或者地級平台有發債統貸統還主體，省級主體和市級平台案例均有一些，如下主體統貸統還基本以棚改為主，部分也承擔了異地扶貧搬遷等職能的統貸統還。從有公開披露信息的情況來看，省級統貸統還以江蘇、山東、河南為代表，投放金額較大。參考如上省級和市級統貸統還應用具體案例，按照資金歸集流向主體分類大致有如下幾種模式。市縣政府主導模式下的特徵是由各市縣政府作為最終責任主體負責將還款資金劃入還款準備金賬戶，在此特徵下，如果發生流動性問題未及時劃款，省級財政可以直接通過上下級財政扣款結算。具體統貸統還模式為統貸統還主體省級或者地級以上平台與各市縣政府簽訂委託投資協議，資金使用、還款義務的最終責任主體為各市縣政府，統貸統還主體負責籌措一定項目資本金並申請貸款，項目公司通過項目獲得收益僅作為主要還款來源。此模式下主要代表案例為河南中原豫資與農發行貸款的「雙百億」計劃。02 地方融資平台主導模式（代表區域：淮北、蘭州、湖南）地方融資平台主導模式下的特徵是由各市縣融資平台作為最終責任主體負責將還款資金劃入還款準備金賬戶。根據淮北市案例，統貸統還主體可能會與政府簽訂政府購買協議，將項目的權益的收益質押擔保給房款金融機構。根據蘭州市的案例，還款資金來源可能由城投公司（實際建設主體）自籌或者根據相關政府購買協議由各級財政償還。項目公司主導模式下的特徵是由該棚改項目最終項目公司作為最終責任主體負責將還款資金劃入還款準備金賬戶。地方政府、上層融資平台並不直接經手資金，更多是承擔補足流動性缺口和兜底的責任，本次鄭州棚改統貸統還項目也大致採用這種模式。此種模式下，湖南省的應用更加多元，分為母公司承貸模式或者子公司承貸模式。子公司承貸模式下，資金貸款和償還會跳過統貸統還主體，銀行將資金直接發放至項目子公司。綜上模式分析，按照資金歸集最終償還責任主體分類可以分為市縣政府、地方融資平台和項目公司主導三種不同的模式。三種模式中，統貸統還的資金償還統籌主體層級不同也許會導致資金統籌的財政兜底程度有一定程度上的差別。以第一種模式為例，市縣政府作為資金歸集的最終責任主體，對於項目層面來說，項目公司通過項目獲得收益僅作為主要還款來源，還款來源也可以是財政統籌安排的其他資金，相應來說財政兜底的程度會更高；而對於第三種模式下，資金由項目公司籌措還款，區域融資平台或區域政府僅承擔補足流動性缺口，承擔兜底責任，這種模式下，其發揮作用更類似加了一層擔保，財政兜底的程度會更弱。本文主要對棚改統貸統還的房地產行業應用場景和具體應用模式進行分析，圍繞着鄭州棚改統貸統還試點主要得到如下一些觀察點：01房地產行業應用場景：本次鄭州應用棚改統貸統還模式來解決民企安置房項目爛尾問題，從發揮壓實地方政府責任解決區域保交房問題角度，仍有一定應用空間；02全國範圍內大面積推廣存在一定困難：本次通過統貸統還模式需要將安置房項目包裝為棚改項目，分批進入國家棚改台賬，對於鄭州由於早期推行安開比的模式，項目基本均由一定比例的安置房，因此在純商業項目占比高的區域，此方式的適用性有限。03資金還款模式下項目公司的責任更重：本次鄭州棚改統貸統還模式是由項目公司籌措資金還款，區域政府僅承擔補足流動性缺口，承擔兜底責任，這種模式下，相較於由政府直接承擔籌資還款的模式，其發揮作用更類似加了一層擔保，財政兜底的程度會更弱。本報告由瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司撰寫，報告中所提供的信息僅供參考。報告所引用信息和數據均來源於公開資料，瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司力求報告內容和引用資料和數據的客觀與公正，並儘可能保證可靠、準確和完整，但不對所引用資料和數據本身的準確性和完整性作出保證。報告中的任何觀點與建議僅代表報告當日的判斷和建議，僅供閱讀者參考，不能作為投資研究決策的依據，不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證，無論是否已經明示或者暗示。瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司不保證對作出的任何建議不會發生任何變更。瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司將隨時補充、更正和修訂有關信息，但不保證及時發布。對於本報告所提供信息所導致的任何直接的或者間接的投資盈虧後果不承擔任何責任。閱讀者根據本報告作出投資所引致的任何後果，概與瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司無關。本報告版權僅為瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、複製和發布。如引用發布，需註明出處為瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司保留對任何侵權行為和有悖報告原意的引用行為進行追究的權利。瑞霆狗（深圳）信息技術有限公司對於本免責聲明條款具有修改權和最終解釋權。
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