作者：王陽
來源：JIC投資觀察（ID：JICTIMES）
這兩天，兩份有關中國能源發展的頂層規劃接連出台，釋放重要的政策信號。
3月22日，國家發改委、國家能源局發布《「十四五」現代能源體系規劃》，全方位地制定了我國能源體系的發展目標。尤其值得注意的是，《規劃》提出加快發展風電、太陽能發電，推動電力系統向適應大規模高比例新能源方向演進。
3月23日，國家發改委、國家能源局印發《氫能產業發展中長期規劃（2021-2035年）》，明確了我國氫能產業未來的發展方向、應用前景以及核心目標，首次明確氫能是未來國家能源體系的重要組成部分，確定可再生能源制氫是主要發展方向。政策體系的逐步完善，將推動我國氫能產業鏈的實際發展，提升行業的長期預期，也有利於幫助具備技術實力的龍頭廠商崛起。
這兩份重要規劃的出台，都指向「雙碳」與能源革命這一重要的時代命題，而這也是中國製造業發展的核心主線之一。
工信部數據顯示，2021年中國製造業增加值占GDP比重達27.4%，相比2020年的26.18%，提升1.22個百分點，這也是2011年以來，中國製造業增加值在GDP中所占比重的首次上升。
重倉中國，是這個時代嘈雜旋律中，為數不多的投資共識。從中國製造的代工廠，到能源革命中不可替代的供應鏈條，在這場漫長而豐滿的時代變革里，賽跑正在進入最關鍵的階段。
重倉中國就是重倉中國製造業。
01
經濟周期+創新周期
2022年，從目前來看，經濟周期進入階段性收縮階段，後續會在哪些領域，以多強的政策刺激經濟，還需等待政策的落地。
隨着PPI見頂，整體大宗周期品擴張期進入後半程階段，也因疫情等因素，2021年也加速了階段性的供需錯配，造成了價格快速上行的情況。從目前來看，可以確定的是，單純跟隨價格周期擴張而帶來業績快速上行的細分行業，下行壓力會逐步顯現。
可以選擇的方向，整體上應該淡化價格預期，更加關注行業增量的層面具有競爭格局和技術創新的環節。另一方面，需關注地產行業是否有向上的變化，以此所帶來的產業鏈的機會，例如建築、建材、家電、輕工等行業。
市場流動性方面，預計仍會偏寬鬆，一方面疫情還在反覆，另一方面經濟需托底和跨周期調節，同時需對中小企業扶持和支持產業升級轉型。目前經濟狀況下，預計政策和流動性水平整體偏寬鬆。另一方面，需關注美聯儲加息周期對國內市場的影響，以及國內貨幣政策的對策，這方面可能對整個權益市場有所影響。
從A股整個製造產業來看，按申萬一級行業來劃分，國防軍工、電力設備、電子、汽車、有色金屬、機械設備、基礎化工、通信、計算機、家用電器、輕工等，這些行業可以大致按照經濟周期和創新周期兩個大類進行歸類。
經濟周期主要包括基建、地產、傳統汽車等相關產業鏈。創新周期主要包括「雙碳」＋「科技賦能」相關，可延伸出新能源汽車、風光儲、電子半導體、新材料、工控設備、計算機等相關產業鏈。
總體而言，經濟周期和宏觀總量更為相關，創新周期分散於各細分領域，在我國整體產業升級完成之前，更多呈現點狀、線狀和離散狀，相對於經濟周期的整體化和系統化有明顯區別，在投資研究中需要逐步發掘。
原因在於，我國的經濟體量已然足夠龐大，即便在總量經濟周期震盪階段，依然可以發現其中的結構性機會，而這種機會預計會越來越多。
以下我們便從「雙碳」＋「科技賦能」+「傳統經濟周期」這幾個方面對2022年中國製造業進行大致梳理。
02
雙碳：新能車+光伏
1. 新能車
從中長期來看，新能車仍是最好的成長板塊之一，目前國內滲透率在12%左右，未來仍有很大的成長潛力空間。
新能車從產業周期來看，有汽車電池化、汽車智能化、汽車互聯化等三個大階段。從2019年至今，市場主要是在認知汽車電池化的階段，疊加2021年產業階段性的供給不足，也加劇了中、上游環節出現價格大幅上漲的情況，單位盈利處於歷史相對高位。
今年，這些環節需謹慎估值過高的風險，目前跌下來也需仔細甄別，是否有穿越周期的阿爾法能力。
展望2022年，智能化是需重點關注的領域，機會主要出現在電子、通信、計算機、汽零等環節。潛在風險是，估值虛高，無業績支撐，往往會面臨階段性估值過高的情況。因此，在投資該環節的時候，需考慮估值和盈利的匹配以及參與時點等環節，比電池化的階段更難。
汽車互聯化，相對來說還處於探索狀態，目前來看更多是出現在商業模式階段，暫無優質和能落地的公司。
此外，關於2022年的新能車銷量，目前預測的版本很多，但預測度的落地性都不高。從傳統汽車的行業研究來看，車是一種很難預測的商品。和手機不同，車在應用場景、車型偏好、安全性價比、經濟環境、產業政策等方面都受到很大影響。
所以一切精準的預測，從歷史上來看都不可回溯，只有中長期方向上的趨勢判斷而沒有短期精確數量上的確認。從可研究的角度來看，2021年行業放量是在二季度開始，所以邏輯上來說，去年的基數不高，今年或有不錯的同比增速，下半年還需再跟蹤和測算。
我們會持續關注中國和美國的產銷量，目前美國新能車的滲透率不到3%，未來是非常重要的全球銷售市場。
2. 光伏儲能
全年節奏上，光伏景氣度歷來呈現逐季提升態勢。尤其是過去補貼時代，在年底搶裝時會呈現國內需求爆發的態勢。今年，我們預計旺季仍在下半年，但平價後上下半年差異不會像以前那麼大，季度需求預計從一季度開始逐步提升。
供給端，近期EVA粒子和光伏玻璃產能釋放順利，預計不會重演過去兩年緊缺導致的價格暴漲行情。值得關注的是上游硅料，硅料全年有效產能預計在80萬噸上下，預計滿足240GW左右的終端需求，不會像去年一樣緊缺，但今年整體會呈現緊平衡狀態。
節奏上，考慮3個月爬坡期，硅料產能集中釋放的節點可能在一季度末和三季度末，推動組件降價和終端景氣度提升。尤其是一季度末，在上半年需求偏淡和10多萬噸硅料產能集中爬坡釋放共同作用下，硅料價格有望出現一定幅度回落，從而刺激終端需求釋放。
而後，二季度至四季度可能處於供需雙升的產業鏈博弈中，硅料價格預計震盪緩慢向下。明年及以後，預計硅料產能快速過剩，價格加速探底，利好終端。
光伏行業的潛在風險點有兩點：
一是美國政策的反覆。美國是海外重要市場，占比約15%。中國組件廠主要通過東南亞產能繞開關稅出口，但仍然面臨美國多種形式的阻礙。我們認為中國是光伏製造鏈的核心，美國光伏發展離不開中國，理性角度不會產生巨大影響但需要持續跟蹤。
二是競爭格局的惡化。製造業長期的宿命只能掙到合理的利潤，而很難通過品牌、情感等形式獲取長期溢價。光伏作為一個空間巨大的行業，會吸引很多其他行業的公司加入，尤其在一些由於當前階段性緊缺而產生高利潤率的行業，如硅料和EVA粒子，已經吸引了一些在傳統行業非常優秀的公司轉型加入，可能會面臨競爭格局的惡化。
今年將是光伏行業市場化真正起步的一年，行業在經歷部分環節供需錯配後，目前已經可以比較清楚地看到供給側壓力在緩解。後續就看行業實際需求的釋放節奏，選取中長期競爭壁壘高，當前盈利處於周期中低部，成本曲線處於左側，具有新的技術變化等環節的公司。
03
科技賦能：產業智能化升級+國產替代
科技賦能，是長期的產業演進方向，「產業智能化升級」+「國產替代」分散在國民經濟中的各個領域。
產業智能化升級方面，我們可以看見的是，在傳統汽車、家電、工程機械的智能化改造方面，如智數控機床、智能化工廠、激光設備等各細分領域存在產業機會，最大的產業效果是降低人工成本和增強產業效率。
舉個例子，傳統的做家電的工廠或者傳統的做工程設備的工廠，車間職工比例大幅下降，基本用智能設備、智能製造去監管工序流程。
國產替代，近些年我們深刻感受到各個細分領域的進步。這背後主要有兩個原因：
首先，國內的智能製造市場有了更大的應用場景，比如新能源汽車、光伏、儲能、風電、掃地機器人、智能家電、國產手機、軍工等；另一方面，主要是外在因素，貿易戰和疫情加速了國產替代的步伐，未來可見的機會仍在擴大。
最後，我們還需考慮傳統經濟周期。傳統經濟周期代表了中國製造業崛起的產業路徑，包括挖掘機、燃油車、通信運營設備、安防、市政檢測系統、手機PC等。
這些產業不僅與地產和大基建的發展息息相關，同時也是中國最早一批海外出口行業。從趨勢來看，這些行業與經濟總量關聯度更大，在研究和投資時應遵循「總量經濟」+「慢變量」的投資邏輯。
展望未來，製造業的投資機會歸根結底仍是產業趨勢與優質企業的共振。不要用成長的阿爾法對抗行業周期的貝塔，也不要用成長的估值對抗周期的估值。
在資本市場，我們無法僅依靠某一種手段和方法取得常勝，構建投研體系和完善心態，才能更積極去面對時代和市場的變化，也才能更多地獲得時代帶給每個人的機遇。
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