鑽石舞台

要活102的阿里，要抵禦資本邊際收益遞減，一直追趕技術革命的浪潮之巔，奉行「唯一不變的是變化」，如逍遙子在此次股東信中所說，阿里「必須比這個時代變化得更快」。

長於以組織結構調整、戰略調整驅動變化的阿里，2022年的夏天，又雙叒叕在變。

從年初至今，逍遙子和戴珊都在各種場合反覆提及「不確定性中的確定性」。如今，從申請在港股從「二次上市」轉為「雙重主要上市」，到合伙人陣營再次變化，再到戰略重點的全新提法……我們認為，阿里新的調整中，試圖在當今這個充滿不確定性的環境下，為商家、投資者、用戶，展示阿里穿越不確定性，穿越周期的確定性和穩定性。

在一年一度的致股東信中，逍遙子說：「過去這一年，在風雲變幻的國際、國內形勢下，我們共同面臨着很多的『時代之問』。我們應對之道的基本原則是『堅定信心，積極應變，做好自己』。」

本文梳理阿里這次調整的三個看點，試圖一窺阿里新的面貌。

看點一：

雙重主要上市之辯，利好or利空？

第一個看點，自然是阿里巴巴成為最新一家申請在港股從「二次上市」轉為「雙重主要上市」的中概股公司。

「二次上市」與「雙重主要上市」的區別，在於前者必須依託於在另一個全球主要證交所的上市地位，而後者不必。所以，如果在在「二次上市」狀態下，如果一家中概股在美國退市，那麼在香港也會被迫退市；而在「雙重主要上市」狀態下，則該公司還能保留在香港資本市場的位置。

在阿里巴巴做出這個選擇之前，中概股公司中的貝殼、知乎，以及新能源汽車行業的小鵬、理想，都完成了港股雙重主要上市，而B站正在計劃轉為雙重主要上市。

實際上，在中美博弈常態化，中美兩國的監管衝突，中美IPO的底層邏輯差異這些陰影的籠罩之下，中概股能否留在美國資本市場，依然是未知的、充滿不確定。在退市風險一直無法解除的情況下，中概股公司們紛紛做出這「雙重主要上市」的選擇是足夠理性，無可厚非的。

面對美國嚴厲的監管，阿里巴巴當然不可能置身事外。8月1日早上，阿里巴巴在港交所公告稱，阿里巴巴於7月29日被美國證券交易委員會依《外國公司問責法案》認定為」委員會認定的發行人「。今年成為阿里巴巴的第一個」未檢查「年度。如果PCAOB連續三個未檢查年度無法對負責審計美國上市公司財務報表的註冊會計師事務所進行完全檢查或調查，該公司的證券將被證交會禁止在美國任何全國性證券交易所或在美國場外交易市場進行交易。阿里巴巴將繼續留意市場動態，遵守適用的法律法規，並努力保持同時在紐交所和香港聯交所的兩地上市地位。

而阿里巴巴如今採用雙重主要上市，單一市場上市的不確定性的潛在風險減弱，公司的抗風險能力增強，也能更多保障投資者的利益。

主流聲音普遍認可阿里「雙重主要上市」的舉措，並將之視為消除其資本市場不確定性的重大利好。

首先，阿里進入香港資本市場，其融資的確定性增強。

在2019年阿里在香港「二次上市」以來，不少國際機構投資者將其一部分美國存托股持股轉換成香港普通股。而到了2022財年，按交易量及市值計，阿里巴巴已經是港交所持續為首三位股份之一。

在小鵬汽車、理想騎車等中概股實行雙重主要上市，被納入港股通之後，資金流入都十分明顯。市場普遍預期，國際投資者將配置更多中概股公司的港股，內地投資者直接投資中概股公司也有更大的便利。阿里的資金流入也將是確定性的，這對阿里而言是利好。

其二，阿里完成「雙重主要上市」也不意味着一定會從美國退市。眾所周知的是，美國資本市場依然是全球最發達的資本市場沒有之一，紐交所也是全球市值、交易量及交易量增速均位居第一的交易所，阿里巴巴大部分交易量都在這裡。而港股流動性和美股依然有差距，據測算，阿里巴巴港股的流動性僅僅其美股的35%左右。

市場觀點認為，目前，中美雙方就監管衝突的問題依然在談判中，中方一直在釋放積極的信號。我們能夠確定的是，美國在未來一個相當長的時期內，仍然是中概股重要的資本市場，無論是中國官方還是企業自身，都會盡力爭取，不會輕易從美國退市。

當然，也有市場聲音將阿里的「雙重主要上市」視為，中概股集體從美國退市風險增加的信號。我們還要拭目以待。

看點二：

合伙人數量減少到30人以下，有史以來最大調整

新一屆公布的阿里合伙人共計29人，是阿里巴巴2014年上市以來，合伙人數量最少的一屆。

本屆合伙人名單中沒有新鮮血液加入。29位合伙人中，有6位元老級資深合伙人，包括終身合伙人馬雲、蔡崇信；然後是在任集團高，比如張勇、戴珊等11人；然後是阿里最近一次組織結構調整之後，中國數字商業、雲與科技、生活服務和海外數字商業四大板塊的的負責人，以及重點業務負責人12人。

第一個值得關注的是：多名螞蟻集團的高管，從阿里巴巴的合伙人名單中消失了，比如井賢棟、倪行軍、曾松柏、彭翼捷，都不再擔任阿里巴巴集團的合伙人。對此，阿里巴巴在財報中就有解釋：集團簽訂的《合作協議》，從今年5月31日起，阿里巴巴集團的關聯方人士不再擔任合伙人。

實際上，現在的螞蟻集團是由支付寶獨立而形成的公司，一直以來與阿里巴巴的關係十分緊密——阿里巴巴是螞蟻集團的主要股東，持股33％。馬雲是阿里巴巴的創始人，目前也是螞蟻集團的實際控制人。螞蟻長期被外界視為阿里系不可分割的一員。

此次阿里巴巴將螞蟻集團方人士從合伙人名單中「除名」，釋放的信號很明顯，阿里和螞蟻將按照螞蟻的整改方案，進一步「切割」，確立明確的界限和獨立性。實際上，在螞蟻高管退出阿里合伙人的同時，螞蟻和阿里的內網也有了明確的分割。

螞蟻的董事會在6月，已經進行了重大調整：

過去螞蟻董事會組成為：三位執行董事：井賢棟、胡曉明、倪行軍，三位非執行董事：蔡崇信、程立、蔣芳，三位獨立董事：郝荃、胡祖六、黃益平。

新董事會改為兩位董事：井賢棟、倪行軍，兩位非執行董事：蔡崇信、程立，四位獨立董事：郝荃、黃益平、史美倫、楊小蕾。4位外部獨立董事中，最出名的一位是現任香港交易所董事會主席，曾擔任過證監會副主席的史美倫。

新董事會中，已卸任CEO的阿里合伙人胡曉明也卸任了執行董事，阿里創業元老「十八羅漢」之一的蔣芳卸任了非執行董事。5月23日，寫出支付寶第一行代碼，在支付寶工作超過18年的螞蟻CTO與執行董事倪行軍，也卸任了螞蟻智信公司法定代表人。螞蟻智信，是為螞蟻借唄提供技術服務的公司。無論是在董事會裡，還是在業務層面，「老阿里」早已經在微妙的後退。

我們此前已經分析過：「合規」，是螞蟻IPO之路最重要的變量。新螞蟻，需要更多有「合規」屬性和背景的人站在董事會和管理層里，向外界展示螞蟻全新的面貌。老阿里們適時後退讓位給，能體現合規、能助力螞蟻上市的新高管，得以螞蟻展示公司董事會和業務的獨立性，公司治理的透明、公正。

第二個值得注意的是，除了螞蟻高管的退出，阿里巴巴集團市場公關委員會主席王帥也低調退出了合伙人行業。科技圈人盡皆知，王帥一手帶出了業界有口皆碑的阿里「公關天團」，為阿里公關工作了20年。市場據此認為，王帥或將逐步淡出阿里巴巴。我們認為，當下「遏制資本無序擴張」監管主旋律之下，流量紅利不再，阿里過去一貫「高舉高打」的市場公關風格也將轉向為收斂鋒芒的低調內斂。這個時代里，沒有新聞和頭條，也並不是壞消息。

看點三：

阿里的未來，在雲計算和本地生活？

新一屆合伙人中，在業務線高管方面，阿里雲和本地生活，分別是業務條線中合伙人最多的兩大業務板塊，分別有4位高管入選。

這會直接導致，在未來一個時期內，阿里雲和本地生活服務板塊能夠在阿里最重大決策中，握有較大話語權。

業務方面，阿里雲已經實現全年盈利，得到重視是情理之中。本地生活服務常年被阿里當成未來和流量重點在重視，多年來不溫不火。2022疫情之下，盒馬、餓了麼，天貓超市等和生活必需品「保供」相關的業務，聚焦了最大的關注。

相比之下，中國數字商業電商板塊，也就是阿里核心業務淘系電商，僅有事業群總裁戴珊、事業群副總裁汪海入選——2021年，憑藉淘特在下沉市場的表現和與拼多多正面競爭的地位，汪海入選合伙人。國外數字商業板塊負責人為蔣凡，這次依然未能進入名單——2020年，在私生活風波之後，他被取消合伙人身份。

我們綜合認為，作為阿里核心業務，中國數字商業和僅有兩人入選合伙人，意味着在重大決策時，投票權、話語權較弱，而阿里雲和本地生活服務則有更強的能量、占據集團更多的資源。

顯然，中國數字商業板塊已經是成熟的現金牛業務，未來未必會產生太多重大決策，螞蟻已經和阿里切割，阿里的未來，在阿里雲和本地生活。

但是，市場更加關注的是，在電商、雲計算、本地生活服務之後，阿里有沒有新的增長點。29人的合伙人名單相比去年38人的名單，已經空出了11個位置，虛位以待。

寫在結尾：

一個保守主義的新阿里

「堅定對中國經濟發展的信心，對數字經濟未來的信心，對人們對美好生活的不變追求的信心。只要這些大趨勢清晰堅定，阿里就有存在和發展的基礎，就能夠為社會發展作出自己的貢獻。同時，阿里要積極適應環境的變化，跳出阿里的視角，站在社會發展的角度看待阿里、理解社會對阿里的期待，並在社會發展的大勢和經濟的大周期中找准阿里的發展路徑」。

實際上，2020年以來，龐大的阿里巴巴，面臨着內憂外患，危機重重。逍遙子的股東信，一如既往的充滿了對未來的希冀和熱忱。而本次阿里戰略調整的主基調，其實是以保守緊縮，取代之前的野蠻、能打、銳意進取。

互聯網走過野蠻增長的時代進入存量市場，全行業告別高速增長之後，接踵而至的，就是監管日趨嚴格。合規，已經成了整個互聯網最大的主旋律。從野蠻生長時代走來的阿里，一度焦頭爛額：螞蟻IPO叫停，阿里還拿到了迄今為止互聯網行業最大金額的反壟斷罰單。

而一年之後，阿里做出的改變，樁樁件件都指向「合規」，也指向「保守」：申請香港紐約雙重主要上市，是在中美監管衝突充滿不確定的情況下，以中國監管為最高優先級，尋找確定性的解決方案；也是在融資上尋求更確定，風險更低的方案。

從合伙人中剔除螞蟻系高管，讓老阿里從螞蟻后退，讓螞蟻一步步走向合規，也走向安全、保守，可控。

新業務方面，2021年，阿里還有對抗拼多多而孵化出來的淘特，合伙人名單亦有豐富。2021年夏天至今，阿里也沒有拿出什麼讓市場亮眼的新業務，合伙人數量亦達到上市以來最低。

如今，不僅市場已經接受了一個喪失壟斷地位，穩定低增長的阿里，看來阿里自己也在慢慢接受這樣的自己。當然，也許阿里的創新進取力已經走到最低谷，反彈和回暖也在醞釀中，我們拭目以待。

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