鑽石舞台

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第一，2022年2月PMI為50.2，高於1月的50.1。今年春節假期基本處在2月第一周，一般來說，春節所在月份的PMI環比都是回落的。歷史上春節在1月的年份，2月PMI環比均值為0.84個點；春節在2月的年份，2月PMI環比均值為-0.73個點。今年表現超季節性。

第二，孤證不立，值得注意的是，同期EPMI、財新PMI、長江商學院BCI都表現為不同程度反彈。這證明2月經濟基本面確實出現了一定程度好轉。從PMI分項貢獻來看，春節影響下生產其實不及上月；比較強的主要是內外需訂單。

第三，我們猜測PMI上行主要源於兩個因素驅動，一是前期專項債存在一輪密集落地脈衝，對基建形成一定帶動，可以驗證的是建築業PMI環比上行明顯；二是1月社融明顯放量，融資條件的改善對於微觀預期形成一定帶動，可以驗證的是BCI企業融資環境指數環比上行達3.2個點，PMI生產經營活動預期指數同步走高。

第四，短期出口也可能依然表現偏強，這一點有待於數據確認。BCI企業招工前瞻指數環比大幅上行6.3個點至70.9，從以往經驗看，這是出口表現較好的一個標誌。PMI新出口訂單也環比上行0.6個點。韓國2月出口同比20.6%，高於前值，映射外需也整體穩定。稍有點信號不一致的中港協外貿貨物吞吐量增速1月、2月均在低位區間。

第五，製造業數據也存在一些壓力，一是原材料購進價格、出廠價格都明顯走高，證明短期內工業通脹壓力依然有環比強化因素；二是小型企業PMI在繼續走低，且創了2020年3月以來的最低。小企業存在壓力邏輯上還是會傳遞為就業和居民收入的壓力。

第六，服務業環比亦有改善，但整體景氣水平偏低。2月服務業PMI環比小幅上行0.2個點至50.5，但一則1-2月均值50.4的水平在過去7個季度中僅略高於去年三季度疫情汛情、雙減雙控密集影響的時段；二則就春節所在月份的景氣度來說，2013年以來均值是52.51，今年也明顯偏弱。

第七，2月景氣數據（PMI、EPMI、BCI等）對宏觀面來說無疑是積極的，它顯示政策在起作用，訂單和預期在初步好轉，基建也在回升；但單獨一個月數據尚不足以逆轉經濟趨勢和經濟預期。我們傾向於認為下一階段焦點是地產領域的企穩。按照我們在《投資率在中期如何打平》中的推算，今年要達到GDP目標，固定資產投資增速要達到5.0%，在製造業、採礦業、服務業中性假設的背景下，基建和地產至少要分別做到6%和2%。其中基建已是「明牌」，但地產領域政策尚不足夠明朗。2月30城地產成交日均只有25.3萬方，尚在典型底部區域。

2022年2月PMI為50.2，高於1月的50.1。今年春節假期基本處在2月第一周，一般來說，春節所在月份的PMI環比都是回落的。歷史上春節在1月的年份，2月PMI環比均值為0.84個點；春節在2月的年份，2月PMI環比均值為-0.73個點。今年表現超季節性。

2022年2月PMI為50.2，環比1月上行0.1個點。

這一表現無論較市場預期，還是較正常季節性，都相對更強。2022年春節假期在1月31日至2月6日，基本處在2月第一周，而歷史上春節所在月份的PMI一般是季節性環比回落的。

孤證不立，值得注意的是，同期EPMI、財新PMI、長江商學院BCI都表現為不同程度反彈。這證明2月經濟基本面確實出現了一定程度好轉。從PMI分項貢獻來看，春節影響下生產其實不及上月；比較強的主要是內外需訂單。

2022年2月EPMI為53.5，環比1月上行5.1個點。2月財新PMI為50.4，環比1月上行1.3個點。2月長江商學院BCI為53.8，環比1月上行1.3個點。

從分項看，生產指數為50.4，低於1月的50.9；但新訂單指數為50.7，顯著高於1月的49.3；新出口訂單為49.0，高於1月的48.4。

我們猜測PMI上行主要源於兩個因素驅動，一是前期專項債存在一輪密集落地脈衝，對基建形成一定帶動，可以驗證的是建築業PMI環比上行明顯；二是1月社融明顯放量，融資條件的改善對於微觀預期形成一定帶動，可以驗證的是BCI企業融資環境指數環比上行達3.2個點，PMI生產經營活動預期指數同步走高。

2月建築業PMI為57.6，環比1月上行2.2個點。建築業業務活動指數為66.0，環比上行1.6個點。 統計局亦指出，建築業業務活動預期指數連續兩個月運行在高位景氣區間，表明受近期穩投資加快推進，部分重大基礎設施工程和項目適度超前開展等因素帶動，建築業企業對行業發展預期向好。

2月BCI企業融資環境指數為51.4，環比上行3.2個點。2月PMI生產經營活動預期指數為58.7，環比上行1.2個點。

短期出口也可能依然表現偏強，這一點有待於數據確認。BCI企業招工前瞻指數環比大幅上行6.3個點至70.9，從以往經驗看，這是出口表現較好的一個標誌。PMI新出口訂單也環比上行0.6個點。韓國2月出口同比20.6%，高於前值，映射外需也整體穩定。稍有點信號不一致的中港協外貿貨物吞吐量增速1月、2月均在低位區間。

2月BCI企業招工前瞻指數為70.9，環比上行6.3個點。2月PMI新出口訂單為49.0，環比上行0.6個點。

2月韓國出口同比為20.6%，高於1月的15.2%和去年12月的18.3%。

中港協重點監測沿海港口外貿吞吐量1月同比增長0.5%； 2月上旬同比減少7.6%； 2月中旬同比減少4.3%。

製造業數據也存在一些壓力，一是原材料購進價格、出廠價格都明顯走高，證明短期內工業通脹壓力依然有環比強化因素；二是小型企業PMI在繼續走低，且創了2020年3月以來的最低。小企業存在壓力邏輯上還是會傳遞為就業和居民收入的壓力。

2月原材料購進價格指數為60.0，環比上行3.6個點；出廠價格指數為54.1，環比上行3.2個點。

2月大型、中型、小型企業PMI分別為51.8、51.4、45.1，環比變化分別為0.2個點、0.9個點、-0.9個點。其中小型企業已經連續第三個月環比下行，絕對值已創2020年3月以來新低。

服務業環比亦有改善，但整體景氣水平偏低。2月服務業PMI環比小幅上行0.2個點至50.5，但一則1-2月均值50.4的水平在過去7個季度中僅略高於去年三季度疫情汛情、雙減雙控密集影響的時段；二則就春節所在月份的景氣度來說，2013年以來均值是52.51，今年也明顯偏弱。

2月服務業PMI為50.5，環比1月上行0.2個點。

2020年一季度以來服務業PMI均值分別為45.0、52.6、54.2、55.3、52.4、53.8、50.0、51.6，2022年1-2月均值為50.4。

服務業PMI可得性始於2012年4月，2013年以來春節所在月份均值為52.5。

2月景氣數據（PMI、EPMI、BCI等）對宏觀面來說是無疑積極的，它顯示政策在起作用，訂單和預期在初步好轉，基建也在回升；但單獨一個月數據尚不足以逆轉經濟趨勢和經濟預期。我們傾向於認為下一階段焦點是地產領域的企穩。按照我們在《投資率在中期如何打平》中的推算，今年要達到GDP目標，固定資產投資增速要做到5.0%，在製造業、採礦業、服務業中性假設的背景下，基建和地產至少要分別做到6%和2%。其中基建已是「明牌」，但地產領域政策尚不足夠明朗。2月30城地產成交日均只有25.3萬方，尚在典型底部區域。

在前期報告《投資率在中期如何打平》中，我們有一個測算：我們以2021年固定資產投資各部分比重簡單來看，製造業投資占比32%左右，房地產投資占比19%左右，基建占比25%左右，農業占比4.5%左右，採礦業占比1.5%左右，其餘部分（廣義服務業）占比18%左右。其中製造業投資自2015年單位數增長以來，年均複合增速為5.7%；農業2017年以來是同一趨勢增速，年均複合增速為9.8%；採礦業大致可以按零增長假設；服務業在2016-2019年的年均增速在5%左右。其餘兩個部分就是受財政政策、貨幣金融政策影響比較大的基建和地產，在基建6%、地產2%的假設下，固定資產投資增速可以到5.0%；在基建7%、地產3%的假設下，固定資產投資增速可以到5.5%。

核心假設風險：宏觀環境超預期；流動性環境超預期。

郭磊篇

【廣發宏觀郭磊】俄烏衝突與全球通脹不確定性的上升

【廣發宏觀郭磊】投資率在中期如何打平

【廣發宏觀郭磊】通脹壓力短期緩和有利於宏觀面

【廣發宏觀郭磊】需求取代供給成為短期經濟關鍵問題

【廣發宏觀郭磊】如何看人民幣匯率的走勢

【廣發宏觀郭磊】如何看GDP目標的設定

【廣發宏觀郭磊】宏觀面的兩條邏輯線

【廣發宏觀郭磊】如何看2021年最後一份經濟數據

【廣發宏觀郭磊】中國出口份額繼續上行背後

【廣發宏觀郭磊】從家用器具項看工業消費品的調價

【廣發宏觀郭磊】為何PMI和BCI均有改善

【廣發宏觀郭磊】經濟數據好壞參半

【廣發宏觀郭磊】中央經濟工作會議的五個看點

【廣發宏觀郭磊】部分下遊行業PPI漲幅有所啟動

【廣發宏觀郭磊】出口強勢目前暫無變化

【廣發宏觀郭磊】政策結構固本培元

【廣發宏觀郭磊】固本，培元：2022年宏觀環境展望

【廣發宏觀郭磊】PMI、BCI與11月經濟

【廣發宏觀郭磊】從經濟數據到「仍需加力」

【廣發宏觀郭磊】復盤2021

【廣發宏觀郭磊】高斜率的PPI意味着什麼

【廣發宏觀郭磊】最新出口數據怎麼看

【廣發宏觀郭磊】PMI連續第二個月處於50以下

【廣發宏觀郭磊】10月BCI數據簡評

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【廣發宏觀郭磊】通脹數據有沒有傳導

【廣發宏觀郭磊】出口數據簡評

【廣發宏觀郭磊】目前宏觀面處於什麼階段

【廣發宏觀郭磊】供給約束在影響上會呈現哪些結構性特徵

【廣發宏觀郭磊】8月經濟數據背後的宏觀線索

【廣發宏觀郭磊】如何看走低的CPI和走高的PPI

【廣發宏觀郭磊】如何看8月出口的強勢及後續趨勢

【廣發宏觀郭磊】宏觀經濟九問

【廣發宏觀郭磊】PMI和BCI指向一致

【廣發宏觀郭磊】如何觀測製造業周期與基建周期

【廣發宏觀郭磊】多因素疊加，經濟數據明顯回落

【廣發宏觀郭磊】通脹數據如何理解

【廣發宏觀郭磊】出口變化不大

【廣發宏觀郭磊】從地鐵客運量看本輪區域疫情影響

【廣發宏觀郭磊】PMI和BCI反映的7月經濟

【廣發宏觀郭磊】財政貨幣跨周期特徵較強，產業政策更為顯要

【廣發宏觀郭磊】通脹的長周期特徵及其宏觀基礎

【廣發宏觀郭磊】偏積極的6月數據後回看降准

【廣發宏觀郭磊】偏強出口數據的結構特徵

【廣發宏觀郭磊】通脹數據與宏觀假設

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【廣發宏觀郭磊】從工業環比看5月經濟數據

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【廣發宏觀郭磊】匯率走勢與資本市場

【廣發宏觀郭磊】匯率影響、新出口訂單與建築業

【廣發宏觀郭磊】人民幣匯率：政策信號及定價特徵

【廣發宏觀郭磊】BCI指標進一步溫和放緩

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王丹篇

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