中國金融四十人論壇 - 本輪美元上漲周期已近尾聲？－鑽石舞台

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➤美聯儲將在下一次議息會議上，也就是11月份連續第四次加息75個基點，但預計明年只會加息一次。最終聯邦基金利率將達到4.5%-4.75%的水平。

➤在美聯儲激進的加息政策之下，美國經濟並非一定會「硬着陸」，但經濟增速放緩，通脹沒有如預期般下降，或許是明年最大的風險。

➤近期異常強勢的美元已進入此輪上漲周期的尾聲。

➤黑田東彥行長的任期將於明年春季結束，但他在擔任行長期間，我們認為日本央行放棄收益率曲線控制並將利率加到正數的門檻相當高。

——Daan Struyven高盛資深全球經濟學家

* 本文轉載自第一財經，經授權發布，原標題為《獨家｜高盛：美元此輪上漲周期已近尾聲》。文章不代表CF40立場。

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Q：在九月議息會議之後，你認為利率最終會達到多高？

高盛資深全球經濟學家Daan Struyven（下文簡稱「高盛」）：我們預計聯邦基金利率將再上升150個基點。美聯儲將在11月進行第四次異常大幅加息75個基點，12月加息可能放緩至50個基點，明年2月再小幅加息25個基點，最終將使聯邦基金利率達到4.5%-4.75%的水平。

Q：什麼才會讓美聯儲轉向？什麼時候？

高盛：目前的方向是非常明確的。我們預計美聯儲將在明年初停止加息，因為通脹已經逐漸下降，並有望進一步下降。聯邦基金利率將處於4.5%-4.75%非常高的水平。但我們認為美聯儲不會想要快速降息，因為經濟可能將繼續溫和增長，並且通脹將保持在相當高的水平，儘管從當前經濟趨勢看顯然是向下的。

Q：現在，一次不可避免的經濟衰退，甚至不止是溫和的衰退，是不是應對通貨膨脹的必須？

高盛：當我們看美聯儲的經濟預測時，不清楚它是否真的在預測經濟衰退。比如失業率，聯儲預計到明年年底失業率將顯著上升0.5個百分點至4.4%。與此同時，美聯儲預計GDP增長將保持低位，但仍為正。因此，尚不清楚這是否屬於衰退。

高盛的觀點是雖然衰退風險在升高，但美國經濟仍能避免衰退（儘管非常有限）。因為我們確實認為關於通脹的前瞻性數據看起來比非常熱門的實際通脹數據要好，長期通脹預期仍然穩定。我們還認為，美聯儲至少暫時對通脹超調有一定的容忍度，並希望通過避免衰退來完美地降低通脹，但要經歷一段持續低、小幅正增長的時期。

Q：您如何看待現在美國經濟的基本面？經濟是否足以承受如此激進的加息？

高盛：鑑於過去利率和金融狀況的急劇收緊，可以看到美國經濟具有明顯的韌性。我們認為勞動力市場強勁、消費者支出也確實有很大的動力，這降低了近期經濟衰退的可能性。但勞動力市場的這種強勁也意味着聯邦政策利率存在上行風險。如果經濟繼續如此有韌性，並且通脹沒有像預期的那樣迅速降溫，聯邦利率可能不得不高於我們的基本預期，也就是4.5%-4.75%的峰值。

Q：往前看，有些人擔心，也許我們將不得不來到一個時點，經濟非常疲軟，但央行仍有理由採取更多行動。這是一個糟糕的狀況嗎？

高盛：我認為，這將是明年的大問題之一。到目前為止，央行的取捨還不是很明顯，因為我們既有強勁的勞動力市場，也有非常高的通貨膨脹，這兩個指標都在推動美聯儲朝着同一個方向收緊。但是，如果失業率像美聯儲預測的那樣開始實質性地上升，那麼情況就會變得更加棘手，尤其是在通脹處於下行軌道但並非快速下行的情況下。看美聯儲當前的預測，2023年只會再加息一次，儘管美聯儲認為到明年年底通脹率仍將高於3%。這大概是因為在通脹數據仍然很高的情況下，美聯儲將平衡疲弱的勞動力市場作為其職責的一部分。再加上高利率的影響可能已經非常大，我們認為這將導致美聯儲從明年春季開始橫向移動，既不加息也不降息。

Q：美元創下20年高點，美元會漲到多高？

高盛：美元顯然升值了很多。自2021年初以來，美元指數上漲了約20%。展望未來，我們認為當前正處於美元強勢上升周期的後期。預期在未來幾個月內美元還會獲得一些額外的動力。例如，我們認為歐元兌美元將跌破平價。但是由於美元已經漲幅過大，而且美元非常昂貴，我們認為它走到了後期，也就是這個非常強勁的美元周期已經處於後期階段。通常強勢美元既預示着經濟疲軟，也會導致經濟疲軟。例如，因為許多新興市場借入了美元，隨着美元走強會削弱它們的資產負債表。

Q：你說你認為強勢美元處於上升周期的後期。有什麼預測數字可以分享嗎？

高盛：是的。歐元兌美元匯率絕對是一個備受關注的關鍵交易指標。現在二者接近平價，預計未來3個月歐元兌美元交叉匯率將進一步走弱至0.97，因為歐元區將會出現溫和衰退，而美國經濟還會繼續擴張。

Q：由於油氣價格上漲，歐洲是否比美國面臨更大的麻煩？

高盛：沒錯。美國大致處於能源平衡狀態，出口的能源商品數量與其進口的數量大致相同。過去兩年美國的天然氣價格漲幅遠低於歐洲，因為美國是頁岩氣生產大國。我們認為，歐洲天然氣價格的大幅上漲可能會導致歐元區出現溫和衰退，歐洲GDP將累計下降1%左右。但我們不認為歐洲會發生深度衰退，因為財政支持會提供緩衝，來限制能源價格的漲幅，歐洲消費者和美國消費者一樣，也已經積累了大量儲蓄。最後，服務業仍有一定的增長空間，尤其是在西班牙等南歐國家。不過，歐洲增長前景異常不確定，例如今年冬天的天氣狀況，以及在應對能源危機方面，財政上還有一些不確定性。

Q：另一個有趣的話題是關於日本。日本是世界上唯一一個貨幣立場不同的發達經濟體。日本為何如此不同？

高盛：我認為真正的主要區別在於日本的國內通脹較為溫和。在疫情開始之前，日本的通脹幾十年來一直低於日本央行2%的目標。因此，日本央行實施了一項雄心勃勃的政策，試圖啟動國內通脹壓力以控制收益率曲線，這導致日元匯率大幅走軟。日本央行想要引入高通脹，推動並啟動國內通脹進程，最終將通脹預期和工資增長恢復到更符合2%目標的水平。日本央行行長黑田東彥對這種寬鬆的政策立場非常堅定。例如，儘管早些時候我們看到日本財政部出手干預外匯市場以限制貨幣貶值。但我認為，只要黑田東彥在位，國內通脹壓力在上升，且保持相對溫和態勢，日本央行對收益率曲線控制的態度就會繼續存在。

Q：什麼才會讓日本央行轉向？

高盛：黑田東彥行長的任期將於明年春季結束，但在他擔任行長期間，我們認為日本央行放棄收益率曲線控制並將利率加到正數的門檻相當高。這需要通脹出現非常大的意外上行。沒錯，日本的通脹正在上升，部分原因是收益率曲線控制和日本央行導致日元走軟，還有部分原因是全球能源和商品價格上漲。但我不想誇大這一點。如果你看一下剔除食品和能源後的核心通脹率，它的年增長率仍然只有0.7%左右。所以通脹在上升，但核心通脹仍然很低，至少目前是這樣。