鑽石舞台

▍短期局部疫情擾動導致快遞件量低增速無需過度悲觀。

8月義烏疫情衝擊最大的一周，全國攬收件量日均環比下降3.6%，隨着旺季臨近，短期衝擊有望逐漸出清。Q4僅考慮通行費優惠，我們測算頭部三家相較於2021Q4單票盈利有望增厚5%~8%。4月以來受上海、義烏等地疫情防控的影響，快遞件量的行業增速降至個位數，再次引發市場對增速換擋的擔憂。電商平台商業模式嬗變驅動電商銷售和快遞件量的增速分化，(快遞件量增速-實物網購額增速)由2018年1.2pcts提升至2021年17.9pcts，短期衝擊導致件量低增速無需過度悲觀。8月11日~17日義烏靜默管理期間，全國日均快遞單量環比減少1071萬單(環比下降3.6%)，隨着旺季臨近，短期衝擊有望逐漸出清。受益Q4通行費減免政策，我們測算通達系對應單票運輸成本減少1.0~1.2分，頭部三家相較於2021Q4單票盈利有望增厚5%~8%，疊加收入&成本端因素，通達系單票淨利同比修復有望持續。

▍他山之石：1978~89年間航空及國際件驅動FedEx CAGR達38%。復盤海外，中期國際件有望成為我國快遞龍頭重要增長極，同時寡頭格局成為快遞市場有序競爭的重要基礎。

美國快遞業的發展經歷大致可分為「商務件驅動—製造業驅動—航空與國際件驅動—電商驅動」幾個階段，其中1980s左右FedEx、UPS等企業先後布局航空隔夜快遞市場和國際市場，FedEx日均件量由1978年3萬單提升至1989年106萬單左右，1999年進一步提升至326萬單，其國際線收入占比由1986年4.5%提升至1991年34.2%。1978~89年間航空及國際件驅動FedEx CAGR達38%。2020年以來我國快遞龍頭加速布局海外，中期國際件有望成為快遞件量的重要增長極。復盤美國快遞業價格戰，1994年航空快遞市場FedEx、UPS航空快遞市場市占率合計超過60%，寡頭格局成為快遞市場有序競爭的重要基礎。

▍對比海外我國快遞增長更具韌性，我們預計2023~25年全國快遞件量CAGR有望超12%至1700~1800億件，龍頭增速有望高於行業。

2011~21年我國電商滲透率由4.7%快速提升至24.5%，而美國電商滲透率由5.1%增長至14.5%。性價比高的物流服務催生電商模式嬗變、充分挖掘潛在需求，同等GMV產生更多快遞件量，對比海外我國快遞增長更具韌性。電商滲透率的提升主要源於下沉市場渠道紅利的持續釋放和新興電商平台（抖音、快手等）對用戶非計劃性需求、「興趣需求」的挖掘。我們測算2023-2025年我國電商滲透率分別達26.5%、27.5%、27.8%，假設2023年-25年客單均價保持每年3%的降幅，我們測算2023~25年全國快遞件量CAGR有望超12%至1700~1800億件。

▍2022年旺季快遞提價有望持續、10月下旬或將開啟提價，快遞龍頭資本開支高峰將過，助力快遞轉向高質量發展。

2021年3月以來政策升級為打破快遞業內卷化競爭的最大變量，但截至2021年底義烏地區攬件價格提升幅度遠高於全國水平，引發地方政府對需求增速的擔憂。2022H1義烏、廣州、揭陽等主要產糧區價格分化調整、實現整體平衡。預計2022年旺季快遞提價有望持續、10月下旬或將開啟提價。快遞龍頭經過3年資本開支高位強化競爭壁壘，2022H1中通、韻達、圓通資本開支分別同比下降26%/59%/4%，2023年快遞頭部玩家Capex規模或出現明顯下調，預計將更加精準地優化網絡結構，快遞行業有望從高速增長轉入高質量發展階段。

▍風險因素：

宏觀經濟增速下行；電商網購需求放緩，旺季提價不及預期；價格競爭加劇超預期；油價、人工成本持續上漲；疫情影響超預期。

▍投資建議：

短期疫情擾動導致件量低增速無需過度悲觀。8月義烏疫情衝擊最大的一周，全國攬收件量日均環比下降3.6%。旺季臨近，短期衝擊有望逐漸出清。我們預計2022年全國快遞件量同增6%~7%，但未來3年快遞行業件量CAGR有望超12%至1700~1800億件。電商滲透率的提升主要源於下沉市場渠道紅利的持續釋放和新興電商平台（抖音、快手等）對用戶非計劃性需求、「興趣需求」的挖掘，對比海外我國快遞增長更具韌性。2022年旺季快遞提價有望持續、10月下旬或將開啟提價，同時龍頭資本開支高峰將過，助力快遞轉向高質量發展。