鑽石舞台

比起眾所周知的伯克希爾，BG和愛丁堡這個城市一樣低調而安靜。但事實上，拉長時間來看，BG的表現比伯克希爾更出色。

自2000年初以來，BG旗下的旗艦基金——蘇格蘭抵押貸款信託（SMT）的回報逼近1500%，而伯克希爾的回報約為500%。

價值投資界大致分為兩派：格雷厄姆系的偏重被錯誤定價的企業並長期持有，費雪系的側重挖掘高成長型企業並長期持有。

早期的巴菲特屬於前者，而BG屬於後者。

後來受芒格的影響，巴菲特也慢慢把成長系的理念融入投資策略中。從這個層面來說，伯克希爾屬於混合派，而BG則屬於純正的成長派，擅長挖掘長期的大機會。

縱觀BG的百年歷史，大到押注一戰後的美國、二戰後的日本，小到逆勢投資互聯網泡沫後的亞馬遜，BG的眼光一直很準。

很少有人在二戰前就開始做投資，並且還能活到現在，但大多數很早就買入並持有的投資者，都獲得了可觀的收入和資本增長。

僅在過去的 15 年裡，自上世紀二戰開始時就存在且今天仍在運行的三十多家信託基金中，有一半以上的回報率達到了300% 或以上，而表現最好的五家信託基金的回報率超過了500%。

上世紀初以來，金融市場經歷了太多風雨。像兩次世界大戰、華爾街崩盤、朝鮮戰爭、石油危機、1987年的黑色星期一、互聯網崩盤和全球金融危機等重大事件，都在擾亂金融市場。

不過，許多周期最終都以修正告終，市場調整也往往為投資者提供了機會，可以以低廉的價格購買好公司。

在長期圖表上，下跌往往只是曇花一現。

長期投資的口號，大家都喊得挺響亮的。

但最大的問題在於，投資者能不能熬過每一次災難、有沒有耐心堅持。

而BG已運轉了114年。

在這一百多年的時光里，BG經歷了怎樣的風雨？又是怎樣一步步培養出現在的投資理念的？

Baillie & Gifford WS成立於 1907年，由奧古斯都·貝利（Augustus Baillie）和卡萊爾·吉福德（Carlyle Gifford）共同成立。

這兩個人，一個是軍官，一個是律師，其實一開始都沒啥投資經歷。

奧古斯都·貝利中校在蘇格蘭長大。儘管有着軍官頭銜，但比起搞軍事，他似乎更想搞事業：

奧古斯都最初於1880年被委任為皇家馬炮兵，但他於1886年辭去了職務。

在19世紀末的第二次布爾戰爭時期，貝利重新加入部隊並參加了戰爭，這場戰爭也是奧古斯都的成名戰。

戰爭結束後，貝利於 1903 年晉升為少校，1908 年，即BG剛成立的第二年，貝利晉升為中校，但他於1910年又一次辭去職務，開始專心搞事業。

華爾街崩盤與兩次世界大戰都沒有擊垮BG，但它卻差一點消逝在戰後的經濟衰退時代。

二戰之後，BG先是延續了一段時間的輝煌。英鎊貶值帶來了英國金融行業的繁榮，BG及其主要客戶——投資信託公司也都賺得盆滿缽滿。

初代創始人之一奧古斯都·貝利早已在1939年去世，卡萊爾·吉福德也在1965年退休。戰後的BG，已經由第二代的管理人掌權了。

戰後短暫的輝煌似乎讓他們暫時閉上了雙眼，覺得專注於本土市場，做一個小而美的基金即可過得很滋潤，而放棄了向外看的好奇心和雄心。

危機很快出現了。二戰結束後，英國沿襲二戰時的計劃體系，官僚系統過於龐大，資源集中於中央，工會勢力強大，經濟失去活性並快速衰落。

同時，英國國內政治也極不穩定，在撒切爾夫人之前，首相頻繁下台，政策也缺乏連續性。

1965年，英國工黨的財政大臣詹姆斯·卡拉漢 (James Callaghan) 推出了新的財政法案，引入了複雜的新稅收法規，這讓投資信託的一切都發生了變化。比如，每筆基金交易都會產生資本利得稅。

儘管許多變化都被後來的立法取消了，但當時的直接影響非常大，繁重的附加管理給信託帶來了許多負擔，BG的資金開始下滑。

此外，當時的全球市場也不太平。通貨膨脹嚴重，利率也達到了很高的水平。1973年的中東戰爭引發了第一次石油危機，油價從2美元/桶暴漲至11.5美元/桶……

市場的問題越來越多，而投資人卻措手不及。

當時，BG的高級合伙人認為，拓展新業務會分散注意力，希望專注於眼前的客戶群，因此拒絕尋求任何機會，繼續他們的信託業務。

但讓公司變得過於依賴信託是一個戰略錯誤，很快信託行業的輝煌就過去了。

隨後，在1978年，BG遭遇了瀕臨死亡的經歷——它失去了它的第二大客戶。

1978年春天，國有的英國鐵路養老基金成功收購了Edinburgh & Dundee投資信託公司的股本，這家投資信託公司是BG的第二大客戶。

前高級合伙人理查德·伯恩斯 (Richard Burns)回憶道，該客戶帶來的經費甚至「高於公司的利潤」，在其離開後，BG「作為一家企業幾乎一文不值」。

儘管有這些壓力，「在這個糟糕的時刻，沒有任何合作夥伴離開，」 前高級合伙人道格拉斯·麥克杜格爾（Douglas McDougall）回憶道。

BG曾經考慮過合併和出售公司，但其合伙人堅持保持獨立，最終，該公司從未進行任何合併或收購，並在1987年、2000年和2008年金融不景氣期間繼續招聘，而當時競爭對手公司通常會選擇裁員。

「合伙人文化是 Baillie Gifford 最獨特的地方——你覺得如果你擁有這家公司，你會出於本能地去把事情做對，」 道格拉斯說。

BG目前由其四十多位合伙人全資擁有，所有合伙人平均在公司工作了 20 多年，並承擔無限的個人責任。這一結構是一個很好的維持公司長期運作的工具，高層員工會受到股權的激勵，從而保持長期工作的心態。

1979年，英國保守黨人撒切爾夫人上台執政，開始推行全面的經濟政治改革：取消外匯管制以及資本利得稅、大幅降低個稅。這一系列舉措對英國企業發展及資管行業帶來了很大的促進作用，就此，英國開啟了長達20年左右的牛市。

BG前高級合伙人理查德·伯恩斯回憶道，1980年代初期，BG在經歷了70年代投資行業的低迷之後還處於脆弱狀態。

不過，隨着 1980 年代的牛市到來、外幣管制的取消以及日本成為世界上增長最快的股市的快速增長（BG於1960年代開始布局日本），激動人心的時代來臨，BG也走上了通往新商機的道路。

1983年，兩位著名的基金經理，也是後來的合伙人——查爾斯·普勞頓（Charles Plowden）和詹姆斯·安德森（James Anderson）加入了BG。他們曾分別管理過BG的兩隻歷史最悠久的基金——Monks和SMT。

在這一時期，導致BG增長的關鍵，是向養老基金的業務轉移。

幸運的是，BG一貫的投資方法吸引了大量養老基金客戶。1984年，公司通過競爭優勢獲得第一筆養老金，1987年就開始在英國養老金投資中扮演重要角色。

Charles Plowden說，BG的目標從來不是資產增長，而是投資能力和客戶服務的持續改進，前者緊隨後者。

只用了十年左右的時間，BG管理的資產便從35億英鎊增加到了162億英鎊，這與他們的忠實客戶密不可分。

隨着伊拉克入侵科威特、1991-92年的經濟衰退以及英國牆頭草似的加入又退出歐洲匯率機制 (ERM)，1990 年代對市場來說開局不利。（英國於 1990 年加入 ERM，並於 1992 年離開）

然而很快，在互聯網和技術繁榮的推動下，市場迅速向前發展。

1993年，克林頓宣誓就任美國第42任總統，BG在這一年推出了英國小型公司基金，旨在讓客戶接觸英國最好的年輕企業。

事後看來，20世紀末出現的突破性創新，使得小公司為長期成長型投資者帶來了很多機會。

進入21世紀，BG的新使命，是長期投資與全球化，並且減少對短期股指的關心。

「尋找真正優質的公司，高度重倉並長期持有」的投資方式和理念也是從此階段開始形成。該公司將投資的時間範圍從兩到三年推遲到五到十年，更加強調一家公司的前景，消除當前利潤或估值的短期噪音。

2000年，互聯網股票泡沫破滅也給BG帶來了一些挫折，但跟關門大吉的老虎基金不一樣，BG並沒有遭到毀滅性打擊。

原因之一，是像Monks這樣的長期老牌投資組合，沒有太多投資於互聯網，其經理更喜歡更穩重的藍籌公司。

第二個原因是，在多數投資者逃離亞馬遜等公司的時候，BG反而堅定地支持傑夫·貝佐斯的願景。這也印證了BG在投研中 「避免共識」的原則。

亞馬遜非凡的韌性和成功也促進了BG的「先思考，再批判」的方法。同時，BG也越來越確定了他們自下而上投資的理念：

在2004年左右，詹姆斯·安德森在BG的投資領域引發了一場悄然的革命：他放棄了首席投資官的職位，離開了自上而下的投資政策委員會。

「我們開始注意到大公司變得越來越好，越來越強大，隨着他們的成長，回報也越來越高，」 詹姆斯·安德森說。

除了自下而上的投資，BG還認為，想要繼續保持增長，必須關注海外新興市場。其中，中國是全球增長主要的推動力量，然後就是印度和巴西。

受益於全球對海外市場的關注、對股權管理的旺盛需求，以及BG在新興市場投資領域的聲譽的日益提高，公司海外業務迅速興起。

到2007年底，BG海外資產管理規模占總體的比重達到40%。到 2008 年成立一百周年之際，BG除了位於愛丁堡的總部外，還在紐約和倫敦設有辦事處，彼時，其管理資產已經達到500億英鎊。

其客戶包括美國七大養老基金中的五家，還吸引了來自日本和澳大利亞的大量業務，並繼續進軍遠東和中東其他地區。

在這樣的使命引領下，BG成功押注了一些科技大公司——

2012 年，BG成功抓住了雲計算等新興趨勢，以及阿里巴巴和騰訊等亞洲科技巨頭。2013年，BG買入特斯拉，至今獲利近9000%。

在過去二十年中，BG一直致力於尋找投資於研發和技術的公司，他們特別喜歡那些可能不會立即盈利但可以在十年後推動經濟發展的項目。儘管量化投資風靡一時，但BG卻交易較少。他們的換手率不到20%。

在投資之外，BG還將其一部分研究預算用於贊助學術領域。例如，它贊助了非小說類書籍的Baillie Gifford獎。

BG踩過的坑也不少，比如巴西石油公司OGX、Airbnb和行李箱製造商Away。

但是，他們並不怕踩雷，也有不畏懼的底氣：只要押中一兩個像亞馬遜、特斯拉、騰訊這樣的大機會，帶來的回報會遠超虧損。

SMT目前的管理者之一湯姆·斯萊特 (Tom Slater)說：「如果你能擊中一兩家真正推動長期市場發展的傑出公司，那麼它們就會為不可避免的錯誤買單。」

詹姆斯·安德森曾表示，自己非常喜歡馬拉松選手，因為「他們設法為自己創造了一個空間，可以（在這個空間裡）按照自己的意願前進，而不是按照制度要求去做。」

BG也像是一名馬拉松選手。

在做投資時，他們會為自己創造一個長達10年的空間，深度研究，不關心宏觀、利率或政治問題。

然而，BG自己的「馬拉松選手」詹姆斯·安德森即將在明年離開BG。這位1983年加入BG，四年後成為合伙人，為SMT的投資者回報增加了近16倍的資管專家緣何在最輝煌時期離開？

2021年3月，安德森在接受泰晤士報採訪時透露，隨着公司管理規模日益龐大，BG的文化變得更加「內向和官僚主義」。

「我們現在的合規官比我剛開始工作時的公司員工總數還多。公司現在有1500人，最多只有100人真正在做投資。」

在日益擴張的過程中，保留公司原有的文化越來越難。有部分投資人也認為，BG的規模變大，就會逐漸失去曾深受其益的合伙人精神和學院式管理文化，最終成為一個「普通」的大型資產管理公司。

BG這棵百年老樹能不能持續不斷地開新花，能不能一如既往地如他們在愛丁堡總部的標語寫的「真正的投資者以十年為單位思考，而非以季度為單位思考」，讓我們拭目以待。