1月17日早上央行下調了MLF利率，雖然只下調10個基點，從2.95%下調至2.85%。
但這畢竟是時隔21個月首次下調MLF利率，上一次還是在2020年4月15日，是從3.15%下調至2.95%。
所以這次雖然下調幅度並不大，影響也比較有限，但還是可以看出央行這種呵護市場的態度。
之前在做年度展望的時候，我也提到過，今年一大落地看點是，在美聯儲今年已經板上釘釘會加息，並且可能多次加息的情況下，我們央行卻可能反其道而行之，進行跨周期和逆周期調節。
不過之前我預期是央行可能會在美聯儲加息之後，等全球資產價格泡沫被戳破，才會選擇降息去應對，來做一個對沖。
但這次央行是選擇在美聯儲即將降息之前，先小幅下調MLF利率。
當然，MLF利率跟全面降息還是有很大區別的。
有些人把這次下調MLF利率稱之為降息，我認為是比較不準確的。
真正降息，是要同步下調存款和貸款的基準利率。
而下調MLF利率，只會影響實際貸款利率。
這也算是我們當前面臨當前極其複雜多變的局面，一個比較精細的調整，更多只是為了穩預期。
本文會就此做一個詳細分析。
另外，很多人估計還搞不太清楚基準利率、LPR利率、MLF利率的區別，我這裡也再做一些說明。
（1）什麼是MLF利率
銀行主要利潤就是來自於息差。
比如銀行從儲戶那邊用1.5%的利率吸儲，再用5%的利率放貸出去。
那麼這中間的3.5%息差，就是銀行的主要利潤來源。
銀行從儲戶那裡獲得存款，才能讓銀行利潤最大化。
不過，現代銀行大多數時候，僅靠儲戶的存款，錢是已經不夠用的。
那麼在銀行錢不夠用的情況下，就得找央行借錢。
MLF和逆回購，都是央行借錢給商業銀行的貨幣工具。
其中MLF是中期借貸，一般都是1年期，也就是把錢借給商業銀行1年。
逆回購則是短期借貸，一般都是7天期，也就是把錢借給商業銀行7天。
央行借錢給商業銀行，這些錢都是央行印出來的，所以會把MLF和逆回購視為資金投放。
但這個資金投放是有期限的。
比如MLF是1年期限，到期後，商業銀行就需要把這些錢還給央行，並且是連本帶利。
在商業銀行還錢的時候，如果央行沒有進行MLF續作，或者只是部分續作，就是資金淨回籠。
比如一年前操作了5000億MLF，那麼現在只續作2000億，等於是資金淨回籠了3000億。
這些錢就會被央行收回去。
反過來，一年前操作了5000億MLF，現在續作了8000億，等於是資金淨投放了3000億。
然後，央行通過MLF借錢給銀行，這個利率就是MLF利率。
比如本次MLF利率下調到2.85%，這個就是商業銀行從央行借錢的成本。
可以看到，這個MLF利率是遠比1年期定期存款利率要高。
所以，商業銀行從央行借錢資金成本，是比從儲戶哪裡要高。
但為了維持資金規模，商業銀行是從來不會嫌棄錢多。
最主要是，商業銀行從央行借錢後，再放貸出去，仍然是有利可圖的。
這就要涉及到LPR利率。
（2）什麼是LPR利率
2019年我們開始LPR利率市場化改革，進一步弱化利率雙軌制。
這個時候，LPR利率的重要性就被拔高了。
原本是：實際貸款利率=法定基準利率*（1+浮動倍數）。
現在是：實際貸款利率=LPR利率*（1+浮動倍數）。
其中，LPR利率=平均數（18家報價銀行MLF+自由加點。）
簡單說就是，商業銀行從央行那邊按照MLF利率借錢後，18家銀行在MLF利率基礎上，給一個息差的報價，最後取一個平均數。
由於有央行看着，銀行也是不敢亂報價，最終結果就是，LPR利率基本就是等於（MLF利率+銀行運營成本）
由於銀行的日常運營成本，差不多是需要0.9%的息差覆蓋。
所以之前LPR利率和MLF利率的息差基本就是0.9%。
比如之前MLF利率是2.95%，一年期LPR利率就是3.85%。
然後在過去半年，我們降准了兩次，降准整體上降低了銀行的資金成本，所以在上個月，LPR利率就小幅下調了0.05%，從3.85%下調至3.8%。
可見，我們2019年推出LPR利率市場化改革，是為了改變銀行躺在息差上賺錢的歷史。
上圖可見，我們15年股災期間，大降息救市後，雖然當時實際貸款利率和1年期貸款基準利率是同步大幅下降。但17年開始，在1年期貸款基準利率不變的情況下，實際貸款利率卻在不斷上行，這意味着中間的銀行息差在擴大。在這個大背景下，19年開始的LPR利率市場化改革，是試圖用這種市場化手段，擠出銀行吃過多的息差，來在央行沒有大放水的前提，去合理引導實際貸款利率下行，穩定經濟和市場。現在各方面經濟下行壓力比較大，我們需要銀行多承擔一些責任，把這些額外的超額收益吐出來回報社會。通過LPR利率市場化改革，引導實際貸款利率下降，擠出銀行過大的息差空間，也是應該的。通過MLF-LPR的利率傳導機制，央行只是希望商業銀行可以充當這個良好的資金中轉角色，把央行放的水，精準滴灌到合適的對象。而不希望這些放水的資金，在銀行體系內空轉，讓銀行躺在息差上賺錢。雖然美國的銀行也是最賺錢的，當相比之下，美國其他非銀行企業的利潤顯然比我們高很多。在我們非銀行企業平均利潤比美國低那麼多的情況，我們的銀行卻還比美國銀行更賺錢一些。特別是在當前我們和美國博弈加劇，各方面壓力都比較大的情況，銀行作為我們最賺錢的行業，也應該有點勒緊褲腰帶的覺悟。總結一下，目前我們實際貸款利率錨定在LPR利率，然後LPR利率再錨定在MLF利率。央行可以通過調整MLF利率，最終影響實際貸款利率。所以，在MLF利率下降10個基點到2.85%之後，1月20日的LPR利率大概率也會同步下調10個基點到3.7%。同時，我們也應該會通過其他一些方式，引導實際貸款利率進一步朝LPR利率靠攏。2021年上半年，我們的銀行實際貸款利率平均為5.07%，給企業的實際貸款利率平均為4.63%。估計1月20日，5年期LPR利率也有可能同步下調10個基點，這個影響是比1年期要大很多。因為給個人的房貸和給企業的中長期貸款，都還是錨定在5年期LPR利率上。在LPR利率市場化改革之後，央行不到萬不得已，是不會輕易動用全面降息和加息。更多還是會通過調節MLF利率，來傳導到LPR利率，進而決定實際貸款利率，這樣一個傳導鏈條來做貨幣調節。在美聯儲今年可能會多次加息的大預期下，央行本次下調MLF利率，更多只是為了穩預期，來跨周期調節，我是不建議過度解讀為要大放水。從2020年疫情爆發後，由於我們快速控制住了疫情，貨幣也先歐美等發達國家，先一步回歸正常化，並沒有進行量化寬鬆，這也是我們當前通脹並沒有跟隨歐美和全球失控的主要原因之一。但在當前全球供應鏈紊亂，還有原材料價格暴漲的大背景下，還有受疫情的衝擊影響，我們當前消費也確實比較萎靡，經濟還是承受着較大的下行壓力。央行需要避免這樣的下行預期形成一致性，所以才需要跨周期調節，來穩預期。包括元旦過後，A股在美聯儲加息預期下，走得也比較弱，持續下跌了半個月。這個時候，央行下調MLF利率，也同樣是有穩市場的含義。畢竟上個月才剛說了「堅決防止大上大下、急上急下。」而在歐美央行都因為通脹失控，迫不得已開始大幅貨幣轉向的情況下，我們能夠下調MLF利率，也是基於我們提前備好的彈藥。歐美央行在2020年3月份的疫情和金融市場崩盤裡，過早的把子彈全打光了，並且還嚴重透支了，像美國更是史無前例的瘋狂大印鈔。這導致全球通脹失控，並迫使美聯儲在覆水難收的情況下，今年可能多次加息，出現「硬着陸」的情況。在對內需要刺激經濟，對外需要防範衝擊，這樣雙重壓力下，我們央行的貨幣調控，顯然也是十分困難，是需要十分精細化的調節。所以，我雖然不太贊成在美聯儲加息之前，我們就貿然去降息。不過好在還只是下調10基點的MLF利率，影響不是太大，更多只是穩預期，所以我還是可以理解。現階段，我們還是要對大放水保持克制，要有戰略定力。否則在當前全球通脹失控的大背景，只要我們一大放水，通脹飆上去也只是分分鐘的事情。除非美國能先撐不住，加息戳破了資產價格泡沫，我們到時候才可以放水刺激經濟，來跟美聯儲加息做一個反向對沖。目前美聯儲各路人馬都跑出來大幅轉鷹，基本已經形成3月份加息的共識，這個是已經沒啥懸念。在上個月，投資者還普遍預期，美聯儲今年是加息3次。但在美國最新通脹數據出來後，隨着美國通脹破7%，還有美聯儲決策者頻繁出來大幅轉鷹，市場對美聯儲加息次數的預期是越來越多。去年12月最後一個改口的華爾街大投行，著名反指高盛，前段時間才剛說美聯儲今年要加息4次。這一回頭，摩爾大通CEO甚至說美聯儲今年加息會多達7次。我個人認為，美國通脹如果今年不大幅度回落的話，美聯儲加息最少是會加息3次，可能是3-5次之間。利率可能會在3-9月份，用半年時間快速從0利率，回到1%利率左右。至於今年就直接加息7次，我都不太敢想，美聯儲應該也沒有這個魄力，除非美國通脹今年頂着加息繼續失控。總體來說，當前國內外的金融環境、形勢，也是錯綜複雜，變數非常多。本次小幅下調MLF利率，只是央行表明這種跨周期調節的態度，來穩預期。央行真正要大幅度下調MLF利率，甚至全面降息，至少要等美聯儲多次加息之後，戳破了全球資產價格泡沫，到那個時候，我們才有可能真正降息放水去救市對沖。本次小幅下調MLF利率10個基點，至少可以穩住3個月內的資金量，等3個月後，美聯儲已經開始加息，到那個時候，就可以根據到時候國際金融局勢的情況，去靈活操作。整體來說，得益於過去這些年，我們比發達國家多攢了些子彈，還有整體控制住疫情的助攻，讓我們寶貴的子彈，不至於提前消耗殆盡，這才使得我們當前能比美國多一些彈藥，從而多一些主動。但面對當前極為複雜和嚴峻的國際金融環境，我們還是要提高警惕，不能掉以輕心。前天，央行副行長也提到「國際金融市場風險向中國傳導壓力在加大」。也正是基於這個背景，我們才需要這樣跨周期和逆周期調節。目前各方博弈的痕跡是越來越明顯，包括金融博弈，所以還是比較複雜的。要注意，在美聯儲加息初期，我們還比較有可能降息對沖。但假如美聯儲真的大幅度加息，甚至如摩根大通所說的那樣連續加息7次。那麼美聯儲加息越多，我們降息對沖的難度就越大，最後不得不跟隨加息的可能性也越高。因為在美聯儲加息的時候，去降息對沖，雖然短時間內可以有救市和刺激經濟的效果，但可能會讓匯率面臨比較大的貶值壓力。所以，我們降息對沖美聯儲加息，並非沒有限度的，這個跨周期調節，也只是跟美聯儲的貨幣調節，是「錯峰」的，而不是完全不受影響。但這就要看，美聯儲今年是不是真有這個決心去大幅度加息。同時，在今年夏天，看美聯儲連續加息的時候，美國可能也會在國際局勢上搞一些大動作來配合美聯儲加息。我不接廣告、不加人、不建群、不薦股，要注意騙子假冒、提高防騙意識。
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