鑽石舞台

「十四五」期間開工率有望處於上行周期。我們預計在2022-2023年，中國瓶級PET供給較為平穩有序，據卓創數據顯示，每年均有一套新產能投產；表觀消費量受傳統包裝材料加速替代和新型領域加速擴張的影響，下游消費需求有望保持約10%的複合增長率；同時，受2021年全球大幅去庫存的影響，淨出口量也有望呈現上升態勢。因此，我們預計，2022-2023行業開工率有望持續提升至約86%。

替代品與新興醫療領域有望拉動需求快速增長。我們認為未來中國聚酯瓶片需求增長點主要來自其替代產品，主要系瓶級PET相比傳統包裝材料擁有價格更低、無毒無害且透明度較高、可塑性好及易於回收環保性能好等優勢。此外，我們認為在疫情防控常態化下，醫療檢測領域的快速發展也有望成為瓶級PET未來另一個需求增長點，中國瓶級PET下游需求有望保持平穩且快速的增長趨勢。

我們認為瓶級PET龍頭企業擁有較好的發展前景。在未來行業集中度不斷上升的背景下，我們認為瓶級PET高加工利潤（超過1,000元/噸）有望繼續維持；同時，我們預計2022-2023期間內，瓶級PET下游消費領域將迎來平穩且快速增長態勢，因此，我們判斷龍頭企業的在2022-2023年內，將擁有較為良好的發展前景。

新產能投產超預期，原材料價格劇烈波動。

瓶級PET通常是由約0.85單位精對苯二甲酸（PTA）和0.34單位乙二醇（MEG）聚合酯化後增粘而成，主要用於下游包裝行業。瓶級PET相比傳統的包裝材料，如PP、PE、PVC和玻璃等，具有質量輕、安全性高、無毒、無味、高透明度、高衝擊韌性、高強度、加工簡單和高回收率等諸多優點。

根據CCFEI的統計，2017年之前，瓶級PET新增產能較少，年平均加工利潤維持在低位區間內；2017年和2018年是國內瓶級PET產能大規模擴張的兩年，但因新上裝置運行不穩，國內外需求大幅上升，在2018上半年瓶片加工利潤一度出現超過2,000元/噸的情況；之後，2018年增加的產能在2019年得到兌現，供應大幅增長，使得2019年加工利潤回落；2020年是近幾年產能投放第二高的一年，全年投放新產能145萬噸，增速近14%，產量因為疫情和部分裝置長時間停車增加有限，下半年在瓶片價格較低的刺激下，市場投機性需求量大幅上升，產品加工利潤表現較為可觀。根據CCFEI的數據，2021年僅有一套50萬噸新裝置投產，5月中投產，8月中開始停車，我們認為全年瓶級PET實際新增產能釋放量有限，疊加下游需求的快速增長，瓶級PET整體加工利潤在2H21出現加速上升的趨勢；2021年12月加工利潤已經超過1,200元/噸，遠超365元/噸的6年平均水平。

圖表1：瓶級PET加工利潤走勢圖

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

根據CCF統計數據，全球範圍內，2015-2020年間，全球瓶級PET產能從2015年的2,793萬噸增長至2020年的3,391萬噸，年複合增長率約為4%。2015-2020年間，全球瓶級PET產量則從2,088萬噸增長至2020年的2,745萬噸，年複合增長率為6%。

據CCF統計，2021年全球瓶級PET產能達到3,227萬噸/年，其中新增產能50萬噸/年來自於中國大陸，即為華潤珠海新裝置；此外，巴西Indorama公司55萬噸的瓶級PET生產線和墨西哥Alpek公司50萬噸瓶級PET生產線均在2021年年中後處於停工狀態，對全球供給造成了一定的影響；全球占比來看，2021年全球瓶級PET新增產能依然集中在中國等亞洲地區，其中東北亞占比達到44%，而按國家來區分，中國占全球瓶級PET產能比重接近40%，其次仍是美國，占比達到10%。

圖表2：2015-2020年全球瓶級PET產能

資料來源：CCF，中金公司研究部

圖表3：2015-2020年全球瓶級PET產量

資料來源：CCF，中金公司研究部

根據CCFEI統計數據，2015-2020年間，中國瓶級PET產能持續擴大，從728萬噸增長至1,199萬噸，年複合增長率達到10%。近年來，中國瓶級PET行業在國家供給側改革政策及行業自發性去產能的影響下，進入調整階段，市場競爭力較弱的小規模企業被淘汰。經過調整後，從2017年開始，中國瓶級PET行業由逸盛、萬凱新材和華潤材料等行業龍頭企業帶領進入新一輪的產能擴張期。類似的是，隨着中國瓶級PET產能的不斷增長，中國瓶級PET產品的產量呈現出持續增長態勢。2015-2020年間，中國瓶級PET產量從588萬噸增長至2020年的907萬噸，年複合增長率超過9%，總體高於同期全球瓶級PET產量增長率。

據CCFEI統計，2021年中國瓶級PET產能、產量維持穩定、有序增長，2021年新增產能僅華潤珠海50萬噸，2021年產能達1,249萬噸/年，產量約1,000萬噸，產能利用率約80%。

圖表4：2015-2020年中國瓶級PET產能

資料來源：CCFEI，中金公司研究部

圖表5：2015-2020年中國瓶級PET產量

資料來源：CCFEI，中金公司研究部

據CCF統計，截止到2021年年底，全球PET產能達到100萬噸/年以上的企業共有8家，其中，中國占據5家，從整體供應規模、技術先進性、單家企業產能等方面來看，中國已成為當之無愧的全球第一大供應國。

圖表6：2021年全球瓶級PET主要廠商產能情況

資料來源：CCF，中金公司研究部 註：1）Alpek主要瓶級PET產能來自子公司DAK（美國）；1）三房巷主要瓶級PET產能來自子公司海倫石化；2）江陰澄星主要瓶級PET產能來自子公司澄高包裝

根據CCF統計數據，全球範圍內，2015-2020年間，全球瓶級PET市場需求從2,004萬噸增長至2,876萬噸，年複合增長率超過7%，且從2016年開始呈現出加速增長趨勢。

2021年，我們認為後疫情時代疫情負面影響有所減小，傳統的軟飲料領域需求逐步恢復，同時伴隨新型應用領域的快速崛起，整體需求增速實現加速增長。根據CCF統計，2021年全球瓶級PET表觀消費量預計在3,208萬噸附近，全年需求增速超12%。

圖表7：2015-2020年全球瓶級PET表觀消費量

資料來源：CCF，中金公司研究部

根據CCFEI的統計數據，中國瓶級PET市場表觀消費量保持了穩定增長的趨勢，2015-2020年中國瓶級PET表觀消費量從387萬噸增長至2020年的570萬噸，年複合增長率超過8%，總體高於同期全球瓶級PET表觀消費量的增長率。

據CCFEI統計，2021年中國瓶級PET全年國內表觀消費量達到 705萬噸，同比增長約24%。據CCEFI統計，在需求結構上，2021年疫情影響有所消退，且在2020年低基數基礎上，傳統的軟飲料市場表現良好，同時新型應用領域表現更為出色，疫情背景下激發了生鮮電商和醫療防疫（面罩等）等市場的快速擴張，從而促使對應的防疫面罩等PET片材需求迎來快速增長。

圖表8：2015-2020年中國瓶級PET表觀消費量

資料來源：CCFEI，中金公司研究部

根據CCFEI的統計數據，中國瓶級PET市場的淨出口量保持了穩定增長的趨勢，2015-2020年中國瓶級PET淨出口量從186萬噸增長至2020年的228萬噸，年複合增長率超過4%；其中，進口量份額較小，2020年僅有6萬噸。我們認為，淨出口的增長主要由出口量推動，中國瓶級PET出口量從2015年的189萬噸增長到2020年的234萬噸。

我們認為從趨勢性來看，2020年受疫情影響，中國瓶級PET整體出口下滑明顯，而進入2021年後，中國穩定的供應能力和競爭力發揮優勢。據CCFEI預計，中國瓶級PET淨出口量有望創下同期最高水平，2021年淨出口量有望達到約285萬噸；而在疫情常態化和中國瓶級PET競爭優勢明顯的現狀下，我們預計未來該趨勢仍將得以保持。

圖表9：2015-2020年中國瓶級PET淨出口量

資料來源：CCFEI，中金公司研究部

得益於中國芳烴上游產業鏈的充分競爭，芳烴一體化供給能力大幅提高，如下圖我們可以看到，2019年年初之後瓶級PET價格相較PP、PE、PVC等塑料材料出現了明顯的下降，表現出較可觀的相對經濟性，我們認為，疊加瓶級PET安全性高、高透明度、高衝擊韌性、高回收率和高經濟性等優秀屬性，在消費升級的大趨勢下，促使了瓶級PET成為了傳統包裝材料的首選之一。

圖表10：瓶級PET與PVC價格比

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

瓶級PET下游需求領域包括生鮮果盒（托盤等）、防疫面罩、膠盒、現制飲品杯等眾多新消費品包裝。我們認為，2020-2021年在疫情背景下，一方面推廣「無接觸式購物」促使本快速增長的生鮮電商行業迎來加速擴張，另一方面，醫療領域中的PET防護面罩等需求也迎來加速增長。綜上所述，我們預計新冠疫情的出現導致瓶級PET下游需求迎來轉折點，需求將呈現快速增長的態勢。

我們認為全球主要的快消品企業在選擇包裝耗材時，需滿足三大必要條件：（1）提高產品受歡迎程度；（2）保持長期經濟性；（3）可持續發展，而瓶級PET在上述三方面的優異表現，正讓越來越多企業將其作為首選包裝材料之一，且在雙碳背景下，該趨勢正在加速。

瓶級PET能夠提高消費品受歡迎程度

瓶級PET具有安全、便捷、高透明（展示性優）、能夠滿足個性化需求等產品特點，在80、90、00後逐步成為消費主體的背景下，我們認為其高度契合主要消費者的消費偏好，主要得益於：1）安全性上，瓶級PET廣泛應用於各類食品包裝領域，可與食品飲料長時間密封直接接觸，是當今最安全的包裝材料之一；2）瓶級PET材料不易破碎，不會對消費者造成傷害；3）瓶級PET製成的容器質輕、堅固，便於攜帶且可防止飲料滴灑，符合現代消費者對產品便捷度的要求；4）瓶級PET具有玻璃般的透明度，具有良好的櫥窗展示效應，讓消費者「所見即所得」，縮短消費決策時間；5）瓶級PET具有良好的可塑性，可根據消費者需求提供多樣化、個性化的產品定製方案。

瓶級PET經濟性日益凸顯

與玻璃、金屬包材相比，瓶級PET具有質輕、原材料單價低、易成型且成型溫度低等特點。根據SBAcci統計，同為355ml容器，鋁罐生產成本是瓶級PET的2.1倍左右，玻璃瓶生產成本是瓶級PET的4.3倍左右。與其他塑料包裝相比，瓶級PET近年來產業鏈不斷完善、技術國產化程度日益提高，各環節加工費逐步收窄，產品價格競爭力日益體現。在過去10年的發展中，食品級PET價格相較其他塑料產品價格競爭力日益體現。

瓶級PET低碳、可回收特性符合可持續發展要求

根據Woodmakenzie, Ball Corporation, Aluminum.org綜合統計，目前全球瓶級PET回收率為58%，明顯高於其他塑料包材，是目前全球回收率最高的塑料包材，而德國、日本等國基於良好的回收基礎和措施，基本實現100%回收。同時，中國具備完整的再生PET產業鏈，截至2021年年底，國內回收率也達到了94%。在正確的引導下，瓶級PET或將成為全球回收率最高的包裝材料之一。

圖表11：2021年瓶級PET與其他包裝材料回收率對比

資料來源：Woodmakenzie, Ball Corporation, Aluminum.org，中金公司研究部

我們認為未來中國瓶級PET需求增長點主要來自其替代產品，醫療檢測領域則有望成為瓶級PET未來另一個需求增長點。

目前，瓶級PET下游需求主要來自軟飲料、油瓶及調味品、片材、日化、醫療醫藥及電子產品等包裝領域。據卓創資訊統計，2020年，軟飲料包裝占瓶級PET下游需求74%，是最大的需求來源。2015年以來，軟飲料需求增速放緩。根據歐睿數據庫預測，「十四五」期間飲料需求增長率約為4%，可能低於中國瓶級PET的市場需求增長速度。

我們認為瓶級PET的需求增長點主要來自替代產品，約占其下游需求16%。我們認為瓶級PET是PE、PP及PVC等傳統包裝材料較為理想的替代材料品，主要得益於：1）中國芳烴上游產業鏈的充分競爭，芳烴一體化供給能力大幅提高，2019年年初之後瓶級PET價格相較PP、PE、PVC等塑料材料出現了明顯的下降，表現出較可觀的相對經濟性；2）無毒無害且透明度較高，且應用領域非常廣泛；3）可塑性較好，相較於傳統的玻璃容器可更好地避免運輸途中的碰撞損耗；4）易於回收且價值較高，具有良好的環保性。值得一提的是，瓶級PET材質單一，回收率及回收價值較高，具有良好的環保性能。據中國飲料工業協會統計，回收的瓶級PET可轉製成短纖維、填充料、紡織品、電子廠中的電路板或汽車的固配件等。

除此之外，我們認為中國冷鏈物流能力提升也助推了瓶級PET替代加速。過去由於中國冷鏈物流能力相對不足，特別體現在乳製品等領域，運輸時間較長，需添加防腐劑並大多採用「利樂包」（較瓶級PET更易破損且消費者需要一次性喝光）作為包裝材料；而隨着中國冷鏈物流能力的加速提升，運輸時間大幅縮短，我們預計越來越多的企業將考慮選擇成本更低且更環保的瓶級PET作為包裝材料。

圖表12：傳統玻璃材質、利樂包與瓶級PET容器對比

資料來源：公司官網，中金公司研究部

我們認為醫療檢測有望成為瓶級PET需求增長點之一。國家認監委數據顯示，2015年至2019年，中國檢驗檢測服務營業收入由1,800億元增長至3,225億元，年均複合增長率為16%，檢測行業規模保持持續較快增長。我們認為，瓶級PET在醫療領域應用較為廣泛，如防疫面罩、採血器皿以及口服液瓶等。此外，根據中金公司研究部醫藥組預測，2021-2023年中國檢測行業規模複合增長率約為9%-10%，增速較快。我們預計，醫療檢測的快速發展有望拉動瓶級PET需求增長。

我們預計在2022-2023年，中國瓶級PET供給較為平穩有序，每年均可能有一套新產能投產，行業整體開工率有望持續上升；需求增速受替代加速與新型需求領域擴張的影響，將呈現相對較快且平穩的增長趨勢；2021年全球瓶級PET大幅去庫存的影響，中國瓶級PET淨出口量也將呈現上漲的態勢。

供給方面，我們預計隨着海南逸盛、逸盛大連、江蘇三房巷和萬凱新材等聚酯瓶片龍頭企業新項目的不斷投產，中國瓶級PET產能將從2021年的1,249萬噸增長至2023年的1,384萬噸，複合增長率約5%；但是，如果項目投產不及我們預期，產能釋放速度較為溫和，行業開工率將進一步提升；與之相反的是，如果產能投集中投放，競爭加劇，開工率則會有所下降。

需求方面，我們預計受益於疫情新常態下的下游消費類企業轉型升級，下游的軟飲料等傳統應用領域將穩步增長，新型應用領域將迎來快速增長。我們預計中國瓶級PET表觀消費量有望從2021年的705萬噸增長至2023年的853萬噸，複合增長率約10%。

淨出口方面，據CCF統計，2021年全球瓶級PET大幅去庫，4Q21中國瓶級PET庫存水平也處於歷史低位，作為全球供應能力和供應穩定性最強的國家之一，我們預計中國瓶級PET淨出口量也將繼續提升，從2021年的285萬噸增長至2023年的333萬噸，複合增長率約8%。

綜上所述，我們預計在2021-2023年間中國瓶級PET市場將維持行業開工率上行的趨勢，將從2021年的約80%上升至2023年的約86%，整體水平較高。

圖表13：中國瓶級PET供需情況

資料來源：CCFEI，卓創資訊，中金公司研究部

圖表14：中國瓶級PET主要廠商產能變動預測

資料來源：卓創資訊，重慶萬凱公眾號，中金公司研究部

中國瓶級PET產能的競爭格局具有高度集中的特點。在中國市場競爭格局方面，PET行業龍頭企業包括逸盛、三房巷、華潤材料、萬凱新材以及江蘇澄星等，瓶級PET行業集中度較高，據卓創資訊統計，截至2020年末，排名前四的廠商合計產能約為805萬噸，2020年中國大陸地區的行業集中度（CR4）高達67.3%，同比上漲4.1ppt。隨着中國瓶級PET龍頭企業的不斷投產，我們預計CR4將在「十四五」末期攀升至75%左右。我們認為國內市場在產業鏈不斷完善、技術國產化等方面的推動下，目前已基本形成逸盛、三房巷、華潤材料、萬凱新材四足鼎立的格局。

1月民營大煉化項目盈利整體呈上升趨勢：1）1月原油價格上升，原料成本小幅上升；2）滌綸長絲POY、DTY價差小幅提升，FDY價差收窄。

圖表15：中國民營大煉化景氣指數

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表16：中金大煉化全景表（截至2022年2月11日）

資料來源：彭博資訊，萬得資訊，中金公司研究部

本文摘自：2022年2月18日已經發布的《瓶片行業有望迎來高景氣》

陸 辰 SAC 執業證書編號：S0080519060003 SFC CE Ref：BKH244

傅鍇銘 SAC 執業證書編號：S0080521010002 SFC CE Ref：BRF304

裘孝鋒 SAC 執業證書編號：S0080521010004 SFC CE Ref：BRE717