鑽石舞台

很難說這是一個好消息還是壞消息：已經很少聽到投資人聊護膚美妝項目。

朋友圈裡只有零星（以個位數計算）投資人會在轉發有關護膚美妝的分析文章時，附帶一句「不被看好的階段」，暗示賽道儘管遇冷，但依然大有可為。

本文想做的第一件事，就是對比護膚和美妝賽道的兩隻股票，它們都曾是炙手可熱的明星項目，上市後也都有過市值千億的巔峰時期，但現在它們都在走向兩條不一樣路。

完美日記曾經是「國貨美妝之光」，其母公司逸仙電商也曾是投資人眼中炙手可熱的公司，其股東中不乏高瓴、紅杉、凱雷、華平、老虎基金等最頂級的投資機構。上市後，其市值一度突破千億人民幣，但二級市場似乎對這個故事不太買賬。

2021年2月以來，完美日記母公司逸仙電商的股價一路下跌，跌幅超97%，當前市值僅3.75億美金。雪上加霜的是，因其股價不足1美元，公司還收到了紐約證券交易所關於其美國存托股票（ADS）的交易價格表現低於合規標準通知。

若在接下來的6個月中，逸仙電商沒能讓其股價或平均股價回升至1美元以上，公司將面臨退市。

2016年創立，2021年走到巔峰，又在2022年瀕臨退市，其中到底發生了什麼轉變？

作為一家常年虧損的公司，逸仙電商選擇美股上市幾乎是唯一選擇——美股投資者對虧損很寬容，只要講得出好故事，虧點錢不算啥。問題是，逸仙電商的故事已經不好講了。

前幾天披露的2021年年報顯示，公司2021年全年收入為58.4億人民幣，較2020年僅增長11.6%。而在2019年和2020年，公司營收增速則分別為377.11%和72.65%。對於虧損公司而言，營收增速是最重要的指標之一。亞馬遜在盈利前曾經虧損了近20年，但其商業模式合理，營收增長穩健，因此獲得了投資者極大的寬容。

成長股一旦失去了成長性，估值中樞必然下移。我一位業內人士好友對我透露，「完美日記的PE已經哭暈在廁所」。

而且，從財務角度看，其商業模式似乎遇到了瓶頸。逸仙電商的招牌從來都是多元化營銷，無論是明星代言、小紅書KOL，抑或是最火爆的直播帶貨中，都能見到其產品。新消費品牌的常見邏輯是前期買量打造品牌，後期縮減營銷費用提高利潤率，但逸仙電商沒能做到。過去幾年，逸仙電商的銷售和營銷費用一路上升，2021年高達40.06億元，其占營收的比重也從2019年的41.27%一路升高至68.6%。流量越來越貴讓公司陷入了兩難境地，買量只會越虧越狠，不買業務增速又沒法看。

同樣是美妝個護，曾讓紅杉回報超400倍的貝泰妮在資本市場的表現就要好得多。

作為個護頭部品牌的薇諾娜，儘管在一級市場相對默默無聞，在IPO前公司只融過2輪，2014年紅杉投了天使輪，2016年金雨茂物投了A輪，從融資額來看也都是千萬人民幣級別的融資，更像是一種機構背書，而非真的缺錢。

完美日記則是在IPO前融過5輪，融資總額超過70億美金——可謂是大手筆，投資方也都是清一色的知名機構，華平、凱雷、高瓴、高榕等都在列。

當前貝泰妮股價較最高點也有所回落，但目前仍有834億人民幣的市值。而維持高估值的核心原因，就是穩定的增速和合理的商業模式。

過去兩年，貝泰妮的營收增速分別為35.64%和52.57%，儘管沒有逸仙電商過去那種一年增長3、4倍的爆發力，但穩定向好的增速反而加分；銷售費用率連續兩年穩定在41.8%，相比逸仙電商，在渠道端的溢價能力要好上很多，也側面證明了用戶品牌忠誠度較高，不用高價買流量也可實現高速增長；研發費用率2.8%，在同類公司中也屬於較高水準。

顯然資本已經用腳投了票，相比於靠營銷打出來的明星品牌，商業模式好、增長穩定的公司顯然更受青睞。

動盪的二級市場讓投資者心跳加速，沉溺的一級市場則表現得安靜的多。

去年11月份的時候，我曾寫過一篇關於國貨美妝賽道的文章，文章內主要表達了一個觀點：投資人已經集體暫時性地放棄美妝賽道，在護膚美妝這條線上，能引起VC興趣的就是功能性護膚了。

而現在恐怕連護膚賽道的投資窗口也已經關合。

和一批投資人聊過之後，我發現大概有三個原因。大環境上有兩點，第一，整個消費賽道都在遇冷，更多的消費投資人將興趣專注在了餐飲上，這是由後者更容易產生正向現金流導致的。相反，所謂的國貨美妝護膚，依然停留在砸錢營銷上。

第二，VC/PE進入低谷期，無論是退出的困境抑或是募資的艱難，都讓VC更加珍惜子彈，尤其是疫情的侵掠，讓行業里的人不得不慎重再慎重。一位北京百億基金的投資人就告訴我，他們老大明確傳達了一個態度：當下不投資就是最好的投資。

此外還有一家早期機構的投資人和我調侃，現在的消費項目都很便宜了，但他們也束手無策，PE並不肯接盤，他們作為早期基金也能「看着項目衰亡，這是沒辦法的事」。

那麼為什麼完美日記曾經那麼輝煌？有投資人對我分析，他們更認為完美日記起勢於國貨熱潮期，「抓住了風口，就在風口裡飛了幾年」。

第三，除了大環境的兩點因素之外，護膚美妝賽道的兩極分化在此刻尤為明顯。我的一位投資人朋友和我舉了一個例子，專注重組膠原蛋白的巨子生物，成立於2000年，根據天眼查的數據，巨子生物只在2017年4月引入過一筆戰略投資，投資方為中國信達；這並非表示巨子生物無人問津，相反，這是一個投資人想投但投不進去的項目。

「你以為巨子生物是水下項目，其實人家只是不缺錢，」這位投資人說。

據了解，巨子生物有意向在今年赴港IPO，計劃最多募資10億美金。

和巨子生物相對的則是我們熟悉的新消費護膚美妝項目了，這在2021年達到投融資巔峰，而邁入今年以來，已經鮮少聽到熱門項目繼續往下融資。根據CVSource投中數據，2022年第一季度中投資交易均值呈現斷崖式下跌，僅為2731.73萬美元，環比下降25%，同比下降22%。

兩極分化導致的無疑是市場遇冷，投資人投資更加警惕，項目融資更加艱難。不過投資人對此的態度倒是十分向好，他們都認為洗牌永遠不是壞事，甚至期待行業洗牌，「國貨護膚美妝5000億市場規模絕對存在大量的投資機會，現在大浪淘沙下，好的項目不太可能被市場自動淘汰」。

低迷情緒總是見縫插針，尤其在疫情嚴峻的今天。不止一位看消費的上海投資人和我傳達了他們「只想躺平」的態度。「躺平」不是無來由的，首先疫情封城無法正常投項目，其次消費賽道遇冷讓他們不敢投項目，投資人不得不躺平。

一家上海的人民幣基金還告訴我，他們倒是並不怎麼焦慮，「因為疫情期間恰好他們其中一期基金結束投資期了，第二期基金在募資中」。

而我好奇的是，既然消費遇冷，既然很多基金限制了投資人在消費方向的投資，那麼現在現在處於低谷期的投資人都在看什麼賽道的項目？

我得到的答案是：農業科技、新能源和合成生物。一個此前看TMT的投資人有自己的親身體驗：「家裡是做農業方向的，我從沒想到過有一天我會和家裡做的業務產生交集。」

是的，這位投資人最近在研究農業科技的植物育種賽道。