鑽石舞台

10月MLF如何操作引起市場廣泛關注。

一方面，由於近期MLF到期量大、10月美聯儲不會加息等因素，市場對10月降准置換MLF抱有預期。另一方面，市場利率和政策利率之間大幅倒掛的局面未改，10月MLF存在縮量續做的預期。

最終，10月17日央行平價續做到期的5000億MLF，既不是降准，也不是縮量續做，意味着央行仍將維持市場流動性的合理充裕。對於年內是否還會降准，市場仍存爭議。

10月LPR大概率保持不變

2019年以來貨幣政策的預期管理頻率逐步固定，形成每日連續開展公開市場操作，每月月中固定時間開展中期借貸便利（MLF）操作的慣例，穩定市場預期。實踐中，MLF主要是每月15日操作（遇節假日順延），以為每月20日的LPR報價提供參考。

回顧來看，今年央行對到期MLF的操作靈活，其中一季度每月均放量投放，即投放規模大於到期規模，隨後4月至7月均等量續做，而8月份進行了縮量續做，9月份是今年第二次縮量續做。

究其原因，4月以來，在貨幣政策與財政政策的協同發力下，市場流動性始終處於充裕的狀態，DR007持續低於7天逆回購利率。相應地一級交易商更傾向於通過同業存單融資，而非MLF。

上述情況在10月並未有根本性改變。Wind數據顯示，10月以來DR007保持在1.5%左右，仍低於市場利率50BP。因此，市場認為，央行10月可能繼續縮量續做MLF。

10月17日上午，央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，2022年10月17日人民銀行開展5000億元中期借貸便利（MLF）操作和20億元公開市場逆回購操作，充分滿足了金融機構需求。其中MLF期限為一年期，操作利率為2.75%持平於上次。與此同時，10月MLF到期量為5000億，也就意味着央行此次為等額續做。

「等額續做還是有點超預期的。上周五由於CPI低於預期，市場存在降准置換MLF的預期，但也沒有縮量續做，總體上還是中性的操作。但從市場表現看，市場還是跌了，所以有點中性偏空。」滬上某國有大行債券交易員表示。

從債市表現看，央行等額續做的操作公布後，10年期國債收益率出現跳升。在債券市場上，債券收益率與債券市值成反比：當收益率走低時，債券市值上升；反之亦然。

東方金誠首席宏觀分析師王青表示，10月MLF等量續做，結束了此前連續兩個月的縮量操作。或與9月人民幣貸款同比大幅多增，各項貸款餘額增速由降轉升，以及在各項政策工具支持下，四季度銀行貸款還將保持同比多增勢頭有關。10月MLF不再縮量操作，有助於保持銀行體系流動性處於較為充裕水平，支持商業銀行四季度持續加大貸款投放力度。

價格方面，10月MLF利率不變，意味着10月LPR大概率保持不變。究其原因，2019年8月，央行推進貸款利率市場化改革。改革後的LPR由各報價行按照對最優質客戶執行的貸款利率，於每月20日（遇節假日順延）以公開市場操作利率（主要指中期借貸便利MLF利率）加點形成的方式報價。改革後LPR改為按MLF利率加點的方式報價。

爭議降准

近期市場降准預期升溫的一個重要原因是MLF到期量大，市場預期央行將通過降准置換MLF。Wind數據顯示，10-12月MLF到期量高達兩萬億，其中，10月、11月、12月到期規模分別為5000億、10000億、5000億。降准置換MLF，可以通過降低銀行資金成本的方式降低實體經濟融資成本。

此外，10月公布的9月CPI數據低於3%，國內物價因素對貨幣寬鬆的制約減弱。國家統計局10月14日發布的數據顯示，9月CPI同比上漲2.8%，漲幅比上月擴大0.3個百分點，但低於3%；PPI同比上漲0.9%，漲幅比上月回落1.4個百分點。市場預期，後續CPI仍會小幅回落。

「如果後期伴隨銀行貸款投放力度顯著加大，銀行體系流動性出現較為明顯的收緊態勢，也不排除加量續做MLF或年底前後央行實施全面降准並部分置換到期MLF的可能性。其中，降准置換到期MLF既會補充銀行體系流動性，也有助於降低銀行資本成本，持續推動各類貸款投放量增價降。」王青表示。

但對於年內是否降准，市場仍存爭議。分析來看，在宏觀經濟恢復回穩且人民幣貶值的背景下，貨幣政策寬鬆的必要性和可能性降低。中國貨幣政策以我為主，這主要是服務於國內的政策目標。雖然人民幣連續貶值，但7月中國經濟數據回落後，央行8月15日仍降息10BP，顯示政策目標以穩增長為重，即便事後人民幣貶值加劇。

不過，8月經濟數據相比7月出現全面好轉，9月製造業PMI也重回榮枯之上。9月28日召開的穩經濟大盤四季度工作推進會議上表示，經過艱辛努力，扭轉了經濟下滑態勢，三季度經濟總體恢復回穩。「總體恢復回穩」的判斷相比此前「小幅波動」的定調要積極，宏觀政策也沒有再加力。

前述滬上國有大行債券交易員直言，MLF的到期並非降準的充分理由。從降低成本和寬信用的角度，9月已經有存款利率下調等降成本舉措，並且社融和信貸改善明顯，短期內通過降准來降低銀行負債成本必要性不大。

「DR007從今年4月開始就持續低於政策利率，持續時長創出歷史新高。這期間市場加槓桿明顯，質押式回購成交量保持在6萬億以上的高位。低利率環境下降准將進一步刺激市場加槓桿的行為，增加風險。」前述滬上國有大行債券交易員表示。

本期編輯 劉雪瑩 實習生 吳梓楹