鑽石舞台

文丨裘翔 李世豪

▍截至2022年上半年，A股整體的機構化和外資化程度依然偏低。

截至2022年上半年，QFII/陸股通持有的A股總市值分別約1.0462萬億和2.5279萬億元，合計占A股總體流通市值的5.04%，這一比例低於我國台灣地區（41.4%）、日本（32.4%）、韓國（29.6%）和美國（33.7%）；相較於國內機構，外資占A股的比例也低於國內公募機構的7.7%以及國內私募機構的6.5%。我國股票市場仍有長足發展空間，截至2021年中國A股占GDP的比重為66%，低於日本（140%）、韓國（138%）和美國（202%）。

▍短線交易監管豁免若推出，有利於提高外資機構參與A股交易定價的積極性。

10月16日，據證券時報等國內媒體報道，證監會正在研究制定外資適用特定短線交易制度的兩項政策，即允許符合條件的境外公募基金參照境內公募基金按產品計算持有證券數量，豁免香港中央結算有限公司適用特定短線交易制度。短線投資是指持股比例超過5%後的6個月內不能進行反向操作，但對於機構投資者而言，持有某隻股票可能只是出於財務投資而非長期股權投資目的，因此短線交易限制可能影響機構深度參與某隻個股的積極性。根據證券時報報道，證監會早已允許境內公募基金按產品計算持有證券數量，即基金公司維度持股超過5%不受短線交易限制，而QFII和陸股通尚未得到正式豁免。

▍從實際情況來看，短線交易豁免的改革推出後，QFII機構會更加受益。

離岸資金通過陸股通機制進入A股時，所有機構持股均為香港中央結算公司代持，因此即便「中央結算」整體持有某單一股票超5%，內地監管無法穿透其背後買賣成交來源，因而無法界定是否屬於短線交易，所以在實際情況中陸股通受到這一制度的影響並不大。

相比之下，QFII機構無論公司還是產品層面都在內地監管範圍之內，導致QFII內部不得不對於單一股票的可投比例做出限制，使得全公司層面匯總後的持股申報、減持條件等符合監管5%的要求。根據Wind數據，截至2022年上半年，同一家公募基金公司持股超過5%的A股共213隻，陸股通為165隻，二者相差程度不大；但同一QFII機構持有單一A股超過5%的僅8隻，主要來自於銀行地產板塊，平均流通市值為1403億元，說明短線交易制度限制了QFII機構深度參與A股定價，尤其是中小市值股票的配置。我們預計在此次制度改革之後，QFII機構參與A股市場的積極性將明顯提高。

▍短期A股市場機構層面依然缺乏增量流入。

1）過去3周配置型外資持續流出規模為今年5月以來最高水平。9月20日至10月20日共計16個交易日中，配置型外資有14個交易日為淨流出狀態，區間內累計淨流出規模達到161億元，目前仍低於今年3-4月份當時階段性流出峰值的363億元。具體行業層面，配置型外資在區間內主要減持食品飲料（-28億元）、計算機（-19億元）、電力及公用事業（-18億元）、建材（-17億元）以及汽車（-15億元）。

2）活躍私募繼續降低倉位。根據對中信證券渠道調研數據，雖然近期市場局部出現明顯反彈，但活躍私募倉位並未跟隨提升，反而繼續下行，最新倉位水平已經降至68%左右，距離4月底62%的最低點仍有約6個百分點左右的空間。

▍風險因素：

1）海外權益市場大幅波動導致外資避險撤出超預期；2）公募基金髮行受市場震盪影響轉冷；3）公募基金贖回超預期。