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大家好，我是小馬。大家新年好！
首先想和各位朋友說一聲：
2022年，你們辛苦了，扛住了生活的不易，終於挺進了2023年。
2023年，我祝你們身體健康，諸事順遂，願世界和平，減少不必要的紛爭，大家都能安穩地賺個大錢。
一個聖誕+元旦長假過後，是該動動筆，寫點東西了。
2022年的結尾沒以陽線結尾，算是有點可惜，但至少自己陽了，所以今年過年應該不會再陽了。
2023年的第一周開局平穩，市場大環境風和日麗。相比之下2022年的前五天（中國房地產境外債的崩盤），今年算是溫和的了。我記得當時我自己專門發文mark了一下那段黎明前的黑暗（珍惜為數不多的好公司吧）。
自去年12月中旬（12月FOMC + 日本放開YCC 到+/- 50bp）開始，本輪美債利率長端上行趨勢非常強勁，本輪的驅動力來自跟隨DM peers的驅動，特別歐洲方面，德債，法債先是受到了歐洲央行官員連環「鷹派」轟炸，最後帶動美債長端持續走高（見下圖）。
德債帶動美債利率上行
金融條件指數重新回升，代表市場回落收緊
今年1月3日首日開市後，我們看到了利率的全面下行，先是歐洲CPI數據放緩，隨後美債利率跌落出上行通道。
10年美債利率技術走勢，上行阻力位在3.9附近，下行支持位3.61，次支持位3.50
要說原因，也不難去理解，一個是因為一月囤積着不少的美元IG新發，所以在12月中下，我們之所以看到一些長年期利率的上行，也是主要來自於企業集中發行提前dealer提前做ratelock造成的影響。企業發IG債的時候，為了鎖定當前的利率，企業決定發債之前會做rate lock。也就是我們常說的，Pay swap給Duration Manager（也就是Dealer），券商進入rec swap之後會去市場然後去sell 等同dv01的美債對沖，隨後等正式發行時候，平掉美債對沖，買入bond，組合成了一個asset swap（rec swap + long bond）的position。
SOFR-GOVT掉期是一個好的參考指標
在Swap建立的時候，Dealer需要Sell UST，這時候，SOFR-UST的Swap Spread就會走窄再走闊，但因為企業發完債後，券商就平掉UST，買入企業發行的債券對沖，所以最終的結果就是給市場上帶來Duration Positive Effect。所以一月在集中發債完成後，我們會見到長年期利率會有下行的情況出現。
本周三凌晨出了12月FOMC會議紀要（Minutes），被評論為去年5月以來最鷹的會議紀要，然而對債券價格沒有什麼影響。大部分的影響反映在了12月中下旬的價格走勢上了。雖然收益率上行，但是沒能完全反映聯儲的預期，因為如果說要in line with Fed，短端利率不會是現在這個水位。
周四晚間我們看到了ADP小非農的數據，初看很嚇人，對於利率的影響也是肉眼可見的。2-10期限利差隨着2年期上行10個基點後迅速走闊，期限利差去到了-74個基點的水平（本輪最高在-81附近）。今晚的非農可能會超預期，拉動期限利差繼續走闊，但是走闊後可能是一個反手做steepness的機會。
關於就業，我囉嗦兩句。Labormarket是Tight，但fragment（分化）的。為什麼這麼說，製造業連着幾個月走弱了，服務業，休閒業這種容易請兼職的很強，大公司請人規模減少，主要的貢獻在中小公司。去年美國的TMT巨頭都在下半年表示要凍結請人，並且從上個月開始，一些金融和科技類大公司的裁員開始了。數據會延遲，但不會騙人，4月開始，我們看到了企業調查和家庭調查的分歧，而且這個分歧繼續是一個大概率的事件，他們的差異在於sample口徑的不同，我個人更傾向於看household survey，這一部分可能更保真一點。
我們常說一月有January Effect，這一般是說1月的表現往往會比較好，因為美國公司會從稅務的角度、Window Dressing的角度出發考慮將12月的水平做低，新年開始重新計算業績，就要1月做好。
實際上，這種效應在前一年的市場大起或大落的情況下，會變得更加明顯。JPM總結過在前一年大跌（-10%）或大漲（+10%）後第二年的一月表現情況，這裡給大家貼出來，
對於債券來說，一月是個新發集中的月份。市場不懼美聯儲的鷹聲，趁着新年伊始趕緊把債發了。因此打新是一個不錯的選擇。長端利率雖然下來了10個基點，但資質好的IG發行的利差非常吸引，因此也有不錯的認購倍數。今年的Global RM和Sovereign Fund都有很強的配置需求下，我們可以相應地陪跑吃點蚊子肉。所以第一個星期參與打新的小夥伴們往往都是賺錢的，沒分配到的話就當我沒說。
全年來看，對於2023年的加息終點，各大外資的預判非常的一致。大部分主流華爾街投行對於本輪美國加息終點預期是5-5.25%。大部分的投行經濟學家是支持2023年年末降息，加息頂點會發生在Q2之前。
放眼全球主要央行，2023 年，各大央行仍然會在「控制通脹」與「維持經濟」中進行取捨（Tradeoff）。，全球加息浪潮逐漸進入尾聲，各大央行距離終點利率平均僅有 1% 左右的幅度，預估2023年除率先加息的部分新興市場國家有明確的降息預期外，經濟面臨衰退風險的發達經濟體也將在加息至終點利率後逐步凸顯降息的預期。
市場對於2023年全年的預期又是出奇的一致。但是這也是我擔心的點，太出奇一致的時候，聯儲肯定要搞點事，讓市場知道什麼叫：Don’t Fight the Fed。
摘自12月FOMC紀要中關於市場條件的描述："Participants noted that, because monetary policy worked importantly through financial markets, an unwarranted easing in financial conditions, especially if driven by a misperception by the public of the Committee's reaction function, would complicate the Committee's effort to restore price stability."
不過，今年的宏觀確定性整體是高的。所以光靠宏觀事件賺錢，可能不一定像2022年那樣好了。因為2022是個宏觀大年，只要你抓准了方向賭data，就好賺錢，大類資產的波動也大。今年更多的可能會是技術面，供需，財政方面的安排，以及非美地區的交易機會。
今年幾個比較確定的邏輯大概是：
1）通脹走勢2023年上半年至少會下落，而且大概率會回落到Fed Fund Rate下面，但是不代表通脹沒有韌性，2023年下半年仍然會反覆；
2）美國加息放慢，而歐洲仍然處於較快加息的腳步，日本YCC放寬後，已經在為下一步收緊加息做準備了，隨着歐日等主要市場基準利率率上來，與美國利差收窄，美元弱勢是大概率事件；
3）美股不一定會是一個好年，因為美股的漲跌節奏主要與銀行準備金的變動有關。去年下半年美國雖然開始縮表，但是並未對準備金造成重大削減，而且回購市場仍然充足，流動性沒有受到衝擊，主要原因減的還是財政TGA賬戶；
4）2023年的FOMC票委中聯儲三大鷹派Out，包括Bullard、Mester、George，還有一位偏中性的Collins也出局。進來的四位分別是Kashkari、Logan、Harker、Goolsbee，目前Harker和Kashkari的態度從過往的發言來看偏鷹派，另外兩位的態度尚不明朗；
5）美國2年一次的債務上限問題重演，本次的辯論時間會比較長，Q2之前可能很難會有結論，但是也倒好，是保守派用來制約財政支出的一大利器。
美聯儲資產負債表 - 負債端
聯儲票委變動情況
不確定的部分還是市場對於加息見頂後持續的時間，為什麼我不再提加息的終點的爭議。連大鷹派布拉德都已經覺得利率接近足夠「高」的水平了，代表聯儲開始認可的某些指標已經逐步回落，並符合聯儲的預期了。
最後，近期的眾議院選舉雖然對於利率短期影響不大，但我仍會密切關注。
國會山股神佩洛西不會再任國會議長後，188屆的議長在經歷了11輪的選舉仍然無法出結果。
其中一票還投給了懂王特朗普
我毫不猶豫選擇了「音響「作為SPEAKER LoL
短期看個樂，但長期等到今年晚些時候的債務上限討論時，影響就出來了。目前的局勢是共和黨占領眾議院、民主黨占領參議院，未來的辯論會變得尤為激烈，而這是過去幾次辯論（比如2017、2019、2021）不可比的。所以債務上限的問題明顯會是未來保守派們用來削減政府開支的籌碼。
對於財政部來說，目前的空間是不大了。過去六周我們觀察TGA賬戶的走勢可以發現一直都是以現金償債來防止新債發行超出債務上限。然而，該來的終將會來，因為財政部很快就不得不宣布債務暫停發行期，在這種情況下，財政部只能使用非常措施（Extraordinary measures）來繼續借貸（在上一輪辯論中，非常借貸範圍在：3500 – 3750億美元）。如果算上非常借貸措施和現在財政部手上的現金的話，政府仍然可以撐到夏天，但是有關於債務上限的討論應該會在Q1開始，因此會是一場漫長的討論，進而會在Q2影響短期債務的價格。
主要貨幣vs美元對沖成本
不過隨着美元逐步走弱的大方向，去年4%的國債利率和今年4%的國債利率並不能同日而語，因為隨着對沖成本的下降，長端的吸引力會變得足夠強。Foreign Investor的資金進場也是解決美債流動性的關鍵，幫着美債Dealer減負了。
所以如果你問我，如果長端利率重回4以上，我會買嗎？我想我會的。
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