鑽石舞台

1981年，共和黨人里根贏得總統大選。他樂觀的精神讓美國人掃去了少許陰霾。新總統帶來了他的經濟復興計劃，其中一個重要方向是削減稅收。里根向國會提案，連續三年削減10%的個人所得稅，大幅度降低企業所得稅。在里根的經濟顧問團隊中，貨幣主義者、供給學派是重要力量，減稅正是供給學派所倡導的。

里根上台後，白宮多次試圖拉攏美聯儲，以試探出對方的想法。起初，財長助理向沃爾克提議保持每周一次的私人會面，但是被沃爾克拒絕。「我不用向財政部部長助理匯報任何事情，因為我本人也擔任過這個職務」【1】。後來，每周三、四，白宮員工與美聯儲委員們保持定期午餐，但美聯儲委員們在午餐上從來避免聊起政策，寧願聊紅酒、棒球，也不會開口聊利率。

沃爾克為美聯儲贏得了尊重與獨立性，他的繼任者格林斯潘將美聯儲煉成一把「重劍」，並贏得「美元沙皇」的美名。這恰恰是問題所在。美聯儲鑄幣權，這一未經選舉的權力，這一未經憲政充分約束的權力，在白宮、華爾街、「美元沙皇」與民粹主義裹挾中來回激盪。危機後「三傑」手持「重劍」而隨波逐流，製造了今日之貨幣「公地悲劇」，全球經濟走上計劃之路。

本文為《百年美聯儲（上）：干預之路》的下篇，探索沃爾克、格林斯潘以及2008年金融危機後的美聯儲及其貨幣政策。

本文邏輯

一、重建美元

二、交易美元

三、統制美元

【正文9000字，閱讀時間30'，感謝分享】

重建美元

1982年，美國經濟正遭遇大蕭條以來最大衰退。

這時，里根與沃爾克，這兩位美國最有權勢的官員似乎有些貌合神離。

里根與弗里德曼算是老熟人，他本人十分推崇弗里德曼，認可其控制貨幣發行數來抑制通貨膨脹的主張。沃爾克或許是弗里德曼貨幣主義最佳實踐者，但當時沃氏牌「虎狼之藥」正在觸碰里根之底線。

沃爾克對這位總統的大幅減稅政策始終心懷擔憂，如果不能確保更大的開支預算削減，最終極可能誘發高通脹——正在削減沃爾克的藥效。沃爾克和美聯儲副主席弗雷德里克·舒爾茨對兩院議員私下遊說，希望他們在減稅法案投票之前三思，但是效果不大。

1981年8月4日，國會參眾兩院通過了《經濟復甦和稅收方案》。市場對此給出的反應便是高漲的利率。金融市場出現了「通脹保險費」，拉高了個人與企業的借貸成本。曾大力擁抱減稅的華爾街，在減稅方案通過後，立刻開始拋售債券，進一步推高了利率。此時美聯儲依然按兵不動，繼續着高利率和緊縮貨幣政策。

雙重作用下的結果是，一場深度的經濟衰退。

在高利率的酷刑下，房屋建造行業最先凋零。越來越多的企業、工廠捲入了破產清算。到1982年，有6萬多家企業尋求破產保護，1200萬美國人失業。

經濟衰退的帳被算到了美聯儲頭上。承包商們甚至將磚頭和木塊連同抵制信寄到了美聯儲辦公室。甚至，有不滿的農民、投資人堵在美聯儲大門口。這就是沃爾克當時的處境。

1982年2月15日，星期一下午，里根總統約見了沃爾克，兩人相談甚歡。沃爾克用降低利率作為交換條件，里根同意緊縮財政，並增加稅收。同年8月19日，國會通過增稅法案。兩個月後，聯邦公開市場委員會宣布降低利率【1】。

不過，依然高度緊縮的貨幣政策無法阻止經濟劃入深淵，這一風險甚至開始波及到銀行系統以及國際市場。7月份，賓州廣場銀行宣告破產，為金融市場敲響了一次警鐘。同時，鄰國墨西哥的債務危機更讓美聯儲心懸一線。美國大型銀行如花旗銀行是墨西哥的重要的債權人。如果墨西哥一旦破產，將引起國際投資銀行加速回撤資金，可能在全球引起危機連鎖反應。

1982年下半年，美聯儲的壓力也隨之達到頂峰。到底是應該松鬆手，還是繼續不回頭走下去，正考驗着美聯儲掌舵者的意志。

其實，財政部預算辦公室的一位新人官員拉特里奇早先對經濟預測出了一個模型報告。拉特里奇是供給學派的學徒，他根據蒙代爾的推演，構建了一個數學模型。模型預測，只要通過減稅政策和貨幣緊縮，「大約數萬億美元的資產將會轉入債券、證券和股票市場」，最終通脹解除、股市會開啟牛市【2】。

1982年10月，奇蹟發生了！拉特里奇的預測「美妙大場景」神奇地出現了——道瓊斯指數從8月的770點悄然地漲到了1000點。國際資本市場開始選擇信任美元，拋售大宗等抗通脹資產，買入美元計價的股票資產。當貨幣信用日漸穩固，通脹便開始消退。1983年，通脹率下降至3.2%，之後兩年在4%左右，1986年降到1.9%。

美元立足，沃爾克贏得了勝利。

在一些人看來，沃爾克似乎什麼都沒做，他只是「堅定不移」而已。事實上，沃爾克只手重建了美元的信用。

回溯美聯儲資產負債結構的變化，我們可以看出，二戰後的美元信用源自美國龐大的黃金儲備——金本位。然而，從1958年開始，受「特里芬難題」的困擾，黃金類資產比重不斷下降，這一缺口被聯邦政府債券補上。到了60年代末，黃金大量流失，觸動了美元的信用根基。

1971年，作為尼克松政府的副財長，沃爾克提出了一個解決方案，即關閉黃金兌換窗口。尼克松總統宣布了這一決定，沃爾克親手埋葬了布雷頓森林體系。這導致美元信用暴跌，美國迎來了十年滯漲危機。這十年，是美元重新尋錨、重建信用的十年。

美元的重建者，幾經易手，最終還得靠沃爾克。沃爾克堅定不移地實施緊縮政策，控制美元發行量，美元不斷升值，在國際市場上重新建立對信用本位美元的信任。從終結美元信用，到重建美元信用，沃爾克就是那個敢於玩轉美元的硬漢。

接下來，沃爾克的任務是守住勝利果實。然而，里根的訴求則是乘勝追擊。

沃爾克雖然逐步降低了聯邦基金利率，但是強勢美元正在製造「雙赤字」——貿易赤字和財政赤字。美元升值不利於美國商品出口，貿易赤字擴大；同時，強勢美元提高了聯邦政府的融資成本，與蘇聯博弈正酣的里根政府急需降低利率，以減輕財政赤字的壓力。

里根連任後，擁有了任命四位美聯儲委員的權力，美聯儲內部意志悄然改變。隨着老派委員退休，沃爾克成為了僅存的一位「鷹派」代表。沃爾克堅持原則與「鴿派」鬥爭，在整個1985年，先後12次拒絕了地方聯儲銀行下調貼現利率的請求。沃爾克決定維持較高利率，他創造了一個異常堅挺的美元，以吸納海外資本加入美國貨幣市場。沃爾克認為，這樣既可以滿足政府的借債需求，又可以不必在通貨膨脹率上妥協。

然而，沃爾克的權威還是遭遇了挑戰。

1985年9月22日，新任財長詹姆斯·貝克，召集德日法英四國的財長與央行行長，達成了廣場協議。貝克試圖藉助財政外交的手段，降低美元的匯率，以降低貿易赤字壓力。協議簽署後不到六個月，美元貶值50%，這大大超出了市場預期。

1986年初，面對地方聯儲銀行的降息請求，沃爾克再次拒絕。但最終投票結果讓人訝言，里根任命的4位委員同意削減貼現利率，最終以4：3勝過了沃爾克。這是沃爾克擔任美聯儲主席以來的第一次失敗，他感到十分憤怒，當天下午找到財長貝克，宣稱要辭職。沃爾克預感到未來的阻力會越來越大，但是似乎無可挽回。

1987年，委員會投票通過花旗集團、信孚銀行以及J.P.摩根公司承銷特定的債券。沃爾克極力反對，但無以改變結果，沃爾克決定退出。

1987年6月1日下午，沃爾克拜訪里根，這位帶領美國走出了滯脹危機的巨人遞出了一封辭職信。6月2日，總統里根宣布：保羅·沃爾克已經決定退休，新的美聯儲主席將是商業顧問、福特總統前經濟顧問艾倫·格林斯潘。

沃爾克任期內最大的成果便是抗擊通脹並保持美聯儲的獨立性——拒絕根據政府財政政策而改變自己的貨幣政策。同時，他也不想看着自己的成果，被為滿足政府借債需求而開動的「印鈔機」而抹去。

事實上，沃爾克卸任時留給格林斯潘的是一個經濟正在快速增長的美國，也是一個財政赤字和貿易赤字持續擴大的美國。這就是格林斯潘當時的處境。

交易美元

上任兩個月後，格林斯潘便遭遇了「黑色星期一」。1987年10月19日，道瓊斯工業平均指數在開盤後三個小時內，狂跌508.32點；美國全年國民生產總值的八分之一、當時大約5000多億美元的市值瞬間蒸發，金融市場風聲鶴唳。

實際上，這場股災的直接導火索就是德國馬克的波動——這正是之前強勢美元累積的風險。

格林斯潘無法忽視這場危機，經過一整夜的思考，做出了一個艱難的決定——命令美聯儲在周二交易開始前50分鐘發表如下簡要聲明：「作為美國中央銀行的美聯儲，它將履行自己的職責，在今天明確地宣告，它已做好向經濟和金融系統提供流動性支持的準備。【3】」美聯儲暫時放棄信貸緊縮政策，傾其所能向銀行系統「緊急輸血」，以確保銀行信譽，防止金融崩潰。美聯儲的這一舉動，刺激市場立即反彈，周二的頭一個小時，股市收復了周一損失的2/5。

「黑色星期一」是格林斯潘聯儲生涯最完美的一場「戰役」。它改變了格林斯潘，也改變了美聯儲。這場股災使得格林斯潘發現，自己任內最大的挑戰不再是通貨膨脹，而是金融脆弱性。同時，格林斯潘的救市舉措，似乎指明了沃爾克從未公開承認的事情：以貨幣數量作為貨幣供應主要（也許是唯一）依據的時代已經過去，貨幣主義正在被美聯儲所拋棄。如今，美聯儲的任務不再僅僅是，緊盯貨幣供應增長是否符合經濟發展水平，維持金融大廈的穩定也已成為不可忽視的新責任。

從1964年到格林斯潘就任的1987年，各部門的債券總額占經濟總量的比重已經增長5倍多，從7%增長到了37%。銀行和其他存款機構的資產規模從460億美元增長到了41000億美元，占GDP的比重從66%上升到 84%。公司債券未償還餘額占GDP的比重已經從15%漲到了23%。

當然，格林斯潘也沒有完全放棄對抗通脹的努力，這是前輩沃爾克交遞過來的責任。「黑色星期一」後美聯儲放鬆了銀根，1988年第二季度美國經濟增長率高達5.4%；年化消費價格增長率達到了3.9%，比沃爾克17個月前發布的目標高了1.1%，通脹目標似乎重回台前。

1988年8月，格林斯潘將利率提高了50個基點，宣告貨幣寬鬆政策結束。此時正值老布什總統競選；當年11月，老布什當選總統，次年2月，格林斯潘就在短時間內將聯邦基金利率提高了3次，累積幅度達75個基點。最終，格林斯潘強硬的貨幣政策甚至迫使一位共和黨總統提出提高稅收的方案。

到了老布什時期，格林斯潘在就業、通脹與金融穩定性之間的平衡術愈加純熟，這使得其逐漸樹立不聽命於白宮、周旋於市場的美聯儲權威。然而，一個巨大的隱患正在平衡術之下滋生。

金融穩定與通脹目標有時會相互衝突，維持較低的通脹水平需要提升利率，但提升利率又意味着借貸成本的增加，這將造成債務違約，銀行資產流失的風險。用一位地方性聯邦儲備銀行行長的話說，借貸成本每增加0.5%，會造成儲貸機構約10億美元的損失，而這些損失最終都將由納稅人承擔。

此時的美聯儲與格林斯潘只能在這些目標之間走鋼絲，維持着微妙的平衡。他因此拒絕將自己約束在某個確定的目標之下。在1989年2月的會議中，克利夫蘭聯邦儲備銀行行長霍斯金斯·李暗示了走出迷霧的方式：美聯儲應宣布一個明確的通貨膨脹率目標，以保持貨幣供應的穩定增長。霍斯金斯的提議被美聯儲貨幣事務部門負責人唐·科恩擋了回去。而後者的發言獲得了格林斯潘的暗中支持。

當時，歐美世界央行正在掀起弗里德曼提出的目標單一制思潮。目標單一制，弗里德曼主張以貨幣數量為唯一目標，但多數央行以通脹率為準。這促使央行回歸貨幣本質以及作為公共機構的使命，同時有效地約束鑄幣權。然而，格林斯潘領導美聯儲走了相反的道路。他將美聯儲的貨幣政策目標駛入迷霧之中，相當於最大限度地擴張了鑄幣權的自由裁量權。

也許是出於時局發展的需要，也許是出於對自身的自信，格林斯潘拒絕具體通脹目標帶來的約束，他追求在貨幣供應上的自由裁量權，而手段就是利率——泰勒規則。這使得美聯儲錯過了現代中央銀行改革的關鍵一步——即權力的限制——也就是在格林斯潘時期，他開始被稱為美元總統。這一稱呼也許的確說明了此後美聯儲在經濟事務上的巨大影響力。

1990年年末，美國經濟處於海灣戰爭的風險下，戰爭損害了股票與債券市場，同時油價的上漲擠壓了消費者的購買力，薩達姆的軍事行動實質上使得美國貨幣緊縮。而格林斯潘在此期間亦堅持緊縮的貨幣供應，他認為油價大幅上漲可能帶動物價整體上漲，從而引發未來的通貨膨脹。

總統老布什拿格林斯潘沒有辦法，面對政府債務負擔不斷加重的現實，老布什不得不違背自己競選時「沒有新稅」的承諾，提出增稅，在經過與國會的拉鋸後，政府決定縮減赤字，以減輕債務負擔。

但是，這一次格林斯潘改變了態度，他表示，如果政府消減赤字，那麼美聯儲將以適度調低利率作為回應。這一決定遭到了公開市場委員會其他委員的反對，他們認為美聯儲的貨幣政策不應該和政府預算掛鈎。格林斯潘不肯因此改變決定，他認為，美聯儲沒辦法承受徹底忽視政治帶來的代價。

格林斯潘認為自己是通盤考慮了經濟，實際上正如那位提出反對意見的委員所說，美聯儲此舉是將財政政策也納入了貨幣供應必須考慮的目標之一。這就是格林斯潘，一個捉摸不定、權勢滔天的掌權者。

老布什之後，民主黨總統克林頓上台，開始了和格林斯潘長達8年的合作。克林頓時期，美聯儲主席與總統之間的默契極好，克林頓負責縮減赤字，格林斯潘則保持利率穩定。這期間美國經濟成就贏得普遍喝彩，從1996年到2000年，美國平均經濟增速在4%以上，通脹率維持在2%左右，政府財政赤字得到遏制。並且，格林斯潘還化解了1998年亞洲金融危機的外溢性風險。

這一時期，憑藉對經濟狀況的準確預見，格林斯潘的貨幣調節舉措都異常「精準」。他將美聯儲置於市場交易者的中心位置，甚至痴迷於與市場周旋，利用市場預期來達到目的。交易者，與其說在與市場做交易，不如說是在與美聯儲做交易，在與格林斯潘做交易。

在2001年之前，不論格林斯潘如何玩轉鑄幣權，他都沒讓貨幣發行失控。這個階段，美國貨幣供應增速基本與經濟增速相當，美國經濟平穩景氣，克林頓政府出現財政盈餘。這說明格林斯潘天賦絕倫，也說明弗里德曼貨幣主義的正確性。不過，自由主義者認為格林斯潘正是哈耶克所稱的「自命的自負」。弗里德曼在90年代就曾批評道：「格林斯潘難以壓制自己要精準調節經濟的欲望。【3】」

此外，格林斯潘還與克林頓一起推動了金融混業。1999年，克林頓政府主導廢除了大蕭條後設立的《格拉斯-斯蒂格爾法案》。這樣的結果是，花旗集團、摩根大通等商業銀行開始大規模從事投資銀行業務，金融市場迎來了混業時代，貝爾斯登、雷曼兄弟、美林等投資銀行迅速崛起。

千禧年，小布什接替了克林頓。但是，小布什剛上台就遭遇了兩大危機，互聯網泡沫破滅和「911」恐怖襲擊。當飛機撞向世貿中心和五角大樓時，弗格森是唯一一位身在華盛頓的美聯儲理事會理事。在他的指示下，美聯儲發表一份聲明，確認美聯儲正在「正常運轉」，如果有需要，隨時願意充當「最後貸款人」。當時，美聯儲保障了金融市場的資金正常交易，最大限度地降低了恐襲對美國經濟的衝擊。

當然，這一與「襲擊珍珠港」相提並論的事件製造了一種持久的陰影，美國國民信心和國民經濟受挫已不可避免。這促使格林斯潘迅速下調聯邦基金利率。2001年，聯邦基金利率從2000年的6.5%削減到了1.75%，與歷史標準相比，這個反應近乎神速。

2002年6月，為提振美國經濟與國民信心，小布什宣布了一項名為「美國夢的藍圖」的計劃，旨在幫助貧困家庭購房。2003年，美國發動對伊拉克戰爭，6月，格林斯潘再將聯邦基金利率下調至1%。值得注意的是，這次利率下調中有伯南克的身影。為了提振美國經濟和國民信心，以及支持反恐戰爭，格林斯潘實施了長期寬鬆政策，同時還忽視了金融監管。

長期低利率與小布什推出的住房「美國夢」，快速地推升房價上漲，房地產又帶動了次級貸款及相關金融衍生品的膨脹。在1994年，只有不到5%的新抵押貸款屬於次級貸款，但到2005年，次貸的份額已經升到了20%左右。在這些次級貸款中，50%是由各州特許設立的、幾乎游離於監管之外的 抵押貸款公司放出去的。這時，迅速累積的金融資產大廈正建立在岌岌可危的次級貸款之上。

格林斯潘並非完全沒有注意到次級貸款的風險，只是從務實的角度，他判斷銀行巨頭、衍生品，尤其是對沖性衍生品，比金融監管，更有助於分散風險和穩定金融市場。這一觀點雖然最後被證明是錯誤的，但當時其在大多數美聯儲技術官僚處都獲得了認可。

此外，格林斯潘也試圖預先做出警告，2004年2月，他就曾在美國參議院的聽證會上發言稱：「政府支持機構不斷擴張的資產組合是建立在極其薄弱的緩衝資本上的……未來可能會爆發系統性危機。【3】」

2004年6月，在實行了長期低利率後，格林斯潘宣布將利率上調25個基點，漫長的寬鬆政策至此結束。正如格林斯潘對伯南克所說的那樣——貨幣緊縮到底是化解風險還是刺破泡沫，在當下是很難判斷的。

2006年1月31日是格林斯潘在美聯儲任期的最後一天，他的任期本該到2008年，但受聯儲理事任期限制，他選擇提前退休。任期18年，格林斯潘締造了一個權勢滔天的美聯儲，後繼者還能否在岌岌可危的局勢中駕馭好這把「重劍」？

統制美元

2006年，美聯儲的權杖交給了伯南克。此時，危機臨近，但包括伯南克在內的多數聯儲官員對次級危機的風險估計不足。

與沃爾克、格林斯潘兩位「巨人」相比，伯南克有點像個「小人物」。伯南克是一位學者型的官員，自稱兼具新古典主義與新凱恩斯主義的思想。但不論其學術成果，還是其聯儲事務，都可以看出，伯南克是一位徹底的凱恩斯主義者。

伯南克上大學時，尤其是在麻省理工攻讀博士學位期間，美國深陷滯脹危機，薩繆爾森領導的凱恩斯主義式微。斯坦利·費希爾、斯蒂格利茨等經濟學家接過了薩繆爾森的接力棒，提出所謂的新凱恩斯主義。而費希爾正是當時伯南克的博士論文導師，後擔任了麻省理工經濟系主任。麻省理工向全球輸送了行長，而費希爾被稱為「行長之父」。

伯南克從麻省理工畢業後長時間在高校任教，其學術思想可以概況為兩個方面：一是信息不對稱引發的市場失靈；二是金融加速器理論。這兩個領域均為新凱恩斯主義的研究範疇。當然，伯南克長期關注央行的貨幣事務及政策。

2002年，小布什總統提拔伯南克擔任美聯儲理事。這使得這位學者可以直接參與美聯儲的政策制定。不過，正如他自己所言，在擔任理事的最初幾年，伯南克在美聯儲的存在感很低，因為當時的美聯儲有一個說一不二的「美元沙皇」。

伯南克曾和米什金一起撰寫過關於通脹目標制的論文。二人在論文中強調美聯儲應該設置明確的通脹目標，同時與市場進行清楚的溝通，貨幣政策就能夠產生更好的效果。伯南克曾多次與格林斯潘提出對美聯儲明確單一通脹目標制以及提高政策透明度的主張，但是均未改變格林斯潘。

2006年，小布什總統任命伯南克為美聯儲主席。這時，美聯儲、美國以及全世界都坐在了火山口上，只是大多數人並未感知到。很多人想知道，當時的美聯儲主席是怎麼判斷當時的經濟形勢的。

根據伯南克自傳的敘述，他以及美聯儲的理事基本上都意識到房地產過熱，但是幾乎所有人都低估了風險。當然，這裡的所有人可能需要排除聯儲理事蘇珊。蘇珊對風險的感知要強烈的多，她推動市場公開操作委員會特意召開了一場關於風險評估的專題討論會。但是，很可惜的是，多數理事沒能跟上蘇珊的節奏。

作為美聯儲主席，伯南克承認他誤判了形勢。從2004年開始，美聯儲迅速提高聯邦基金利率，債務負擔迅速上升，尤其是住房次級貸款的利息迅速上升。商業銀行為了賺取更高的利息，冒險與次級貸款者簽署變動利率協議，以圖將來利率上升時可以獲取更多利息。美聯儲提高聯邦基金利率，推高了銀行利率，次級貸款者的利息也上升，一些脆弱的貸款者無力償還利息而違約。

2007年，違約的家庭不斷增加，達到數十萬，並威脅到銀行及金融安全，次貸危機爆發了。這時，美聯儲在幹什麼？

聯邦政府的救市行動要快於美聯儲，財長保爾森接管了房地美和房利美。「兩房」收購了大量的次級合同，並將其證券化。但這時，大量違約的次級貸款合同淪為了「毒資產」。「兩房」曾是聯邦政府機構，後來私有化，但與聯邦政府有着千絲萬縷的關係。在美國民眾心中，「兩房」存在政府隱性擔保。為了保住聯邦政府的信用，保爾森選擇接管「兩房」。由於保爾森之前長期在高盛供職，市場指責保爾森的接管行為是在為華爾街服務。小布什政府主張商業銀行終止次貸合同的變動利率，試圖降低違約率。但是，市場根本不買賬。

2007年底，次貸危機開始蔓延到金融系統。11月4日，花旗集團披露準備減記旗下 80億到110億美元與次貸相關的資產。2008年2月11日，美國國際集團（AIG）在向美國證券交易委員會提交的文件中做出預期虧損修正，將與次貸相關的金融衍生品業務的損失規模由此前公布的11億美元修正為48.8億美元，這一損失僅涉及2007年10月和11月。

伯南克領導的美聯儲開始干預，試圖避免爆發金融危機。「從2007年8月到2008年1月這6個月內，美聯儲把聯邦基金利率從5.25%降低到了3%」【4】。2007年前後兩年，聯邦基金利率經歷了「過山車」。

這時，聯邦政府和美聯儲聯合幫助摩根大通救助貝爾斯登。接管「兩房」和救助貝爾斯登給市場製造了強烈的道德風險，市場認為，華爾街出身的保爾森和膽小的伯南克定然會救助金融機構。2008年上半年，市場出現了複雜的情緒。伯南克啟用了美聯儲「最後貸款人」原則給大型金融機構提供貸款，但是陷入困境的金融機構卻對美聯儲的「援助」敬而遠之。這是為什麼？金融機構擔心一旦接受了美聯儲的貸款，意味着向市場釋放危險的信號——淪落到美聯儲救助的地步。但是，金融機構怎麼也沒想到，這是他們活下去的唯一機會。

在這些金融機構中，雷曼兄弟是一個特例。雷曼兄弟是一家大型投資銀行，收購了大量包含次級貸款合同的住房抵押證券。2008年開始，住房貸款違約風險迅速傳遞到了雷曼。雷曼在第二季度虧損28億，向多方尋求收購。美國政府和美聯儲都不希望直接出手救助，試圖逼迫華爾街機構拯救雷曼。到了9月份，美國銀行收購美林，英國巴克萊銀行宣布退出收購，雷曼只能宣布破產，總負債超過6000億美元。

2008年9月15日，星期一，雷曼宣布破產，金融海嘯爆發，全球股市暴跌。當天，為了規避金融風險，各大銀行和金融機構紛紛捂住現金，不願意放貸，市場追逐國庫券。市場陷入流動性危機，導致隔夜拆借利率飆升至6%，遠遠超過當時公開市場委員會預定的2%的利率目標。當天上午晚些時間，紐聯儲臨時向貨幣市場注入700億美元。

這場危機最終引發了全球性金融海嘯。「美國房價從2006年春到2009年春暴跌了 30%多。次級抵押貸款嚴重違約或喪失抵押品贖回權的比例從2005年秋季的6%飆升到了2009年底的30%多。【4】」

接下來的歷史，世人都比較清楚。危機爆發後，美聯儲幹了三件事情：

一是迅速降低聯邦基金利率，實施了前所未有的寬鬆政策。

二是救助大型企業，包括美國國際集團、花旗銀行等金融機構。其中，美國政府（包括美聯儲和財政部）為美國國際集團注資大約1 820億美元。伯南克本人也表示，對這一拯救行動帶來的負面影響感到無奈和憤怒。

三是以公開市場操作的方式收購住房抵押貸款和國債，直接向市場注入大規模的流動性。

2009年，美聯儲宣布收購由房利美、房地美、吉利美擔保的總額高達1.25萬億美元的抵押貸款支持證券。這比收購規模高出了7 500億美元。此後，美聯儲加碼收購住房抵押貸款支持證券。同時，美聯儲還宣布將在未來6個月內收購3 000億美元的國庫券。此後，美聯儲在量化寬鬆中轉而大規模收購國債。

美聯儲的寬鬆政策維持到了2014年，這是美聯儲有史以來最大規模的「放水」。如何評價美聯儲的救市行動？

這是一個難題。量化寬鬆的直接後果是美聯儲資產規模、債務規模以及金融資產泡沫大幅度膨脹，同時貧富差距惡化。更深層次的問題是，美聯儲救市打擊了市場公平規則，阻礙了市場出清，破壞了市場調節機制，實則惡化了危機。

作為「大蕭條迷」，伯南克從學術上完全支持美聯儲的干預行動。為了降低世人的責難，他特意撰寫了一本書為美聯儲的行動辯解。書名就叫《行動的勇氣》，他在書中反覆強調白芝浩的「最後貸款人」原則，以及聯儲法律賦予他的權力。他在演講中強調金融監管的事前作用，認為干預是無奈之舉【4】。

伯南克，是一位謹小慎微的美聯儲主席。

沃爾克，是一位敢於與世界為敵的務實主義官員。在滯脹危機時代，沃爾克頂住了全世界的壓力，他以強硬的作風控制了通脹，幫助美元重新建立了信用。沃爾克建立了美聯儲的獨立性和信用。

格林斯潘，作為「美元沙皇」，也是一個強勢的主。格林斯潘長期執掌美聯儲，但沒有明確貨幣政策目標，同時製造了極大的信息不對稱。這大大提高了美聯儲的權威，將美元的權力擴張到極限，同時也將美聯儲的責任擴大化。格林斯潘，一言一語，市場都豎起耳朵認真聽；反過來，格林斯潘一旦失策，美聯儲可能「萬劫不復」。

不幸的事情發生後，承擔主要責任的格林斯潘和美聯儲遭受了審判級別的責難。作為美聯儲主席，伯南克如履薄冰。這位尚無功績、尚無權威的新主席，除了誰也不得罪，其它什麼都不能做。

這場危機改變了社會思潮——民粹主義崛起，而民粹主義改變了美聯儲。危機爆發後，民眾要求國會審查美聯儲，格林斯潘和伯南克像犯罪嫌疑人一樣在國會上面對種種刁難的問題。同時，美聯儲首次要求召開記者會，伯南克不得不小心翼翼地面對媒體。伯南克承認，他非常討厭這種活動。

這就是美聯儲悖論。作為公共機構，美聯儲必須公開多數信息，公眾有知情權；但是作為市場主體，美聯儲是交易對手，它有權保留多數信息，以遵循市場的博弈規則。

危機爆發之後的三任美聯儲主席，伯南克、耶倫、鮑威爾都有一個共同特點：違背了美聯儲機構的初衷——保持獨立性，遵循專業性。反過來說，他們過度地迎合權力與民粹，將「最後貸款人」淪為「最後的買家」。

伯南克和耶倫試圖改變格林斯潘的「神秘主義」，提高信息的透明度，降低美聯儲與市場的博弈程度。而這麼做的目的可以降低美聯儲來自市場的壓力。2014年，耶倫執掌美聯儲，她終結了寬鬆政策，實施了溫和加息。這種政策維持到2017年。鮑威爾上台後，在短時間內連續提高利率，一度驚嚇到股票市場。當時的美國總統特朗普狂噴鮑威爾，多名前美聯儲主席聯名撰寫公開信以力挺鮑威爾維持美聯儲的獨立性。然而，2019年股災爆發、2020年疫情爆發，美聯儲再次迅速躺平。如果說格林斯潘的貨幣精英主義製造了危機，那麼如今的貨幣民粹主義正在催生一場更大的危機——公地悲劇。危機後「三傑」推動世界經濟走向美聯儲計劃經濟。

年輕時的格林斯潘認為，美聯儲的成立是美國歷史性災害之一。實際上，他將美聯儲打造成一把「重劍」才是真正的歷史性災害。作為貨幣發行的公共機構，美聯儲始終沒能回歸鑄幣的使命和貨幣的本質。1977年《聯邦儲備系統改革法》確定的「雙重使命」（充分就業和穩定物價）始終阻礙着美聯儲干好貨幣事務。弗里德曼的貨幣主義是最自由的法幣，也是最直達本質的央行操守。格林斯潘大包大攬，伯南克沒能推行目標單一制。如今的鮑威爾，將充分就業置於通貨膨脹之前，眼睛盯着收益率曲線控制，玩轉的是當年格林斯潘「人丑換鏡子」剩下的把戲。央行，千萬別想當「奶娘」，更別想當「魔術師」。

如今的世界經濟，正在走向美聯儲計劃經濟；而美聯儲計劃經濟的本質則是貨幣統制經濟——這才是問題所在。

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