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受益「搶裝潮」，2020年扣非淨利潤同比暴增4倍，是最驚艷的一年，2021年原大股東大額套現並讓出了實控人位置。

作者|Los

編輯 |小白
海上風電塔筒法蘭供應商
在「雙碳」的助力下，近兩年風電成為二級市場的「寵兒」，與新能源相關的個股也聞「風」起舞。例如在風電產業鏈中做法蘭的恆潤股份(603985.SH)，近年來股價也是一騎絕塵，2020年上漲3倍，2021年又接着漲了2倍，2021年股價的最高點相比2020年初的股價翻了足足7倍。
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公司吾股排名1433，處在中游。
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01 行業發展仍具潛力
公司成立於2003年，於2017年在上交所上市，最主營的業務是輾制環形法蘭、鍛製法蘭的生產和銷售。
法蘭在管道建設中用於管與管的連接。也就是在兩個需要連接的管道端頭各安裝一個法蘭，中間放上墊片，焊接上或者擰上螺絲固定。
而恆潤股份的法蘭最主要的應用領域是風電塔筒，做其連接件，起支撐和連接作用，是風塔的重要零部件。目前風電項目建設總成本中，塔筒約占陸上風電建設成本的14%，占海上風電項目成本的5%，而法蘭占塔筒成本約20%。
所以，綜合來看法蘭占風電投資成本的比例很低。
2020年，全球新增風電裝機達到93GW，同比增長53%，2020年末全球累計風電裝機容量742.7GW。
根據GWEC的數據，截至2020年無論是累計還是新增裝機容量，中國都已成為全球規模最大的陸上風電市場。
我國海上風電累計裝機2015-2020年複合增長率達38.9%，2020年實現新增裝機容量占全球的50.4%，排名全球第一。
並且，風電機組大型化也推動鍛造零部件尺寸及重量再增大從而刺激新需求，2017年-2020年海陸3噸以上風電鍛件占比從34.3%提升到67.9%。因此，風電法蘭技術迭代勢在必行。
下遊行業未來發展仍具潛力，目前公司已是海上風電塔筒法蘭的重要供應商，是全球較少能製造7MW及以上海上風電塔筒法蘭的企業之一，同時已量產9MW海上風電塔筒法蘭。
從下遊客戶看，公司2020年前五大客戶營收8.3億，占總營收的34.8%。其中天順風能和海力風電是專業風電塔筒廠商，天順風能占比最高，為11.7%，近四年有三年出現在前五大客戶名單里。
（來源：註冊制必須要用的市值風雲APP）
恆潤股份2020年超過6成的營收是來自應用於風電塔筒行業的法蘭業務，創收14.5億，同比增速高達91.2%，幾乎實現翻倍。
主要原因是2020年末陸上風電和2021年海上風電的中央財政補貼政策陸續退出，使得2020年的風電「搶裝潮「來得格外猛。
而2021年上半年，海上風電步入快速發展賽道，海上風電新增裝機同比增長102.5%。但受限於其規模相較陸上還較小，公司風電塔筒行業的營收同比增速僅有14.1%。
到了前三季度，公司營收增速僅有3%，其中第三季度為-14%，漸露頹勢。
（來源：2021年半年報）
雖然公司鍛件產品也在石油天然氣、工程機械、海洋船舶等下游領域有布局，但從營收占比看，均不足5%，可見風電塔筒的法蘭業務對公司總營收起決定性作用。
02 受益「搶裝潮」，2020年是業績最好的一年
2016-2020年，公司總營收從6.3億上升到23.8億，CAGR為30.5%，實現高速增長，2020年營收同比增速伴隨法蘭業務高增更是高達66.6%。
（來源：2021年三季報）
恆潤股份2020年扣非淨利潤達4.6億，比2016-19年的累計值還要高，可以說2020年是公司業績爆表的一年。
而2021年表現就開始有些hold不住了，前三季度歸母淨利潤僅增長9%，其中第三季度同比下降29%，大起大落實在來得太快。
（來源：2021年三季報）
同時，風電塔筒法蘭業務的銷售毛利率普遍較公司綜合毛利率更高，2020年法蘭業務毛利率為37.4%，搶裝帶來的競爭格局非常有利。
（來源：2020年年報）
2021年上半年，風電塔筒法蘭毛利率仍維持在40%，表現較好。
而公司其他業務，也就是鋼材銷售與廢料銷售，近兩年營收占比已接近20%，2020年營收4.7億，但毛利率很低，僅為12.1%。
整體看，公司的盈利水平呈先降後升態勢，2020年綜合毛利率為30%，2021年前三季度為29%。
淨利率與毛利率走勢較為一致，2020年為19.5%。
（來源：2021年三季報）
同行業內，2020年公司毛利率與淨利率均超過行業平均水平。
（來源：註冊制必須要用的市值風雲APP）
同樣受搶裝潮影響，公司內銷占比近年來在逐步擴大，2020年占總營收的65.4%。內銷毛利率2020年為36.3%，較外銷高10個百分點。
公司營業利潤率同樣也是先降後升，2020年為23.1%。
（來源：2021年三季報）
大股東高位套現，濟寧國資20億入主
公司原實控人、創始人承立新，在2021年6月將7%的股權轉讓給了濟寧城投控股集團有限公司，轉讓後承老闆持股29%，這次轉讓套現近4.7億。
（來源：公司公告）
隨後，公司公布了2021年非公開發行預案，濟寧城投以現金的方式認購公司股份約7400萬股，總額為14.7億。
而由於非公開發行稀釋了原始股東的股份，原實控人承老闆持股下降到22.6%，降為第二大股東。
自此公司實控人變為濟寧城投，持有公司股份27.3%，最終實控人為濟寧市人民政府國資委。
公司股東變動目前看並沒有影響業務布局的連貫性，在2021年7月公布的非公開發行募資預案里指出，3.6億繼續為風電業務擴產，11.1億向鍛件產業鏈下游產品新業務延伸。
（來源：公司公告）
從投資項目上看，公司對未來風電的發展仍具信心。5萬噸12MW鍛件項目建設期為18個月，投資回收期約6年，稅後內部收益率為24.1%。
而新業務一個是年產4000套大型風電軸承項目，主要是進行3MW-8MW風電軸承為主的產品研發與試生產。投資回收期在7.5年，內部收益率為14%。
另一個是年產10萬噸的齒輪項目，完成後內部收益率預計達到25.1%，為三個項目最高。
此外，需要指出的是，同樣在半導體炒的火熱的2020年，承老闆通過受讓股權布局了與主營業務無關的集成電路芯片業務。公司以自有資金3.4億的對價受讓江蘇中普金融外包服務有限公司持有的銀牛微電子45.33%的股權。
（來源：公司公告）
2021年半年報顯示，銀牛微電子的淨利潤虧損705萬。
（來源：公司公告）
在換了公司實控人之後，公司決定出售銀牛微電子股權。
2021年10月公司發公告顯示，恆潤股份轉讓持有的銀牛微電子的全部股權，對價4.76億現金，較一年前收購還溢價了1.3億。
（來源：公司公告）
對公司來說，卸掉一個和主業相關性不高的包袱，也算是回歸主業。
此輪募資也帶來了公司資本結構的改善。公司資產負債率2016-20年呈先降後升，2020年末達42.5%。而2021年前三季度降到19.4%，這正是募資的功勞。
（來源：2021年三季報）
從有息負債率來看，走勢與整體負債率基本相同。
公司的利息保障倍數2021年前三個季度回升到26倍。整體看，流動性較好。
（來源：2021年三季報）
現金流長期並不理想
公司近年來存貨周轉天數、應收賬款周轉天數都在下降，表現較好。
（來源：2020年年報）
2016-2020年，公司總共產生了4.4億經營現金流，支出3.2億資本開支，最終自由現金流淨流入1.2億，2020年有明顯的改善。
（來源：2020年年報）
整體看，公司淨現比與收現比表現不佳。收現比近5年一路下滑，始終在1以下，2020年僅為0.6，回款情況不理想。
淨現比2018年到歷史低位，僅為0.31，後不斷回升，2021年前三季度顯示，也僅為0.61，公司盈利質量一般。
（來源：2021年三季報）
雖然從自由現金流反映的回報股東能力較差，但公司分紅卻可圈可點，2019年更是達到歸母淨利潤的50%。
但2020年歸母淨利潤表現較好的前提下，公司分紅比反而有所降低，為26.3%。
整體看，從2016年至2020年，公司歸母淨利潤總計8.6億，累計分紅2.1億，分紅占比24.2%。
（來源：2020年報）
恆潤股份主營業務為風電塔筒法蘭，在風電投資高峰期也迎來了自己的高光時刻。
公司原實控人趁業績大好轉讓部分股權，完成高位套現，濟寧國資成為控股股東，目前來看並沒影響到公司主業的連續性。公司融資加碼風電業務，未來能否兌現預期，還是要看風電投資「大環境」。
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