作者|春曉
4月29日，是五一假期前的最後一個交易日，大多數上市公司已經向投資者們交出了2021年的成績單。不過，也有少部分患有拖延症的上市公司，偏偏等到收盤後才交卷，將股價的漲跌推至節後。而以風雲君的經驗來看，藏着掖着到最後才發布年報的公司，業績往往都不咋地。果不其然，2021年，睿智醫藥的歸母淨利潤為-4.02億，迎來上市以來的首虧。睿智醫藥的首虧因何而起？上市公司又有着怎樣的前世今生呢？
24億蛇吞象併購，完美避開借殼上市規定？1 王老闆13億賣殼離場，二股東上位拿下實控權睿智醫藥的前世是量子高科，2010年登陸創業板，當時主營低聚果糖等益生元產品。
可能是主業沒有啥競爭力，七年過去，量子高科的營收仍在3億左右徘徊，淨利潤也不過個千把萬。
2016年3月，量子高科的原實控人王叢威王老闆，決定套現離場，賣殼走人。
王老闆將其持有的上市公司24.09%股權，作價13.45億，分別轉讓給杭州磁晅、上海亘知、曾憲經。
其中，曾憲經作為上市公司一直以來的二股東，以2.68億買下了5.09%股權後，合計持有上市公司24.09%股權，由二股東一躍成為了實控人。
手握「奉旨乞討」牌照的曾老闆，很快就和惠欣家族看對了眼兒。
2 我有殼，你有標的？24億併購帶來16億商譽，完美繞開規章限制，借殼上市2017年6月，一則重大資產重組預案，拉開了這次併購的序幕。
咱們直接上結果，上市公司最終在2018年6月，以21.44億的價格（現金對價9.04億，股份對價12.41億），將惠欣家族控制的上海睿智化學研究有限公司（簡稱「睿智化學」）90%的股權裝入體內，同時帶來商譽16.17億。
2020年10月，上市公司繼續以2.38億現金收購剩餘10%股權，睿智化學也成為了其全資子公司。
而併購標的睿智化學，無論是總資產、淨資產還是營收，體量都是上市公司的三倍，是一場妥妥的「蛇吞象」併購。
併購之後，上市公司的業務構成也180度大轉彎，睿智醫藥的CRO業務成為了主要業務，原有益生元業務僅貢獻營收的20%。
2018年6月，上市公司的證券簡稱也由量子高科變為量子生物。
有意思的是，這樁怎麼看都是借殼上市的併購，最終卻完美繞開了所有規定。
最關鍵的一點，併購之後，實控人沒有發生變化，竅門在於併購近一半對價用的都是現金。
其次，為了看上去不像要故意繞開借殼上市，惠欣家族沒有直接把睿智化學全部股權直接賣給上市公司，而是中間過了一手。
2017年5月，惠欣家族先將睿智化學35%的股權，以8億的價格出售給Mega Star、張天星和曾憲經，剩餘65%股權仍屬於惠欣家族。然後，上市公司再從以上各方手裡收購。
有意思的是，Mega Star的唯一股東WOO Swee Lian（胡瑞連，馬來西亞籍）是2017年上市公司第一大客戶完美(中國)有限公司（簡稱「完美中國」）的董事兼股東。
要知道，2013年後（至2019年10月前）創業板明令禁止借殼上市，所以，要想做成這樁買賣，無論如何都要避開借殼上市的規定。
曾憲經和惠欣家族，一個有殼一個有標的，可以說是一拍即合，各取所需。
16億商譽爆雷4億，減值跡象早已顯現
1 未完成業績承諾，減值跡象早已顯現併購之初，惠欣家族及曾老闆都有業績承諾：2017年至2019年，睿智化學將累計實現扣非淨利潤不低於5億元，2020年則不低於2.39億。
2017年、2018年，睿智化學以105%和107%的完成率，還算順利地完成了前兩年的業績承諾。
不過，2019年之後，睿智化學的業績便一年不如一年。
2019年，睿智化學的扣非淨利潤為1.71億，完成率為85.36%，未完成當年的業績承諾。不過，根據約定，2017年至2019年三年的累計完成率高於97%，便無需進行業績補償。
睿智化學三年累計完成率為98.2%，有驚無險地貼線完成任務。而當年，上市公司未對其計提商譽減值。
當年，睿智化學僅實現扣非淨利潤1.65億，完成率僅為68.93%。這次，惠欣家族和曾老闆只好按約定共向上市公司補償現金7,469萬元。
2020年，上市公司對睿智化學計提4,200萬元商譽減值。
2 商譽再度爆雷，減值的原因竟然是漲薪？畢竟，4,200萬減值對於16.17億商譽來說，也只是灑灑水。
2022年，上市公司對睿智化學的商譽計提3.68億減值，正式拉開了商譽爆雷的序幕。
根上市公司的回覆，2021年，睿智化學的淨利潤僅為1,870萬元，同比下降了98%，幾乎不掙錢。
更神奇的是，撐起這麼點利潤的營收居然高達13.55億，淨利率僅為1.38%。
有意思的是，2021年年報中卻披露，睿智化學的淨利潤為1.43億，前後數據相差懸殊，不知道是上市公司披露有誤，還是其他什麼原因。
深交所也要求上市公司說明，睿智化學承諾期剛過業績就大幅下滑的原因，前期是否虛增收入、首次出現商譽減值跡象的時點等。
搞笑的是，2021年睿智化學淨利潤大幅下滑的原因，竟然是漲薪和招聘！
公司稱，睿智化學對員工漲薪的同時，還新招聘了200多號員工。當年，睿智化學單是職工薪酬，就比上年多了約1.5個億。
寫到這，每天風裡來雨里去搬磚撿煙頭的風雲君，不禁想問公司還招人嗎？
另外，研發投入增加、江蘇啟東生物藥商業化生產項目收益未達預期等原因，也在拉胯的業績上火上澆油。
具體來看，自2021年第二季度起，二、三、四季度睿智化學的淨利潤，都較去年同期下滑了90%左右。
這麼看來，是否在2021年中報，上市公司就應該對睿智化學計提商譽減值了呢？
說是這麼說的，不過，上市公司卻天（裝）真（傻）地相信，下半年會好的。於是，又拖延了大半年之後，才決定計提商譽減值。
除此之外，深交所還問詢上市公司2020年商譽減值計提是否充分。用腳底板想公司當然不會承認。
目前，睿智化學的16.17億商譽已爆雷4.1億，賬面尚有商譽12.07億。
美股退市回國割韭菜？第一大客戶是關聯方而在研究的過程中，風雲君發現，睿智化學的成長史也很有意思。
2002年，肖文娟、惠永正夫妻二人成立睿智化學。其中，惠永正畢業於北京大學化學系，1962年，任職於中科院上海有機化學研究所。風雲君之所以一直稱其惠欣家族，是因為惠欣是二人的兒子，美國籍，但履歷平平。
2010年10月，惠欣家族控制的尚華醫藥在紐交所上市，不過，上市之後，尚華醫藥的股價就一路走低。三年後，惠欣家族對尚華醫藥私有化後，從美股退市。
從美股退市後，2014年至2016年，惠欣家族開始對睿智化學進行整合。之後的情節也正如老鐵們所知：惠欣家族與曾老闆接上了頭，巧妙繞開創業板不能借殼的規定，將睿智化學裝入上市公司。
還有一點需要注意的是，睿智化學的第一大客戶始終是惠欣家族控制的企業。
換句話說，這幾年如果沒有關聯方的幫襯，睿智化學的業績承諾就更難完成了吧？
所以這個業績里到底有沒有水份，想必各位也是會心一笑吧？
從睿智化學拉胯的業績來看，惠欣家族就是從美股回歸A股來割韭菜的。
現金流告急，財報被非標，巧用棄權票，15億出售益生元業務解圍？1 現金流告急，喜提非標財報自2018年併購之後，上市公司肩上的償債壓力便愈加沉重。
自2019年起，上市公司的貨幣資金（包括交易性金融資產）就已經無法覆蓋短期有息負債。同時，賬面常年有6-7億的長期借款。
截至2021年底，睿智醫藥短期有息負債達6.31億，貨幣資金僅3.59億，另外，還有6.92億長期借款。
2021年年報，睿智醫藥更是因此被安永出具了帶持續經營重大不確定性段落的無保留意見，這也是公司上市12年以來的首份非標財報。
為了緩解償債壓力，上市公司也做過一些努力，不過最終都泡了湯。2018年10月，上市公司曾擬定增17.48億用於益生元和CRO等業務的建設和擴產，2019年10月，上市公司終止定增。
2020年8月，公司公告擬在港股主板上市，半年後，2021年1月，上市公司決定終止此次港股IPO。兩次募資紛紛告吹，上市公司於是想到了變賣上市時的原有主業——益生元業務。
2 巧用棄權票，出售益生元業務2022年3月31日，上市公司公告擬出售益生元業務所在主體量子高科(廣東)生物有限公司（簡稱「廣東量子高科」）。
併購之初，曾老闆承諾在60個月內不對出售益生元業務投贊成票。這如今剛過三年，益生元業務就要出售，難道是曾老闆違背承諾了嗎？
有意思的是，曾老闆既沒有違背承諾，益生元業務還是要出售。請老鐵們請看清楚這個發財小竅門：當初曾老闆只是承諾不投贊成票，可沒說不能棄權啊！
公司管理層提出這議案時，曾憲經未擔任公司董事，兄弟曾憲維身為董事會成員投出棄權票，最終董事會以6票贊成、1票棄權通過這項議案，之後的臨時股東大會也審議通過。
即使深交所問詢曾式兄弟，是否在交易策劃中發揮重要作用，以及交易是否會違反當初的承諾，人家曾氏兄弟照樣紅光滿天的一口否認，志得意滿，你又能拿人家怎麼樣呢？
3 益生元業務質地尚可，剝離前後兩套說辭實際上，原有益生元業務雖說營收規模不大，但是毛利率也接近50%，雖不能讓公司大富大貴，但也不至於剝離。
2020年，益生元業務貢獻營收2.69億，占總營收的18.15%。
對此，深交所也要求上市公司說明剝離益生元業務的必要性，而公司的解釋可以說是啪啪打臉。
益生元業務和CRO等業務缺少協同性，公司無法專心發展CRO等業務，甚至還順勢甩鍋，認為CRO業務發展不如同行，就是因為益生元業務占用着資源。
看到這，風雲君都忍不住要為上市公司這位甩鍋小能手鼓掌了。
要知道，併購之初，上市公司可是拍着胸脯、唾沫星子橫飛承認原有業務與CRO等業務具有協同性，並保證兩項業務不會出現資源競爭，更不會影響彼此發展。
如今三年過去，上市公司又是完全相反的一套說辭，如果上市公司有臉……
4 15億高價賣出，連評估都省了？更加令人咂舌的是，淨資產不到2億的廣東量子高科，竟然能賣出2.37億美元（折合人民幣約15億）的高價！還都是現金！
此次交易的買方Tate&Lyle Investments Limited（簡稱「泰萊公司」），是英國倫敦證券交易所上市公司Tate & Lyle PLC的全資子公司，主營投資控股。
更有意思的是，這次交易連評估機構都沒請！而是雙方溝通達成一致後，就這麼敲定啦？！
這樁買賣如果成了，交割之前廣東量子高科也未再發生大額債務，上市公司或將因此淨賺10億淨利潤，2022年的業績想必會非常好看。
除此之外，2022年3月，上市公司還打算出售凱惠藥業（上海）有限公司和量子高科（江門）健康科技有限公司100%股權，合計售價將達3.49億。
回購不及預期，大股東紛紛減持，董事長頻頻換人1 回購不及預期，大股東減持套現到違規？2020年9月以來，睿智醫藥的股價一度下滑超50%，可能是為了挽救一下股價，2021年1月28日，上市公司稱在未來1年內，將以0.5億-1億自有資金用於回購。
尷尬的是，一年過後，公司回購總金額才2,550萬元，僅僅是回購下限的一半。
對此，作為甩鍋小能手的公司，又嫻熟地將鍋甩給了項目投入資金較多、外部融資不及預期等。
搞笑的是，一面是回購不及預期，另一面大股東卻大筆減持套現？還減持到違規！2021年7月20日，由曾老闆控制的雲南八本健康產業有限公司將385萬股股票（占總股本的0.77%）賣給了CEO華風茂，套現5,885.71萬元。
7月21日，惠欣家族通過上海睿昀、上海睿釗，將610萬股股票（占總股本的1.22%）繼續賣給CEO華風茂，套現9,270萬元。
2022年1月14日，惠欣家族繼續減持506.76萬股，套現7,668萬元，由於實際減持數超過減持計劃7.76萬股，惠欣家族還因此收到了監管函。風雲君來簡單算筆賬：惠欣家族先將睿智化學35%股權出售給Mega Star等各方套現8億，再將65%股權賣給上市公司套現7.3億，再加上減持的1.69億，惠欣家族已累計套現近17億。
2022年3月4日，上市公司公告惠欣家族將繼續減持不超過998萬股，占總股本的2%，目前惠欣家族合計持股8.18%。
2 董事長頻頻換人大股東紛紛減持的同時，上市公司的董事長也如走馬燈一般，換了好幾輪。
自2015年曾老闆接手上市公司以來，上市公司換了4任董事長。
有意思的是，上文提到過的馬來西亞籍選手WOO Swee Lian還曾短暫地擔任董事長。
不過，WOO Swee Lian剛上任2個月，2021年3月，就因涉嫌職務侵占被公安機關刑事拘留。雖然，WOO Swee Lian很快取得了取保候審，但2021年11月，WOO Swee Lian還是辭去了董事長一職。
可悲的是，似乎沒有人在意公司經營得如何，只顧着為各自的利益奔走。免責聲明：本報告（文章）是基於上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據其法定義務公開披露的信息（包括但不限於臨時公告、定期報告和官方互動平台等）為核心依據的獨立第三方研究；市值風雲力求報告（文章）所載內容及觀點客觀公正，但不保證其準確性、完整性、及時性等；本報告（文章）中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，市值風雲不對因使用本報告所採取的任何行動承擔任何責任。
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