鑽石舞台

2005年5月人民銀行推出短期融資券，是中國信用債券市場發展中具有里程碑意義的關鍵一步。隨後，銀行間市場交易商協會（以下簡稱「交易商協會」）在2008年和2010年相繼推出中期票據和超短期融資券，引領債務融資工具市場蓬勃發展。不負眾望，歷經十五年的發展壯大，債務融資工具已成為我國信用債券市場主力軍。作為非金融企業直接融資主渠道，債務融資工具在引導資源優化配置、落實國家戰略部署、助力實體經濟實現高質量發展方面做出了突出貢獻，成為債券市場深化改革和擴大開放的重要施力點。

十五年來，債務融資工具在服務實體經濟中不斷發展壯大

債務融資工具源於實體經濟的需求並服務於實體經濟。自其創設十五年來，我國經濟總量穩步增長，對於債務融資的需求隨之上升並趨向常態化、多樣化，推動債務融資工具規模持續擴大、機制逐步完善。債務融資工具市場的發展反過來進一步提升其服務實體經濟的能力。

優化社會融資結構，提升債券市場服務實體經濟效能

債務融資工具的融資功能得到充分發揮，緩解企業「融資難」問題。為實體經濟提供的資金規模是金融服務實體經濟能力最直接的衡量指標，債務融資工具為實體經濟籌措的資金規模持續增長。2021年債務融資工具發行量9.26萬億元，較2007年的3349億元增長27倍，年複合增速26.8%。同時，現券交易量從2007年的1.17萬億元增至23.92萬億元，市場活躍度顯著增加。截至2021年末，債務融資工具託管餘額14萬億元，為2007年末的43.8倍。

融資成本具有比較優勢，融資效率得到顯著提高，緩解企業「融資貴」問題。從融資成本上來看，貸款利率與債務融資工具發行利率的利差僅在2013年錢荒和2017年金融體系去槓桿的特殊時期為負，大多數時間債券融資成本優勢突出。融資成本優勢進而引導了社會融資結構的優化，2021年債券融資在社會融資規模中占比10.5%，較2007年提升6.7個百分點。債券融資在社會融資中的占比從2007年至2016年保持增長趨勢，2016年占比增至16.9%。2017年金融去槓桿導致債券融資規模驟減，後續恢復穩定在10%以上。

構建新發展格局，助力經濟結構優化調整

債務融資工具作為企業籌措資金的重要渠道，在推動國家重大戰略部署落地、引導資金投向重點支持行業領域中一直是先行者。

債務融資工具的發展立足於服務國家宏觀調控和經濟政策。債務融資工具餘額占GDP比重從2007年的1.2%增長至2021年的12.2%。資源配置上貫徹落實國家區域發展重大戰略，2021年支持京津冀、長江經濟帶、粵港澳地區企業發行債務融資工具6020億元、40271億元和10167億元，占總發行量比重61%。良好的市場經濟環境與活躍的直接融資市場形成共振，助推經濟實現飛躍式發展。債務融資工具市場同時也是國家宏觀調控機制的重要組成部分，隨着市場活躍度顯著提高，定價機制日趨完善，對貨幣政策和財政政策的協同傳導效力也持續增強，已成為宏觀政策傳導的重要渠道。

產品結構日益豐富，產品創新與時俱進，精準、靈活地服務實體經濟結構調整。債務融資工具在實踐中形成了完善的產品譜系，通過長短期限品種、公開和非公開的發行方式、基礎產品和衍生品等多種方式靈活組合，有針對性地滿足發行人的融資需求。同時，交易商協會持續推出專項創新產品，助力經濟實現高質量發展。截至2021年，綠色債務融資工具、藍色債券、碳中和債券、可持續發展債券、可持續發展掛鈎債券累計發行5092.7億元，助力企業綠色轉型升級，實現低能耗高質量的綠色發展；扶貧票據、保障房、鄉村振興、革命老區債券累計發行4544.5億元，鞏固脫貧攻堅成果，保障基礎民生，實現全方位、跨區域協調發展；創投、雙創、高成長債務融資工具累計發行585.9億元，助力科技創新行業技術突破，實現關鍵領域創新發展；通過創設信用風險緩釋憑證（CRMW）累計支持債券發行規模1739億元，改善小微、民營企業直接融資環境，促進民營經濟發展微循環。

完善市場機制建設，構建全方位、多層次、寬領域的直接融資體系

債務融資工具市場參與主體快速擴容，2021年市場參與主體達9080家。發行主體更加多元，數量從2007年309家①增至2021年5212家，範圍涵蓋國有企業、民營企業、公眾企業、外資企業等，市場的普惠性和包容性都大幅提升。投資主體層次愈發豐富，結構多元化、分散化趨勢明顯，債券持有人從銀行自營資金一家獨大到理財、基金、券商、保險百家爭鳴。2021年末債務融資工具持倉占比較大的主體有非法人類產品67.3%、銀行19.3%、證券公司4.2%、政策性銀行2.2%②，投資結構較2007年銀行資金占比超過80%發生顯著變化。

債務融資工具市場制度建設持續深化。通過優化註冊發行機制、統一信息披露要求、推進創新註冊發行模式，加強市場透明度的同時提升註冊發行便利，加大實體經濟金融服務支持力度。通過優化信用風險緩釋工具運行機制，充分發揮信用衍生產品分散共擔信用風險的作用，激發市場活力，促進金融衍生品更好地服務實體經濟。通過優化存續期管理制度、完善投資人保護機制、加快建立違約債券處置機制，持續提升市場規範化水平，防範債券市場尾部風險。

新形勢下，債務融資工具助力實體經濟實現高質量發展

2022年以來，國際環境日趨複雜嚴峻、國內疫情突髮帶來超預期衝擊，經濟下行壓力進一步加大。銀行間市場勇於擔當，助力穩增長、調結構、防風險、補短板，在新形勢下持續促進經濟實現高質量發展。

着力「穩增長」，持續為企業提供金融活水

銀行間市場協同配合穩增長政策發力，助力企業融資規模穩步提升。2022年上半年，債務融資工具共發行4.7萬億元，同比上升6%，淨融資規模約1.1萬億元，同比增長約5000億元。一方面，政府主導的基建投資是穩增長的關鍵抓手。上半年，銀行間市場累計支持水利工程建設運營企業發行債務融資工具151.5億元，支持交通運輸行業、能源企業和農林牧漁企業融資達16264.8億元，積極支持基礎設施建設和重大項目融資，發揮基建對於製造業投資、工業生產、消費和進出口的帶動作用。另一方面，銀行間市場也為促進房地產行業健康發展提供重要支持。2021年四季度以來，在房地產行業下行壓力較大的情況下，銀行間市場積極配合監管部門穩定市場信心，保持房企債券融資渠道通暢，積極滿足房企合理融資需求。2022年上半年，房企發行債務融資工具1641億元，占房企全市場發債規模的56%。淨融資501億元，同比增長66%。

推動「調結構」，貫徹落實國家戰略部署

債務融資工具通過市場化方式引導資源配置，推動銀行間市場持續優化，形成與高質量發展要求相協調的券種結構、區域結構、行業結構。

一是持續推動綠色債券市場建設。通過開發專項產品，有效激發企業藉助金融產品促進綠色發展的動力。2022年上半年，綠色債務融資工具發行1721億元，同比增長49%。在普通綠色債務融資工具的基礎上，交易商協會創新推出碳中和債，專項用於清潔能源、綠色交通等具有碳減排效益的項目，使資金精準直達低碳領域。另外，還推出可持續發展掛鈎債券作為綠色債券的重要補充，聚焦傳統行業轉型過程中的資金缺口問題。

二是助力企業科技創新發展。近期，交易商協會在總結科技創新主題高成長型企業債務融資工具、雙創專項債務融資工具和創投企業債務融資工具等三大既有科創概念融資產品的實踐經驗基礎上，升級推出科創票據，進一步拓寬科技創新融資渠道，精準引導募集資金向科技創新領域集聚。科創票據自2022年5月下旬推出以來，截至2022年6月底，已成功發行33隻，規模合計265億元。

立足「防風險」，審慎防範化解金融風險

一方面，債務融資工具作為直接融資的重要方式之一，相比間接融資而言，具有信息披露透明及債權債務明確等特點，在融資過程中可較好實現發行與投資雙方風險與利益的共享，分散金融機構在債券投資過程中面臨的信用風險。另一方面，交易商協會致力於維護市場良好秩序，降低債務市場風險。一是進一步完善業務規則體系，於2022年5月密集發布了四項制度，將債券置換和同意徵集機制引入銀行間市場，優化違約及風險處置機制，明確自律管理措施的實施標準和工作程序；二是持續加強對虛假交易、內幕交易、操縱市場等干擾市場價格形成、損害投資人合法權益的違規行為甄別與查處力度，不斷加強二級市場行為規範。

堅持「補短板」，破解民營小微融資難題

民營小微企業是國民經濟的重要力量，也是受疫情衝擊最直接、最嚴重的部分。銀行間市場持續釋放支持民營小微企業融資的積極信號。一是通過債券融資支持工具為民企發債保駕護航。在2022年更趨複雜和嚴峻的宏觀環境下，投資者對於民企債券更加審慎。交易商協會在原有信用風險緩釋工具的基礎上，組織中債增進發布「中債民企債券融資支持工具」，持續強化對民企融資的支撐。2022年上半年，支持民營企業在銀行間市場成功發行債務融資工具共計1751億元，淨融資470億元，大幅超過民企在全市場的淨融資。二是在已有會費減免措施的基礎上，於2022年當年，免除民營企業發行人會員全年會費。三是持續推動資產證券化產品發展，助力解決小微企業融資難題。2022年上半年資產支持票據發行2654億元，資產支持商業票據自2020年6月推出以來累計發行2854億元，支持小微企業超3000家。

展望未來，提升債務融資工具服務實體經濟質效

「一切過往，皆為序章」，立足於既往的成績與經驗，債務融資工具市場的建設將大有可為。

擴規模、促流動，釋放債務融資工具發展空間

規模方面，我國債券市場規模已位居世界第二，僅次於美國。截至2021年末，我國債券占GDP的比重為125%，低於日本271%、英國226%、美國214%的水平。截至2021年末，我國債務融資工具占債券總量的比重為10.5%③，低於國債17.7%、金融債23.4%、地方政府債23.2%的水平。可以看出，當前我國債務融資工具規模還存在較為充足的發展空間，未來這一空間將穩步釋放，持續助推直接融資市場的繁榮發展，為實體經濟注入活水。

流動性方面，我國不同類型債券之間流動性差異較大。從2021年的換手率④數據來看，國債、金融債、同業存單、短期融資券（含超短期融資券）換手率較高，分別為187%、328%、345%、433%；公司債、企業債、中期票據、定向工具、資產支持票據換手率較低，分別為7%、57%、143%、129%、45%。可以看出，債務融資工具中短期融資券（含超短期融資券）的流動性較好，而中期票據等中長期工具的流動性仍有提升空間。未來應着力提升中長期工具的流動性，提高投資者配置中長期產品的積極性，為實體經濟的長期和持續發展提供資金支持。

推動信用衍生品發展，改善企業融資環境

近年來我國信用風險緩釋工具品種不斷豐富，但整體規模仍然較小，覆蓋標的範圍仍然較窄，對信用風險的對沖作用相對有限。截至2021年末，我國信用風險緩釋工具（CRM⑤）存量規模為422.42億元，相比債務融資工具近14萬億元的存量規模，仍有很大發展空間。未來應通過豐富市場參與主體、簡化產品創設流程、完善市場配套制度等一系列舉措，在嚴控金融風險的基礎上，合理發展信用風險緩釋工具，滿足投資者主動管控信用風險的需求，吸引更多資金通過債務融資工具進入實體經濟。

貫徹新發展理念，催生債務融資工具發展新動能

一是以創新為驅動，提高服務實體經濟的靈活性和精準性。一方面促進債務融資工具和信用風險緩釋工具自身創新，不斷豐富品種並優化設計，拓寬企業債務融資渠道。另一方面通過創投、雙創、高成長債務融資工具以及科創票據等，加大對科技創新企業融資的支持力度，助力關鍵領域核心技術攻關。

二是以協調為要求，在「穩增長」的同時重視「調結構」和「補短板」。加強債務融資工具與國家產業政策的協調配合，向扶貧、民生保障、鄉村振興等領域傾斜資源，促進債務融資工具各品種、實體經濟各行業、社會經濟各區域協調發展。

三是以綠色為特點，助力實體經濟綠色轉型與發展。重點關注綠色債務融資工具存續期信息披露質量，量化環境效益測算，從信息披露及時程度、信息披露質量、環保效益是否顯著等維度，對發行人進行綜合評定分級，引導資金流向綠色資金使用效率較高的企業。

四是以開放為引領，統籌利用好國內國際兩個市場、兩種資源。截至2021年末，國債、政策性銀行債、公司信用類債券分別占債券總量的17.7%、15.7%、21.6%，分別占境外投資者持有債券量的61.7%、27.3%、3.2%。可以看出，境外投資者增持公司信用類債券還有很大空間。未來應繼續簡化境外投資者入市流程，推動信用評級體系與全球標準接軌，吸引境外投資者加大對債務融資工具的配置。

五是以共享為目標，助力中小企業高質量成長發展。加大普惠金融服務力度，重點支持「專精特新」等中小企業融資，完善中小企業債務融資工具增信機制，發展高收益債務融資工具市場，給中小企業更加寬鬆的彈性定價空間，吸引風險承受能力較強的資金進入。

加強制度建設，推進債務融資工具規範發展

一是堅持市場化、註冊制理念，優化信息披露流程。完善發行人分層分類管理機制，並結合分層分類機制安排，針對不同發行人、不同融資產品、不同經濟行業，提出個性化的信息披露要求，構建差異化的信息披露體系。

二是加強投資者教育，完善投資者保護制度。增強投資者的風險防範和權利義務意識，提高其參與債務融資市場的能力和效率。充分發揮受託管理人和債券持有人會議制度在債券違約處置中的核心作用，推動制度與司法實踐接軌。

三是壓實主體責任，加大違規違法懲處力度。嚴格落實信息披露要求，壓實發行人和中介機構主體責任，營造重視信用風險管理的市場生態。加強監管和統一執法，嚴查欺詐發行、虛假信披等行為，堅決打擊惡性逃廢債。

① 根據2007年債券發行明細整理。

② Wind-債券專題-市場概況-債券託管(上清所)-主要券種投資人結構整理。

③ 2021年末債務融資工具存量139988億元，為交易商協會發布數據；2021年末債券市場託管餘額133.5萬億元，為中國人民銀行發布數據。

④ Wind-債券專題-二級市場-債券成交統計(按債券類型)導出不同券種年度成交量，Wind-債券專題-市場概況-存量統計(按債券類型)導出不同券種餘額，按公式「換手率=年度成交量*2/（年初餘額+年末餘額）」計算得出換手率。

⑤ 包括信用風險緩釋憑證（CRMW）、信用聯結票據（CLN）、信用風險緩釋合約（CRMA）、信用違約互換（CDS）。