鑽石舞台

文丨明明 李晗 祖國鵬 徐燁烽

▍我國國企改革不斷推進，煤電聯營續寫「佳話」。

國有企業在我國經濟發展中起到不可替代的作用，且隨着市場不斷發展，國企改革也在不斷的推進。2017年，神華和國電「強強聯手」合併重組成立了國家能源集團，一方面續寫了煤電聯營的「佳話」，另一方面也預示着國企改革的加速推進。省級層面，山西走在國企改革前列，始終在穩步推行省屬煤企改革，從最開始的煤企「小而散」格局到逐步確立「5+2」的七大煤企共存的發展格局，此後在2020年又進行了一次大煤改，煤企格局煥然一新。

▍我國電力行業需求支撐明顯，綠色化轉型正在進行。

我國快速的經濟發展為電力行業提供較強的需求支持，而經濟結構的轉型帶動用電結構向一、三產業轉移，但第二產業仍是用電需求的基礎。從發電的角度看，隨着清潔能源的大力發展，火力發電占比逐年下降，而以風電、光電為主的綠色發電方式占比上升。從裝機的角度看，我國發電裝機總量持續增長，新能源發電裝機速度明顯高於火電裝機速度，電力結構綠色化轉型成效顯著。煤、電在我國經濟發展的重要性不言而喻，煤電間的矛盾將會制約我國經濟發展，因此合理化解煤電矛盾的重要性凸顯，煤電聯營有其存在價值。

▍山西省信用債市場有所恢復，城投債發行占比上升。

由於個別煤企信用事件極大的衝擊了煤炭行業， 以煤為主的山西省信用債市場受較大影響，2021年全年發行同比下降31.11%。隨着煤炭行業情緒的恢復，山西省信用債市場行情也開始回暖。截至2022年10月14日，山西省信用債市場發行達1800.80億元，較2021年同期增長22.93%。另一方面，由於2021年煤企發債難度的加大，山西省亦出現煤企債與城投債「此消彼長」的現象。

▍山西省存量債券市場國企「濃度」極高。

截至2022年10月14日，山西省存量信用債共526隻，餘額合計5211.69億元。其中存量產業債共409隻，餘額合計4202.07億元，占比為80.63%；存量城投債共117隻，餘額合計1009.62億元。國有企業存續債券占比高達99.52%，國企「濃度」極高，從而存量債券資質較高。山西省內存量信用債市場以中短期為主，集中在1-3年，收益率主要集中在3%-6%。存量產業債主要以煤炭債為主，煤炭債存量餘額合計3047.29億元，餘額占比高達72.52%。

▍山西省重點國企價值脫穎而出。

今年以來，城投和煤炭成為債券市場的熱點，受投資者的追捧，兩者較強的地方政府相關性是其配置價值高漲的原因之一。山西省煤炭資源豐富，因此將煤炭作為其支柱性產業，在山西特色的信用債市場中，煤炭債某種程度上起到了「城投債」的作用。短時間內，山西省「與煤共舞」的發展路線不會改變，因此省內重點煤企及其產業鏈相關的省屬電企等企業投資價值脫穎而出。

▍風險因素：

政策出現超預期變化；煤炭價格超預期波動；區域輿情加劇等。