鑽石舞台

10月美國CPI同比7.7%，預期8%；核心CPI同比6.3%，預期6.5%。季調CPI環比0.4%，預期0.6%；季調核心CPI環比0.3%，預期0.5%。

在10月美國通脹數據回落的背後，有兩個「細節」值得關注，一則體現為健康保險數據的調整，二則體現為租金漲價的韌性。前者是本月核心通脹減速的重要拖累項，後者是支撐後續通脹韌性的根源。接下來，我們詳細論述。

為何10月美國CPI通脹同環比超預期放緩？

一是高基數效應。去年Q4至今年Q2，CPI環比依次為0.5%、1%、1%，這意味着，從當下到明年二季度，CPI均面臨較高的基數壓力。

二是耐用品價格明顯下跌，比如二手車、家具、家用設備、珠寶手錶等，利率上行以及家庭消費結構再平衡對商品尤其是耐用品消費的影響或在持續顯現。單二手車價格就環比下降了0.9%，拖累CPI下降約0.1個百分點。

三是健康保險帶動醫療服務價格轉跌。醫療服務價格由上漲1%轉為下跌0.6%，對CPI的影響由拉動0.07個百分點轉為拖累0.04個百分點。主要原因在於BLS將醫療保險D計入了健康保險，相當於減少了居民的處方藥物和相關保險支出，會拉低醫療通脹。目前還不確定此次調整的影響會持續多久，但本質上，這只是技術性因素，對通脹韌性的判斷影響不大。

從CPI租金細節看美國通脹的韌性

10月租金環比上漲0.7%，仍維持高位。最近半年，CPI租金與市場租金指數同比持續背離，前者今年以來持續上行，而後者在今年1季度已經見頂，若以後者作為同步觀察指標，會出現明顯誤判。兩者背離的原因在於：

一是涵蓋的租金明顯不同，這是兩者走勢差異最主要的來源。多數市場租金指數僅反映新簽約租金的變化，也因此與房價走勢更加一致；而CPI租金不僅既包括新簽約租金，還包括持續租金，後者粘性更強。在BLS房屋調查的樣本中，新租金的占比大約只有13~25%，而持續租金占比約75%~87%。

二是租金變化的計算方法差異。CPI租金單月變化率的計算是先算6個月變化率，再開6次方根算單月變化，故其變化更為緩慢。而市場租金則不同，多數市場租金指數是直接計算單月的變化率，對租房市場變動的反映更快。

上述因素影響下，CPI租金變動明顯滯後於市場租金指數，據估計，市場租金指數大約領先CPI租金4個季度，可作為CPI租金的前瞻指標。市場租金指數同比大多在今年1季度末見頂，對應CPI租金大約是明年1季度末見頂。這一微觀上的線索，與宏觀層面的勞動力市場對通脹的指引一致，我們在《美國通脹何時才算看到「勝利曙光」？》有過闡述。

美國通脹回落方向確定，但幅度未必很快

基於租金細節，核心通脹漲價韌性至少會持續到明年1季度，所以即便是在高基數下，通脹回落速度可能也不會很快。預計美國CPI同比和核心CPI同比的中樞在明年1季度分別回到6.3%、5.5%左右，在明年2季度回到4%、4.4%左右，明年3季度回到3%、3.5%左右，明年四季度回到2.5%、3%左右。

就貨幣政策而言，10月通脹改善給聯儲加息放緩的預期增添了證據，但單月數據可能不足以證明，美國通脹已有實質性的下降，鑑於聯儲當下政策操作的「數據依賴」，市場對聯儲加息路徑及終點的下修預期，或還需要更多的通脹數據佐證。並且考慮到未來半年美國通脹讀數依然很高，通脹預期也尚未明顯降溫，為了防止通脹的自我固化，「higher for longer」依然是必要的。