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文/華創證券研究所所長助理、首席宏觀分析師：張瑜
執業證號：S0360518090001
聯繫人：張瑜（微信deany-zhang）陸銀波（15210860866）殷雯卿（yinwenqing15）高拓（13705969808）付春生（18482259975）

主要觀點


結論：否極，泰尚難來，權益市場或進入無主線快輪動的躁動行情，建議投資者參與靈活度提升，落袋為王。
一、九月以來，內外共計六大因素疊加衝擊，造成市場持續偏弱。
外部的衝擊：1）美國通脹數據再超預期，進而帶動九月FED會議偏鷹。2）美債突破3.5%前期高點，開始向本輪加息利率「無人區」挺進。3）9月公布的8月出口增速首次大幅低於市場預期，出口回落開始驗證。
內部的衝擊：4）疫情結束緩和，於八月下旬逐漸出現波浪反彈。5）地產金九銀十的期待初步證偽。6）對弱復甦出現質疑，政策預期混亂。
二、過去兩周之內，以上衝擊多數出現了積極變化，服務和地產板塊活躍。
外部積極變化：1）美國10月通脹超預期回落。加息恐慌暫緩。2）美債利率持續回落一周，似有築頂跡象。全球估值壓制緩和。
內部積極變化：1）國務院防疫優化20條公布。通過防疫優化將疫情防控和經濟增長的天平向增長傾斜。2）地產政策加碼：第二支箭、金融支持房地產市場平穩健康發展。地產政策的着手點從保項目到保交易再到當下的直接針對主體融資，有了本質的突破。3）二十大報告與輔導讀本（主要黨政官員關於二十大的學習心得發布，提供了豐富和立體的理解視角）的先後公布，政策落地。
三、積極變化能否確定為趨勢？
以上這些因素的邊際好轉，就像是磚瓦，若無鋼筋骨架支撐，再多利好也只能是磚瓦堆而已，很難形成有序擺放之下的「層層走高的建築」。基本面就是這個鋼筋骨架，目前仍不夠明朗。
第一個基本面判斷-美國：美國緊縮交易暫時緩和是真，但趨勢性拐點仍證據不足，有反覆的風險。七月也有過持續1-2個月的通脹緩和交易，後續被證偽。當下最為重要的是，美國通脹寬度絲毫不見走弱，市場預期仍可能犯錯。
第二個基本面判斷-疫情：疫情演變→防疫政策→資本市場交易最終宏觀影響。防疫優化這值得資本市場去修復接觸性服務業的預期。但能否持續交易服務業優化，還是看居民收入和冬季疫情演變（決定了消費傾向）的客觀本身（消費=居民收入*消費傾向）。冬季挑戰依然存在。
第三個基本面判斷-地產：仍需觀察兩大指標。代表房地產開發商預期的土地溢價率，代表居民預期的購房超額收益率，二者皆在歷史絕對低位尚無修復。
四、A股性價比的思辨：對內資已具備吸引力，但對外資吸引力仍在下滑。
用上證綜指分別以10y中債利率和10y美債利率做了衡量內外資不同視角的兩個ERP指標。歷史規律：兩個指標同向，一起高位往往指引着市場止跌反彈，只有幅度差異。
這次有什麼不一樣？由於中美貨幣周期背離，2022年以來第一次出現了內外資風險補償溢價背離。當下雖然內資視角下A股已經具備吸引力（內資ERP五年高點），但外資視角下的吸引力仍弱（外資ERP四年低點）。這種背離造成內外資對A股的「行為」或許不同，疊加外資是過去五年重要的邊際資金增量，這種背離加劇了行情研判的難度。美國加息不止，外資流出背景下，單靠內資能否完成大行情的托舉，或有存疑。本質還是回到了基本面一的判斷。

五、結論：經濟在疫情衝擊之下，弱復甦更添曲折，出口回落、PPI轉負、工業企業利潤轉負都才剛開始，以上三者在2023年秋天之前或難有逆轉，現在談基本面拐點還為時過早。美國加息和惡性通脹能否如期在2023年上半年結束，也存在一定的僥倖心理。A股雖然對內資極具吸引力，但對外資吸引力仍低。綜上，內外趨勢都不明朗之下，缺少鋼筋骨架的市場，面對磚瓦的增加，更可能是無主線快輪動的躁動行情。

每周經濟觀察：參見正文。

風險提示：疫情散發影響消費；樓市持續低迷；海外貨幣政策收緊幅度超預期。

報告目錄

報告正文


一
否極，泰未至，躁動先行

（一）九月以來，六大「否極」

九月以來，內外共計六大因素疊加衝擊，造成市場持續偏弱。
外部的衝擊包括：1）美國通脹數據再超預期，進而帶動美聯儲點陣圖大幅前移，九月FOMC會議偏鷹。2）美債突破3.5%前期高點，開始向本輪加息利率「無人區」挺進。3）9月公布的8月出口增速首次大幅低於市場預期，9月出口運價指數大幅回落，出口回落基本驗證。
內部的衝擊包括：4）疫情結束持續3個月的緩和，於八月下旬逐漸開始拐點，再次出現波浪反彈。5）地產金九銀十的期待初步證偽。6）對弱復甦出現質疑，政策預期混亂。
（二）過去兩周之內，以上衝擊多數出現了積極變化。
本月以來，內外六大因素出現了較多的積極變化，社會服務板塊與房地產行業交易活躍。外部積極變化：1）美國10月通脹超預期回落。加息恐慌暫緩。2）美債利率持續回落一周，似有築頂跡象。全球估值壓制緩和。
內部積極變化：1）國務院防疫優化20條公布。通過防疫優化將疫情防控和經濟增長的天平向增長傾斜。2）地產政策加碼：第二支箭、金融支持房地產市場平穩健康發展。地產政策的着手點從保項目到保交易再到當下的直接針對主體融資，有了本質的突破。3）二十大報告與輔導讀本（主要黨政官員關於二十大的學習心得發布，提供了豐富和立體的理解視角）的先後公布，政策落地。
（三）積極變化能否確定為趨勢？
以上這些因素的邊際好轉，就像是磚瓦，若無鋼筋骨架支撐，再多利好也只能是磚瓦堆而已，很難形成有序擺放之下的「層層走高的建築」。基本面就是這個鋼筋骨架，目前仍不夠明朗。
第一個基本面判斷-美國：美國緊縮交易暫時緩和是真，但趨勢性拐點仍證據不足，有反覆的風險。七月也有過持續1-2個月的通脹緩和交易，後續被證偽。當下最為重要的是，美國通脹寬度絲毫不見走弱，市場預期依然在可能犯錯的時間內。（歷史上，通脹寬度高的時候，往往出現市場對通脹預期偏離度加大的情況，俗稱算不准，犯錯時間）。我們預測真正的拐點或需在2023年2-4月之間去驗證和觀察。

第二個基本面判斷-疫情：疫情演變→防疫政策→資本市場交易最終宏觀影響。這個邏輯下，疫情演變是客觀的根本，防疫政策是根據疫情演變所應激形成的影子，最終市場按照影子去定價。現在影子的形成機制有所優化，比如減少層層加碼更為優化，這值得資本市場去修復接觸性服務業的預期。但能否持續交易服務業優化，還是看居民收入和冬季疫情演變（決定了消費傾向）的客觀本身（消費=居民收入*消費傾向）。冬季挑戰依然存在。

第三個基本面判斷-地產：利好政策縮短了地產尋底時間，但依然沒有快到「肉眼可見」。政策對地產主體的金融收縮環境已明確轉為擴張，接下來地產見底修復能否順利傳導，仍需觀察兩大驗證指標（已經是比較領先的指標）。第一個指標代表房地產開發商預期的土地溢價率（維持歷史極低位一年，尚無修復），第二個指標代表房地產購買方預期的居民購房超額收益率（買房不如持幣已經持續一年，僅出現一個月的邊際修復，轉正仍遠）。

（四）A股性價比的思辨：對內資已具備較強吸引力，但對外資吸引力仍在下滑。
我們用上證綜指分別以中國10y國債利率和美國10y國債利率做了衡量內外資不同視角的兩個ERP指標。
可以看到兩個基本規律：
首先，內外資ERP走勢整體一致的，所以不用區分到底看哪個，結論或許都一樣；
其次，內外資ERP都在較高位置時，市場底部基本明確，至少都有一輪比較明顯的上漲行情，幅度有大小，但基本可以排除進一步下跌風險。
這次有什麼不一樣？
2022年以來，由於疫情造成的經濟貨幣周期背離，第一次出現了內外資風險補償溢價背離。當下雖然從內資視角看，A股已經具備吸引力（內資ERP是過去五年高點），但外資視角看吸引力依然在下降（外資ERP是過去四年低位）。這種背離造成內外資對A股的「行為」或許不同，又因為外資是過去五年重要的邊際資金增量，這種背離加劇了行情研判的難度。美國加息不止，外資流出背景下，單靠內資能夠完成大行情的托舉，或有存疑。

（五）「否」極，「泰」未至，權益市場或進入無主線快輪動的躁動行情，參與靈活度要提升，落袋為王。
經濟在疫情衝擊之下，弱復甦更加曲折，出口回落才剛開始、PPI轉負才剛開始、工業企業利潤轉負才剛開始，以上三者在2023年秋天之前或難有逆轉，現在談基本面拐點還為時過早。美國加息和惡性通脹能否如期在2023年上半年結束，也存在一定的僥倖心理。綜上，內外趨勢都不明朗之下，缺少鋼筋骨架的市場，面對磚瓦的增加，更可能是無主線快輪動的躁動行情。

結論：「否」極，「泰」未至，躁動先行，建議投資者參與靈活度提升，落袋為王。

二
疫情現狀
近三天（2022年11月10日-11月12日），每日感染者數量超過1萬例。
11月12日，疫情嚴重地區包括：廣東（727本土新增確診+3541無症狀感染者，下同）、河南（242+2423）、重慶（158+1662）、內蒙古（114+1320）、新疆（34+756）、甘肅（16+601）、河北（4+585）等省份。
防疫政策方面，11月11日，國務院應對新型冠狀病毒肺炎疫情聯防聯控機制綜合組下發《關於進一步優化新冠肺炎疫情防控措施 科學精準做好防控工作的通知》，主要調整內容包括「對密切接觸者，將『7天集中隔離+3天居家健康監測』管理措施調整為『5天集中隔離+3天居家隔離』；不再判定密接的密接；將高風險區外溢人員『7天集中隔離』調整為『7天居家隔離』；將風險區由『高、中、低』三類調整為『高、低』兩類；對入境人員，將『7天集中隔離+3天居家健康監測』調整為『5天集中隔離+3天居家隔離』；加強醫療資源建設；有序推進新冠病毒疫苗接種；分類有序做好滯留人員疏解。」

三
每周經濟觀察
（一）華創宏觀中國WEI指數：11月初有所反彈
截至2022年11月06日，華創宏觀中國周度經濟活動指數為6.26，相對於10月30日反彈了2.23。主要是因為乘用車銷量以及秦皇島煤炭吞吐量相比去年同期的回升幅度超過了粗鋼產量以及汽車半鋼胎開工率等相比去年同期的回落幅度。華創宏觀中國周度經濟活動指數自10月2日觸及7.66後回落，過去一周開始反彈，顯示經濟短期下行的壓力或有所緩解。

從驅動因素來看，2022年3月到6月，石油瀝青裝置開工率、商品房成交面積是華創宏觀中國周度經濟活動指數的主要驅動因素；從7月至9月，國內日均粗鋼產量、波羅的海乾散貨指數以及乘用車銷量成為華創宏觀周度經濟活動指數的主要驅動因素；而從10月至今，波羅的海乾散貨指數、粗鋼產量以及秦皇島煤炭吞吐量成為華創宏觀周度經濟活動指數的主要驅動因素。

（二）經濟：地產、出行、零售、生產、投資近況
地產：銷售端降幅擴大，土地溢價率依然低迷。根據67城數據，11月截止至12日，地產銷售面積同比增速降至-36.2%。10月為-24.2%，9月為-11.5%。土地成交方面，僅四周（10月10日-11月6日），溢價率均值在2.6%。住宅類土地合計成交面積2672萬方，去年同期為2095萬方，基數影響下，土地成交正增長。
房貸利率方面，根據貝殼研究院2022年10月20日的文章《首套房貸利率進一步下行，十城市步入「3時代」》，「2022年10月首二套房貸主流利率指數環比繼續下行。10月首套主流利率平均為4.12%，二套平均為4.91%，首套利率環比下行3BP，二套利率與上月持平，較去年最高點分別回落162BP和109BP。截止到10月19日，貝殼研究院監測範圍內已有10城首套房貸利率降至3字頭，主要分布在湖北、廣東等地。二線城市中，昆明首套房貸利率降至3.95%，武漢、天津和貴陽首套房貸利率降至3.9%，石家莊首套房貸利率降至3.8%。三四線城市中，清遠首套利率最低，已降至3.7%。利率變化來看，本月石家莊、蘭州首套房貸主流利率下調幅度最大，達到30BP，88城房貸利率與上月一致，未做調整。」
地產政策方面，根據財聯社記者陳業、李婷11月13日的報道，「記者從相關房地產企業獲悉，其已獲悉一份關於做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知，通知涉及保持房地產融資平穩有序、積極做好『保交樓』金融服務、積極配合做好受困房地產企業風險處置、依法保障住房金融消費者合法權益、階段性調整部分金融管理政策、加大住房租賃金融支持力度等6方面，共16條具體措施。其中，在保持房地產融資平穩有序方面，通知特別提出，自通知印發之日起，未來半年內到期的，可以允許超出原規定多展期1年，可不調整貸款分類，報送徵信系統的貸款分類與之保持一致。」


出行：地鐵客運、航班執行，基數影響下，同比略有改善。地鐵客運方面，29城數據，11月截止至9日，同比為-17.2%，10月為-20.3%。航班執行方面，11月截止至11日，國內航班（不含港澳台）執行數量同比為-44.8%，10月為-61.4%。
零售：雙十一有點冷，汽車零售同比下滑。根據郵政局數據，今年雙十一當日，共處理快遞包裹5.52億件，去年同期是6.96億件，同比下滑20.7%。11月1日-11日，全國郵政快遞企業共處理快遞包裹42.72億件，去年同期是47.76億件，同比下滑10.6%。汽車方面，乘聯會數據，11月截止至6日，汽車零售同比下滑9%。
生產：燃煤發電量持續走低。根據中電聯數據，10月28日-11月3日，納入統計的燃煤發電企業日均發電量同比為-10%。10月21日-27日是-5.1%，10月14-20日是-5.6%。10月7日-13日，是0.8%。
投資：保持平穩。瀝青方面，近8周開工率都在40%以上，略好於去年同期。螺紋表觀消費方面，同比正增長。11月5日-11月11日，同比增長4.6%，近四周（10月15日-11月11日），同比增長8.8%。

（三）物價：豬肉價格由漲轉跌，蔬菜價格繼續回落
豬肉價格由漲轉跌，蔬菜價格繼續回落。本周豬肉平均批發價下跌4.3%，全國豬糧比價為8.89，上周為9.15。前期的壓欄和二次育肥豬逐漸出欄，供給較前期階段性增加，但隨着醃臘季開啟，後續豬肉價格持續下跌的概率偏低，大概率呈震盪走勢。蔬菜價格持續季節性回落，本周蔬菜平均批發價下跌5.1%。水果價格略有上升，本周水果平均批發價上漲3.5%。
動力煤期貨價平穩，焦煤期貨價小幅反彈；北方逐步進入採暖季，產地煤炭保供力度加大。本周動力煤期貨結算價收於831.2元/噸，上漲0.4%；焦煤期貨結算價收於2090元/噸，上漲4%。主流港口煤炭庫存下降111萬噸至5073萬噸，維持在往年同期最低水平。據中國煤炭報，隨着北方逐步進入採暖季，各產地煤炭保供力度不斷加大，比如山西73座煤礦核增產能（64座煤礦核增產能3860萬噸/年、9座建設煤礦進入聯合試運轉增加產能960萬噸/年），中國華電、中煤能源和天池能源旗下煤礦核增200-500萬噸/年不等。
國際油價小幅下跌。價格方面，截止11月11日，美油和布油期價分別收於88.96和95.99美元/桶，分別下跌3.9%、2.6%。庫存方面，11月4日當周美國商業原油庫存增加392.5萬桶，增幅0.9%。臨近12月的俄油限價和歐盟禁令，短期內國際油價或面臨供給擾動風險。
鐵礦石價格繼續反彈。本周螺紋鋼現貨價收於3790元/噸，上漲0.5%；中國鐵礦石價格指數收於340.74，上漲3.8%。進入消費淡季疊加地產拖累，螺紋產量仍在下滑且處於歷史偏低位置，基本面尚沒有太大改善。但目前鋼廠庫存偏低，加上短期內的需求預期好轉（疫情優化、地產融資支持），或是反彈的主要因素。

（四）貿易：韓國11月前10天出口增長較快
BDI指數本周環比+0.8%；CRB現貨指數與工業原料指數本周環比+1.5%/+1.5%；中國進口乾散貨運價指數本周環比-0.1%；中國出口集裝箱運價指數本周環比-3.4%，其中美東航線與歐洲航線運價指數環比-4.2%/-7.1%。
韓國11月前10天出口同比+29.3%，按開工日數計算的日均出口額增幅為14.1%。按出口品類劃分，半導體（45.3%）、石油製品（81.5%）、乘用車（6.3%）、精密儀器（26.1%）出口實現增長；無線通信設備和船舶出口分別-10%/-60.7%。從出口目的地來看，對中國大陸出口增長34.9%，對美國出口增長20.8%，對歐洲出口增長26.2%，對越南出口增長16.3%，對日本出口增長32.1%。
（五）利率債：進一步做好金融工具項目儲備
地方債周度發行計劃更新：11月14日當周計劃發行新增地方債98億，全為專項債。11月累計發行新增地方債（含已公布未發行）325億，全為專項債。11月14日當周計劃發行再融資地方債415億，其中一般債222億，專項債193億。11月累計發行再融資債（含已公布未發行）1709億，其中一般債1085億，專項債624億。
地方債月度發行計劃更新：5000多億專項債結存限額10月基本發行完畢，從22省市披露地方債發行計劃看，11月新增專項債計劃發行544億，其中山東250億，江蘇215億。
國債、證金債周度發行計劃更新：截至11月13日，已公布11月14日當周國債待發860億/淨髮100億，證金債待發140億/淨髮90億。11月累計發行國債（含已公布未發行）6343億，淨髮2874億，累計發行證金債（含已公布未發行）3069億，淨髮-1217億。
政策方面，11月9日,發改委投資司召開重點省份基金項目視頻調度工作會議，督促指導地方推進金融工具已簽約投放項目加快開工建設，儘快形成更多實物工作量，要求進一步做好項目儲備和項目前期工作，為明年擴大有效投資打好基礎。

（六）資金：寬鬆有了期待的條件
截至11月11日，DR007收於1.8220%，DR001收於1.6956%，較11月4日環比分別變化+18.49bps、+30.55bps。本周央行淨回籠資金800億，下周到期資金10330億。結合我們前期報告《推動流動性持續寬鬆的因素？》，當下對於流動性影響的主導因素已經從財政更換為央行。根據央行的資產負債表，9月央行對其他存款性公司投放量較歷史同期已經明顯多增，並且8月和9月的「其他資產」項也較歷史同期明顯多增。央行的態度我們認為還是偏寬鬆的，只不過財政對於流動性的支撐回落的更快，因此導致了銀行間市場利率的上行。並且「雙十一」期間支付機構的備付金全額上繳央行，也對短期的流動性造成衝擊。考慮到10月的美國CPI低於市場預期，年內國內貨幣政策利率的進一步調降可以有了更多地期待。
截至11月11日，1年期、5年期、10年期國債收益率分別報1.9614%、2.5348%、2.7354%，較10月04日環比分別變化+19.86bps、+4.61bps、+3.31bps。疫情防控政策的調整疊加銀行間市場利率的上行引至了本周債市利率抬升。
11月11日，人民銀行、銀保監會發布《關於做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》，出台十六條措施支持房地產市場平穩健康發展。具體內容包含：保持房地產融資平穩有序，積極做好「保交樓」金融服務，積極配合好受困房地產企業風險處置，依法保障住房金融消費者合法權益，階段性調整部分金融管理政策，加大住房租賃金融支持力度等六大方面。

具體內容詳見華創證券研究所11月14日發布的報告《【華創宏觀】「否」極，「泰」未至，躁動先行——每周經濟觀察第44期》。

華創宏觀重點報告合集


【首席大勢研判】
20221104-信用擴張從「自動擋」到「手動擋」
20221027-「合理均衡」≠絕對的匯率升（貶）值

20221025-置死而後生——從全球超級通脹案例看政策選擇與資產走勢

20221014-美國通脹何時才算看到「勝利曙光」？

20220906-關於匯率運行的全方位思考

20220902-居民「地產情結」減弱的三個信號

20220816-經濟差貨幣寬，股債偏向「長久期」——7月經濟數據點評

20220729-實事求是，平淡為真——揣着市場問題找答案&九個角度極簡解讀政治局會議

20220715-外亂內安：斜率、高度、結構、變盤點——6月經濟數據點評

20220713-通脹「寬」度已達1980年——美國通脹的另一個視角

20220706-利率拐點了？——不談定性只談定量&五大模型看利率定價

20220629-百城消費回顧——修復的四條路徑及啟示

20220612-美國窘境——必須含淚「錯殺」的需求

20220527-技改大年——四大動能已具備

20220520-當買房跑不過買理財，15bpLPR夠嗎？——破案「穩增長」系列十四

20220514-加息交易三段論開啟第二段——美國4月CPI數據點評

20220430-六句話極簡解讀政治局會議及大類資產配置

20220426-央行出手，匯率政策或進入密集觀察期——外匯準備金下調點評

20220424-如何理解近期匯率異動？20220408-穩增長、息差、油價、疫情——當下投資關鍵問題思考20220306-六句話極簡概括，五個視角展開細說——2022年政府工作報告解讀20220227-宏觀將進入「高能三月」，六大問題迎來答案

20220209-匯率「強而不貴」護航貨幣寬鬆獨立性——基於一些定量的啟發

20220130-回顧2021——縣級賬本里的中國故事

20220117-穩增長的兩階段理解框架

20211211-七個預期差——17句話極簡解讀中央經濟工作會議

20211209-外匯準備金率調整表明政策開始糾偏匯率——再論匯率年度級別拐點正在形成
20211207-變調了，四穩聯奏——十句話極簡解讀政治局會議與降准
20211201-假如我是美聯儲，轉向的「劇本殺」怎麼玩？——美聯儲轉向行為推演
20211110-擒賊先擒王——從突出矛盾看全球通脹演變

20210911-寬社融需要走幾步？——8月金融數據點評

20210803-債在今年，愛在明年——財政基調的理解

20210731-財政看明年，貨幣話不多，減碳被糾偏——八句話極簡解讀政治局會議

20210728-中美利率會共振反彈嗎？

20210714-「大寬鬆」的夢需要醒一醒20210708-不是你以為的「松」——7月7日國常會點評20210707-外需變化是「表」，結構變化是「里」——從「里子」怎麼看出口？
20210616-中美5月「松」的不同，未來也不同
20210607-漲價的丈量
20210606-關注一個全球資本市場脆弱性指標
20210501-政策基調穩定，核心詞在均衡——五句話極簡解讀政治局會議
20210416-銅的宏觀信號在哪？——兼論對PPI、股債影響
20210414-新興市場的生死劫——再論全球加息周期
20210412-遠眺比近觀重要
20210227-誰是股債雙殺的兇手
20210128-美元、美債、大宗三反彈組合或正在靠近
20210119-經濟能更好嗎？股票還能更貴嗎！
20200825-周期股從漲到贏，號角正當時——從宏觀利潤分配角度看周期邊界
【破案「穩增長」系列】
20220903-6000億金融工具劈開資本金枷鎖——破案「穩增長」系列十八
20220716-缺多少錢？拆解房企流動性困局——破案「穩增長」系列十七
20220711-該出何招：細數三十年財政百寶箱——破案「穩增長」系列十六
20220618-如果MLF不調降，LPR還有調降空間嗎？——破案「穩增長」系列十五
20220520-當買房跑不過買理財，15bpLPR夠嗎？——破案「穩增長」系列十四
20220506-貨幣政策工具的觀察——破案「穩增長」系列十三
20220430-警惕今年玉米價格上漲風險——破案穩增長系列十二
20220417-一文詳解油價上漲對國內通脹的影響——破案「穩增長」系列十一
20220413-松地產，要看庫存「基本面」嗎——破案「穩增長」系列十
20220327-中央預算的三個暗號——財政預算再探&破案「穩增長」系列九
20220318-打開重大項目的基建黑箱——破案「穩增長」系列八
20220314-誰在擴信用？誰在收縮？基於省際視角看社融結構——破案「穩增長」系列七
20220310-一筆繳款 、兩大療效和三個問號——財政預算初窺&破案「穩增長」系列六
20220309-解謎「央行上繳利潤」——破案「穩增長」系列五
20220216-基建跟蹤的12個有效指標——破案「穩增長」系列四
20220126-四個角度理解地方兩會——破案「穩增長」系列三
20220121-「專項規劃」里的抓手有哪些？——破案「穩增長」系列二
20211230-穩增長的十個可能抓手——政策跟蹤、行業指向及體量估算
【投資導航儀系列】
20220808-經濟研判的新工具——華創宏觀中國WEI指數構建&投資導航儀系列（三）
20220623-M1的觀察技巧——宏觀落地投資導航儀系列（二）
20220116-社融的實「用」技巧——宏觀落地投資導航儀系列（一）
【見微知疫系列】
20220524-疫情如何改變了美國人的收支——見微知疫系列七
20220429-疫後出境「游」何不同？——各國邊境放開政策梳理&見微知疫系列五
20220427-海外得了新冠怎麼辦？——見微知疫系列四
20220425-建方艙要花多少錢？——見微知疫系列三
20220419-疫情衝擊下的芸芸眾生——見微知疫系列二
20220416-快遞視角看上海疫情影響——見微知疫系列一
【「當宏觀可以落地」2021培訓系列】
20210909-中國政經體系與大類資產配置的指標體系——2021培訓系列一
20210910-舊瓶如何出新酒？200頁PPT詳解中國宏觀經濟特色分析框架——2021培訓系列二
20210911-中美通脹分析框架的共性和差別——2021培訓系列三
20210912-流動性之思——2021培訓系列四
20210913-財政收支ABC——2021培訓系列五
20210914-海外研究的框架：全球數據盲海中的那些「燈」——2021培訓系列六

【「十四五」按圖索驥系列】

20210203-100個商品占三成——「十四五」按圖索驥系列三

20210116-戰略性新興產業七問七答——「十四五」按圖索驥系列二

20201229-「卡脖子」商品可能有哪些？——從5000多個貿易品講起
【「碳中和」系列】
20210420-中國的「碳」都在哪裡20210319-一「碳」究竟——碳中和入門核心詞典20210304-碳中和對製造業投資影響初探20210301-邁開碳中和的腳步：各省最新政策梳理
【出口研判系列】20210707-外需變化是「表」，結構變化是「里」20210204-誰能打贏「出口份額」的「保衛戰」？——出口研判系列八20210108-全觀189類重點商品份額變化情況——基於2000個貿易品的分析&出口研判系列七20201208-吃草買要吃「尖」——中國出口再超預期下的思辨&出口研判系列六20201103-疫情後出口的兩張「皮」與三階段——出口研判系列五20201102-三季報簡評：出口好轉，誰在收益？——出口研判系列四20201030-三個問題理解出口和出口交貨值的差異——出口研判系列三20201013-出口韌性：兩股力量在「掰腕子」——出口研判系列二20200915-出口份額的提升是「永久」的嗎？——出口研判系列一
【疫世界資產觀系列】20200730-議息會議平淡無奇，美元指數即將進入大選波動期——7月FOMC會議點評&疫世界資產觀系列十二20200611-美聯儲鴿派立場下的資產價格如何演化？——6月FOMC點評&疫世界資產觀系列十一20200430-美聯儲會進行YCC嗎？——疫世界資產觀系列十20200423-撥備覆蓋率下調意味着什麼？——疫世界資產觀系列九20200422-全球主要國家的銀行業尾部風險有多大？——疫世界資產觀系列八20200407-黃金只待通脹發令槍——疫世界資產觀系列七20200326-美國貨幣基金拋售潮會帶垮美票據市場嗎？——疫世界資產觀系列六20200323-當前中資美元債投資ABC——疫世界資產觀系列五20200320-當下海外問題的交流看法——疫世界資產觀系列四20200317-看不見的恐懼——美聯儲3.15超級組合拳後的六點思考？——疫世界資產觀系列三20200310-「殺敵一千自損八百」的沙、俄油價戰？——疫世界資產觀系列二20200302-美股美債怎麼看？——疫世界資產觀系列一【戰「疫」系列】20200319-「人」是最重要的——「穩就業」的四點看法&戰疫系列十六20200318-美國疫情的不同聲音——戰疫系列十五20200303-地產如何帶着鐐銬跳舞？——戰疫系列十四20200229-掉進黑天鵝湖的CPI——戰疫系列十三20200224-經濟政策從「暫停」進入「小跑追趕」——疫情防控和經濟工作部署會議點評&戰疫系列十二20200227-戰「疫」費錢，財政的出路在哪裡？——戰疫系列十一20200219-復工的三個概念辨析——戰疫系列十20200216-戰「疫」政策三階段梳理及復工跟蹤——戰疫系列九20200213-對抗疫情要花多少錢？——基於財政視角&戰疫系列八20200212-還有多少人需要趕路？——戰疫系列七20200211-經濟影響再評估——戰疫系列六20200208-什麼是復工的「馬蹄釘」？——從口罩的估算講起&戰疫系列五20200205-怎麼看西貝之憂？——從四大行業的現金剛性支出看疫情的衝擊&戰疫系列四20200204-外資機構如何評估疫情的影響？——戰疫系列三20200203-股市異常波動與降息的六大看法——戰疫系列二20200201-經濟有近憂，金融無大險，冷春過後自然暖——基於疫情影響的三大評估與兩大展望&戰疫系列一【數論經濟系列】20200804-縮or脹——美國通脹長短期雙框架的找尋與展望&數論經濟系列十一20191029-越來越近的歐元反彈——再論歐美經濟不一樣的「差」&數論經濟系列十20191021-酒飲微醺，過猶不及--論地產不可承受之重&數論經濟系列九20190926-降息概率何時還會再背離？--詳解FedWatch和WIRP計算方法&數論經濟系列八20190906-美國經濟全景--「雙時鐘」視角兼論美國經濟領先指數構建&數論經濟系列七20190815-於細微處見知著：五大視角全面回顧中美貿易摩擦--數論經濟系列六20190717-功夫在降息之外：美聯儲政策框架的十字路口--數論經濟系列五20190701-步隨溪水覓溪源--製造業投資預測框架&數論經濟系列四20190528-匯率升貶之外的思考與指標應用--數論經濟系列三20190527-貿易戰下的中美CPI：短長期和分項影響全拆解--數論經濟系列二20190408-M1拆分框架：一個連接經濟與市場的核心指標--數論經濟系列一

【大類資產配置框架系列】

20190513-「金」非昔比--大類資產配置框架系列之六20190319-2019年油價：「油」問必答？--大類資產配置框架系列之五20190301-3萬億外資青睞何處--大類資產配置系列之四20190301-3萬億外資青睞何處--大類資產配置系列之四20181225-2019年外資行一致預期是什麼？--大類資產配置框架系列之三20181213-長纓縛蒼龍--中資美元債年度報告和大類資產配置系列二20181211-從三因素框架看美債利率--大類資產配置系列一【周報小專題系列】

20221106-類似「深圳意見」的財政區域政策都有哪些？

20221031-從近3000份季報看製造業投資「細節」

20221024-從用電數據看經濟結構變化

20221016-全球還有幾個順差國？

20220814-天氣熱，什麼影響？

20220724-哪些城市車賣得好？——基於300城的銷量分析

20220626-汽車消費回暖，五個積極影響

20220619-30城地產銷售有異動，怎麼理解？

20220613-地產新政後，冷暖如何？

20220522-從武漢看上海，經濟修復要多久？

20220515-深圳財政收入大幅下滑的真相

20220320-疫情現狀及對經濟影響幅度測算20220313-高油價：企業盈利衝擊或更值得擔憂20220214-收儲會影響豬肉價格短期走勢嗎？20220206-假期七大關注點及節後投資情景分析20220124-地產放鬆的時間表，看什麼指標？20211212-今年的貸款都去哪了？20211122-保障性租賃住房對地產投資的拉動有多大？20211107-「五問」美國兩黨基建法案20211010-四季度會缺鋼嗎？20210905-電子出口或將受益東南亞疫情20210822-浙江將是共同富裕的窺探窗口

20210725-銅價見頂了嗎？

20220711-PPI對煤炭有多敏感？

20210627-為什麼中游利潤率不降反升？

20210620-存款利率定價機制調整：改革意義大於調息意義

20210516-海外當下如何看商品及通脹？

20210509-上游價格屢創新高，下游消費「漲」聲四起

20210505-服務修復再進一程

20210425-土地溢價率緣何飆升？

20210418-金融視角看當下地產銷售的區域特徵

20210411-租賃住房建設可能帶來多少投資增量？

20210314-1.9萬億救濟計劃落地，錢會花在哪？

20210228-油價的全球預期「錨」在哪？

20210127-城市分化、糾偏不夠、出口仍強——春節的三個核心詞

20210125-再融資債變化的十個細節

20210117-國內疫情現狀及對經濟影響評估

20210110-近期內外資產變動的兩個核心

20210103-中日韓美德加入的區域貿易協議比較

【海外論文雙周志系列】

20221030-全球能源通脹的新時代——海外論文雙周志第11期

20220901-貝弗里奇曲線告訴我們軟着陸的可能性到底有多大？——海外論文雙周志第10期

20220722-美元融資與全球資本流動——海外論文雙周志第9期

20220620-美國通脹的嚴峻程度是否被低估了？——海外論文雙周報第8期

20220601-俄烏衝突對歐盟經濟政策的影響——海外論文雙周志第7期

20220429-通脹時期的投資——海外論文雙周志第6期

20220324-油價對歐美核心通脹的影響——海外論文雙周志第5期

20220222-新興市場應對發達市場貨幣政策調整的避險策略——海外論文雙周志第4期

20220130-貨幣條件指數的「前世今生」——海外論文雙周志第3期

20220119-供應瓶頸對價格的影響——海外論文雙周志第2期

20220102-新冠：消費的「遊戲規則改變者」——海外論文雙周志2022年第1期

20210614-疫情後美國貸款展期政策的使用與償還特徵——全球央行雙周志第28期

20210517-疫情如何影響居民超額儲蓄及疫後消費——全球央行雙周志第27期

20210426-IMF與WTO如何預測2021年全球經濟與貿易增長？——全球央行雙周志第26期

20210329-實時預測美國通脹的模型——全球央行雙周志第25期

20210314-美國金融市場的風險、演化與溢出效應——全球央行雙周志第24期

【海外雙周報系列·2022】

20221010-全球流動性惡化有多嚴重——海外雙周報第16期

20220828-美聯儲鷹派重回——海外雙周報第14期

20220818-萊茵河斷航會怎樣？——海外雙周報第13期

20220718-75bp還是100bp？市場如何預期——海外雙周報第11期

20220526-歐元區衰退風險有多大？——海外雙周報第9期

20220427-美聯儲「大姿態」或漸近峰值——海外雙周報第7期

20220411-歐美高通脹引擎的四大差異——海外雙周報第6期

20220228-過度加息的「坎」：美聯儲能「虧錢」嗎？——海外雙周報第4期

20220104-地方聯儲製造業調查中的小秘密——海外雙周報2022年第1期


法律聲明


華創證券研究所定位為面向專業投資者的研究團隊，本資料僅適用於經認可的專業投資者，僅供在新媒體背景下研究觀點的及時交流。華創證券不因任何訂閱本資料的行為而將訂閱人視為公司的客戶。普通投資者若使用本資料，有可能因缺乏解讀服務而對報告中的關鍵假設、評級、目標價等內容產生理解上的歧義，進而造成投資損失。本資料來自華創證券研究所已經發布的研究報告，若對報告的摘編產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。須注意的是，本資料僅代表報告發布當日的判斷，相關的分析意見及推測可能會根據華創證券研究所後續發布的研究報告在不發出通知的情形下做出更改。華創證券的其他業務部門或附屬機構可能獨立做出與本資料的意見或建議不一致的投資決策。本資料所指的證券或金融工具的價格、價值及收入可漲可跌，以往的表現不應作為日後表現的顯示及擔保。本資料僅供訂閱人參考之用，不是或不應被視為出售、購買或認購證券或其它金融工具的要約或要約邀請。訂閱人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主作出投資決策並自行承擔投資風險。華創證券不對使用本資料涉及的信息所產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本資料所載的證券市場研究信息通常基於特定的假設條件，提供中長期的價值判斷，或者依據「相對指數表現」給出投資建議，並不涉及對具體證券或金融工具在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷，因此不能夠等同於帶有針對性的、指導具體投資的操作意見。普通個人投資者如需使用本資料，須尋求專業投資顧問的指導及相關的後續解讀服務。若因不當使用相關信息而造成任何直接或間接損失，華創證券對此不承擔任何形式的責任。未經華創證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何方式修改、發送或者複製本資料的內容。華創證券未曾對任何網絡、平面媒體做出過允許轉載的日常授權。除經華創證券認可的媒體約稿等情況外，其他一切轉載行為均屬違法。如因侵權行為給華創證券造成任何直接或間接的損失，華創證券保留追究相關法律責任的權利。訂閱人若有任何疑問，或欲獲得完整報告內容，敬請聯繫華創證券的機構銷售部門，或者發送郵件至jiedu@hcyjs.com。

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