鑽石舞台

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6月15日，國家統計局公布5月經濟數據。數據顯示，工業增加值由負轉正，基建投資、製造業投資、消費等多項數據均有邊際好轉，經濟呈逐步恢復態勢。

具體來看，5月工業增加值同比增長0.7%，上月為-2.9%。固定資產投資方面，在政策持續發力下，1-5月基建投資累計同比增速為6.7%，製造業投資累計同比增速為10.6%，而房地產開發投資繼續下探，1-5月同比下降4.0%，降幅比1-4月擴大1.3個百分點。房屋銷售也依舊低迷，前5個月，全國商品房銷售面積同比下降23.6%；商品房銷售額下降31.5%。

消費方面，5月份，社會消費品零售總額同比增長-6.7%，降幅比上月收窄4.4個百分點；環比增長0.05%。但5月餐飲收入同比下降21.1%，僅高於4月1.6個百分點，餐飲消費恢復緩慢。

「5月宏觀數據的改善更像是衝擊後的動量反彈，是一種邊際層面的改善，或者說是來自環比層面的基數效應，持續性與疫情緩解的情況密切相關。」中國金融四十人論壇（CF40）研究部副主任、中國金融四十人研究院青年研究員朱鶴和中國金融四十人研究院青年研究員盛中明撰文指出，雖然部分經濟指標呈邊際改善，但依然要看到：多點散發疫情的影響仍未完全褪去、物流供應鏈受阻情況仍然存在。

文章指出，如果排除4-5月的疫情衝擊，不難發現，內需不足的問題仍沒有得到系統性解決，金融數據的結構性變化反映出當前實體部門的融資需求仍然不足。僅僅依靠觸底後的環比改善，並不能完全穩定經濟增長的基礎。

疫情以來宏觀經濟的恢復狀況始終不大理想，居民消費恢復明顯乏力，疊加房地產依舊處於探底過程，內需不足會持續制約中國經濟的復甦。中國宏觀政策的首要目標依然是儘快提振總需求以加快產出缺口的收斂。為強化並持續經濟邊際改善的程度、穩定經濟增長和社會平穩運行，需要更大力度的宏觀政策。

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隨着疫情形勢在5月份有所緩和，部分宏觀指標開始出現邊際改善。生產方面，此前受散發疫情影響的吉林、江蘇、廣東等地加速復工復產，上海也開始有序復工復產，積壓訂單趕工促使5月規模以上工業增加值當月同比增速由負轉正至0.7%，較上月提高3.6個百分點；其中製造業增加值改善明顯，同比增速提高4.7個百分點至0.1%。

需求方面，社會消費品零售總額5月同比降幅較上月收窄4.4個百分點；生產恢復，製造業投資也有所回升，5月同比增速較上月提高0.7個百分點至7.1%；開工恢復和專項債繼續加速發行，也使得基建投資（Wind口徑）5月同比增速較上月提高3.6個百分點至7.9%；復工復產進程中，出口企業加快趕工完成積壓訂單亦助力出口超預期，5月份出口金額（美元計價）同比增長16.9%，增速較4月提高13個百分點。生產和內外需均出現改善背景下，整體就業壓力有所緩解，5月城鎮調查失業率環比降0.2個百分點至5.9%。

雖然部分經濟指標呈邊際改善，但依然要看到：內需不足情況仍未根本扭轉、多點散發疫情的影響仍未完全褪去、物流供應鏈受阻情況仍然存在。5月中國宏觀數據改善的範圍並不廣泛，其改善程度仍有進一步深度強化的空間。

居民消費方面，積極信號是社會消費品零售總額降幅在整體收窄，但5月同比增速（-6.7%）距離回正依然有一定距離。並且，社零消費整體的邊際改善主要來自商品銷售（5月同比降幅較上月收窄4.7個百分點）。此外，隨着中國快遞物流指數較上月回升6.4個百分點，不受消費場景限制的網上商品服務零售額增速在5月回正為2.9%。

而在基本需求之外的餐飲等線下服務恢復緩慢。由於居民當期收入和收入預期受損，許多消費需求受到了長期系統性的壓制。從疫情形勢和餐飲收入的數據表現對比看，3、4月本土新冠感染者大幅激增時，餐飲收入月同比增速隨之從2月8.9%驟降至3、4月的-16.4%和-22.7%；但當5月份新冠感染者環比下降近90%後，餐飲收入月同比增速為-21.1%，較上月僅收窄1.6個百分點，仍沒有太大改善。由此看出，餐飲等線下服務類消費恢復緩慢，還未見明顯改善。這或許說明，疫情因素並不能完全解釋餐飲等線下服務類消費的低迷，居民當期收入及其預期受損或是消費需求不足的重要原因。

投資方面，房地產行業繼續下探，拖累社會整體投資下行。如前文所述，5月基建和製造業投資均有一定邊際改善。但5月全社會固定資產投資同比增速卻較上月卻進一步下降至-15.4%，這主要由房地產投資的繼續下行導致，其月同比增速從4月的-19.1%降至5月的-27.3%。根據統計局公布的數據計算，5月房地產行業竣工、施工面積月同比分別下降31.3%和39.7%，降幅較上月分別擴大17.1和1個百分點；商品房銷售額月同比降幅雖有所收窄，但仍下降了37.7%。

4、5月全社會固定資產投資及其

主要分項投資月同比增速

此外，物流、供應鏈仍待進一步暢通。雖然5月製造業PMI錄得49.6%，環比回升2.2個百分點。但在PMI五大分項中，最弱的一環是物流。5月PMI供貨商配送時間指數為44.1%，表明製造業原材料供應商交貨時間仍然較慢。高頻數據也表明，後續經濟修復的關注點，重中之重是物流的恢復情況。根據G7公路貨運指數報告，5月全國貨運流量指數同比為-18%，4月同比為-27%。5月好於4月，但距離正常狀態仍有距離。受上海、北京兩地的影響，目前全國18個城市地鐵客運量僅恢復至2021年同期的六成左右。

以上制約因素反映在金融數據上，是實體經濟的融資需求依然有待提振，預期依然不穩，企業貸款多增主要靠票據和短貸。5月企（事）業單位人民幣貸款增加1.53萬億元，同比多增7291億元。其中，短期貸款增加2642億元，同比多增3286億元；票據融資增加7129億元，同比多增5591億元；而中長期貸款增加5551億元，同比少增了977億元。企業中長期貸款增量企業貸款增量的比重36.3%，較上月的45.9%進一步回落。

反映在就業數據上，是在整體失業率下降的背景下，5月31個大城市失業率和青年失業依然繼續創歷史新高，分別為6.9%和18.4%，均較上月提高0.2個百分點。

綜上，5月宏觀數據的改善更像是衝擊後的動量反彈，是一種邊際層面的改善，或者說是來自環比層面的基數效應，持續性與疫情緩解的情況密切相關。由於4月和5月中國經濟受到了疫情的二次衝擊，未來一個季度無論是觸底反彈的經濟動能，還是逐漸加碼的刺激政策，都會帶動中國經濟出現一個短暫的環比復甦。可以預見的是，未來一到兩個月里，包括房地產在內的許多宏觀指標在同比層面還會延續改善，但能否回到疫情後的復甦軌跡，甚至回到疫情前的增長水平，仍需要密切跟蹤和觀察。

如果排除4-5月的疫情衝擊，不難發現，內需不足的問題仍沒有得到系統性解決，金融數據的結構性變化反映出當前實體部門的融資需求仍然不足。僅僅依靠觸底後的環比改善，並不能完全穩定經濟增長的基礎。疫情以來宏觀經濟的恢復狀況始終不大理想，居民消費恢復明顯乏力，疊加房地產依舊處於探底過程，內需不足會持續制約中國經濟的復甦。中國宏觀政策的首要目標依然是儘快提振總需求以加快產出缺口的收斂。為強化並持續經濟邊際改善的程度、穩定經濟增長和社會平穩運行，需要更大力度的宏觀政策。

附：

◆工業生產增速由負轉正。5月全國規模以上工業增加值同比增長0.7%，較4月回升3.6個百分點；環比增長5.6%。分大類看，製造業同比增長0.1%，採礦業增加值同比增長7.0%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業同比增長0.2%。高技術製造業增加值同比增長4.3%。

◆進出口增速反彈，貿易順差擴張。5月美元計價出口金額同比增長16.9%，較4月回升13.0個百分點。進口金額同比增長4.1%，較4月回升4.1個百分點。5月貿易順差787.5億美元，較4月擴張276.3億美元。

◆消費低迷。5月社會消費品零售總額同比下降6.7%，較4月少降4.4個百分點；環比增長0.05%。其中，商品零售同比下降5.0%，較4月少降4.7個百分點；餐飲收入同比下降21.1%，較4月少降1.6個百分點。汽車類銷售同比下降16.0%，較4月少降15.6個百分點。1-5月全國網上零售額同比增速2.9%。其中實物商品網上零售額同比增長5.6%，占社會消費品零售總額比重為24.9%。

◆固定資產投資放緩，房地產投資和銷售繼續下行。1-5月，全國固定資產投資累計同比增速6.2%，較1-4月回落0.6個百分點。民間固定資產投資累計同比增速4.1%，較1-4月回落1.2個百分點。其中，製造業投資累計同比增長10.6%；第三產業中的基礎設施投資累計同比增速6.7%；房地產開發投資累計同比下降4.0%，較1-4月多降1.3個百分點。1-5月，商品房銷售面積累計同比下降23.6%，較1-4月多降2.7個百分點；新開工面積累計同比下降30.6%，較1-4月多降4.3個百分點。

◆核心CPI仍處低位，PPI回落。5月CPI同比增長2.1%，與上月持平。其中，非食品價格同比增長2.1%，較4月回落0.1個百分點；食品價格同比增長2.3 %，較4月回升0.4個百分點。扣除食品和能源的核心CPI同比增長0.9%，與上月持平。5月PPI同比增速6.4%，較4月回落1.6個百分點。

◆國內疫情多點散發對經濟運行帶來嚴重影響，加劇經濟下行壓力。

◆房地產市場過度下行對全社會信用擴張形成拖累，內需不足。

◆經濟下行引致金融風險上升。

◆外部環境變化和國內疫情管控措施對出口帶來雙重壓力。

◆財政貼息的新型債券和政策性金融貸款，支持缺少收益的公益和准公益類基建投資，全年基建投資增速不低於10%。

◆引入住房抵押貸款利率市場化競爭，減低居民債務負擔，因城施策的暫時性交易稅遏制個別城市房價過度上漲。

◆試點房地產企業存量資產改造為保障房，化解房地產企業過度負債。

◆設立專項基金，補償因疫情防控受損的市場主體，支持其重新恢復經營。

◆對低收入群體、老人和嬰幼兒為期1年的暫時性收入補貼。

宏觀經濟環境檢驗報告單