市值風雲 - 增長紅利消失，手持大筆現金，視頻會議服務巨頭Zoom將往何處去？－鑽石舞台

疫情給公司帶來超25億美元額外自由現金流，公司財務質量健康。

作者|鍾升

編輯 |小白

Zoom視頻通訊(ZM.US)在美東2月28日市後發布了公司四季度報告以及年度報告，市後股價一度下滑13%，後有所回升。在第二日股價繼續下滑7%。

（來源：Choice數據）

從長期來看，公司市值已經較2020年10月份最高1600億美元跌去四分之三，目前市值僅在400億美元左右。

（來源：Choice數據）

風雲君曾在疫情前分析過公司，感興趣的同學可以去看看《巨頭環伺的賽道，Zoom殺出重圍：盈利和現金流為正，財務非常健康 | 獨立評級》。

疫情對公司來說是一個超級火箭助推器，2020財年營收僅為6.2億美元，在2022財年的營收已經增長到了41.0億美元。公司第四季度營收為10.7億美元，同比增長21.4%。

與2021財年的高速增長比起來，可以說疫情帶來的高速增長動能已經消失，而公司也進入了瓶頸期。

（來源：公司歷年季報）

客戶增長停滯，收入增長變緩

商業客戶（員工人數超過10人的客戶）的規模一直是公司用於計量客戶增長的一個核心指標。

商業客戶在2021財年和2022財年Q4分別貢獻了當期營收的64%和67%。其增長趨勢仍能部分反應公司整體營收的趨勢，也代表着公司獲取新付費用戶的成績單。

由於2020年疫情的爆發，對遠程辦公的需求激增，商業客戶規模在2021財年（2020年2月1日開始）也迅速增長。但是在2022財年第四季度，公司商業客戶環比下降2,300個，同比增速也僅為9%。

（來源：公司歷年季報）

新客戶規模增長雖然已經進入瓶頸期，但公司對現有用戶的開發還是十分積極的。

第四季度貢獻收入超過10萬美元的大型客戶達到了2,725名，同比增長66%，環比增長8.7%。在商業客戶數量在下降的情況下，大型客戶數量仍保持着不錯的增長。

另外，恰好在商業客戶數量出現首次下滑的時候，CFO Kelly Steckelberg在財報會議上宣布，公司從2024財年開始將停止公布商業客戶數量。

取而代之的是企業客戶（Enterprise Customers）這一指標，公司對此的定義是「通過公司銷售團隊或渠道夥伴購買服務的用戶」。更換核心這一行為也可能標誌着公司對未來商業客戶數量增長也失去了信心。

對投資者來說，使用全新指標毫無意義，所以在接下來的一年裡，公司仍會公布商業客戶數量，不過會被放在季報的附錄里供投資者自行查看。

另一種衡量公司未來收入確定性的指標是剩餘履約義務（RPO），可以將其理解為剩餘合同價值，由遞延收入（已收款）和未開票對價（未收款）相加計算而得。

截止到第四季度末，公司剩餘RPO價值約為26.5億美元，較2021財年同期上升了51%，其中未開票對價增長幅度約為69%，延續了過往的增長趨勢。一年內可確認收入的部分占比也從70%降低至63%，說明公司長期合同金額比例更大，未來收入的確定性也更強了。

（來源：公司四季度財報展示文稿）

利潤率大幅提高

在經歷客戶急劇增長的時候，公司還暫時無法更好的控制毛利率。但隨着增速變得較為穩定後，公司有意識的控制運營成本，讓公司毛利率持續上升。在2022財年四季度達到了76%，不過離最高點的83%仍有一小段進步空間。

（來源：公司歷年季報）

公司在2020財年超過50%的營銷費用率，很好的塑造了公司的視頻會議龍頭的形象，讓用戶們在出現大量需求後能迅速找到公司開通服務。

但公司目前的營銷費用率呈逐漸增長趨勢，在第四季度已達30%，在這個用戶增長緩慢階段，對利潤率來說並不是一件好事。

（來源：公司歷年季報）

公司的營業利潤率也隨着營銷費用率的降低而快速提升。營業利潤率與淨利率的差別主要體現在投資收益、利息收入以及所得稅費用或權益上。淨利率能大幅超越營業利潤率也全都依靠所得稅權益，未來也無法持續。

（來源：公司歷年季報）

手持大筆現金尋找未來出路

受疫情帶來的紅利影響，公司的現金收入能力有大幅度提升，2020財年自由現金流僅為1.1億美元，而疫情開始至今的兩個財年，自由現金流累計達28.6億美元。

（來源：公司歷年季報）

截止到四季度末，公司持有的現金及等價物和短期投資總額為54.2億美元，占總資產比例為72%，而該比例在2021財年同期甚至高達80%。公司的債務也全部為經營性負債，財務狀況十分健康。

（來源：公司歷年季報）

公司不僅要業務方面吃到了疫情帶來的紅利，也要趁着資本市場仍對其看好的時間再多吃一點。

現金及短期投資在2021財年第四季度大幅提升，其主要是因為公司在當期以340美元每股的價格募集了17.5億美元資金，此時公司市值從最高點下跌了約40%，而公司選擇在這個時間進行募資也是抓住了疫情紅利的尾巴。

公司選擇這麼做的原因恐怕也知道之前的高增長趨勢無法延續，而市場看中的就是公司的成長性。

另外，公司本就在一個巨頭環伺的市場，微軟(MSFT.US)和谷歌-A(GOOGL.US)等巨頭們在視頻會議市場的能力也不可小覷。所以公司需要一大筆現金以完善目前的業務以及開展新業務。

隨着公司能進一步提高毛利率，公司的利潤率應該還能進一步提升。但在疫情已經逐漸穩定的時候，公司如果仍執迷於營銷帶動增長而繼續增加營銷投入，利潤率可能會被公司的決策而拖累。

公司在疫情帶來的紅利里，兩年內就快速走完了成長之路，公司未來將走向何處，也只能拭目以待了。

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