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機床，是製造機器的機器，根據控制方式的不同，可以分為傳統機床和數控機床。

傳統機床是由人工控制的機床。數控機床，則是一種裝有數控系統（通常控制位置、角度、速度等機械變量，以及開關變量）的自動化機床。相比於傳統機床，數控機床在加工效率、加工精度上具備優勢，是現代機床行業的主流。

圖：數控機床工作原理
來源：海天精工招股書、東吳證券研究所

加工中心，是一種具備「複合功能」的金屬切削數控機床——即，具備兩種、或兩種以上的加工方式（如銑削、鏜削、鑽削）。通過數控程序，加工中心能從刀庫或類似存儲單元進行自動換刀。

由於其加工精度高，研發設計技術難度大，因此，加工中心往往與「高端數控機床」相關聯。

從加工中心（數控機床）產業鏈近況來看：

1）海天精工（浙江省，寧波市） ——2022年一季報，實現營業收入7.05億元， 同比增長30.87%；實現歸母淨利潤1.1億元，同比增長77.47%。

2）國盛智科（江蘇省，南通市）——2022年一季報，實現營業收入2.75億元，同比增長18.61%，實現歸母淨利潤0.42億元，同比增長20.53%。

3）紐威數控（江蘇省，蘇州市）—— 2022年一季報，實現營業收入4.27億元， 同比增長25.11%；實現歸母淨利潤0.53億元，同比增長189.31%。

根據Wind機構一致預期:

圖：機構一致預期
來源：Wind

從產業鏈的角度看：

1）上游——基礎材料及零部件，包括機床主體零部件、功能部件（工作檯、刀庫、機械手、齒輪箱）、電器元件和數控系統等。其中，數控系統方面我國仍依賴進口，代表企業包括日本發那科，德國西門子等。

2）中游——數控機床製造，主要向終端客戶提供數控機床。按照企業性質可劃分為外資、國有、民營三大類。

a、外資企業以德國、日本廠商為主，這類廠商歷史悠久，產品附加值高，主要面向汽車、航空航天、精密模具等下游場景，代表公司包括德國德馬吉森、通快、格勞博集團，日本大隈、山崎馬扎克等。

b、國產廠商方面，國有企業是我國機床行業的主要參與方，收入規模較大，但中高端產品占比較大，代表公司包括瀋陽機床、濟南二機、秦川機床等。而民營企業在高端化探索方面有所突破，代表公司包括海天精工、日發精機、國盛智科、科德數控、紐威數控等。

3）下游——主要包括汽車製造、通用設備、航空航天、工程機械、模具、船舶製造、電力設備等場景。

圖：數控機床產業鏈
來源：塔堅研究

看到這裡，有幾個值得思考的問題：

1）數控機床的高端化，體現在哪些方面？該領域行業未來空間有多大？

3）關鍵經營數據，圍繞什麼要素展開？近期有怎樣的變化？

本報告，將更新到產業鏈地圖
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數據由以下機構提供支持，特此鳴謝

國內：Wind數據、東方財富Choice數據、
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（壹）

數控機床，按照加工方式不同，可分為金屬切削機床、金屬成形機床、木工機床三大類。

其中，金屬切削機床消費額占金屬加工機床消費總額比例長期維持在2/3左右的水平，是機床領域研究的重點。

金屬切削機床，是指用切削、特種加工等方法加工金屬工件，使金屬工件獲得所要求的幾何形狀、尺寸精度和表面狀態的機器。具體可分為銑床、車床、鑽床、鏜床、磨床、齒輪加工機床、螺紋加工機床、刨床、拉床、電加工機床、切斷機床和其他機床，共12大類。

在數控機床產業鏈報告中（21年10月跟蹤，詳見優塾產業鏈報告庫）中，們有過分析，數控機床領域未來的競爭在於「高端化」。當我們討論數控機床高端化的時候，「高端化」具體包含了哪些內涵？

根據科德數控招股書定義，高檔數控機床，是能夠實現高精度，高複雜性，高效高動態加工的數控機床。需要注意的是，數控機床的高端化，是相對、且動態的概念，不同技術發展時期內涵並不相同。

具體結合當前機床行業政策所給定的劃分標準，高檔數控機床是指：「a）4軸以上的加工中心，b）採用動力刀架的數控車床、車銑複合數控機床，c）以及精度達到精密級的其他機床。」

圖：高端數控機床的定義
來源：紐威數控招股書

由上述概念繼續拆解，當前數控機床的「高端化」定義，包含以下要素：

一、多軸聯動：

多軸聯動，是對於複雜形面實現高精度、高效高動態加工的前提。其中，五軸聯動數控機床，是當前多軸聯動的代表性技術，也是衡量一個國家複雜精密零件製造能力技術水平的重要標準之一。

五軸聯動是指機床基本的直線軸三軸X、Y、Z及附加的旋轉軸A、B、C中的兩軸，五個軸同時運動，任意調整刀具或工件的姿態，實現對空間複雜型面的加工。

需要注意的是，機床軸的絕對數量並非衡量數控機床先進程度的標準，重點在於聯動軸數量。

圖：五軸聯動機床示意圖；
來源：科德數控招股書

五軸聯動數控機床，主要應用於航空航天領域中複雜型面的鋁合金零件、與異形筒狀鋁合金零件的精密加工，以及零件內部特殊曲面及特殊角度加工。

當前，該技術是解決航空發動機葉輪、葉盤、葉片、船用螺旋槳等關鍵工業產品（複雜曲面）切削加工的關鍵手段。

二、複合功能（即加工中心）：

通過複合功能設計，可以有效減少中間環節帶來的誤差（如，減少「多次裝夾」帶來的誤差），從而可以提升加工精度。

而具備「複合功能」的數控機床，被稱為「加工中心」。從加工中心定義來看，具備兩種、或兩種以上加工方式（如銑削、鏜削、鑽削）的金屬切削數控機床，且具備「從刀庫或類似存儲單元進行自動換刀」功能，均可被定義為加工中心。

可以看出，加工中心是一種具備特殊功能的數控機床，由於其加工精度高，研發設計技術難度大，因此當前加工中心（部分）屬於高端數控機床範疇。

按照主軸結構，加工中心可分為臥式、立式、龍門式三大類，

a）立式加工中心——主軸為垂直狀態的加工中心，其結構形式主要採用固定立柱。

b）臥式加工中心——主軸水平布置，作旋轉主運動，主軸沿床身作縱向運動的加工中心。

c）龍門加工中心——主軸軸線與工作檯垂直設置，整體結構是門式框架（由雙立柱和頂梁構成，中間有橫樑）。

圖：三類加工中心形態
來源：紐威數控官網

以上三類加工中心，根據下游應用場景不同（均屬於高度定製化機械設備），各有所長，並不存在絕對的技術高下之分。

a）龍門加工中心主要適用於加工大型工件。比如，定柱式龍門加工中心加工工件長度峰值可達10米，主要適用於航空航天、汽車、能源、模具等行業中大型零部件加工。

b）立式、臥式加工中心主要面向小型機器零部件加工。比如，動柱型立式加工中心、重切型臥式加工中心具備主軸扭矩大、剛性強的特點，主要應用於工業閥門等下游領域。

三、採用其他方式提高了加工精度：

在多軸聯動、複合功能之外，通過其他途徑提高了加工精度，當前標準下也可以歸類為高檔機床。如，採用了動力刀架的數控車床，具備銑削功能，設計研發難度較大，當前也可以歸類於高檔機床。

綜合以上分析，數控機床的高端化，主要體現在多軸聯動、複合功能兩大方面。其中,多軸聯動對「高端化」的貢獻權重更高（當前，只要達到4軸聯動的加工中心，就可以被定義為高端數控機床；而並非所有加工中心都是高端產品）。

此外，對於加工中心領域來說，立式、臥式和龍門式三種結構，均屬於根據客戶具體需求「定製化」的機械設備，其差異僅在於「應用場景」，並無絕對的技術高下之分。


（貳）


我們先看各家的收入結構（2021年年報）：

一、海天精工——2021收入27.3億元，98.11%來自數控機床（26.79億元），1.89%來自其他業務（0.52億元）。下游應用場景來看：主要包括航空航天、高鐵、汽車零部件、模具等領域。

圖：海天精工收入結構
來源：塔堅研究

從細分項目來看，數控機床業務包含龍門加工中心（占比51%，13.99億元）、立式加工中心（占比26%，7.12億元）、臥式加工中心（占比16%，4.39億元）三大部分。

圖：海天精工數控機床業務細分結構
來源：塔堅研究

二、國盛智科——2021年年報收入11.37億元，73.26%來自數控機床（8.33億元），15.21%來自裝備零部件（1.73億元）。

從高檔數控機床收入情況來看：銷量524台，收入4.45億元，占數控機床收入比例約為53%。其高檔數控機床具體包括五軸五聯動龍門、五軸五聯動立加、高速高精立加、高速高精龍門、精密臥加、臥鏜、大型複雜龍門、五面體龍門、車銑複合，共9類。

下游應用場景來看：主要包括精密模具、工程機械、汽車、工業閥門、石油化工、新能源車領域。

圖：國盛智科收入結構
來源：塔堅研究

從發展歷史來看，國盛智科在2010年之前較為聚焦裝備部件業務，包括機床鈑金部件、不鏽鋼製品、球墨鑄件、焊接件、結構件等。2011-2015年，逐漸切入中游數控機床（加工中心）本體的研發和生產。

圖：國盛智科發展歷程
來源：東吳證券研究所

三、紐威智控——2021年年報收入17.13億元，45.5%來自大型龍門加工中心（7.79億元），29.11%來自立式數控機床（4.98億元）、22.9%來自臥式數控機床（3.92億元），1.99%來自其他機床及配件（0.34億元）。

圖：紐威智控收入結構
來源：塔堅研究

其數控機床業務涉及200多種型號，覆蓋範圍從簡單機械零件加工的普通數控機床、到適應複雜精密曲面加工的大型五軸聯動數控機床；可加工尺寸大小從1厘米到20米，重量從10克到200噸。從招股書信息來看，2020年高檔數控機床收入占比約為45%。

圖：紐威數控收入結構
來源：紐威數控招股書、塔堅研究

綜上，從數控機床收入體量來看，海天精工（26.79億元） > 紐威智控（17億元） > 國盛智科（8.33億元）。

按照機床單價來看（按照銷售量倒算）：海天精工（61.46萬元） > 紐威數控（57.32萬元）> 國盛智科（47.62萬元）。

此外，從銷售、經營模式來看，該領域均採取「經銷為主、直銷為輔、以銷定產」的模式。


（叄）

理清了業務構成，我們再來看過去3年數控機床領域的增長情況。

一、收入增長

圖：收入增長（%）
來源：塔堅研究

從增速的整體視角看，三家公司在2020年初都是低增長，然後到2021年增速變快。這是因為：

1）2019年機床行業受下游汽車、通用設備、消費電子行業景氣度下降影響，規模有所收縮，導致2020年基數較低。根據統計局數據，2019年機床行業營業收入同比下降2.7%，金屬切削機床行業營業收入同比降低11.3%。

2）2020年下半年開始，隨着製造業投資增速提升，數控機床行業增長顯著，增速高點出現在2021年Q1（增速區間在80%-120%，也因同時疊加了前期基數低的影響），由於下遊客戶結構差異，海天精工的增速更高。

圖：製造業固定資產投資同比VS金屬切削機床產量同比
來源：Wind、塔堅研究

並且，由於國盛智科、海天精工、紐威數控三家企業業務主要集中在高端數控機床，所以，2021Q1個股的增速高點為80%-120%，領先於行業增速（30%-40%）。

1）但2021年下半年開始，隨着製造業資本開支放緩（宏觀經濟放緩、衛生事件擾動等綜合因素，導致企業投資預期較弱），金屬切削機床行業整體增長放緩。

二、利潤增長

整體來看，歸母利潤增長與收入增長趨勢基本一致，利潤增速異常主要與毛利率提升、期間費用率下滑影響。

海天精工在2021年Q1利潤增速較高，得益於毛利率提升（產能利用率提升），銷售費用率、管理費用率下滑影響。

紐威數控2022Q1利潤增速較高，也是得益於毛利率提升（產能利用率提升），研發費用率、管理費用率下滑影響。

圖：歸母淨利潤增長（%）
來源：塔堅研究

三、淨現比

橫向對比看，2018-2019年海天精工的淨現比高於可比公司，原因是其流動負債端「預收+應付款項」整體占比較高。此項，也反映出具備較強的產業鏈話語權。

縱向對比看，海天精工2021年淨現比下降，原因是其淨利潤水平（淨利率）的提升。紐威數控2021年淨現比提升，主要原因是其存貨占比有所下滑。

圖：淨現比
來源：塔堅研究

圖：海天精工淨利潤VS經營活動產生的現金流量淨額
來源：塔堅研究

（肆）

然後，我們拉近視角，看看近期情況：

一、海天精工——2022年一季報，實現營業收入7.06億元， 同比增長30.87%；實現歸母淨利潤1.1億元，同比增長77.47%。

1）先從單季度增長分析：2022年Q1，實現營業收入7.06億元，同比增長30.87%，環比增長-2.24%；歸母淨利潤1.1億元，同比增長77.47%，環比增長1.84%。季度收入增長主要由訂單增加，產銷量增長所致。

行業景氣度來看，機床產量Q1保持正增長，但4月份當月同比下降-19%，而製造業的工業增加值Q1正增長，但4月份也下滑了-4.6%，均受衛生事件影響較大。

圖：近8個季度收入、利潤增長情況（按自然季度調整）
來源：塔堅研究、Wind

2）再追溯前幾個季度增長情況：受機床行業景氣度提升影響，收入和利潤在2021年增長幅度較大，主要受立式、臥式加工中心收入增長驅動。從2021年細分業務增長來看：大型加工中心（龍門式）、立式加工中心、臥式加工中心收入增長分別為51.94%、142.8%、86.25%。

圖：海天精工收入（左）及歸母淨利潤（右）
來源：塔堅研究、Wind

二、國盛智科——2022年一季報，實現營業收入2.75億元，同比增長18.61%，實現歸母淨利潤0.42億元，同比增長20.53%。

1）先從單季度增長分析：2022年Q1，實現營業收入2.75億元，同比增長18.62%，環比增長-5.56%，實現歸母淨利潤0.42億元，同比增長20.53%，環比下滑12.65%。季度收入增長主要由訂單增加，產銷量增長所致。

圖：近8個季度收入、利潤增長情況
來源：塔堅研究、Wind

2）再追溯前幾個季度增長情況：同上，2021年收入和利潤均實現較大幅度提升，是機床行業景氣度提升的影響。從細分業務增長來看：高檔數控機床、中檔數控機床收入增長分別為80.98%、67.76%，裝備部件收入增長37.28%。

圖：國盛智科收入（左）及歸母淨利潤（右）
來源：塔堅研究、Wind

三、紐威數控——2022年一季報，實現營業收入4.27億元， 同比增長25.11%；實現歸母淨利潤0.53億元，同比增長189.31%。

1）先從單季度增長分析：2022年Q1，實現營業收入4.27億元，同比增長25.11%，環比增長-1.85%，實現歸母淨利潤0.53億元，同比增長189.32%，環比下滑1.51%。季度收入增長主要由訂單增加，產銷量增長所致。

圖：近8個季度收入、利潤增長情況
來源：塔堅研究、Wind

2）再追溯前幾個季度增長情況：從2021年細分業務增長來看：大型加工中心（龍門式）、立式加工中心、臥式加工中心收入增長分別為73.54%、41.78%、15.54%。

圖：紐威數控收入（左）及歸母淨利潤（右）
來源：塔堅研究、Wind

（伍）


一、毛利率：

毛利率角度來看——國盛智科（30%-35%）> 海天精工、紐威數控（20%-25%），毛利率差異的原因主要包括：

圖：毛利率對比
來源：塔堅研究

1）國盛智科上游零部件自給化率較高。數控機床成本中，鑄件和精密鈑焊件等相關部件成本占數控機床成本的比例約為20%-30%;而國盛智科數控機床需求的精密鈑焊件和絕大多數鑄件等部件，均由其自主配套生產加工，降低了數控機床生產成本。

2）經營策略方面，國盛智科的經營策略與海天精工、紐威智控有所差異。國盛智核心產品執行穩定的價格政策，不輕易降價，且會砍掉部分低端產品線。

3）此外，2021年國盛智科毛利率有所下滑，主要原因是運輸費和裝卸費從銷售費用改列為主營成本，導致數控機床毛利率和2020年相比有所下降。與此同時，2021年鋼材原材料價格上漲，導致裝備部件毛利率下降。

二、成本構成：

從成本構成來看，數控機床成本包括直接材料（80%左右）、直接人工（10%）、製造費用（10%）。直接材料中，占比較高的部分是結構件（30%）、數控系統（25%）、傳動系統（20%）。

圖：成本結構
來源：東吳證券研究所、海天精工招股書

三、淨利率：

從淨利率的角度看：國盛智科> 海天精工> 紐威數控。不過，2021年海天精工、紐威數控由於毛利率提升，且期間費用率下滑，淨利率均有所提升。

圖：淨利率對比
來源：塔堅研究

四、期間費用率：

銷售費用率方面，紐威數控銷售費用率較高，主要原因是其直銷占比略高（2021年海天精工、紐威數控經銷占比分別為：84%、74%，由於國盛智科裝備部分均採用直銷，且部分自用，因而其整體銷售占比可比性較弱）。

管理費用率方面，國盛智科在2021年下半年至2022年初，管理費用率有所提升，主要原因是員工數量增加導致薪酬增加，以及差旅費、修理費、第三方服務費用增加。

圖：期間費用率對比
來源：塔堅研究

五、投資回報率：

紐威數控、海天精工ROE較高，主要原因是權益乘數水平（應付+預收款項）較高。

圖：投資回報率對比
來源：塔堅研究

（陸）

受益於製造業投資增長驅動，疊加產品更新周期，我們預計未來五年金屬切削機床市場規模預計達到1472億元，五年複合增速約為6.3%。具體測算過程參考數控機床產業鏈報告（2021年10月跟蹤，詳見優塾產業鏈報告庫）。

由於加工中心占金屬切削機床市場比例長期維持在37%左右，假設該比例不變，那麼至2025年加工中心市場規模約為545億元。

當前，我國機床行業仍以中低端產品為主，單台機床價值量較低。

根據機床工具行業協會及統計局數據計算，我國2019年生產的金屬切削機床平均單價約為21.46萬元/台。

而根據海關總署數據，2019年，我國進口數控機床1.03萬台，平均單價折合人民幣195.8萬元/台，進口數控機床價格遠高於國產。

根據前瞻產業研究院統計數據，2018年我國高檔數控機床國產化率僅為6%（2020年高檔數控機床國產化率低於10%）。

圖：高端機床國產化率
來源：前瞻產業研究院

而從產業發展階段來看，當前我國機床行業處於由低端數控機床國產化，向高檔數控機床國產化轉型階段。那麼，高端機床市場天花板有多高？

參考《中國製造2025重點領域技術路線圖》、東吳證券測算，國內市場高端機床占比約為10%-15%，中檔機床占比約為25%-30%，由此測算，2025年我國高檔機床市場空間約為150億元-210億元，中檔機床市場空間約為360億元-440億元。

接下來，對核心增長驅動力，以及關鍵經營數據，我們來挨個拆解：


（後文還有大約6000字內容，詳見產業鏈報告庫）


…………………………

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【參考資料】：【1】中泰證券：海天精工，新能源車爆發，機床迎來新機遇。【2】東吳證券：國盛智科，雙重周期驅動，數控機床優質企業有望脫穎而出。

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