鑽石舞台

富創精密是國內半導體設備零部件龍頭公司，四大產品線在2022年面向的全球精密零部件市場預計超250億美元。考慮到國內設備廠商近年來收入的高增長態勢，同時設備零部件國產化率較低，設備廠商對零部件國產化的要求將帶來行業的高增長。公司當前產能緊張、產品供不應求，伴隨後續產能釋放，預計公司未來將保持較好增長態勢，建議重點關註上市後表現。

公司深耕半導體設備零部件十餘載，產品覆蓋國內外主流設備公司。富創精密是國內半導體設備零部件龍頭，成立於2008年並兩次承接「國家02重大專項」項目。公司目前工藝零部件、結構零部件、氣體管路、模組產品四大產品線覆蓋刻蝕、薄膜沉積、光刻、塗膠顯影、CMP、離子注入等主流設備，部分產品已經用於7nm製程前道設備。公司於2011年通過客戶A產品認證，並在2016年成為戰略供應商，近年來公司加大內銷比例，客戶不斷拓展，目前公司客戶包括國際大客戶A、TEL、日立高新、ASMI等，以及北方華創、屹唐、中微公司、拓荊科技、華海清科等國內主流設備廠商。

公司近年來收入及盈利能力大幅提升，未來增長動力強勁。受益於行業高景氣及國內設備廠商崛起，近年來公司收入高速增長，從2018年的2.25億元增長至2021年的8.43億元，CAGR為55%，2022前三季度預計收入9.8-10.3億元，同比+71%-80%。隨着行業景氣度高漲及公司產能提升，近年來公司業績快速釋放，2021年扣非歸母淨利潤同比+136.8%，預計2022前三季度扣非歸母淨利潤為1.23-1.33億元，同比+132%-150%。公司當前在手訂單飽滿，截至2022年5月底，公司有明確依據的尚未交付在手訂單約9.5億元；同時公司在瀋陽積極擴產，在南通、北京積極建設新產線，產能將在2023年逐步進行釋放，將持續貢獻公司收入及利潤增長動力。

半導體設備零部件2022年全球市場空間預計接近600億美元，國產化率亟待提升。半導體設備精密零部件是設備行業的支撐，具備多品種、小批量、定製化的特點，技術壁壘很高，主要精密零部件包含工藝及結構零部件、氣體管路、模組產品，也包含儀器儀表（如氣體流量計燈）、電氣類（如射頻電源等）、真空類、光學類（光學元件、光柵等）等產品。半導體設備成本中一般90%以上為原材料，考慮國際半導體設備公司毛利率一般在40-45%左右，因此全部精密零部件市場約為全球半導體設備市場規模的50-55%。根據SEMI數據及預測，預計2022年全球半導體設備市場大約1200美元左右，對應全球半導體設備零部件市場空間有望接近600億美元。目前全球前十大設備零部件廠商均為國外企業，例如ZEISS、VAT等，國內廠商在機械類部分產品國產化率較高，但在高端機械類零部件及其他零部件，例如光學、電氣類等品類方面國產化率很低，亟待提升。

公司產品在2022年面向市場空間預計超250億美元，核心技術處於國內領先地位。根據公司招股書測算，2020年公司產品面向市場空間大約160億美元，考慮近兩年全球設備行業的增長，我們預計2022年公司精密零部件產品面向全球市場空間有望超250億美元，儘管2023年全球設備行業增速預計有所放緩，但考慮到國內半導體設備廠商收入規模的增大和對國產零部件的需求，我們認為國內設備零部件市場未來保持較好增長態勢。公司產品包含工藝零部件、結構零部件、氣體管路、模組產品共四大產品線，核心技術包括精密機械製造、表面特種工藝處理、焊接技術等，各技術均處於國內領先水平，產品面向海外廠商競爭，國內競爭對手較少，考慮到公司目前全球市占率不足1%，伴隨公司產能釋放以及工藝水平不斷提升，我們預計公司全球市占率預計穩步提升。

公司長期產能規劃清晰，賦能四大產品線持續發展。由於行業維持高景氣，公司產品供不應求，瀋陽飛雲路老廠區產能接近滿載。公司在南通、北京、瀋陽三地均有明確長期產能規劃，並建設專用領域精密零部件產能。南通、瀋陽、北京新廠房將分別於2025年11月、2026年11月、2027年1月完全達產，預計達產後年收入分別為20億元、5億元、7.5億元，專用領域精密零部件產能建設項目預計於2030年12月完全達產，預計達產後年收入為10億元。公司本次募資主要投向南通新廠房建設項目，20億元收入增量中工藝零部件、結構零部件（含鈑金）、模組產品、氣體管路（對外銷售部分）預計分別為2.8、7.2、8.4、1.6億元。

盈利預測：富創精密是國內半導體設備精密零部件龍頭企業，產品切入國際大客戶並應用於國內主流設備廠商，考慮到國內設備廠商在手訂單飽滿，對國產零部件需求旺盛，同時公司後續產能將逐步釋放，因此公司長期成長性較好。我們預計富創精密2022/2023/2024年收入分別為14.13/20.11/31.26億元，歸母淨利潤分別為2.07/3.08/5.10億元，對應PE為70.67/47.50/28.70倍，建議重點關註上市後表現。

風險提示：宏觀經濟及行業波動、行業競爭加劇、研發和驗證進展不及預期、首件研製、對大客戶A依賴、技術人才流失與核心技術泄密的風險。

一、國內半導體設備零部件龍頭，收入和業績持續高增長

1、公司零部件覆蓋核心半導體設備，產品導入國內外頭部設備廠商

富創精密深耕設備零部件十餘載，產品切入國內外主流設備廠商。富創精密在2008年成立於瀋陽，是國內半導體設備零部件龍頭，是全球少數能夠量產用於7nm製程的精密零部件廠商之一。公司兩次承擔國家02重大專項項目，專注金屬材料精密零部件製造技術，形成了包括工藝零部、結構零部件、模組產品和氣體管路四大類產品，覆蓋客戶A、東京電子、日立高新、ASMI等國際知名半導體設備廠商，同時導入北方華創、屹唐股份、中微公司、拓荊科技、華海清科、芯源微、中科信裝備、凱世通等國內主流半導體設備廠商。

公司兩次承接國家02重大專項項目，研發過渡到工藝開發自研項目為主。國家「02重大專項」指《國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006-2020）》確定的16個國家科技重大科技專項中的第2項，即「極大規模集成電路設備及成套工藝」，公司於2011年和2014年相繼牽頭承接兩期「IC設備關鍵零部件」和「基於焊接和表面塗覆技術的大型鋁件製造技術開發」項目，均通過驗收。目前公司具備精密機械製造、表面處理工藝、焊接等核心技術，研發從以承擔國家「02重大專項」為主過渡到以工藝開發自研項目為主。

（1）2008-2014年：工藝逐步實現國產化自主可控，成為國際大客戶A的合格供應商。公司於2011年承擔國家「02重大專項」中的「IC設備關鍵零部件集成製造與加工平台」項目，掌握了部分精密零部件的製造技術。從2011-2014年，公司向北方微電子、上海微電子、拓荊科技等10餘家企業交付了1000餘種精密零部件，並於2011年成功向客戶A交付了首款精密零部件產品，成為其合格供應商；

（2）2014-2018年：快速發展階段，部分技術達到主流國際客戶標準。2014年，公司承接「02重大專項」中的「基於焊接和表面塗覆技術的大型鋁件製造技術開發」項目。針對22nm以下的大型鋁合金零部件超強耐腐蝕、特種焊接技術產業化應用，公司具備完整的複合焊接工藝，精密零部件的焊接及表面處理特種工藝技術達到主流國際客戶標準。公司於2016年成為客戶A的戰略供應商，TEL、VAT等的供應商，並為北方華創、中科信裝備、拓荊科技等國內設備廠商提供精密零部件的研發及量產配套服務；

（3）2018年至今：高速發展階段，持續擴大產能。自2018年以來，公司進入日立高新、ASMI等多個設備龍頭的供應鏈體系，並積極開拓國內市場，內銷收入規模不斷上升。公司氣體管路和模組功能部件製造能力逐漸完善，並在江蘇南通和北京亦莊等地積極擴大產能。

公司工藝零部件、結構零部件、氣體管路和模組產品四大產品線覆蓋核心環節的半導體設備，掌握了精密機械製造技術、表面處理特種工藝技術以及焊接核心技術。公司產品線覆蓋刻蝕、薄膜沉積、塗膠顯影、CMP、離子注入等環節，部分產品已用於7nm前道設備中。

公司實際控制人為公司董事長，獲多家知名一級資本注資。公司第一大股東為瀋陽先進，持股比例為22.55%，為實際控制人鄭廣文用於半導體產業投資的平台，瀋陽先進同時也是國內半導體塗膠顯影設備龍頭芯源微的第一大股東；公司實際控制人為鄭廣文，直接持股6.38%，另外通過瀋陽先進及員工持股平台間接持股；公司擁有寧波富芯、寧波良芯、寧波芯芯三個員工持股平台，合計持股比例為5.1%；另外，公司還擁有寧波祥浦，遼寧科發，鹽城燕舞等多名一級的投資機構。

公司擁有7名核心技術人員，高管具備多年設備零部件開發或產業投資經驗。①鄭廣文：董事長&總經理，2003年因中科院瀋陽自動化所旗下瀋陽先進引入投資者，鄭廣文認可中科院沈自所的相關技術資源和產業化機會，從而入股瀋陽先進，業務逐步拓展至高端精密製造領域。2006年5月至今，鄭廣文任芯源微董事；2009年11月至今，任富創有限/富創精密董事長、總經理；②倪世文：副總經理、核心技術人員之一，擁有超23年的半導體設備精密零部件製造開發及生產管理經驗，是公司技術、產品研發負責人。在公司承擔兩項「02重大專項」任務中，倪世文主導引進柔性生產線製造模式並實現設備精密零部件生產的智能製造模式；在新品開發及大型腔體加工領域，均作為主要負責人成功開發精密零部件內側加工和勻氣盤加工等技術；③李吉亮：高級技術專家（精密機械製造方向），擁有15年的半導體設備精密零部件開發經驗，並作為項目主要負責人先後研發出複合曲面連體腔加工技術、鋁合金勻氣盤微孔高精加工技術、不鏽鋼超高孔壁粗糙度加工技術、密封面免拋光成型加工技術，設計並建立了臥加非迴轉中心任意角度加工的坐標系。公司其他核心技術人員分別面向精密機械製造、表面處理、焊接方向。

公司員工數量快速增長，研發投入逐年提升。由於行業景氣度高漲，公司訂單及營收規模高速增長，同時南通、北京等地產能加速建設，公司提前進行人才儲備，員工數量快速增長。截至2021年底，員工總數達1088人，較2020末增加475人；公司不斷加大研發投入，並且隨着2021年業績提升，公司大幅加大研發投入。公司針對未來市場對高端設備的大量需求，加大精密零部件的開發力度，尤其對勻氣盤、各類腔體和腔內零部件及氣體流速閥門等核心產品不斷提高產品的耐腐蝕性、密封性、絕緣性及循環壽命，不斷提高加工工藝的精密度和潔淨度。

2、各產品線收入快速增長、業績不斷釋放

行業維持高景氣同時設備國產化率提升，公司近年來收入保持高增長。在行業高景氣與半導體設備國產化趨勢下，公司工藝技術、行業口碑、產品質量和交付能力不斷得到境內外客戶認可，收入保持逐年高速增長態勢，從2018年的2.25億元增長至2021年的8.43億元，CAGR為55.3%；22H1公司產品供不應求，隨着產能持續提升，產品進一步放量，公司預計2022前三季度收入9.8-10.3億元，同比+71-80%，維持高增長態勢。截至2022年5月底，公司具有明確依據的尚未交付在手訂單約9.5億元，在手訂單較為飽滿。

公司結構零部件占比最高，氣體管路產品增速最快。受益於行業景氣度高漲與國產設備崛起，公司各產品線保持較高增速。從產品結構來看，公司2021年用於半導體設備的零部件收入占比達88%，其中結構零部件收入占比最高為42.4%，但氣體管路產品增速最快，2021年收入同比+134%。隨着工藝技術和產品結構日趨完善，多種模組和氣體管路產品通過客戶A、北方華創等核心客戶認證後批量供貨，該兩類產品合計占比從2019年的25.8%提升至2021年的36%。

我們對各產品線進行了量價關係拆分，分產品來看：

1） 工藝零部件：下游旺盛需求驅動銷量和收入高速增長，平均單價遠超結構零部件。隨着下游景氣度自2019年以來逐步恢復，公司收入在2020和2021年高速增長，從2018年的0.71億元增長至2021年的1.78億元，CAGR為35.6%。公司工藝零部件品類多、不同產品價格差異大，既包括單價約20萬元的大型腔體，也包括單價約1000元的機械手部件，由於技術壁壘相較結構零部件較高，因此平均單價較貴超1萬元。由於公司通過下游 客戶認證的產品品類不斷增多，承接不同客戶定製化訂單導致的產品結構變化致使工藝零部件單價呈現波動，產品單價並非核心因素。另外，工藝零部件客戶以外銷為主，採用美元報價，2021年人民幣升值也對工藝零部件人民幣平均單價同比下滑產生一定影響；

2） 結構零部件：收入趨勢基本與工藝零部件一致但增速更快，由於工藝簡單因此單價較低。結構零部件是公司占比最高的產品線，收入趨勢與工藝零部件類似，但增速更快，從2018年的1.23億元增長至2021年的3.5億元，CAGR為42%。該產品生產流程及工藝要求相對工藝零部件簡單，平均單價相對較低，不足1000元，但隨着公司投入高端數控設備、提升加工能力，更多承接結構複雜、加工精度高的高單價產品（如托盤軸、定子冷卻套、流量計閥塊等），往年平均單價呈上升趨勢；

3） 模組產品：新品不斷拓展同時向高端產品發展，產品由於需要外購原材料而單價較高。公司行業地位不斷提高，從提供簡單模組發展到組裝複雜腔體模組和刻蝕閥體模組，再到掌握先進制程的半導體氣櫃模組的設計及製造能力，多品類不斷獲得認證並量產。公司模組產品收入從2018年的0.23億元快速增長至2021年的1.6億元，CAGR高達90%。公司提供模組產品需外購電子標準件和機械標準件，因此產品單價遠高於其他品類，2021年單價接近3萬元。隨着產品不斷得到客戶認可，產品附加值和集成度不斷提升（公司向客戶A提供超10萬元單價的刻蝕閥體模組），平均單價呈整體上升趨勢，但2021年單價同比下滑，主要系整體產品線銷量大幅提升，高單價刻蝕閥體模組銷量占比有所下降；

4） 氣體管路：增速最快，平均單價隨產品結構變化。多種產品通過客戶A、北方華創等核心客戶認證後，持續量產供貨，銷量和收入高速增長，市場份額不斷擴大，2021年氣體管路收入約為2019年的25倍；公司既可供應氣源到氣櫃的大批量潔淨管路（工藝相對簡單、單價相對較低、長度相對較短），也可供應氣櫃到反應腔的超高潔淨管路（工藝相對複雜、單價相對較高、長度相對較長），平均單價波動取決於不同類型產品銷量結構的變化。

工藝及結構零部件和氣體管路產品產能利用率在近年來快速提升。分產品來看：

1） 工藝及結構零部件：產能利用率隨行業高景氣度提升。隨精密機械製造是工藝及結構零部件生產流程的關鍵供需之一，使用關鍵設備包括五軸加工中心、臥式加工中心和立式加工中心等，關鍵設備是影響產能重要因素。公司2017年開始預投產能，2019年大量設備驗收轉固，但受行業景氣度波動及中美貿易摩擦影響，下游需求不及預期，產能利用率較低；隨着行業景氣度提升，2020開始公司訂單快速增長，產能利用率逐步提升，2021年基本達到「滿產」；

2） 模組產品：不適用產能利用率指標。生產流程主要為裝配和測試，具備靈活性，產品具備多品種、定製化特點，難以使用單一指標衡量產能利用率；

3） 氣體管路：產能利用率較低，隨業務規模擴大持續爬升。公司於2018年拓展業務並預投了設備產能，發展初期產能利用率較低；隨着產品獲得核心客戶認證，業務規模不斷擴大，產能利用率顯著提升。

公司客戶集中度高，內銷占比逐年提升。從客戶結構來看，公司歷年收入依賴美國大客戶A，是中國大陸少數進入客戶A體系的供應商，最終銷往客戶A的收入占比從2019年的75.2%逐漸降低至2021年的58%。從內銷情況來看，伴隨近年來國產設備廠商的快速崛起，公司成為北方華創、中微公司、華海清科、拓荊科技、屹唐股份、中科信裝備等國內主流設備龍頭的合格供應商，內銷收入從2019年的3825萬元增長至2021年的3.25億元，收入占比從2019年的15.3%快速提升至2021年的39.2%。

行業景氣度提高帶來產能利用率上升，公司2020和2021年毛利率相較2019年快速提高。2019年由於行業景氣度羸弱疊加當年預投產能轉固大幅增加折舊與攤銷，公司產能利用率較低，各產品線毛利率處於較低水平；2020和2021年，隨着行業景氣度提升，公司產能利用率提高，毛利率相較2019年大幅提高；22H1，公司毛利率達33.57%。

各產品線毛利率除氣體管路外均較為接近，主要受行業景氣度、規模效應、產品單價、內外銷比例等影響。

1）工藝和結構零部件：內銷比例提高，2021年毛利率有所下滑。兩條產品線毛利率變動趨勢基本一致，2019年行業景氣度下行，產能利用率下降，平均單位成本大幅上升，毛利率同比下滑；公司於2019年完成擴產後，2020年固定資產轉固放緩，產能利用率同比大幅提升，平均單位成本同比大幅下降，規模效應毛利率迅速回升；2021年，由於內銷收入占比提升，考慮支持國內半導體設備供應，接受內銷產品的低毛利率定價，因此毛利率同比下降；

2）模組產品：毛利率相對較低，規模效應及產品結構不斷改善帶動毛利率逐漸提升。公司模組產品需要外購原材料進行組裝，因此毛利率相較其他產品線較低。模組產品屬於高度定製化產品，2018年處於首件研發和小批量驗證階段，考慮補償前期研發投入，毛利率較高；自2019年以來，公司給客戶A供貨的刻蝕閥體模組產品（占模組產品收入45%以上）銷量從2019年的174件增長至2021年的832件，單位成本隨規模效應提升而下降；另一方面，公司模組產品用於非半導體設備的比例（從2019年36.2%下降至2021年的8.2%）逐年下降，產品附加值不斷提高，帶動公司毛利率提升；

3）氣體管路：規模效應顯現，毛利率趨於穩定。2018和2019年處於小批量驗證階段，產能利用率較低，毛利率為負；自2020年以來，隨着產品通過主要客戶驗證，規模效應顯現，毛利率趨於穩定。

公司2020年以來期間費用率較為平穩，研發費用率高於同業可比公司。2018-2020年，公司期間費用率伴隨規模化效應呈現整體下滑態勢。自2020年以來，公司各項費用率整體較為平穩；2021年，隨着業績提升，公司大幅增加研發投入，為後續發展提前工藝儲備。公司歷年研發費用率遠高於可比公司，主要系一方面可比公司規模遠大於公司，另一方面公司不斷優化提高工藝水平和新產品開發。

近年來公司盈利能力大幅提升，2022年至今各季度業績保持同環比高增長態勢。受行業景氣度影響，2019年公司產能利用率和業績出現一定程度虧損；近年來伴隨行業景氣度向好，公司盈利能力大幅提升，2020年公司實現大幅扭虧為盈，2021年歸母淨利潤和扣非歸母淨利潤分別同比+35.3%和136.8%；進入2022年以來，公司季度淨利潤保持同比高增長，主要系1）行業景氣度持續旺盛，公司產品供不應求，隨着產能持續提升，公司業績進一步釋放；2）公司產能緊張，聚焦高附加值產品訂單，綜合毛利率同比提升；3）規模化效應凸顯，期間費用率逐漸下降；公司預計2022年前三季度實現歸母淨利潤1.62-1.75億元，同比+98%-113%，預計扣非歸母淨利潤為1.23-1.33億元，同比+132%-150%；從22Q3單季度來看，按指引中位數計算，22Q3預計歸母淨利潤為0.68億元，同比+78%/環比+14.7%，扣非歸母淨利潤為0.53億元，同比+73.7%/環比+23.5%，繼續保持同環比高增長態勢。

二、全球設備零部件行業近600億美元空間，國產化率亟待提升

1、零部件承載半導體設備大部分核心技術，呈現多品種、小批量、定製化特點

精密零部件是半導體設備核心技術的直接保障，是半導體設備行業的支撐。半導體行業遵循「一代技術、一代工藝、一代設備」的規律，半導體設備是延續摩爾定律的瓶頸和關鍵。半導體設備廠商往往以輕資產模式運營，絕大部分核心技術往往需要物化在精密零部件上，或以精密零部件為載體來實現，因此精密零部件是半導體核心技術的直接保障。半導體設備的升級迭代很大程度上依賴於精密零部件技術首先突破，半導體設備的交付也很大程度上取決於精密零部件的供應能力。

精密零部件針對不同設備定製化特點明顯，包括機械類、電氣類、機電一體類、氣體/液體/真空系統類、儀器儀表類、光學類等細分品類。針對不同設備，精密零部件種類眾多，其中機械、電氣、機電一體類、儀器儀表類可用於所有設備，起到支撐、傳輸、控制、監測等機械或電氣類功能，占設備成本比例最低僅1-3%（儀器儀表類），最高可達40%左右；氣體/液體/真空系統類主要起到傳輸氣體和液體並保持真空的作用，可用於薄膜沉積、刻蝕、離子注入等干法設備，以及CMP、清洗、去膠等濕法設備；光學類零部件最典型應用場景為光刻機及量測設備，起到控制和傳輸光源的作用，壁壘相對較高。

由於不同設備技術特點差異較大，因此不同設備中不同種類零部件成本的占比差異較大。

1）機械類零部件應用最為廣泛，在設備成本中占比最高。由於各種腔體、接頭、泵等機械類零部件起到關鍵的支撐、傳輸、控制等作用，因此在濕法與干法設備中應用最為廣泛，根據拓荊科技/華海清科/屹唐/盛美上海的零部件採購比例，機械類零部件在採購成本中占比均為30%+；

2）電氣類零部件必不可少，在等離子體設備中應用比例大大提高。電氣類零部件包括射頻電源、射頻匹配器等，由於設備幾乎均需要通電使用，因此電氣類零部件也必不可少。在等離子體相關的設備，如PECVD、等離子體刻蝕機中，需要在電感線圈上施加高頻信號，進而在電感線圈內部感應出電場，加速等離子體中的電子至更高的能量，因此電氣類作用更為關鍵，例如拓荊科技電氣類採購比例為27%，遠高於華海清科、盛美上海等其他非等離子體設備廠商；

3）氣體/液體元件在濕法設備中占比更高。常見的氣體元件包括氣櫃、氣體管路等，用於各種需要通氣的設備中；液路元件包括閥門、流量控制器等，用於控制液體的流量等。例如，盛美上海採用兆聲波清洗技術，工作原理是通過兆聲波在傳輸的液體介質中產生周期性的壓縮或拉伸，液體會被拉開形成一個空穴，液體中溶解的氣體向空穴中擴散，進而產生顯著的清洗效果；華海清科CMP設備也是濕法設備的一種，工作原理是晶圓表面材料與研磨液發生化學反應，在拋光頭的作用下進行拋光，關鍵在於研磨液和拋光頭的選擇。因此華海清科和盛美的氣體/液路元件占比遠高於拓荊科技、屹唐股份等以干法設備為主的廠商；

4）真空系統用於含真空腔的設備中。部分設備如PECVD，在應用場景中需要保持真空狀態，因此會配備真空腔，拓荊科技21Q1-Q3真空系統占比大約7%，而由於華海清科CMP設備不配備真空腔，因此不需要真空系統相關零部件；

5）輸送系統：用於晶圓、氣體輸送等，干法/濕法設備均廣泛應用。常見的輸送系統零部件包括機械手等，雖然不參與晶圓相關的反應，但由於對晶圓生產效率產生重要影響，因此廣泛應用；

6）光學零部件：包括透鏡等，主要用於光刻、量測設備等特定場景，在其他干法/濕法設備中使用較少。

我們通過拆解幾類典型的干法/濕法/光學設備，來介紹其中部分核心零部件的作用，具體如下：

1）刻蝕、薄膜沉積相關等離子反應設備：使用傳輸系統、反應腔、工期系統、加熱冷卻系統等零部件，其中反應腔是核心零部件。反應腔體對反應速率、均勻性、準確度都有直接影響，反應腔內包括反應電極、射頻單元、靜電吸盤E-chuck、控溫系統、供氣系統等；供氣系統作用是向腔體內輸送各種反應氣體，通過壓力控制器（PC）和質量流量控制器（MFC）精準的控制氣體的流速和流量；真空系統有兩套，分別用於預真空室和反應腔體，核心零部件包括真空閥、真空泵、密封件等；傳輸系統支持整個反應過程，屬於非真空反應部分，晶圓由EFEM傳送進入刻蝕機，而後經由機械手傳遞進入真空環境，繼而送入反應腔體。

2）熱處理設備：以快速退火爐為例，主要由真空腔室、加熱室、進氣系統、真空系統、溫度控制系統等幾部分組成。熱處理系統包括燈泡、激光和加熱器等。

3）CMP設備：包括拋光、清洗、傳送三大模塊，其中拋光模塊為核心模塊。晶圓通過傳送模塊輸送至拋光盤進行作業，之後繼續被傳送裝置轉移進行清洗。CMP的拋光工作過程中，拋光頭以一定壓力將晶圓按壓在表面粗糙的拋光墊，通過拋光液腐蝕、微粒摩擦對晶圓表面進行物理、化學方式的平坦化。

4）清洗、去膠設備等：與CMP類似，濕法設備不具備等離子真空反應腔，機械件和液路元件占比較高。

5）光刻設備：主要由真空模塊、傳送模塊、光學模塊組成。光學模塊包括光源系統、透鏡系統、浸沒系統等。晶圓和掩膜版在光刻機中的傳輸需要及其精準的傳輸控制系統，由於所有氣體都會吸收13.5nm的光源，為保證EUV穩定工作，光刻機的真空環境要求也十分嚴苛。

2、2022年全球半導體設備零部件規模約接近600億美元，大部分零部件被海外壟斷

全部品類設備零部件占全球半導體設備市場50%以上，2022年全球市場空間有望超600億美元。主要精密零部件包含工藝及結構零部件、氣體管路、模組產品，也包含儀器儀表（如氣體流量計燈）、電氣類（如射頻電源等）、光學類（光學元件、光柵等）產品。根據國內外半導體設備廠商公開信息，設備成本中一般90%以上為原材料（即不同類型的精密零部件產品），考慮國際半導體設備公司毛利率一般在40-45%左右，因此全部精密零部件市場約為全球半導體設備市場規模的50-55%。根據SEMI數據及預測，2021年全球半導體設備市場空間為1026億美元，預計2022年大約1200美元左右，對應全球半導體設備零部件市場空間有望接近600億美元。

2023年全球設備行業增速預計明顯放緩，國內下游晶圓產線資本支出增長可能性較小。SEMI預計前道設備支出在2022年同比增長18%，2023年同比增長3.2%，分類別來看，2022年Foundry&logic設備市場規模預計同比+20.6%至552億美元，2023年預計同比+7.9%至595億美元；2022年DRAM設備市場規模預計同比+8%至171億美元，NAND設備市場規模預計同比+6.8%至211億美元，但DRAM和NAND設備支出預計在2023年分別下滑7.7%至2.4%。國內下游晶圓產線雖然逆勢擴產，但考慮到目前中芯國際等產線產能利用率有所下滑，儘管我們預計2023年國內晶圓產線資本支出同比增長可能性較小。

設備零部件下游市場基本被海外廠商壟斷。從競爭格局來看，零部件市場主要為海外壟斷，根據VLSI Research，2021年全球前十大設備零部件廠商均為國外廠商，部分細分品類海外廠商占比50%以上甚至高達90%，目前中國半導體設備零部件廠商也以外資控股公司為主，國內規模較大的廠商包括中國台灣的京鼎精密和日本Ferrotec等外資企業的境內子公司。

設備零部件技術壁壘較高，除機械類之外各個零部件國產化率亟待提升。設備零部件生產工藝融合精密機械製造、工程材料、表面處理特種工藝、電子電機整合及工程設計等多個領域和學科，是半導體設備製造環節中難度較大、技術含量較高的環節之一，也是國內半導體設備公司「卡脖子」的環節之一，技術壁壘較高。國內廠商在機械類主要產品和技術實現了突破和國產替代，國產化率相對較高，但一方面機械類的高端產品國產化率仍較低，另一方面電氣、機電一體類、氣體/液體/真空系統類、儀器儀表類、光學類等其他品類零部件國產化率整體處於較低水平，主要系學科與技術積累相對較晚，同時國內配套設備發展也相對較晚。

三、四大產品線逐步打破國外壟斷，技術實力不斷提升

1、2022年公司產品覆蓋市場空間預計超250億美元，市占率提升空間巨大

公司四大精密零部件產品線定製化特點明顯，驗證及生產周期較長。公司產品為用於半導體和泛半導體設備及其他領域的精密零部件，具體包括工藝零部件、結構零部件、模組產品和氣體管路。公司產品特點為多品種、小批量、定製化，產品需生產與驗證周期持續時間較長，以客戶A為例，公司產品首先需要經過質量認證體系，認證周期約為1年；通過質量認證體系後，產品需要經過工藝能力和性能指標認證等特種工藝認證，該認證周期約為1年；經過兩輪認證後，公司獲得首件試製資格，首件樣品交付並通過客戶驗收後才具備批量生產資格，首件試製及驗收周期一般為半年左右；公司採用以銷定產模式，單個批次生產周期一般在5至6周。

1）工藝零部件：與晶圓直接接觸或直接參與晶圓反應，包括過渡腔、傳輸腔、反應腔、內襯和勻氣盤。工藝零部件起到延長設備壽命、提升晶圓製造良率的作用，具備高精密、高潔淨、超強耐腐蝕、耐擊穿電壓等特點；核心技術包括精密機械製造技術、表面處理特種工藝技術及焊接技術，公司不同腔體、內襯和勻氣盤的製造流程差異在於不同表面處理特種工藝和精密機械製造工藝的選擇和組合；

2）結構零部件：一般起連接、製程和冷卻等作用，但一般不直接參與晶圓接觸或反應，包括托盤軸、鑄鋼平台、流量計底座、定子冷卻套、冷卻板。結構零部件對機械加工的精度（平面度、平行度和表面粗糙度等性能）要求較高，部分結構零部件基於定製化要求同樣需要具備高精密、高潔淨、超強耐腐蝕、耐擊穿電壓等特點，工藝製程相對簡單；製造技術主要包括精密機械製造工藝及焊接技術，也需要相對簡單的表面處理特種工藝，製造流程差異主要在於精密機械製造工藝的選擇和設定；

3）氣體管路：用於特殊工藝氣體傳送，是連接起源到反應腔的傳輸管道。氣體管路對管路的密封性、潔淨度及耐腐蝕能力有較高要求，工藝製程相對標準化；主要運用焊接技術，部分產品存在少量精密機械製造和表面處理特種工藝；

4）模組產品：將公司自有工藝零部件、結構零部件、氣體管路和外購的電子及機械標準件進行裝配，包括離子注入機模組、傳輸腔模組、過渡腔模組、刻蝕閥體模組、氣櫃模組。公司不斷加強現有技術實力，在研氣體流量控制器基座、高端管路製造、材料自動化焊接等工藝技術，同時研發原子層沉積零部件保護薄膜、高潔淨度高真空半導體門閥等新品；應用工藝除了工藝和結構零部件製造技術外，還涉及裝配和測試，根據不同模組產品組裝差異需要通過不同的測試，如氦氣測試、功能測試、保壓測試、顆粒測試；

2022年公司產品線覆蓋市場空間預計高達270億美元。首先，以客戶設備售價為基礎，根據自身產品價格和對應半導體設備使用自身產品數量估算主要產品占下游不同類型設備售價比例區間；其次，根據公司公開披露信息，按照採購占比*（1-毛利率）*原材料占成本比例估算公司主要產品占不同設備售價的比例區間；最後，整合前兩步獲得的區間，按中值計算公司主要產品占下游不同設備售價的比例，根據SEMI公布的2020年下游設備市場空間計算得出公司主要產品面向的市場空間為160億美元。根據SEMI數據，考慮到2021年和2022年全球設備市場空間預計分別增長44%和18%，假設各比例不變，我們預計公司2022年主要產品覆蓋的市場空間高達約270億美元。

公司長期深度綁定客戶A，客戶不斷拓展，長期市占率不斷提升。公司為中國大陸少數進入客戶A的供應商，由於半導體廠商所選用的精密零部件要求極為苛刻，一旦確定合作關係往往長期深度綁定，公司基於與客戶A的合作關係不斷拓展產品品類和下遊客戶。目前，公司其他國際客戶包括東京電子、日立高新、ASMI等，國內客戶包括北方華創、屹唐股份、中微公司、拓荊科技、華海清科、芯源微、中科信裝備、凱世通等。根據我們前文所述，公司客戶A收入占比逐年降低，中國大陸客戶營收比例不斷提高，體現公司深度受益於本輪國內設備國產替代與高景氣行情，產品在國內設備客戶端放量。按照2021年各產品對應全球市場規模和公司收入計算，公司目前全球市占率預計不足1%，長期伴隨零部件國產化率提升，份額仍有較大提升空間。

2、核心技術國內領先，各產品線技術實力不斷提升

公司在精密機械製造、表面處理特種工藝、焊接等環節具備領先的核心技術能力。公司核心技術包括精密機械製造、表面處理特種工藝或焊接工序，充分用於工藝零部件、結構零部件和氣體管路產品，模組產品均包含公司自製的精密零部件產品，相應自製件已與外購機械標準件和電子標準件充分結合；另外，公司可自主設計或參與設計部分模組產品，如用於先進制程的IC氣櫃模組。

1）精密機械製造：具備高精密多工位複雜型面製造技術、高精密微孔製造技術、不鏽鋼超高光潔度製造技術。精密機械製造技術結合材料科學和材料力學。旨在滿足設備廠商功能性需求的同時，通過機械製造精度和所加工材料的精準把控，提升半導體設備的整體性能及使用壽命。公司通過高端數控機床的設備選型、加工流程設計、精密加工程序的自主二次開發、以及加工刀具、夾具、輔助切削液的自主設計和調配，可實現產品極高的工藝水平；

2）表面處理特種工藝：具備耐腐蝕陽極氧化技術、高潔淨度精密清洗技術、高性能化學鍍鎳技術、等離子噴塗氧化釔塗層技術。表面處理特種工藝是實現精密零部件的超潔淨、超強耐腐蝕、耐擊穿電壓等性能的關鍵工序，分為乾式和濕式製程，乾式製程包括拋光、噴砂及噴塗等，濕式製程包括化學清洗、陽極氧化、化學鍍鎳及電解拋光。公司具備自主專利技術和know-how，能夠實現包括化學清洗、陽極氧化、電解拋光、電鍍鎳、化學鍍鎳和陶瓷噴塗等多種高潔淨、超強耐腐蝕、耐擊穿電壓的工藝技術及檢測能力；

3）焊接技術：具備電子束焊接、激光焊接、自動超潔淨管路焊接等技術。焊接技術旨在實現精密零部件焊接區域的零氣孔、零裂紋、零瑕疵。保證設備零部件的產品性能及使用壽命，實現真空環境下的半導體設備工藝製程的穩定。公司可針對鋁合金、不鏽鋼、高溫合金、哈氏合金、錸合金等多種金屬材料進行焊接，並針對客戶零部件產品特點選取合適焊接方式。

公司金屬機械類零部件技術實力較強，處於國內領先水平。公司專注於金屬機械零部件（包括工藝及結構零部件）、不涉及非金屬機械零部件，已經進入國際半導體設備廠商供應體系，可實現部分用於7nm前道設備零部件的量產，直接與國際廠商競爭。國內其他友商主要供應國內半導體設備廠商，相較而言公司技術處於國內領先水平。

公司機電一體類產品與國內友商差異化競爭，與國際廠商相比尚有一定差距。機電一體類（包括非氣櫃模組的模組類產品）品類繁多，公司和華卓精科、新松機器人和京儀自動化等國內廠商產品品類各有側重。公司目前產品主要包括腔體模組、刻蝕閥體模組等功能相對簡單模組產品，不涉及國內其他廠商產品，和京鼎精密等國際廠商相比仍有一定差距。

公司氣體/液體/真空系統類產品進入國際設備廠商，但工藝製程和業務體量與國際廠商相比尚有差距。公司氣體/液體/真空系統類產品（對應氣體管路和氣櫃模組產品）和國內新萊應材、萬業企業（收購的Compart System）存在一定競爭關係，公司產品進入國際半導體設備廠商，並可為國內廠商提供自主設計的氣櫃模組產品，但技術水平相較國際廠商有一定差距。

公司長期產品逐步高端化，用於7nm及以下製程產品比例預計不斷增長。從7nm工藝製程開始，半導體設備對精密零部件潔淨度要求更高，金屬零部件在反應中產生的金屬粒子將影響半導體設備製造良率，相應產品需要使用新的特種工藝。目前公司7nm及以下製程產品占比較小，2021年，發行人7納米製程零部件收入金額和占比降低，主要系：首先，2020年TOCALO向公司採購量較大，其平衡自身庫存和下游需求，當年減少了對公司相應型號內襯（均為7納米）的採購。其次，公司內銷收入當年大幅提升，內銷產品均應用於7納米以上製程。考慮到公司產品技術繼續發展，我們預計7nm及以下製程產品比例將不斷提高。

3、長期擴產規劃清晰，產能逐步釋放將貢獻公司未來收入增長動力

公司產能供不應求，長期產能規劃清晰。公司現有瀋陽原廠房，隨着行業景氣度上升，產能利用率超90%，訂單供不應求。目前新廠房尚在建設或尚未達產，公司原廠房持續改造擴產，保證訂單交付。長期來看，根據公司產能擴建規劃，南通、瀋陽、北京新廠房將分別於2025年11月、2026年11月、2027年1月完全達產，預計達產後年收入分別為20億元、5億元、7.5億元，另外公司專用領域精密零部件產能建設項目預計於2030年12月完全達產，預計達產後年收入為10億元。

公司此前擬募資16億元，實際募資35億元，IPO募資擴產項目預計2025年完全達產。公司此前擬募資16億元 ，實際募資35億元，超募19億元，此前預計募資中10億元擬用於「集成電路裝備零部件全工藝智能製造生產基地」項目，通過精密機械製造、焊接、表面處理特種工藝及精密零部件、氣體管路和模組產品生產線，搭建智能信息化管理平台，擴大現有產品產能。項目建設期預計2年，地點位於江蘇南通高新技術產業開發區，建成後預計另需3年（到2025年）完全投產；募資其餘6億元用於補充流動資金。本次募資項目在完全達產後預計形成20億元的收入增量，其中工藝零部件、結構零部件（含鈑金）、模組產品、氣體管路（對外銷售部分）收入增量預計分別為2.8、7.2、8.4、1.6億元。

四、投資建議

1、基本假設與盈利預測

（1）工藝及結構零部件

生產流程中，精密機械製造是關鍵工序之一，該工序所需使用的關鍵設備包括五軸加工中心、臥式加工中心和立式加工中心等。關鍵設備是影響公司工藝及結構零部件產能的重要因素，關鍵設備台數增長與公司產能擴張及釋放節奏關係較大，因此我們按照產能釋放節奏對公司收入進行預測。

公司瀋陽原廠房產能利用率在2021年末已達到90%以上，接近滿載，2022年已有較大產能缺口，預計到2023年瀋陽原廠房僅能滿足包括客戶A等境外客戶的訂單需求，無法保障國內客戶。公司同時在南通、北京積極建設新廠房，但產能預計到2023年10月逐步釋放，因此我們預計2022和2023年公司工藝及結構零部件收入增速有所回落，到2024年收入同比增速受益於產能釋放出現提升。

同時，歷年工藝零部件收入占比大約33-37%，同時考慮到2025年公司預計工藝零部件和結構零部件新增收入分別為2.8億元和7.2億元，工藝零部件占比為28%，因此我們假設2022-2024年工藝零部件收入占比逐年降低，分別為35%/33%/31%。

綜上所述，我們假設2022/2023/2024年公司工藝零部件收入分別為2.87/3.65/5.08億元，結構零部件收入分別為5.33/7.41/11.30億元，整體增速為54.7%/34.7%/48.2%。

（2）氣體管路產品

公司氣體管路產品主要使用軌道焊接設備和焊接技術，同工藝及結構零部件類似，關鍵設備台數同樣是影響公司產能和收入的重要因素。

由於焊接設備相對採購成本較低，考慮價格和起訂量門檻等因素，公司一次性投入6台軌道焊機，考慮到公司南通募投項目預計新增焊機設備20台，因此我們預計公司產能逐步提升；公司軌道焊機設備產能利用率快速提高，2021年產能利用率為63.2%，我們預計隨着公司業務規模不斷擴大，產能利用率仍有較大提升空間。

綜上所述，我們預計氣體管路產品保持較好增長態勢，預計2022/2023/2024年公司氣體管路產品收入分別為3.15/4.95/7.13億元，增速為128.5%/57.4%/43.8%。

（3）模組產品

公司模組產品生產過程較為靈活，不適用於產能概念，因此我們以銷量和單價來預測公司未來收入。

①銷量：公司行業地位不斷提高，新品持續驗證並實現量產，在2021年銷量同比大幅增長75%。考慮到公司當前產能緊缺，募投項目預計2年建成，之後另需3年完全投產（到2025年），南通項目預計於2023年11月完成設備調試，因此假設公司在2022和2023年銷量增速有所回落，在2024年銷量大幅提升；②單價：公司2021年單價同比下降，主要系整體產品線銷量大幅上升，而高單價刻蝕閥體模組（單價超10萬元）銷量占比有所下降（從2019年）。考慮到公司單價較高的氣櫃模組產品占比較小，而公司預計未來將大力發展氣櫃業務（模組產品的一部分），預計氣體管路產量的70-80%將被內部領域生產氣櫃產品，因此我們預計公司單價有望在未來幾年顯著提升。

綜上所述，我們認為公司2022/2023/2024年模組產品收入分別為2.58/3.83/7.32億元，增速分別為59.7%/49.0%/90.6%。

（4）其他業務

公司其他業務主要為材料及廢料銷售收入和租賃收入，占營收比例較小，2021年收入增速為66%，考慮產能釋放節奏，我們保守預計2022/2023/2024年收入增速分別為45%/30%/70%。

綜上所述，我們認為公司2022/2023/2024年整體收入為14.13/20.11/31.26億元，增速為67.6%/42.3%/55.5%。

（5）毛利率基本假設

①工藝與結構零部件：二者業務較為相似，毛利率變化趨勢一致，考慮到國內設備廠發展迅速，公司內銷比例逐年增加，而由於一方面公司外銷產品更為高端，附加值更高，另一方面供給國內廠商時接受優惠報價，因此內銷毛利率較低，因此我們預計2022/2023/2024年該業務毛利率逐年小幅下降。我們2022/2023/2024工藝零部件毛利率為33.5%/33%/32.5%，結構零部件毛利率為32%/31%/30%；

②氣體管路：公司氣體管路產品在2020和2021年通過主要客戶驗證，毛利率趨於穩定，因此我們假設未來毛利率相較2021年保持不變為34%；

③模組產品：一方面，公司規模效應逐步提升，另一方面，公司用於較低毛利率的非半導體設備領域的產品比例逐年降低，因此毛利率呈逐年上升態勢，我們預計未來伴隨規模效應和產品結構優化，公司毛利率將繼續保持穩健增長態勢，2022/2023/2024年分別為24%/25%/26%。

另外，我們預計其他業務毛利率保持和2021年不變，綜上所述，我們認為2022/2023/2024公司毛利率分別為32.2%/31.8%/31.3%。

2、估值分析

公司主營業務機械類的半導體設備精密零部件，我們選取主營業務中同樣包含半導體設備精密零部件的上市公司華亞智能、新萊應材、漢鍾精機、江豐電子、正帆科技作為可比公司。由於富創精密和可比公司均實現穩定盈利，因此我們選取相對估值法中的PE估值。

可比公司對應22/23/24年的PE估值平均值為44.97/31.48/23.59倍，公司本次新股發行價格為69.99元，按照發行後總股本2.09億股計算，對應我們22/23/24盈利預測的PE為70.67/47.50/28.70倍，高於可比公司。考慮到其他公司半導體零部件占比相對較低，而富創精密半導體設備零部件收入占比接近90%並且在不斷增加，預計相較可比公司預計收入和利潤增速更快，因此估值高於可比公司具備一定合理性，建議重點關註上市後的表現。

3、風險提示

1）宏觀經濟及行業波動風險。公司所處半導體設備精密零部件行業，受半導體設備廠商、晶圓廠以及終端消費市場的需求波動影響較大。若未來宏觀經濟發生周期性波動，導致計算機、消費電子、網絡通信、汽車電子、物聯網等終端消費市場需求下降，半導體設備廠商、晶圓廠將面臨產能過剩，繼而大幅削減資本性支出，最終大幅影響公司收入。由於公司為資本及技術密集型企業，資本及持續研發投入較大，若訂單和產能利用率大幅下滑，公司業績亦可能大幅下滑。同時，在半導體行業景氣度提升的周期，公司必須保證產能產量以滿足客戶需求。若公司不能及時應對客戶需求的快速增長，或對需求增長的期間或幅度判斷錯誤，可能會導致公司失去既有或潛在客戶，進而會對公司的業務、經營成果、財務狀況或現金流量產生不利影響。

2）行業競爭加劇的風險。基於半導體設備精密零部件行業資本及技術密集的特點，若公司不能增強技術儲備、提高經營規模、增強資本實力，在行業全球化競爭中，可能導致公司市場競爭力下降、經營業績下滑；

3）研發/驗證進展不及預期。遵循「一代技術、一代工藝、一代設備」的規律，半導體設備和半導體設備精密零部件必須緊跟下游需求不斷研發升級。目前晶圓製造和半導體設備已向7納米及更先進的工藝製程演進，對公司的研發能力不斷提出更高要求。此外，對於同一代工藝製程，半導體設備企業也會不斷升級產品，提高晶圓製造效率，公司須及時研發相匹配的精密零部件或對原有產品持續優化。若公司產品研發不能及時滿足客戶工藝製程演進，不能緊跟客戶產品的更新迭代，公司的行業地位和未來經營業績將受到不利影響；

4）首件研製的風險。公司成為客戶的合格供應商，一般需要完成質量體系認證、特種工藝製程認證、首件認證等環節，方可具備為客戶量產特定首件的資格，認證周期較長。公司一般綜合判斷首件研發難度、研發成本、產品市場前景和競爭對手等因素，選擇承接首件研製任務。若首件研製失敗，或研發的首件在技術、性能和成本等方面不具備競爭優勢、或未能優先選擇具有較好市場前景、高附加值的首件產品、或搭配公司首件的客戶產品未能獲得足夠晶圓廠訂單，均可能對公司持續經營產生不利影響；

5）對大客戶A依賴的風險。公司歷年營收占比最大的是美國客戶A，公司第一大客戶銷售占比較高可能導致公司在商業談判中處於不利地位，且公司經營業績與客戶A採購需求密切相關。若客戶A需求變化或尋找替代供應商，或美國政府對客戶A的採購設置特定貿易壁壘，將對公司生產經營產生不利影響；

6）技術人才流失與核心技術泄密的風險。研發團隊是公司保持競爭力的關鍵因素。截至2021年12月31日，公司共有研發人員225名，占公司全部員工比例為20.68%。隨着市場需求不斷增長、行業競爭日益激烈，公司需長期維持技術人才充足、隊伍穩定以保持市場競爭力。若無法持續為技術人才提供更具競爭力的薪酬待遇和發展平台，公司將面臨技術人才流失的風險。同時，公司存在因技術人才流失、員工工作疏漏、外界竊取等原因導致核心技術泄密的風險，這可能會導致公司競爭力減弱，進而對公司的經營和發展造成不利影響。

參考報告：

1、《北方華創（002371）深度報告：國產設備龍頭，深度受益下游加速擴產和國產化穩步提升》2021/10/31

2、《中微公司（688012）深度報告：ICP開啟刻蝕第二成長曲線，內生外延打造泛半導體平台》2021/08/26

3、《盛美上海（688082）新股分析—國內清洗設備龍頭，多產品線布局建立平台化優勢》2021/11/17

4、《芯源微（688037）深度報告：國產塗膠顯影設備龍頭，前道產品線全面突破》2022/01/21

5、《半導體行業深度專題之十二—薄膜沉積設備篇—工藝升級提升薄膜設備需求，國內廠商差異化布局加速國產化進程》2022/05/28

6、《華海清科（688120）深度報告：國內CMP設備龍頭加速國產替代，耗材及維保業務構築第二利潤曲線》2022/06/05