鑽石舞台

直播主題：醫藥板塊、自主可控、穩增長……市場主線在哪裡？

直播時間：11月28日15:30

直播嘉賓：

黃岳 國泰量化投資部基金經理

蔡勁 廣發證券首席投資顧問

蔡勁：各位投資者，大家好，歡迎來到今天的直播。我是今天的主持人——廣發證券投資顧問蔡勁。今天我們來聊一聊近期市場的主線到底是什麼。很高興邀請到了國泰量化投資部基金經理黃岳，跟我們分享他的觀點。歡迎黃岳總。

黃岳：大家好。

一、近期市場表現回顧

蔡勁：黃總，我記得10月份的時候，我也是和您在直播間聊了一下四季度的投資主線，當時短期來看，您覺得地產產業鏈有比較大的機會。那麼中長期來看，醫藥、泛國產替代機會更大一些。

雖然四季度還沒有走完，但是我們看到從10月份到現在，一方面地產產業鏈確實也是迎來了比較強的政策支持；另外一方面，醫藥板塊、國產替代相關的信創產業、工業母機、軍工等等也都表現得相對比較亮眼。港股最近也走得比較強，能不能再請黃總跟我們大家分析一下最近這波行情，包括A股和港股的一些結構性表現，背後的驅動性因素都有哪些呢？

黃岳：好的，應該說最近10月、11月相關的政策層面變化非常多，主要影響市場的一些因素大概分成以下幾個方面：

1、防控政策的優化

我們看到20條出台之後，應該說是解決了目前二級市場關切的一些很重要的問題，包括路徑管控的調整、取消中風險地區、不再追蹤次密接等等。二級市場也給出了比較正面的響應。但是整體來講，這一塊可能還會有比較大的反覆，大家也看到最近一段時間疫情在個別區域又有一些抬頭的情況，那麼在動態管控的基礎上，可能也需要再去採取一些其他更有利的應對措施，市場的預期也會跟着他來進行波動。

2、地產迎來政策底

第二個就是地產基本上算是迎來了一個政策底，尤其是伴隨着人行和銀保監會的金融十六條的出台。我們可以看到一些主流媒體都轉載了相關的主要內容，應該說還是解決了目前階段對於地產最關鍵的一些問題，也就是民營企業融資的問題，市場也是給出了比較積極的回應。

3、美聯儲加息預期降溫

第三就是關於美聯儲加息的預期，相對來說也有所降溫。12月市場主流的預期是加息力度可能要開始減弱了，可能加50個 BP，大家可以看到最近一段時間美股的表現也還可以。包括港股因為受到海外市場的影響比較大，最近一段時間，港股的表現和反彈的力度也比較強勁，和美聯儲加息預期降低也有一定的關係。

4、中美關係的相對緩和

另外就是中美關係的相對緩和，包括雙方領導人在 G20見面之後，也有一些部委級別的領導進一步進行了深入工作。相對來說，沒有之前那麼緊張了。

這幾個因素是影響最近一段時間市場情緒的主要因素。這些因素相對來說都在向好的方向轉變，所以最近一段時間市場的表現還是不錯的。

二、明年一季度市場展望

蔡勁：好的，謝謝黃總。其實最近市場上結構性的機會還是蠻多的。但是很多投資者有一個比較明顯的感受，就是主線並不是很清晰，而且變化得很快，比較難以把握。您是怎麼看這個問題的呢？站在當前時點，到明年一季度，您覺得市場可能會有哪一些主線能夠走出來？

黃岳：好的，我覺得站在當下時點，看明年的一季度，我個人的思路就是逢低布局。因為當下A股在3100點附近位置震盪，客觀來講有點不上不下。展望明年後續， A 股市場的表現是非常值得期待的，我也是非常看好的，新的一些相關政策也是值得期待的。另外一方面，20條之後，疫情的精準防控，可能會通過一段時間再逐步生效。那麼對經濟的影響，可能沒有像今年的三季度影響那麼大。所以其實再往後看，如果我們看12月，整體來講可能更多的還是關注一些逢低布局的機會。

1、泛國產替代及製造業升級

如果我們展望明年一季度的話，我個人覺得可能還是兩大主線，一個主線就是泛國產替代以及製造業升級。如果完全不考慮任何外部因素的話，最近幾年政策的思路是非常清晰的，就是從我們原來高度依賴房地產為代表的、以投資為主導的經濟增長模式，逐漸往新的經濟增長模式去轉變。而新的增長模式轉變的方向，也很清晰，包括十四五規劃、二十大相關的報告、最近一段時間各個方面政策的落地，其實都是製造業升級。

製造業升級，包括像信創，其實也算是製造業升級和泛國產替代的一個環節。還有像芯片、工業母機、軍工其實都在這個範疇內，甚至包括醫藥裡邊醫療大基建，其實也都是泛製造業升級或者說泛國產化的一部分。這些板塊先於主板啟動，其實10月份的時候，他們已經有比較不錯的行情了。那麼11月份相對來說有一些分化，有一些板塊可能表現更好，有一些可能就陷入震盪。整體來講，這些板塊大多數還是屬於一個困境反轉的情況。當然這裡邊各個細分板塊不一樣，像醫藥、醫療明顯就是困境反轉。那麼像軍工，相對來說其實景氣度一直還可以，更多的還是它估值方面的大幅波動。芯片應該說也算是一個困境反轉。包括像國產軟件、信創，很明顯就是一個困境反轉。

困境反轉的這些行業更多還是會經歷幾個階段。第一個階段就是預期的博弈，大家都知道這些是未來的方向，會有一些具體政策，在預期之下就開始拔估值，後續就是等待業績的驗證。業績驗證，一方面是看四季度，但是四季度其實還不一定能夠體現出業績，更多可能是到明年可能會有業績爆發式的增長。所以基本上，第一階段就是預期的博弈已經逐漸接近尾聲了。

後續來看，這些板塊我們還是非常看好，大家也可以看到相關的一些板塊，目前它整體的波動率也在提升。還有一方面，它內部分化也很大，有一些確實是有很明顯改善的。還有一些可能是藉助大的題材，可能裡邊沒有什麼基本面的變化，尤其是小市值的一些標的，那就是以炒作博弈為主。所以後面可能會有一個分化回落的過程。

2、穩增長

另外一條主線就是穩增長。穩增長的話，客觀來講，它確實沒有很強的增長預期，它更多的還是一個短期的困境反轉。以地產產業鏈為主，基建其實也算是這樣一個環節。

其實大的背景就是經濟增長模式的轉變可能會持續5年到10年的時間。在這個過程中，老的模式也不能拋棄，因為我們很難接受經濟失速，出現大規模的失業，所以老的模式還要堅持。那麼老的模式超跌之後，就會迎來超跌反彈的機會。新的模式更多的還是會有一個大方向趨勢性的機會。

蔡勁：好的，謝謝黃總。還有一個問題，我想追問一下，咱們基金經理一般是如何從眾多市場的熱點中抽絲剝繭，分辨出來後續的主線投資機會呢？您一般是會考慮哪些因素呢？能不能跟我們大家分享一下。

黃岳：好的，從我個人的角度來說，我主要有幾個判斷的框架。

1、策略研究

第一個框架，我還是非常依賴公司的策略，研究員會為我們提供中期的策略，它構建了策略研究的模型，這裡邊包含的大多數都是基本面的變量。其中包括宏觀層面的變量，經濟增長、信用擴張、貨幣政策，此外還有偏市場層面的變量，整體市場的流動性、監管政策是否友善，外交也有一定的權重。另外還有就是市場的估值水平。那麼我會用定量打分的方式來進行研判。

這種策略，其實基本上一個季度或者說如果頻率更高一點的話，一個月判斷一次就足夠了。因為其實市場基本面大的方向變化並沒有那麼大，A 股巨大的特點更多的是估值的變化。我們看到有一些板塊和個股可能在一個月的時間內，就有上下正負百分之二三十的波動。你說它怎麼可能在一個月之內公司的經營狀況出現了這麼劇烈浮動的波動，這是不可能的。像10月份開始產生的行情，信創板塊、醫療，其實他們最開始的投資邏輯就是貼息貸款的政策。政策其實9月中旬已經出台了， 9月中旬就已經有很多相關的情況已經出現了，市場其實在10月才開始反映。另外一方面，也要考慮貼息貸款是否會去透支未來幾年的設備採購空間。

其實市場表現出來的就是根本不管這些，就先找到了一個機會，先去把股指推上去或者產生相關的博弈再說。這也是 A 股最大的一個問題，也是很多投資者可能投資體驗比較差的最主要的原因。如果看中長期的邏輯和方向是比較清晰的，在過程中，市場的波動又很大，那麼時候就會影響中長期的判斷。所以我個人主要的判斷還是聚焦於中長期。

2、市場資金流

第二，我個人短期可能更多會關注市場的資金流，市場的活躍群體，包括一些私募基金，甚至是一些活躍資金他們的一些觀點和方向。結合市場的量價關係，再去判斷目前市場短期的一些方向。其實我們如果從這兩個維度去判斷，經常會發現市場短期的方向和中期的方向，甚至有可能是截然相反的。

對於大多數投資者來說，個人更建議大家關注中長期的方向。短期的方向可能沒有那麼重要。但是因為我們很多客戶也很關注短期，所以我個人也會關注短期的一些情況，但我們還是以中長期的研判為主。

三、地產產業鏈投資邏輯

蔡勁：好的，謝謝黃總。說到地產，我們都知道近期有關部門出台了金融十六條，這也是近年來首次關於救房地產的融資問題出台的一個專門性的文件，應該說意義還是非常重大的。我們看到地產產業鏈中，這段時間也有不錯的反彈，也有很多人說地產的政策底可能到了。想請問一下，您是怎麼看待問題的呢？

黃岳：最近地產產業鏈的走勢有點低於我的預期，我覺得至少可能一波大的反彈之後，回落之後有可能還會再有一波，但是現在感覺一直走得比較弱，這是從短期的角度去看板塊。從中長期的角度來說，我很贊同您剛才提到的，我覺得政策底已經看到了，後面就是市場底。目前其實大家對於市場底，有很多機構其實沒有太大的信心，或者說大家不知道什麼時候能迎來市場底。因為今年從年初開始，大家就一直在博弈地產的拐點，但是一直都沒有看到拐點。我覺得有多方面的因素。

第一個因素就是，其實我們可以看到，從政策層面去穩地產，應該說也是已經沒有任何分歧了。今年更多的不確定性來源於我們年初的奧密克戎病毒的變種。我相信也是任何人事先沒有辦法去估計和判斷到的，一下子打亂了社會運行以及政策的節奏，也導致了二級市場的大幅波動。

目前地產的情況是這樣，從去年四季度開始，包括政治局會議、中央工作、經濟工作會議定調，我們看到個人房貸已經完全放開了。今年銀行恨不得求着大家去買房，因為個人房貸在銀行端是很優質的資產，一方面有抵押物，另一方面它的利率水平是也在銀行的合理區間之內。所以大家也可以看到今年銀行板塊的表現相對也比較弱勢，這和地產一直遲遲沒有企穩有很大的關係。

另外，地方政府因城施政得到了極大的釋放。目前我們看到三線城市的各種政策已經層出不窮了，而一線城市現在還沒有完全放開，這也是未來政策空間所在。

第三就是對於房地產企業的支持，今年客觀來講是在逐漸放開的。其實國有房地產企業一直不缺資金，他們的融資不管是銀行信貸還是債券融資都沒有受到任何影響。十六條，更多的是對民營地產企業一個非常正面的回應。一方面各種債權融資，包括其他的融資渠道基本是完全放開；另外一方面也打消了很多銀行信貸人員在執行環節的顧慮，比如給地產融資未來出現壞賬，我會不會承擔責任等等。

所以客觀來講是差不多見到政策底了，當然後續政策還有進一步的擴大空間。一方面房貸利率水平其實還有下降空間；另外一方面是一線城市的地產政策還沒有大幅釋放，甚至是基本沒有太多的調整，更多的還是微調。這一塊政策空間還是比較足的。所以後續其實我們看市場底，要滿足最主要的條件是居民的購房信心能夠恢復，即對未來收入的信心。

這一塊其實和我們經濟增長以及疫情防控有很密切的關係，所以地產政策觸底後，大家心裡會更有底氣一些。歷史上，地產的市場底和政策底，有時候是先見到市場底後見到政策底，而有時候是先見政策底後見市場底。但是至少政策底看到之後，我覺得它下行的空間不大。對於位置，如果地產相關板塊有調整的話，我覺得布局的機會還是不錯的，心裡邊也比較有底氣，只不過後面就是時間換空間的問題。

基建其實和地產也有很強的關係，因為基建的資金來源裡邊，有很大一塊是政府性基金的收入，政府性基金收入主要就來源於土地出讓。今年地方政府土地出讓的收入其實是下降了很多，所以如果地產起來一些的話，其實對於基建也是正面的預期。歷史上往往是地產好的時候、基建不好，基建不好的時候、地產好，因為基建往往被用來作為一個逆周期調控的手段。但是今年很有意思，基建指數的表現和地產指數的表現基本上是同步的，也是因為地產會進一步增強基建的邏輯，因為基建的意願是比較強的，但是也會受制於資金來源。如果地產向好的話，其實會進一步增強基建的邏輯。

四、建材、家電板塊投資機會

蔡勁：我們地產產業鏈其實是非常龐大的，除了房地產股，還包括建材、建築以及家電等等。對於投資者而言，如果看到了地產產業鏈的投資機會，您覺得哪些行業是比較適合我們去進行投資布局的呢？

黃岳：地產主要涉及中上游，像鋼鐵、建材，還有偏下游的，家電、家居家裝，還有施工環節的建築。這幾個板塊裡邊，我個人比較喜歡的是建材和家電。

1、建材

建材的話，從下游的需求來講，其實既有地產、也有基建，尤其是水泥、防水材料也都會涉及到一些基建項目。整體來講，它的彈性主要還是源於地產。

建材我比較看好的原因是，建材裡面，像傳統建材、玻璃、水泥，它的競爭格局很好，市占率比較要遠遠高於鋼鐵行業的集中度，像水泥、玻璃，前五大龍頭公司的集中度，全國範圍內都要超過50%，而且水泥的市占比甚至能接近60%。它本身是區域型的企業，像水泥的運輸半徑大概就是400到500公里左右。那麼玻璃的話，可能稍微遠一點，但是也遠不了太多。所以它區域的集中度要高於全國範圍的集中度，競爭格局很好。所以整體來講，雖然我們再往後看幾年，每年的地產增量有可能小幅下行，但是它能夠靠競爭格局維持一個比較好的盈利狀態。

另外一方面，消費建材，像防水材料、五金件、塗料、石膏板等等，這些都是在一個很小的賽道裡邊逐漸提升它的市占率，這些原來都是魚龍混雜的市場，龍頭企業的增長空間很大。很多龍頭企業還在擴展其他的市場，比如說原來做防水的，它可以進軍塗料，稍微提升一點市占率的空間，它的經營業績就能夠得到大幅的提升。

所以即使長期來看，地產處於下行周期，但是建材板塊仍然能有一個內生的增長在裡邊。包括很多機構在買防水材料的時候，也是把它當成長股，而不是當成一個周期股在配置。所以我覺得建材是地產產業鏈裡邊，中長期基本面比較好的一個板塊。

再往後看，原材料的價格出現了大幅下降。建材板塊其實也面臨原材料價格太高的問題。像防水的瀝青、水泥裡邊，很多都是能源的消耗，比如煤炭，當然煤炭的價格現在沒有出現大幅的下行。那家電裡邊，比如說銅，其實價格已經從最高點回落的幅度已經很大了，所以它成本端有很明顯的改善。相比建材而言，家電的業績釋放有可能會更快一點。但是長期的角度，如果圍繞地產鏈來講，我覺得還是建材的配置價值更好一些，可以關注建材ETF（159745）。

2、家電

家電方面，它裡邊還有消費屬性。白電主要一方面是地產的下游，另外一方面它每年更新換代的需求也很多、出口需求也很多。消費型的小家電更多的還是走消費升級的投資邏輯，類似成長股。

家電的話，我覺得其實是一個典型的困境反轉的板塊，因為它之前的業績預期非常差。但是我們看家電板塊的三季報業績，其實還可以，包括雙11家電板塊的銷售情況也還可以。家電細分的小家電，未來的成長空間比較強，但是白電這一塊競爭格局是比較固化的，更多的還是走周期股的投資邏輯。如果投資者對於家電感興趣的話，可以關注計算機ETF（512720）和軟件ETF（515230）。

整體來講，在當下時點，我覺得建材和家電是地產產業鏈裡面比較看好的兩個子板塊。

五、醫藥板塊投資機會

蔡勁：聊完地產產業鏈，我們再來看一看自主可控領域。自主可控板塊裡面涵蓋了很多行業，比如說大家比較關注的醫療行業、工業母機、軍工信創等等，也都存在卡脖子的問題。具體來看，醫藥板塊最近反彈的也比較多了，後續我們可能也還要去精選醫藥板塊中的一些結構性機會。那麼您認為醫藥里哪些子板塊是值得我們去重點關注的呢？

黃岳：醫藥細分的子行業太多了。我個人比較關注的是兩個方面，一個方面是醫療，還有一個是疫苗。這兩個領域投資的邏輯非常接近，都是消費升級這樣的投資邏輯。

1、醫療板塊

泛國產替代

醫療的話，它的投資邏輯是幾塊，一塊是泛國產替代。泛國產替代，包括醫療器械，因為醫療器械是大醫藥裡邊國產替代的技術難度稍微低一點。它不像創新藥技術難度那麼高。在中低端的醫療器械上，其實國內廠商的國產替代能力已經比較強了，現在更多的是去攻克一些中高端的醫療器械，但是技術水平上還有一定的差距。國內對器械的政策支持力度還是比較大的。我們可以看到這次的貼息貸款其實主要也是圍繞在國產器械裡邊。

一聽到器械的帶量採購和集中採購，很多醫藥的投資者都覺得非常悲觀，都覺得是重大利空。但是其實對於器械來說，不完全是單純的利空，它反而是能夠進一步凸顯國內器械價格方面的優勢。如果沒有採購的話，可能單純從一些性能參數和路徑依賴的角度來講，你說你是一個醫生的話，我用海外的器械都已經用得很習慣了，而且它可能性能上確實也有一定的優勢，不管是顯著的優勢還是微弱的優勢，這時候讓我換設備，我肯定主觀上是有牴觸的。但是帶量採購的背景下，國產的這些器械價格方面的優勢能夠得到大幅的凸顯。應該來說是也從長周期的角度去推動了國產替代的進程。這是它第一個主要的投資邏輯，這是一個比較長期的邏輯，至少可以看5年左右的投資邏輯。

消費升級

另外還有一個就是消費升級。因為醫療裡邊，醫美也是一個很大的範疇。雖然現在醫美的一些標的，在醫療指數的裡邊權重還不是很大，但是也有越來越多的醫美股票上市，加入到指數裡邊。這些競爭格局和成長的前景，都是很好的。畢竟它是消費升級的受益板塊，包括醫療服務，像民營醫院、口腔眼科、體檢等，這些都屬於消費升級的標的，是一個長周期的投資邏輯。

老齡化

還有一個就是老齡化。老齡化，比如心臟支架的手術，原來人的壽命可能沒有那麼長，但是現在人的壽命提升了之後，其實心臟相關的耗材用量就大幅提升了，我們目前的醫療水平能夠支撐這麼高的壽命了。所以整體來講，中長期的成長邏輯是非常紮實的。可以關注國泰基金醫療ETF（159828）。

2、疫苗板塊

另外一方面是疫苗，疫苗我覺得是一個純消費升級的標的，因為疫苗企業的盈利模式主要靠二類苗、靠自主消費的疫苗。

其實國家公費採購的疫苗是不怎麼賺錢的，畢竟它要有社會性。這一塊其實是疫情的受益標的，但其實市場是不給疫情估值的，因為大家都覺得疫情不會永續持續下去。所以這一塊，如果拋開疫情的收入，整體疫苗的估值水平仍然是比較低的。

另外疫苗指數裡邊，基本上沒有 CXO，因為有很多投資者認為CXO估值水平仍然比較高，畢竟它的潛在增長速度比較快。所以有很多投資者想配醫藥，其實疫苗板塊還是比較好的一個板塊，因為這個板塊基本上不含任何 CXO 標的。它既是一個非 CXO 的標的，又是大醫藥裡邊的主流標的。可以關注國泰基金疫苗ETF（159643）。

六、工業母機投資邏輯

蔡勁：聊完了醫藥，我們再看一下工業母機行業，前段時間這個板塊也是受到了資金的高度關注，其實這也是屬於當前國產替代關注度比較高的領域，特別是一些高端數控機床。也想請黃總跟我們具體分析一下工業母機行業的投資邏輯。

黃岳：工位母機也是我很看好的一個主線。機床其實原來的投資邏輯還是周期股，而且是一個周期很長的周期股，它上一輪大的周期還是受益於我國工業化的快速提升。工業化水平提升之後，它走出了一波很強的趨勢性行情。但是這一輪提升很早就已經結束了，基本到15年、16年左右這輪大的趨勢就已經走完了。後面我們看每年的銷量和增長速度，其實都維持在偏低的水平，主要也是因為大的快速擴張周期已經過去了。但是後面的好處就是，一方面設備本身是有更新換代周期的，它的更新換代周期逐漸跟上來了。最老的這批設備每年有固定的更新換代需求，它能夠支撐日常的一些收入。

另外一方面就是向高端的方向去衝刺數控機床。如果看低端、中端、高端機床的話，其實低端和中端的機床，國內的自主率已經很高了。而真正的高端工業母機，國內的自主率可能還不到10%，大量進口德國和日本相關的工業母機。如果看未來的提升空間，是非常巨大的。另外產業政策也比較支持工業母機的發展。

國內一個比較大的優勢，就是國內的製造業規模體量非常雄厚，整體的需求量非常大。一方面，這麼大的市場空間，能夠去給你做研發，所以後續不愁市場。另外一方面，本地的市場，在研發的過程中，可以及時去調試，捕捉一些本地化的需求，這些都是我們發展產業的最大優勢。所以整體來講，產業未來的成長空間上非常巨大的，而且國內偏高端機床的體量，相對來說確實是比較小的。可以關注國泰基金工業母機ETF（159667）。

七、信創產業後續投資邏輯

蔡勁：我們看到，10月份以來申萬一級行業指數中，計算機行業的漲幅是超過了20%，主要是跟最近一段時間，信創產業的走強有關。關於信創產業，有觀點認為現在市場看好的主要邏輯不在於當下的業績，而是政策支撐下來未來幾年增長的預期。想請問一下黃總，您是怎麼看的呢？您覺得信創產業後續的投資邏輯還有哪些呢？

黃岳：信創，客觀來講是一個比較大的主題。它裡邊有一塊是行業應用軟件，包括金融行業的應用軟件、汽車行業的應用軟件等。這些行業的應用軟件其實已經不是純粹計算機行業的股票了，它有點像標的行業的股票，比如說金融軟件的股票，看它的走勢其實和計算機板塊的關聯度不高，反而是和金融板塊的關聯度很高。還有一類就是比較純的國產替代，或者說往國產替代的方向去努力的標的，像中間件、國產操作系統、國產的辦公軟件、國產的數據庫、計算設備以及相關的軟件，這些是往高端方向努力的信創軟件。還有一些是國內的特殊需求所帶來的一些軟件，比如安全相關的一些軟件，既包括數字安全，也包括其他各個方面的安全。

整體來講，信創板塊最大的特點就是，它裡邊大量的訂單來自於政府以及國有企業的採購，確實政策的引導性非常強。我們可以樹立具體的目標，比如說我們未來在某一年的時候，政府機關或者國有企業的國產化率要達到某一個比率，這就是非常大的業績彈性。而且軟件行業有一個很大的特點，它的業績彈性非常大，因為它的規模效應可以說是無限大。

比如說開發一套軟件，公司裡邊200人，200人裡邊可能有100人是實施人員，因為涉及到客戶的運營服務，客戶數量是2萬個，是這100人去研發，可能10萬個客戶、20萬個客戶，甚至200萬個客戶，還是這100多個研發人員，頂多是擴張到200個研發人員。所以它有這種複製性，只要產品化之後業績彈性非常大，所有的銷售收入基本上都可以直接轉化為淨利潤，它在開支端其實沒有太大的損耗。所以我覺得市場當前的理解，也是基於未來一個比較大的市場空間，而且比較強的業績彈性去拔估值。目前客觀來講，確實還沒有看到很明顯的業績的增長，更多的是基於業績增長的預期。

信創板塊我覺得主要會經歷於幾個階段，它其實也屬於周期股，但它不像鋼鐵、煤炭、有色，礦業屬於非常強的經濟周期，它更多的是跟隨着產業周期或者政策周期大的這種需求周期在走，它這種周期的彈性波動要更大、更劇烈，而且沒有那麼強的規律性，那麼這種周期永遠是股價領先於基本面。往往第一波都是炒預期，都沒有業績，而且彈性會非常大。那麼炒預期結束之後，往往會有回落的階段，回落階段之後，業績就開始釋放了。業績釋放之後，就是戴維斯雙擊，又提升估值、又提升業績，是它股價彈性最大的時候。目前我覺得顯然還沒有到那個階段，目前還在第一階段，而且第一階段有可能已經接近尾聲了。

那麼後續我覺得可能有震盪，我覺得有震盪是好事，當然對以持有人來說，大家肯定不希望震盪，肯定希望無限漲，但是也不可能，你無限漲的話，它反而行情不穩固。如果有震盪的話反而是好事，然後後面再看業績，我覺得明年一季度、二季度是業績重要的一個觀察節點。如果有業績釋放出來的話，可能會有比較大的行情。我覺得信創相關的板塊，今年四季度是一個布局期，可以關注國泰計算機ETF（512720）和軟件ETF（515230）。

八、礦業板塊的投資機會

蔡勁：剛才您提到了礦業，隨着國內疫情防控優化20條的出台，以及美聯儲後續逐步放緩加息的預期，經濟是逐步得到復甦的。那麼礦業的需求是不是也有望得到提升呢？最近很多投資者也在關注有色礦業板塊的投資機會。想請問一下黃總，您是怎麼看待礦業板塊的投資機會呢？能不能跟我們大家展開分析一下。

黃岳：礦業主要是以有色金屬為主。其實各類的有色金屬，它的定價邏輯可能都不大一樣。像鋰鎳，其實最近幾年主要的需求還是來源於新能源，甚至包括銅也有一部分來源於新能源，也造成了這幾個稀有金屬最近幾年非常大的彈性。那麼銅的話，更多的還是工業金屬銅鋁，還是跟着經濟周期走。然後貴金屬，更多的就是跟着美聯儲的貨幣政策走。

我覺得礦業這一塊，有可能明年是一個比較好的布局時點。因為當下整體來講，更多的還是基於預期的交易。基於預期的交易，大家可能更多的重心會放在經濟的基本面上。礦業應該說和全球的經濟周期的關聯度都很高。今年其實美國的主要交易主線就是通脹和衰退。今年一直到前三季度，基本都是通脹交易，通脹和通脹預期的提升以及通脹預期的回落。那麼四季度開始到明年，美股層面、包括歐洲市場，可能開始進行衰退相關的交易，因為它不斷地去提升它的利率水平，歐洲還面臨能源危機這樣的問題。整體來講，明年的上半年，歐美的經濟狀況是值得擔憂的。

但是另外一方面，國內的經濟周期現在和歐美是完全錯位的，我們基本上是領先於歐美。反而今年，相對來說經濟的增長的壓力很大。明年隨着疫情管控措施的進一步優化，隨着地產的逐漸復甦，反而經濟周期上，從壓力比較大逐漸轉向到復甦。所以國內的周期相關標的，它的彈性可能會更好一些。

礦業面臨的問題就是明年全球的經濟，中國之外的經濟體可能還是要打一個問號。包括國內外區相關的一些板塊，其實也是會打一個問號。國內整體來講，內循環的板塊可能會受益於經濟周期的復甦。從礦業的角度來講，明年也會面臨一個重要的時點，就是美聯儲的貨幣政策轉向。其實往往對於有色金屬礦業相關的板塊來講，美聯儲貨幣政策的轉向會對應它的一個大周期級別的底部。目前我個人覺得談到美聯儲的政策轉向，可能還維持尚早，有可能要到明年年中的時候再來研判。當然那個時候也有可能會預期先行，可能市場也已經提前起來了。

我覺得礦業目前還是一個觀察和布局。當然國內的經濟增長復甦對礦業也會有大幅的拉動。因為畢竟比如說像銅，可能將近一半的需求，都是國內的需求，所以這一塊彈性也會比較大。但是從大的周期上來講，我覺得它內部的幾個金屬的力量可能會互相抵消，有的可能還不錯，有的可能開始下行，內部會有一個對沖。我覺得可能偏震盪，或者是偏弱勢震盪大。

那麼到明年下半年年中左右，板塊可能會迎來比較好的一個布局期。當然也有很多投資者，他可能也不關心那麼短的變化，既然說明年美聯儲大概率會迎來貨幣政策的轉向，那我只要知道這一點就夠了對吧？那我還在乎短期的波動幹什麼呢？礦業本身彈性非常大，而且從高點也已經回調了比較大的幅度，我就去布局未來三年到五年，那我覺得也沒有太大的問題。而且板塊的周期性也在逐漸地弱化，因為新能源的需求持續地增長，新能源相關的標的在指數裡邊的占比越來越高，它的景氣周期的持續時間會更長，所以更多的可能是大的景氣周期裡邊有一個小周期的壓力。如果投資者關注礦業相關的投資機會，可以關注礦業ETF（561330）。

蔡勁：好的，謝謝黃總。那麼今天也很感謝黃總寶來給我們大家分享了這麼多的投資主題。感謝各位投資者的觀看。

黃岳：好的，謝謝。再見。