鑽石舞台

見習記者 顏穎

2022年，你的券商正在陪着你一起「虧錢」！

本月中旬，中信證券一份「增利不增收」的業績快報讓市場對一季度上市券商業績表現心存疑慮。如今，這份擔心已變成成為現實。在市場行情持續走低之際，疊加上年同期「開門紅」的高基數反襯下，今年一季度各家上市券商交出的答卷大多不盡人意。

營收方面，49家上市券商/概念股中共有40家2022年一季度營收同比出現下滑，占比超過八成，平均跌幅超過25%。而由於自營業務的嚴重拖累，49家上市券商/概念股中淨利潤增長的僅有6家；28家公司淨利潤跌幅超過50%，占比過半。更有11家公司一季度淨利潤產生虧損，占比超過1/5。

經歷了2019-2021年連續三年的行業大年之後，2022年A股市場基礎條件相對走弱，券商業績分化也將顯著加劇。在二級市場上，作為「牛市風向標」，近期券商板塊也在「先跌為敬」，短期行情波動也造成了券商板塊配置比例降低。三年大行情是否真的將要告一段落？

營收淨利普降

業績分化加劇

2022年伊始，美聯儲加息、俄烏衝突、奧密克戎疫情的多重衝擊之下，二級市場震盪加劇。高估值、成長板塊領跌之下，截至2022年一季度末，上證指數下跌 11%（2021 年同期為-1%），創業板指下跌 20%（2021 年同期為-7%），滬深 300 下跌 15%（2021 年同期為-3%），大盤指數表現不佳。

招商證券在一季報中表示，「2022年一季度，市場波動加劇，疫情形勢依然嚴峻，公司經營活動面臨挑戰，公司業績承壓。」事實上，這也是全體證券公司所面臨的共同困境。

市場行情持續走低，這對於「看天吃飯」的券商而言，自然對業績造成拖累。尤其是在2021年一季度「開門紅」的高基數反襯下，今年一季度各家上市券商交出的答卷大多不盡人意。

首先在營收方面，納入統計的49家上市券商/概念股中共有40家2022年一季度營收同比出現下滑，占比超過八成，平均跌幅超過25%，財通證券、華西證券等10家跌幅超過50%。

在頭部上市券商中，申萬宏源和海通證券兩家一季度營收跌幅分別為44.16%、63.09%，相比之下跌幅較為明顯；國信證券、招商證券、東方證券、廣發證券營收跌幅也均超過30%。中信建投則一枝獨秀，一季度營收同比增長31.83%，在頭部券商中表現亮眼。

此外，部分中小券商由於上年一季度基數低、自營業務規模較小等因素，在今年一季度營收錄得正增長，如太平洋證券、第一創業等。但總體看來，今年一季度上市券商營收嚴重下滑。

在歸母淨利潤方面，由於自營業務的嚴重拖累，49家上市券商/概念股中淨利潤增長的僅有6家，其餘43家淨利潤均有不同程度的下滑；28家公司淨利潤跌幅超過50%，占比過半。更有11家公司一季度淨利潤產生虧損，占比超過1/5。

在頭部券商中，僅有中信證券2022年一季度淨利潤微增，當期實現淨利潤51.65億元，同比增長1.24%。國泰君安和華泰證券排在第二、第三位，分別實現淨利潤25.19億元、22.14億元，不及中信證券淨利潤的半數。

而2021年躋身淨利潤「百億俱樂部」的國信證券，今年一季度淨利潤僅為7.67億元，同比下滑54.45%。海通證券、申萬宏源兩家跌幅也達到50%以上，當期淨利潤腰斬。

一季度券商自營比慘虧損

市場行情不佳，新股破發嚴重，券商自營面臨的壓力陡升。盤點各家上市券商一季報營收結構來看，自營業務的下滑甚至虧損，對券商業績打擊明顯。

按照「投資收益-聯營企業和合營企業的投資收益+公允價值變動淨收益」方式計算各家上市券商的自營業務來看，「成也自營、敗也自營」的情況在今年一季度顯得格外明顯。

與上年同期相比，41家上市券商中僅有5家自營收入實現增長或虧幅收窄。一季度自營業務出現虧損的上市券商多達22家，占比過半；8家公司自營虧損金額超過5億元。

作為券業「一哥」，中信證券的自營業務是其今年一季度營收規模的「壓艙石」，當期實現33.51億元居首，華泰證券、中金公司的自營收入分別為18.37億元、14.88億元，位列第二位、第三位，但同比跌幅均超過40%。

在頭部券商中，海通證券今年一季度自營嚴重拖累整體營收，當期自營虧損26.29億元。此外，興業證券、廣發證券兩家一季度自營虧損也超過10億元。

國泰君安2022年一季度自營收入僅有1.69億元，與上年同期的41.22億元差距明顯。對此，國泰君安在報表中解釋稱，投資收益的變動主要是交易性金融資產投資收益下滑，以及上年同期確認了上海證券股權重估產生的收益所致。

透視各家券商一季報來看，將市場行情下行、自營業務虧損認定為一季度業績「滑鐵盧」原因的情況比比皆是。

例如，興業證券在一季報中表示，今年以來國內外形勢複雜多變，對資本市場造成比較大的衝擊，公司營業收入同比減少，主要減少項目有：投資收益因交易性金融資產投資收益同比減少而下降150.67%；其他業務收入因子公司興證風險大宗商品銷售收入同比減少而下降 87.21%；手續費及佣金淨收入主要因基金管理業務收入同比減少而下降 24.51%。

財達證券表示，公司因自營業務投資收益及持倉證券公允價值下降，所以營業收入出現同步下滑，再疊加上年同期信用減值損失較大金額轉回的影響，公司歸母淨利潤、扣非後淨利潤出現下滑。

對於一季度營收下滑140.63%、歸母淨利潤下滑407.07%的慘澹業績，紅塔證券解釋稱，報告期內受市場波動影響，其交易性金融資產公允價值變動損益和投資收益同比減少；期貨風險管理子公司開展的基差交易、倉單服務等業務收縮，導致其他業務收入同比減少。

西南證券2022年一季度營業收入和歸母淨利潤同比分別下滑94.81%和152.12%，其將原因直接列為「自營業務虧損影響」。具體來看，其一季度投資收益為0.54億元，同比下降91.1%；公允價值變動收益為-3.53億元，原因為「交易性金融資產浮虧增加」。

傳統業務不溫不火

經紀業務收入承壓

對於賺取佣金的經紀業務而言，今年一季度市場換手率並沒有出現明顯下降。Wind數據顯示，2022年一季度上證日均換手率與深證日均換手率分別為0.86%與2.21%，與2021年一季度的0.93%和1.97%相比各有增減。2022年一季度，A股雙邊股基成交額達到126.67萬億元，同比增長7.04%。

國泰君安非銀金融首席分析師劉欣琦表示，券商經紀業務在今年一季度可能面臨來自兩方面的壓力，一是受市場調整影響，基金新發規模下降，持續營銷難度增大，券商代銷收入承壓；二是儘管一季度日均股基權交易量同比上升，但佣金率仍延續近年來的下滑趨勢，因此經紀業務收入或面臨一定的下行壓力。

整體來看，41家上市券商中一季度經紀業務手續費同比增長的共有15家，其餘26家均有不同程度的下滑。其中，南京證券一季度經紀業務手續費下滑幅度達到24.05%，中金公司、招商證券、國信證券等多家大型券商的下滑幅度也超過10%。

佣金率下降有多明顯？數據顯示，繼2019年首次跌破萬三之後，2021年行業平均經紀佣金率進一步下滑至萬分之2.42，其中下半年僅為萬分之2.37。

日前，基金君諮詢部分大型券商營業部一線工作人員關於開戶事宜，在不要求入金門檻的情況下即可給出「萬一」的佣金標準。而個別偏遠營業部甚至可給出「萬一免五」的條件，入金門檻僅為一萬元，佣金戰「後遺症」仍在影響行業收入水平。

在投行業務方面，Wind數據顯示，2022年一季度，券商完成IPO募資規模達1325.42億元，同比增長74.10%；相比之下，再融資規模僅1358.31億元，同比下滑39.51%。債券承銷業務上，2022年一季度，券商完成的公司債、企業債、ABS承銷規模合計為1.07萬億元，同比下滑23.23%。即便在考慮到收入確認等因素下，今年一季度券商投行業務整體表現平平。

從數據上看，今年一季度的投行收入格局仍維持了「三中一華」+國君、海通的配置。中信證券、海通證券、中信建投、中金公司4家一季度投行收入均超過15億元，國泰君安和華泰證券分別為9.99億元和9.14億元，排名第7的招商證券則僅有4.49億元，差距明顯。而除了華泰證券投行收入微降外，中信、海通、建投、中金、國君五家一季度投行收入均有明顯提升。

與頭部券商的風生水起相比，中小券商一季度投行業務承壓明顯。一季度共有16家上市券商投行收入出現下滑，東北證券、紅塔證券、華安證券等8家券商下滑幅度超過50%。

在資管業務方面，2021年底資管新規過渡期正式結束，券商資管主動管理轉型初見成效。不過，在一季度市場單邊下行的行情下，無論是資管計劃還是基金產品業績均受到影響，權益、混合類基金面臨贖回壓力，對券商資管板塊收入仍造成壓力。

在41家上市券商中，一季度資管業務收入同比下降的共有22家，占比過半。同時，一季度資管收入不足5000萬元的上市券商多達18家，對整體營收貢獻較弱。

從數據上來看，中信證券資管業務同樣居於行業首位，一季度實現資管業務收入27.76億元，同比微降0.43%。廣發證券一季度資管收入也達到23.40億元，居於行業第二位，同比下降1.26%。此外，一季度資管收入超過5億元的上市券商還有華泰證券、東方證券和海通證券，分別為9.79億元、7.58億元、5.40億元。

二級市場行情承壓

聚焦衍生品+大公募主線

作為「牛市風向標」，在市場行情下行之際，券商板塊也「先跌為敬」。

在中信證券率先釋放了一季度業績恐不樂觀的信號後，業績壓力也隨即傳導至二級市場。近期，上市券商股價不斷下調。4月28日晚間，紅塔證券、南京證券、華安證券、華林證券等多家券商因4月26日-28日連續3個交易日內收盤價格跌幅偏離值累計超過20%，發布股票交易異常波動公告。

雖然相關券商均自查並表示「日常經營正常，不存在重大變化」，但不難推測，因一季度業績普遍低於預期，市場對券商板塊整體投資價值缺乏信心。即便是普通的業績公告或者配股等長期利好消息的發布，都會引發板塊大跌。

時間線拉長來看，今年以來，僅有華林證券股價實現小幅上漲，其餘上市券商/券商概念股股價均有不同幅度的下調。其中，財達證券、東方證券、長城證券等9家券商年內跌幅超過30。

在股價下跌之際，投資者紛紛喊話上市券商，希望公司以實際行動維護股價。對此，多家頭部券商也在近期對投資者進行「心理按摩」，解釋股價受多方因素影響，公司將努力為投資者帶來滿意的回報等。

如何看待券商股的投資價值？對此，中郵證券非銀分析師王澤軍指出，券商受益於政策利好和多元業務的開展而業績向好，短期市場承壓不會阻礙行業蓬勃發展。財富管理業務是券商未來業績增長的重要突破口，甚至可以重估券商行業價值。

長期來看，居民資金持續入市的趨勢不變，對券商來說更重要的是如何將初期獲取的客源轉化為留存在自身的財富資源進行後續的全流程財富管理服務，從前期激烈的價格戰轉變為後期自身擁有議價權與護城河的角色轉化，這對各家券商的主動管理以及投研能力提出更高要求。

東方證券分析師孫嘉賡則表示，以股票衍生品為代表的機構業務是行業中長期發展的重要方向之一。其優勝之處在於，能夠提供長期可持續且波動較小的業績成長動力。更重要的是，其依託於機構客戶資源、高度專業能力、強大資本實力、明顯先發優勢與規模效應，護城河較高，難以複製。隨着後續更長且跨越更多市場周期的業績驗證，市場認可度有望逐漸提升，疊加政策日趨明朗化帶來的投資風口，其估值有較大的提升空間。

另外，考慮到基金投顧模式帶來的業績彈性短期內難以證實或證偽，且基金代銷並非傳統券商的優勢財管領域，因此旗下基金公司仍是券商板塊最主要的中長期α賽道，規模和集中度還有非常大的向上空間。基金公司上市可能性比較低，所以市場更會聚焦持有優質公募基金股權的上市券商。

近期值得關注的是，4月28日，中國結算發布《關於降低股票交易過戶費收費標準的通知》，決定自29日起將股票交易過戶費總體下調50%，即股票交易過戶費由現行滬深市場A股按照成交金額0.02‰、北京市場A股和掛牌公司股份按照成交金額0.025‰雙向收取，統一下調為按照成交金額0.01‰雙向收取。

對此，劉欣琦指出，中國結算多措並舉降低各類市場參與主體成本、提高資金使用效率，此次對股票交易過戶費下調的核心目的同樣在於促進資本市場平穩健康運行，通過進一步降低投資者成本激發市場活力、加大對實體經濟的支持力度。而股票交易過戶費下調將通過降低投資者成本激發市場活力，帶動券商板塊獲取顯著的超額收益。

編輯：喬伊

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