鑽石舞台

文/華創證券研究所所長助理、首席宏觀分析師：張瑜

執業證號：S0360518090001

聯繫人：張瑜（微信 deany-zhang）陸銀波（15210860866）

（一）衝擊不對等：消費影響更大

整體而言，4月經濟數據受疫情衝擊較大，正如總理《在國務院第五次廉政工作會議上的講話》所言：「3月份以來，國際地緣政治複雜演變、國內出現新一輪疫情等一些超預期變化對我國經濟造成影響，新的下行壓力進一步加大，可以說恢復發展遭遇了『倒春寒』……4月份以來實物量等指標反映經濟遇到的挑戰更趨嚴峻。」

但結構上看，疫情的衝擊極為不對等。對消費影響較大，對投資影響較為輕微。4月，主要經濟數據看，地產銷售額(4月增速為-46.6%)<社零（4月增速為-11.1%）<服務業（4月增速為-6.1%）<工業生產（4月增速為-2.9%）<固定資產投資（4月增速為2.3%）<出口（4月增速為3.9%）。投資中，製造業投資增速（4月為6.4%）>基建投資增速（4月為4.3%）>房地產投資增速（4月為-10.1%）。

不對等的原因有三個。一是疫情容易導致居民活動半徑受限。導致消費，尤其是接觸型消費受影響較大。二是疫情帶來的物流堵點增多，帶來的是快遞不暢，網購承壓。三是疫情對居民收入影響較大，且相比企業，難以直接獲得政府的救助。導致消費能力承壓。（例如4月，為緩解企業現金流壓力，僅增值稅留抵退稅一項，就支持了8000億以上）。

（二）突圍靠投資：基建與技改上前

如何應對這種衝擊？需要更多依賴投資發力。

我們在中期策略報告中，詳細闡述了政府、企業、居民三大部門的投資函數以及發力可能。今年投資領域，最具確定性的是基建與技改。詳見《【華創宏觀】有形之手突圍，中美風景互換——2022年中期策略報告》。基建，具體項目，我們梳理了「新」版1.6萬億；技改，重點關注兩大方向，綠色化與數字化。

1）基建：三大先行指標看，依然有後勁

對於基建，比較重要的先行指標是發改委的項目審批、新開工項目計劃總投資、固投中預算內資金增速情況。

目前這三個指標表明今年財政對基建支持力度較大。1）項目審批情況，截止至4月15日，項目審批核准金額是5200億，去年上半年是2400億；2）新開工項目計劃總投資，今年1-4月增長28%，過去十年僅次於2012年。根據統計局，「下階段，要積極推進重大項目落地開工，用好政府專項債，加快推進基礎設施建設」。（註：2012年當年基建增速從2011年的6.5%提升至13.7%）。3）1-4月，投資到位資金中，國家預算資金增長29.7%，與2020年、2012年、2008年增速接近。

2）技改：上行跡象越發明朗

1-4月，製造業企業看，技改投資增速為17%，而製造業整體的投資增速為12.2%，技改增速比製造業整體快4.8個百分點。而，2021年，技改增速為13.6%，與製造業整體增速接近（13.5%）。

如果觀察全部企業，結論相似。固投整體看，1季度，增速為9.3%，而技改增速為20.4%，技改增速快於固投整體增速11個百分點左右。

如果觀察行業情況，技改的主力（上游高耗能行業）投資增速在加快，例如4月的化工、有色、採礦業等。

社零4月同比增速為-11.1%，3月為-3.5%，1-4月累計增速為-0.2%。

4月社零的進一步回落，算情理之中。原因是，疫情+物流雙重影響下，不僅僅是線下接觸型消費承壓，線上實物商品消費同樣承壓。

4月，實物商品網購增速為-5.1%，前值為2.9%；餐飲收入增速為-22.7%，前值為-16.4%；汽車零售額增速為-31.6%，前值為-7.5%。

限額以上與以下看，4月，限額以上增速為-13.3%，前值為-0.4%。限額以下增速為-9.9%，前值為-5.3%。4月城鎮增速為-11.3%，鄉村增速為-9.8%。

限額以上具體品類中，僅部分生活必需品增速為正，多數商品增速大幅下行。如化妝品、金銀珠寶、服裝鞋帽、通訊器材、汽車增速都在-20%以下。糧油食品增速為10%，飲料類增速為6%，中西藥品增速為7.9%。

往後怎麼看？線下關註上海疫情，線上關注快遞數據。按照上海復工進度，從5月16日至5月21日，全市保持低水平社會活動。預計5月上海社零依然處於極度低迷狀態。快遞方面，根據主要快遞企業分撥中心吞吐量數據，5月截止至11日，同比增速為-26.7%，雖好於4月的-37%，但距離正常狀態依然較遠。

（二）地產：至暗時刻

數據層面，地產景氣繼續下行。4月地產銷售面積同比降至-38.8%，3月為-17.7%。地產銷售額4月同比為-46.6%，3月為-26.1%。地產投資4月同比為-10.1%，3月為-2.4%。

分區域看，目前地產銷售景氣最差的是東北，1-4月，銷售面積累計同比為-42.7%。其次是東部地區，1-4月累計同比為-28%。受疫情影響不大的中部、西部增速分別是-13.9%、-14.5%。

投資細項中，竣工好於新開工。4月，新開工面積當月同比為-44.2%，3月為-22.2%。竣工面積4月同比為-14.2%，3月為-15.5%。土地成交依然低迷，4月，土地購置面積同比為-57.3%，3月為-41%。

資金來源：4月地產資金來源增速為-35.5%，3月為-23%。其中，國內貸款增速，4月同比為-28%，3月為-29.7%。定金及預收款增速，4月為-53%，3月為-37.5%。個人按揭貸款增速，4月為-42.4%，3月為-22.1%。

房價方面，4月，百城住宅價格指數同比為1.51%，低於3月的1.72%。目前房價漲幅低於理財收益率。目前半年期理財產品預期年收益率為2.1%。

（三）工增：增速轉負，外企承壓

4月，工業增加值增速為-2.9%，3月為5%，1-2月為7.5%，1-4月累計增速為4%。4月，環比季調為-7.1%。三大產業看，採礦業影響不大，4月增速為9.5%，3月為12.2%。製造業受損嚴重，4月同比為-4.6%，3月增速為4.4%。電熱氣水4月同比為1.5%，3月增速為4.6%。

分所有制看，受上海疫情影響，外企大幅承壓。4月，國有及國有控股企業，同比為-2.9%；私企同比為-1.1%；外企同比為-16.1%。對於外企而言，4月的生產衝擊幅度接近2020年1-2月。

分區域看，4月份，長三角地區規模以上工業增加值同比下降14.1%，東北地區規模以上工業增加值下降16.9%。

分行業看，多數行業、多數工業品4月增速轉負。41個行業中，4月正增長的行業數量為18個。617種產品中，4月產量增長的產品數量為169個。依然能夠實現正增長的行業包括：煤炭開採、油氣開採、食品製造、酒飲料、有色加工、電氣機械、電子設備、電熱氣水等。

具體工業品方面：汽車受影響較大，4月汽車行業增加值增速為-31.8%。汽車產量增速降至-43.5%。新能源汽車、太陽能電池、移動通信基站設備等綠色智能數字產品產量分別增長112.7%、27.5%、25.9%，增速相對其他工業品偏高。

往後怎麼看？重點關註上海疫情和全國貨運情況，趨勢在好轉，但尚未完全正常。目前上海疫情雖有好轉，但尚未完全復工復產。截止至5月12日，全市9000多家規模以上工業企業中，已復工4400多家，占比接近50%。貨運流量方面，5月截止至11日，同比為-17%，好於4月的-27%。

（四）投資：整體小幅回落

4月，固定資產投資同比增長2.3%，3月為7.1%，1-4月累計為6.8%。其中，製造業投資4月增速為6.4%，3月為11.9%，1-4月為12.2%。基建（寬口徑，含電熱氣水）4月增速為4.3%，3月為11.8%，1-4月為8.3%。基建（不含電力）1-4月增速為6.5%。地產投資4月增速為-10.1%，3月為-2.4%，1-4月為-2.7%。

其中：分行業來看，值得關注的變化在三處。

一是醫藥、電子兩大行業景氣有回落跡象。去年，受疫苗帶動，醫藥製造業投資兩年平均增速高達19.2%；受出口帶動，電子行業投資兩年平均增速高達17.3%。今年4月，醫藥製造業投資增速降至-2.1%，電子行業投資增速降至11.7%。

二是高耗能行業投資有回升跡象。受去年高盈利、今年能耗考核方式變化、今年政策推動技改影響，今年高耗能行業投資上行是大概率上行。4月，化工行業投資增速上行至16.6%、有色金屬冶煉及壓延加工業投資增速上行至17.9%。此外，採礦業投資增速，1-4月保持在18.8%的高位。

三是衛生和社會工作的投資增速較高。1-4月，增速為26.4%。前者為24.9%。或與今年全國各地建設方艙醫院有一定關係。其中，上海建設方艙醫院的床位數高達23.9萬個，投入資金預計在160億左右。

（五）就業：大城市、年輕人衝擊更大

就業方面。4月份，全國城鎮調查失業率為6.1%，比上月上升0.3個百分點。其中，大城市、年輕人失業率更高，31個大城市城鎮調查失業率為6.7%，2018年以來新高。16-24歲調查失業率為18.2%，2018年以來新高。

政策層面，根據總理《在國務院第五次廉政工作會議上的講話》，「今年各級政府的就業促進、技能培訓、失業補助等資金超過3000億元」。

具體內容詳見華創證券研究所5月16日發布的報告《【華創宏觀】衝擊不對等，突圍靠投資——4月經濟數據點評》。