鑽石舞台

【正文】

一、美國通脹水平創40餘年新高：美聯儲亦可能40年來第一次加息100BP

（一）接下的兩次美聯儲議息會議分別是7月26-27日、9月20-21日，在5月和6月議息會議上相繼選擇加息50BP和75BP的美聯儲（參見年內至少還要再加息150BP？），被市場預期接下來將極有可能再次觸動75BP甚至是100BP的加息幅度，以應對遠超預期的通脹壓力。

（二）2022年7月13日20：30（北京時間），美國勞工部的統計數據顯示，美國6月CPI同比高達9.1%，不僅超過8.6%的前值，也超過8.8%的市場預期值，並被美國白宮認為不可接受，且創41年新高。同時，剔除了食品和能源的核心CPI亦達到了5.90%的高位，但較6月環比下降0.1個百分點，這意味着美國的通脹壓力主要體現在食品、大宗商品等方面。

（三）2022年6月14-15日的議息會議上，美聯儲將聯邦基金目標利率區間75BP大幅調升至1.50-1.75%。而在美聯儲歷史上，只有三次加息幅度達到或超過75BP，分別為1984年3月、1994年11月以及2022年6月。

（四）如果接下來7月的議息會議上，美聯儲選擇加息100BP，這將是美聯儲歷史上第二次加息幅度達到100BP及以上，上一次是1984年3月（加息幅度為112.5BP）且是唯一的一次。

在通脹壓力的逼迫下，選擇大幅加息是美聯儲的無奈之舉。在今年6月的議息會議上，美聯儲將2022年的通脹率預測中值大幅上調0.9個百分點至5.2%，其5月8.6%和6.0%的CPI與核心CPI當月同比同樣創上世紀80年代以來新高。

（五）現在市場的一致預期是，接下來的兩次議息會議上（即7月與9月），美聯儲的加息幅度累計將達到150BP左右，也即美聯儲聯邦基金目標利率區間將達到3.00-3.25%的恐怖水平。受此影響，美國2年期國債收益率升至3.13%的高位水平，而美國10年期國債收益率則依然在2.90%左右徘徊，意味着市場對預期美聯儲大幅加息，同時也在交易美國經濟中長期衰退。

目前，美聯儲對通脹水平的關注似乎已經到了非常執拗的地步，當然支撐其執拗的前提是還不錯的就業率，2022年3月以來，美國失業率已經連續6個月位於3.60%的低位水平上。

二、全球加息潮持續上演：加拿大已提前加息100BP，歐洲央行預計7月加息

（一）外部環境複雜多變，除俄烏衝突、地緣政治危機、糧食與大宗商品危機外，全球多數經濟體進入加息周期是另一主要變量，而這一變量很大程度上取決於全球通脹水平的演變。目前看，除美國外，全球已有很多經濟體邁入加息行列，部分經濟體甚至已加息多次。其中，不僅包括巴西、南非、埃及、印度、菲律賓等發展中國家和新興市場經濟體，也包括美國、英國、澳大利亞、新西蘭、韓國、加拿大等發達經濟體。

（二）美聯儲在本次加息周期中並不是行動最快的。

1、在美國勞工部公布6月通脹數據後，加拿大率先將隔夜目標利率由1.50%大幅上調至2.50%，是2000年5月以來加息幅度最大的一次，成為第一個加息幅度觸碰100BP的發達經濟體。

2、2022年6月9日，歐洲央行發表聲明稱決定自2022年7月1日終止資產購買計劃的淨資產購買，並於計劃於今年7月加息25基點，預計9月後關鍵利率將逐步持續上升。需要說明的是，市場預期歐洲央行在9月底前將累計加息75BP，但歐洲央行態度並不是很堅定，意味着歐洲目前正處於兩難境地。

三、外匯市場動盪：美元指數、歐元、日元均觸及20年極值水平

匯率問題從來就不是簡單的經濟問題，政治因素起到決定性的作用。

（一）2021年6月以來，美元指數開啟一輪上揚周期，2022年5月以來受美聯儲超預期加息幅度等因素影響，美元指數的上揚幅度明顯加大。具體看，美元指數年內已大幅上揚12.87%至108.33，創下2002年9月以來的20年新高。

（二）與美元走強相對應的是，非美貨幣的全面走弱。具體看，今年以來，日元、歐元與英鎊對美元的貶值幅度分別高達19.87%、11.82%和12.27%，而離岸人民幣與澳元對美元的貶值幅度亦分別達到5.74%和6.77%。

截至目前，歐元兌美元、英鎊兌美元分別觸及1.00和1.19的低位水平，前者（歐元）創2002年以來的最低位水平，後者（英鎊）基本也創下了1985年以來的最低位水平（2020年3月曾有過短暫的更低位水平）。

同時，日元的弱勢更為明顯，今年以來已大幅貶值20%左右美元兌日元已貶至138左右，同樣接近2002年的水平。

（三）對於美元與非美貨幣的分化明顯，除美聯儲超預期的加息幅度和步伐外，大致還有如下兩大因素在起着作用：

1、歐洲地區經濟的修復程度與步伐明顯弱於美國，使得市場對美國的評估明顯好於歐元區，而和美聯儲以及其它經濟體已快速且大步伐邁入加息周期甚至縮表周期相比，歐央行至今未開啟加息周期的做法亦導致歐元承壓明顯。

2、俄烏衝突導致俄歐之間的矛盾衝突加劇（北溪1號管道斷氣風波）以及天然氣儲量嚴重不足、挪威能源工人罷工對能源供給等方面的影響使得市場對歐洲陷入經濟衰退風險的擔憂有所加劇，且這種擔憂有向長期演變的趨勢。

3、主權債務風險也在一定程度上制約歐洲地區的政策空間，並進而引發市場對歐元區各經濟體財政金融體系穩定性的擔憂。

考慮到上述因素短期內很難消除，且同方向的影響仍會持續一段時間，這意味着歐元的弱勢格局可能還會結束，美元的強勢格局仍將持續一段時期，觸及平價的歐元仍將繼續向0.95甚至0.90的折價水平靠近。

四、歐元等非美貨幣的貶值壓力傳導下：相對穩定的人民幣亦將承受貶值壓力

（一）美元的強勢表現以及歐元、英鎊、日元等非美貨幣的弱勢表現一定程度上削弱了非美貨幣對人民幣的保護作用，這意味着歐元等非美貨幣的貶值壓力將會進一步向人民幣傳導，並導致人民幣被動承受貶值壓力。

包括中國在內的諸多經濟體近期在期待偏鷹的天平由美國向歐洲傾斜，這背後的邏輯不言而喻，即抵消美聯儲單方面收緊貨幣政策的擾動，但遺憾的是目前這種期待還未成為現實，全球金融體系和市場也不得不繼續承受着美聯儲的衝擊。

（二）數據告訴我們，人民幣走勢具有典型的相對性。今年以來，人民幣對美元貶值幅度雖然達到5.70%，但對歐元、英鎊與日元的升值幅度卻分別達到6.47%、7.39%和11.96%，各種因素影響下，CFETS人民幣匯率指數今年以來上揚了1.14%，一定程度上體現了人民幣的韌性。

（三）不過，如果美元的強勢表現延續下去，則人民幣韌性的基礎很難牢固，寄希望於歐元區收緊貨幣政策來對沖美聯儲政策衝擊的設想短期內可能很難，除非美聯儲主動回頭或停下步伐。

（四）目前，歐元、英鎊、100日元兌人民幣分別為6.75元、7.98元和4.89元，基本上均創30年以來新低，甚至某種程度可以被視為歷史新低。這意味着，在全球主要貨幣品種中，美元和人民幣已成為相對最穩定的幣種，歐元、英鎊與日本受到市場的衝擊較大。

（五）當然這種環境下，意味着相關市場主體近期可以考慮購匯鎖匯機會，如對美元有遠期結匯需求的企業可以考慮通過使用賣出期權類產品降低結匯成本，對於有歐元、日元避險需求的市場主體則可以考慮進行鎖匯操作。

五、央行713發聲：似乎也開始有自己的姿態了

（一）先前受制於國內經濟形勢的嚴峻性，中國央行姿態上比較克制，更強調以我為主。隨着國內經濟填坑式修復進程的推進，以及在經濟修復和通脹水平上相較於其它經濟體的優勢在逐步顯現，中國央行在寬鬆上的態度也有了一些變化，而我們認為這種變化更多從以我為主逐步向平衡為主轉變。屆時中美貨幣政策周期的錯位壓力將會得到一定程度緩解。

也即目前，中國央行的貨幣政策抉擇基於國內經濟基本面，美聯儲貨幣政策抉擇則基於美國通脹水平，二者並不在同一個頻道上，後續隨着美國通脹水平出現回落或遷移、美國經濟重新趨於下行以及國內經濟回歸穩態，中國央行也將開始關注通脹壓力這一現實問題，美聯儲與中國央行之間的天平將逐步向後者傾斜。

（二）2022年7月13日舉行的上半年金融統計數據新聞發布會似乎也向我們呈現了這樣一種姿態，而央行連續90天的每日30億元逆回購縮量操作便是很明顯的姿態體現。具體看，昨天的發布會上，有如下幾個要點值得關註：

1、沒有提房地產，也即介紹環節和提問環節均沒人提房地產這個話題，這是比較奇怪的，可能正在孕育一些政策，也可能是因為基調還沒定好。

2、今年6月，新吸收定期存款利率和新發放企業貸款利率分別為2.5%和4.16%，較上年同期分別下降16BP和34BP，也即單純看企業端的存貸利差已經降至1.66%的低位水平，呈現存貸利差進一步收窄的跡象。

3、預計宏觀經濟會保持穩步復甦，企業和居民的資產負債表有望逐步修復改善，後續將繼續提高企業和居民擴張意願，即加槓桿的主體仍將是企業和居民。

4、將引導金融機構將存款利率下降效果傳導至貸款端，進一步推動金融機構降低實際貸款利率。這意味着，隨着經濟基本面的填坑式修復進程的推進，後續進一步降低政策利率的可能性已經很低，央行將更傾向於通過存款利率的調整來引導實體經濟融資成本的下降。

實際上，今年4月央行已經引導自律機構對存款基準利率進行了一次10BP的調整，而今年6月新發生的存款加權平均利率大約是2.32%，和調整前的4月相比，下降了0.12個百分點。

5、目前高風險機構數量有316家，占銀行業參評機構的7%，資產規模僅占銀行業參評機構的1%，也即主要為農商行、村鎮銀行等農村金融機構，力爭「十四五」期末全國高風險金融機構數量壓降至200家以內。

6、目前流動性保持在較合理充裕還略微偏多的水平上，且下半年還要關注通脹形勢的變化，也即後續國內貨幣政策對通脹水平的關注會有一定程度的上升，意味着中國央行和美聯儲的貨幣政策開始有所同向。

7、後續會比較關注外圍環境變化帶來的跨境資本異常流動等衝擊。

（完）