於博宏觀札記 - 尋底路漫漫，寬鬆待加碼（長江宏觀於博團隊）－鑽石舞台

作者：於博，宋筱筱

事件描述

3月11日，央行公布2022年2月金融統計數據：2月，社融規模增量1.19萬億，人民幣貸款增加1.23萬億；2月末，社融規模存量同比增長10.2%，M2同比增長9.2%。2月社融和信貸均低於市場預期，與1月數據形成較大差異，背後有何原因？

核心觀點

1、政府債支撐力度減弱，信貸再度拖累。未貼現票據、人民幣貸款是主要拖累，信貸低迷主要系當前地產均存壓力，基建信貸需求在春節期間或亦有一定減弱。政府債支撐力度減弱，新增專項債臨近春節有所下行，國債因到期量較大、淨融資為負。

2、票據短貸多增難掩中長貸低迷，居民中長貸首現負值。企業貸款仍有改善依然歸功於票據和短貸，而企業中長貸則同比少增，指向地產拖累仍大。居民中長貸新增歷史上首次為負，上一輪接近負值是2008年，雖然有季節性和高基數影響，但仍表明當前居民購房需求較弱。

3、居民存款下降和財政存款投放放緩促使M2回落；但M1有所走強，企業存款同比多增，M1、M2增速之差亦縮窄至-4.5%，指向當前一系列穩增長政策推動下企業經營活力有所改善。

4、社融信貸集體走弱，政策亟待加碼。考慮春節期間數據波動較大，合併1-2月數據來看，社融多增4518億，政府債多增5294億是主要支撐，但人民幣貸款仍少增。這意味着當前穩增長力度仍不足，財政基建難以獨立承托穩經濟重任，貨幣和地產政策亟待加碼，降准、降息空間或進一步打開，寬鬆宜早不宜遲。

以下是正文

信貸再度拖累社融

政府債支撐力度減弱，信貸再度拖累。2月新增社融1.19萬億，同比少增5315億，大幅低於預期。其中，未貼現票據、人民幣貸款是主要拖累，分別同比多減4867億、少增4329億，信貸低迷主要系當前地產在供給和需求端均存壓力，地產銷售數據依然慘澹，而基建相關配套信貸需求在春節期間或亦有一定減弱；此外，公司債、政府債仍然是支撐，分別同比多增2021、1705億，但政府債支撐力度減弱，從2月政府債淨融資來看，新增專項債發行因臨近春節下行至3931億，國債因到期量較大、淨融資為負。

居民中長貸首現負值

票據短貸多增難掩中長貸低迷，居民貸款首先負值。2月新增人民幣貸款1.23萬億，在1月監管引導衝擊開門紅後整體回落，呈現總量與結構均低迷的態勢，其中企業部門1.24萬億，居民部門-3369億，同比分別多增400億、多減4790億。企業貸款仍有改善依然歸功於票據和短貸，兩者同比分別多增4907、1614億，而企業中長貸則同比少增5948億，指向地產拖累仍大，房企信用風險事件影響下企業貸款難以較快改善。值得重視的是居民短貸、中長貸新增均為負值，且分別同比多減220、4572億，尤其居民中長貸新增是歷史上首次為負，意味着居民還貸規模高於借貸規模，上一輪接近負值是2008年10月，雖然有春節的季節性和去年的高基數影響，但仍表明當前居民購房需求較弱。

M2回落，M1走強

居民存款下降和財政存款投放放緩促使M2回落，但M1有所走強。2月M2同比增速回落至9.2%，從結構上看，居民存款同比多減3.55萬億，以及財政存款同比多增1.45萬億，後者主要系基數和稅收上繳影響，一定程度上也指向2月春節期間財政發力變弱。而M1則回升6.6個百分點至4.7%，且企業存款同比多增2.56萬億，M1、M2增速之差亦縮窄至-4.5%，指向當前一系列穩增長政策推動下企業經營活力有所改善。