鑽石舞台

文：任澤平團隊

2月存量社融、M2增速分別較上月回落0.3、0.6個百分點，主因是企業中長期貸款明顯少增和居民中長期貸款首現負增長，前者反映了實體經濟融資需求尚待恢復，後者反映了房地產市場依舊低迷。2月企業中長期貸款同比少增5948億元；居民中長期貸款淨融資額減少459億元，是有統計以來首次負增長，同比多減4572億元。政府債券和企業債券為主要支撐，表明基建開始發力。

2月30大中城市商品房成交套數同比-28.36%、成交面積同比-27.30%，各地雖陸續出台房地產寬鬆政策，但效果暫未顯現、力度仍待加強。

房地產是周期之母，房地產穩則經濟穩。

在當前經濟社會發展階段，對房地產要全面客觀看待，我國仍處於快速城鎮化，房地產仍是國民經濟第一大支柱行業，商品房是居民最主要的資產、具有很大財富效應，房地產對投資和消費的影響較大，而且上下游產業鏈較長。因此，推動高質量發展，堅持「房住不炒」，促進房地產軟着陸，實現長期平穩健康發展，有助於營造良好環境。

按照《政府工作報告》的要求，未來各城市將「因城施策」鬆綁房地產調控以開展自救，從目前房地產市場表現看，後續力度有待加強，重點觀察商品房銷售。

房地產金融政策正在逐步調整，未來房地產銷售何時回暖？

這是影響今年穩增長的一個至關重要變量。「房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融」。

1）2月存量社融增速10.2%，較上月回落0.3個百分點，新增社融不及預期。政府債券和企業債券為主要支撐，表明基建開始發力；信貸乏力，表外融資重回壓降態勢。

2）金融機構口徑信貸增速11.4%，較上月下降0.1個百分點，持續走弱。居民中長貸自有統計以來首次負增長，企業中長貸表現不佳，票據延續衝量。

3）M2同比增速9.2%，較上月回落0.6個百分點，M1同比增速4.7%，較上月大幅回升6.6個百分點，M2與M1剪刀差收窄。

4）2022年宏觀經濟關鍵詞：雙周期、穩增長、寬貨幣、新基建、軟着陸、提估值。

經濟周期從衰退走向復甦，政策環境對經濟和市場轉向友好，即使面臨輸入性通脹壓力，今年宏觀政策的基本取向是穩增長。

5）在「穩增長」總基調下，按照《政府工作報告》部署，「加大穩健的貨幣政策實施力度，發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能」「擴大新增貸款規模」「推動金融機構降低實際貸款利率」。

3月8日央行公告上繳結存利潤超1萬億元，支持中小企業和地方財政。

3月15日1000億MLF到期，有望成為政策操作窗口。

2月存量社融規模321.12萬億元，同比增長10.2%，較上月回落0.3個百分點。新增社會融資規模1.19萬億元，較上年同期少增5315億元。

新增社融總量不及預期：

一是受春節假期、疫情多地散發、去年高基數等季節性因素影響；

二是企業端，輸入性通脹加劇，中下游企業利潤承壓，企業融資需求不足；

三是居民端，雖然多地釋放房地產鬆綁信號，但反映到市場上仍需時間，投資者觀望情緒濃厚。

從社融結構來看，政府債券和企業債券為主要支撐項，信貸乏力、表外融資重回壓降態勢。

1）表內信貸大幅少增，總量、結構表現均不佳。2月社融口徑新增人民幣貸款9084億元，同比少增4329億元，票據融資放量支撐，信貸結構不佳，信貸增長可持續性不足。

2）表外融資再回壓降態勢。2月表外融資減少5053億元，同比多減4656億元。其中，新增未貼現票據減少4228億元，同比多減4867億元，實體企業融資需求不足，銀行以票沖貸需求激增，票據轉貼現利率月底持續走低。新增信託貸款減少751億元，同比少減185億元，資管新規到期後信託整改壓力減輕。委託貸款減少74億元，同比少減26億元。

3）財政持續發力，政府債券融資延續五個月大幅多增。2月政府債券淨融資2722億元，同比多增1705億元。2022年《政府工作報告》設定赤字率2.8%，地方專項債3.65萬億，雖然赤字率較上年下調0.4個百分點，但去年結轉財政資金較多，疊加特定國有金融機構和專營機構上繳結存利潤，實際財政力度並不弱。財政前置發力有望拉動基建尤其新基建投資回升，對社融起到支撐作用。

4）直接融資方面，企業債券同比多增，股票融資同比少增。2月企業債券淨融資3377億元，同比多增2021億元。在前期降准降息作用下，市場流動性較為寬鬆，財政發力拉動基建投資和城投債，綠色債券發行強勢，帶動企業債融資回升。2月新增股票融資585億元，同比少增108億元，環比減少854億元，2月股市整體維持震盪。

總量上，2月金融機構口徑信貸餘額同比增速為11.4%，較上月延續回落0.1個百分點。2月金融機構口徑新增人民幣貸款12300億元，同比少增1258億元。信貸餘額增速自2021年2季度起持續走弱，寬信用仍待發力。

企業貸款方面，短貸、票據多增、中長期貸款明顯少增。2月新增企業貸款12400億元，同比多增400億元。短期貸款、中長期貸款、票據融資同比分別多增1614億元、少增5948億元、多增4907億元。企業中長期貸款同比大幅少增，一方面受春節錯位、同期高基數等短期因素影響，另一方面反映實體經濟融資需求尚未恢復，前期降准降息尚未帶來企業中長期貸款疲弱態勢的反轉。此外，1月政策表內票據融資大幅增加，衝量邏輯仍在延續，佐證實體融資需求不足。

居民貸款方面，短期貸款多減，中長期貸款首現負增長。2月新增居民貸款-3369億元，同比多減4790億元。其中，短期貸款新增-2911億元，同比多減220億元，主因春節影響、疫情反覆、中小企業恢復不及預期等對居民消費形成衝擊。2月居民中長期貸款淨融資額減少459億元，是有統計以來首次負增長，同比多減4572億元，反映房地產銷售仍未回暖。2月30大中城市商品房成交套數同比-28.36%、成交面積同比-27.30%，各地雖陸續出台房地產寬鬆政策，但效果暫未顯現，後續仍待發力。

2月M2同比增速9.2%，較上月回落0.6個百分點。從結構來看，1）企業存款增加1389億元，同比大幅多增2.56萬億元。居民存款減少2923億元，同比大幅多減3.55萬億元，主要由於春節錯位影響。2）財政存款增加6002億元，同比大幅多增1.45萬億元。受提前批專項債超前下達影響，新增財政存款同比多增，2月財政存款增加，拖累M2增速。3）非銀金融機構存款增加1.39萬億元，同比少增2200億元。節後資金重回股市，但因震盪行情影響，投資者入市活躍度不及去年同期。

M1同比增速4.7%，較上月大幅回升6.6個百分點。節後企業復工復產，資金周轉需求大，春節錯配效應淡化，M1同比增速較上月大幅上升。M2與M1剪刀差收窄。

2022年經濟周期從衰退走向復甦，政策環境對經濟和市場轉向友好，即使面臨輸入性通脹壓力，今年宏觀政策的基本取向是穩增長，當前仍是貨幣政策寬鬆窗口期。

作為經濟的先行指標，本月金融數據未能延續恢復態勢，尤其是居民、企業中長貸表現均不及預期，主要由於房地產產業鏈尚未恢復、中小微企業經營困難，實體經濟融資需求恢復基礎不牢固。在「穩增長」總基調下，貨幣政策發揮總量和結構雙重作用、盤活存量資金。

總量上看，當前仍是貨幣政策總量寬鬆的時間窗口。相較於海外國家量化寬鬆帶來的物價上漲，我國通脹水平整體可控，考慮到當下三重壓力仍在，降息降准仍然可期。《政府工作報告》強調「加大穩健的貨幣政策實施力度」「擴大新增貸款規模」「推動金融機構降低實際貸款利率」。3月15日1000億MLF到期，有望成為政策操作窗口。

結構性貨幣政策發力空間較大。《政府工作報告》提出「引導資金更多流向重點領域和薄弱環節，擴大普惠金融覆蓋面」，「疏通貨幣政策傳導機制」，將成為政策主要抓手，引導資金流向小微企業、科技創新、綠色發展將更加有效。

央行上繳結存利潤，助力財政支出。2022年3月8日，央行向中央財政上繳結存利潤，總額超1萬億元，支持中小企業和地方財政。對經濟基本面而言，這一操作將增加財力，助力「六穩六保」有效實施，提振穩增長信心。對實體經濟而言，既不會增加企業、居民和財政負擔，又定向支持中小企業、財政薄弱地區的恢復發展。對於金融市場而言，將增加流動性的供給，但將按月均衡上繳，平均下來每個月一千億左右，對流動性衝擊不大。

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