鑽石舞台

歐美衰退預期不斷強化，國內經濟快速恢復面臨的壓力加大，內外擾動疊加，市場依然處於高波動窗口，建議緊扣景氣有支撐的主線，繼續圍繞醫藥、成長製造、消費三大板塊保持均衡配置。

首先，歐美通脹持續超預期，並預計將在三季度磨頂，美聯儲加息幅度進一步前置，歐央行加息啟動，加劇歐美經濟衰退風險，預計衰退交易將貫穿歐美市場下半年，對國內出口和跨境資金流動的擾動加大。其次，國內經濟快速恢復的壓力加大，預計政策應對的主動性將增強，政策支持國內經濟持續恢復的趨勢不變，但在三季度恢復的速度或會放緩；房地產將成為下半年經濟恢復的關鍵，預計政策將主動緩解風險，支持需求。最後，A股估值修復與全球指數估值收斂後，投資者對海外擾動因素和國內經濟恢復壓力更敏感，中報季是下半年市場波動最大的窗口，中報持續高景氣和出現拐點的行業依然是最重要的配置線索，建議繼續堅持對醫藥、成長製造、消費三條主線的均衡配置。

市場4月低點是反轉底，近期調整的性質是倒春寒。借鑑歷史，4月底-7月初上漲時空已經明顯，基本面沒有跟上市場表現。市場仍面臨海內外因素的擾動，外部風險是美國快加息背景下歐洲及新興市場潛在債務風險，內部擔憂是國內通脹抬頭和基本面仍較弱。行穩致遠，結構可以均衡一些，兼顧高景氣的成長和必需消費品。

我們在4月底堅定鮮明看多市場，市場出現顯著回升後近期又明確提出不宜輕言「全面牛」、「水牛」，市場將從修復期轉入震盪，市場整體表現驗證我們判斷。短期市場的核心邏輯在於寬鬆加碼告一段落，但基本面依然面臨一系列內外挑戰。因此我們近期也持續強調市場後續不應以指數級別牛市或者水牛來看待，而是應β轉α，整體上成長仍是主線，而當前市場微觀結構的問題是高景氣成長配置進一步集中，所以這個階段投資者需要保持耐心，相對收益者可考慮均衡配置成長，絕對收益者可考慮中性倉位，等待外部催化下顯著調整後結構上再加碼高β高景氣成長。

首先當前投資者對於成長板塊的擔憂主要來自於擁擠/交易熱度的問題，這種狀態下對邊際利空的反應可能會被放大，但景氣有望向上依然是我們配置考慮的重要因素。同時，考慮到疫情風險可控，我們認為可以在成長風格主線上適度均衡配置景氣預期穩定或向好的消費成長股。對於基本面預期穩定，受益於成本下行的方向也應考慮增加配置。重點行業：食品飲料、醫療服務/醫美、風電、光伏、電池、軍工等。

地產風險將進一步推進不同投資者的風險偏好滑向兩端，低風險偏好的投資者看淡與經濟周期相關的價值股，而高風險偏好的投資者繼續偏好高景氣成長股與賽道股。當下地產風險對於股票市場的影響，我們認為總體不必過於悲觀，但會加劇股票市場內部成長股上漲而價值股下跌的兩端走行情。由於經濟改善動能偏弱且存在局部不確定性（地產、出口），因此與經濟周期相關的價值板塊很難出現系統性的預期改善；而高景氣特徵、盈利高增長的成長板塊更具確定性優勢。回調布局買成長。

布局高景氣成長股以及調整充分的消費醫藥龍頭股。下一個階段，兩大投資主題有望繼續走出超額，第一類是轉型背景下新能源、數字經濟、自主可控等科技新經濟成長股；第二類是存量經濟下競爭優勢擴大，並且股價已充分調整的賽道龍頭股。推薦：1）高景氣成長：電動車/光伏/風電/軍工/計算機信創/數字產業；2）消費醫藥等賽道龍頭股：白酒/酒店/生豬/醫療耗材/醫療消費/CDMO。

隨着反彈已持續超過兩個月，時間長度和幅度均較為接近歷次底部後的首輪反彈情形，市場可能將逐步面臨以下因素的檢驗而波動加大。我們重申中期展望的觀點，在內外部不確定性因素影響下，中國下半年市場可能並非單邊行情，需要先求「穩」，然後伺機而「進」，配置考慮以宏觀關聯度不高或有政策支持的領域為主，成長風格在近期連續反彈後，性價比在減弱，後續波動可能開始加大。

配置建議：政策支持領域仍有望有相對表現。我們依然以低估值、與宏觀關聯度不高或景氣程度尚可且有政策支持的領域為主。成長風格在近期連續反彈後，性價比在減弱，後續波動可能開始加大。伴隨上游價格已經大幅回調，逐步開始關注中下游產業可能出現的修復，戰略性風格切換至成長的契機需要關注海外通脹及中國穩增長等方面的進展。

上半年經濟數據出爐，上半年GDP增速為2.5%，下半年是增速目標如何定調就成為市場走勢的分水嶺。4月底的政治局會議成為經濟的拐點和市場的拐點；而7月下旬的政治局會議將會召開，成為市場風格演變的關鍵分水嶺。

如果努力實現全年5.5%的目標，則需要基建地產投資進一步發力，新增中長期社融加速改善，則下半年經濟將會出現8%以上的增速，成為強復甦場景，則有利於大盤價值和上證50的表現；如果接受下半年的溫和復甦，則地產銷售投資保持弱勢，目前較高的超額流動性和M2增速有望保持，則出現經典「類資產荒」場景，則有利於獨立景氣的產業趨勢繼續形成估值溢價。

動盪世界「亂中取勝」，景氣是最優解。從中報預告看，「新半軍」強者恆強，仍是景氣方向。此外，微觀流動性上，當前市場也正由「存量博弈」逐步回歸「增量流入」，「新半軍」迎來增量資金支持。隨着5、6月市場顯著回暖，近期外資整體仍在流入、新發基金正在提速、絕對收益資金仍在加倉、私募倉位有所回升。市場正從「存量博弈」回歸以機構為主導的增量市場，「新半軍」也將迎來增量資金的支撐。

結構上，聚焦強者恆強的「新半軍」（光伏組件/逆變器/光伏設備、風電、新能源汽車、軍工新材料、特高壓輸配電設備）+景氣回暖的「藥家酒」（醫藥、家電、家居、酒類）。中長期，市場風格有望逐漸回歸科技成長。建議重點關注「專精特新」六大方向:1）新能源（新能源汽車、光伏、風電、特高壓等），2）新一代信息通信技術（人工智能、大數據、雲計算、5G等），3）高端製造（智能數控機床、機器人、先進軌交裝備等），4）生物醫藥（創新藥、CXO、醫療器械和診斷設備等），5）軍工（導彈設備、軍工電子元器件、空間站、航天飛機等），6）糧食安全（種業、生物科技、化肥等）。

「此消彼長」短期波折不改中期趨勢，繼續關注中國優勢資產。停貸」事件的風險敞口相對可控，如果近期監管層出台進一步「停貸」事件處置政策，可能緩和市場悲觀情緒。我們構建的「此消彼長四象限框架」大概率將繼續呈現「美國衰退得快，中國復甦得慢」的組合，成長占優。

行業繼續配置「政策暖風」中國優勢資產的3條主線：（1）疫後製造及消費修復：汽車（含新能車）/光伏組件/零售等；（2）再加槓桿：限制性政策轉向邊際寬鬆（互聯網傳媒/創新藥/地產龍頭）；（3）國內定價主導的通脹鏈：上遊資源/材料（煤炭/鉀肥）和養殖業。

目前市場進入了基本面確認與事件擾動增加的調整階段，其典型特點是波動大、分化嚴重。短期內市場繼續大幅下挫的概率不大，但從技術和催化的角度看，未來一周可能仍以震盪調整為主，建議投資者以防禦為主，等待後續穩增長政策再度發力，配置方面關注兩條主線。

第一，關注中報業績超預期板塊投資機會。從目前中報業績預告披露情況來看，基礎化工、電子、電力設備等板塊的業績確定性相對更強。後續盈利能力有望成為市場的重要驅動力，建議投資者從業績表現出發，關注中報業績超預期，且估值水平處於合理區間的板塊。第二，低估值板塊投資機會。當下防禦的板塊是低估值領域，我們建議重點關注近期北向資金逆市加倉的部分低估值板塊投資機會，同時繼續關注新老基建板塊投資機會，尤其是低估值性價比較高的個股標的。

在流動性收縮擔憂緩解下，A股調整窗口即將關閉。我們在中期策略報告中總結了4次盈利底後的上漲節奏。前期周報我們也強調，在經歷5、6月超跌反彈後，從政策面，基本面和技術面綜合考慮，7月市場將進入震盪蓄勢階段。考慮到當前A股面臨的實際GDP觸底回升，PPI持續下行的宏觀背景，本次盈利底後的市場演繹與13-15年，19-21年有一定的相似性，超跌反彈後的回踩確認幅度基本在5-10%，然後或會開啟一輪基本面趨勢的反轉行情。本輪A股調整幅度已趨向上限，短期影響因素也有望緩和，市場繼續殺跌的概率在降低。

A股調整窗口即將關閉，更重要的是優化結構，聚焦成長主線。當前，經濟弱復甦的預期下，藍籌價值業績天花板低，而且需要一定時間消化結構上的不確定影響。反觀成長方向，複合業績增長的持續性較好，估值切換流暢。一些成長方向，如新能源光伏、風電、儲能；新能源車，鋰電，中周期景氣與短周期景氣疊加，具備盈利、估值雙擊的可能性，行業板塊也有望趨勢新高；另一些成長方向，如半導體芯片，消費電子，創新藥等，短周期在庫存調整的尋底階段，板塊估值回到了歷史中低位，但以台積電為代表的行業龍頭中周期資本開支增速較高，中周期景氣確定性好，短期回調給了市場較好的布局階段。最後，從產業鏈的角度，聚焦中游是下半年優選的配置思路之一。上游成本回落，中游毛利和現金流改善走在前面，行業估值因盈利改善而修復；如果下游成長性需求持續性好，那麼中游成長有望從估值修復走向擴張。