作者|春曉
除夕當天，回老家過年的風雲君，正和家人們相談甚歡，酒過三巡，借着酒勁模仿着老闆「將公司市值做到8000億」的口吻時，收到了老闆推送微博的指令。風雲君只好趕緊從炕頭上下來，推送微博的同時，還按照慣例配了一張前台小姐姐的美照。沒想到，除了來看公司前台美照的粉絲之外，這次評論區還炸了鍋。市值風雲的老粉應該都知道，我們從來不接受「點菜」，不過，眼前這家公司成功地引起了風雲君的注意。既然老闆要來篇深度研報，風雲君這就安排上。今天就翻你的牌子了——禾望電氣(603063.SH)。2021年12月，禾望電氣似乎莫名其妙的就和碳化硅概念搭上了關係；而文章開頭提到的，有人在微博為禾望電氣洗地，也與此相關。1 2000萬收購清純半導體9%，實控人帶上市公司玩風投？2021年12月3日晚間，禾望電氣突然發布了一則關聯資產收購的公告。然而，兩小時後，公司就火速收到了上交所的問詢函。風雲君也十分好奇，究竟是啥樣的收購，會讓上交所對禾望電氣連夜問詢？公告稱，禾望電氣的全資子公司深圳市禾望投資有限公司（簡稱「禾望投資」），擬以2,000萬元從控股股東深圳市平啟科技有限公司（簡稱「平啟科技」）收購清純半導體（上海）有限公司（簡稱「清純半導體」）9.19%股權。有意思的是，2021年6月，平啟科技前腳剛向清純半導體增資2,000萬，剛過半年，後腳就把清純半導體的股權轉讓給上市公司了。韓玉韓老闆既是上市公司的實控人，又是控股股東平啟科技的100%股權所有者，是此次關聯交易的主導者。另外，此次交易中，清純半導體的整體估值達2億，溢價率高達940.62%。為了讓投資者們放心，韓老闆還承諾：若清純半導體的估值低於2億元，他將自掏腰包對上市公司進行補償。控股股東平價將清純半導體的股權轉讓給上市公司，實控人還承諾加碼，看起來是大公無私的韓老闆，帶着上市公司玩起了風投，果真是如此嗎？清純半導體又是何方神聖？2021年3月，張清純與李敏、上海矽臻企業管理中心（有限合夥）、深圳市新甄半導體投資合夥企業（有限合夥）共同設立了清純半導體。清純半導體主營碳化硅功率器件的設計、研發，採用委託加工的生產模式，目前主要的在研產品為1200V碳化硅二極管、1200V碳化硅MOSFET。其中，張清純作為清純半導體的實控人，是清純半導體主打的王牌。不過，在股東結構穿透後，風雲君在清純半導體的創始股東深圳市新甄半導體投資合夥企業（有限合夥）（以下簡稱「新甄半導體」）中，意外發現了韓老闆的身影。韓老闆作為新甄半導體的第一大股東，早在2021年3月，清純半導體成立之時就已經入股，成本更是只有1元/註冊資本。不過，張清純作為清純半導體的技術大拿，成為創始股東自是理所應當，韓老闆憑什麼也能攤上這樣的好事呢？從結果來看，韓老闆之所以能夠成為創始股東，主要原因似乎是他能為清純半導體籌到money：2021年6月，即清純半導體成立3個月後，韓老闆就拉來了第一筆投資，即通過自己控股的東平啟科技向清純半導體出資2,000萬。不過半年後，就來到了上文所說的，平啟科技就擬以2,000萬元將清純半導體的9.19%股權轉讓給上市公司。你以為人韓老闆是要跟上市公司分享投資機會？其實上市公司受讓才是人韓老闆能低成本低價取得原始股的保障！韓老闆付出的成本不過是一句口頭承諾。如果說，韓老闆此舉單純是將投資價值與上市公司分享，風雲君就想問，他咋不把他的那部分原始股權也拿出來分享分享呢？3 全指着張教授一張王牌，1分錢收入都沒有，估值2個億？話說回來，張清純教授作為清純半導體的王牌，在碳化硅研究領域，確實有兩把刷子。張清純具備高學歷背景的同時，兼任復旦大學的特聘教授，還是上海市碳化硅功率器件工程技術研究中心的主任，擁有100多項美國及國際專利。不過，只靠着張教授一張王牌支撐的清純半導體，似乎有點單薄。清純半導體成立至今不足1年，一共只有10個人。其中，5名研發人員中有3人是兼職，包括張清純本人，和另外兩名兼任復旦大學特聘教授的研發人員。而且，截至公告回復日，清純半導體的在研產品尚未取得終端客戶的驗證，也未實現銷售。自2021年3月成立至10月末，累計僅發生研發費用138萬元。由於其成立時間短、規模小，上交所也要求公司說明，清純半導體是否具備基本生產經營條件和狀態。然而，在看了公司回復後的風雲君，也對清純半導體的研發環境十分震驚。公司稱，清純半導體在上海市寶山區租了一塊675平米的辦公室，然而，固定資產與無形資產總共才56萬元！其中，固定資產只有價值10萬的電腦和24萬的辦公家具，無形資產也只有價值2萬的公司網站和22萬的管理軟件。各位老鐵可以想象一下這樣的畫面：以張教授為代表的10個人，人手一台電腦坐在675平米的辦公室里，可能連一台彩打機都沒有……，如果有研發設備，那也可能是租來的，反正固定資產里一台研發設備都沒有！對如此臨時組建的公司和研發環境、沒有實現1塊錢商業化的公司，估值定到2個億，是不是太虛無縹緲了？對此，上交所也要求公司說明此次交易估值的合理性，以及是否存在迎合市場炒作的情形。看了上市公司的回答，風雲君差點沒一口茶水噴出來。公司稱，考慮到清純半導體自設立以後已平穩運行3個多月，經營團隊逐步到位（指那10個人），研發工作進展順利（僅138萬研發費用），因此各方協商給予一定溢價。風雲君覺得，如果按這個估值邏輯，我們老闆整天掛在嘴上的那個8000億的白日夢，是不是現在就可以直接兌現了？！至於也有不少投資者提出，這次投資可能有利於實現碳化硅功率器件的國產替代，風雲君並不排除會有這種可能。不過，基於投資謹慎的原則，目前的清純半導體僅僅打着張清純教授的招牌，連台研發設備都沒買，1塊錢收入都沒實現，這投資風險還是肉眼可見的。上市第二年業績就「腳踝斬」，什麼體質為啥總能遇到老賴客戶？1 上市第二年淨利潤跌去近八成，5年應收賬款減值4億禾望電氣於2017年7月登陸上交所主板，主營電能變換領域，主要產品包括風電變流器、光伏逆變器、電氣傳動類產品等。2018年，公司僅實現歸母淨利潤0.54億，同比下降76.82%，剛趕上去年業績的零頭。2019年，公司的業績仍然沒有起色，僅實現淨利潤0.66億。有意思的是，上市後，禾望電氣每年都對應收賬款（包括應收票據）計提了不小的壞賬損失。2017年至2021年前三季度，禾望電氣已經累計計提應收賬款壞賬損失4.42億。更有意思的是，4億應收賬款減值背後，是一樁樁情節相似、結局相同的訴訟。2 訴無可訴，只能減值，客戶是老賴的故事講了N遍？風雲君簡單統計了一下，自2017年上市至今，禾望電氣發布了40餘條與訴訟相關的公告，其中大部分是由於客戶未如約付款產生的。從這個角度，公司看起來是一個「積極討債」的形象。不過，當風雲君將這一樁樁訴訟梳理下來，卻發現大部分案件的結果出奇地一致，即：以被起訴客戶破產告終，禾望電氣「只好」計提壞賬損失。而這些老賴客戶中，就包括公司曾經的前五大客戶中的兩家，即瀋陽華創風能有限公司（簡稱「瀋陽華創」）、北京萬源工業有限公司（北京萬源）。2014年至2016年，瀋陽華創和北京萬源始終在禾望電氣的前五大客戶名單中。然而，自2018年7月起，公司就開始了與瀋陽華創及其下屬子公司的漫長訴訟之旅。此時，瀋陽華創、寧夏華創、青島華創、通遼華創累計欠公司貨款1.72億。然而，至今公司只追回了6,000餘萬，剩餘的1億左右貨款，因大部分子公司公司無財產可執行，公司只能選擇計提壞賬準備。目前，寧夏華創、青島華創、通遼華創均已被法院列式為失信被執行人。2020年8月，公司起訴北京萬源要求其償還貨款及質保金3,922萬元，然而，最終因北京萬源無可供執行財產，禾望電氣只好再次全額計提減值損失。除此之外，公司還與華儀風能有限公司（簡稱「華儀風能」）也因2,878萬元貨款無法收回打起了官司。雖然官司還在繼續，但是公司已經先對無法收回的1,800餘萬計提了壞賬。故事說到這，不知道老鐵們作何感想。風雲君不禁想問，公司是怎麼做到的一挑一個準，總能遇上老賴？而且還是一清二白、無財產可執行的老賴？公司在簽合同之前，真的對客戶進行信用審查了嗎？還是說禾望電氣對對方的情況也略知一二，為了上市沖業績，也願意鋌而走險與老賴合作呢？同樣的故事講了N遍，也不知各位老鐵的耳朵起了繭沒。孚堯能源：承諾期內業績撲街，買了個寂寞，還倒賠1億！上文講到，公司上市第二年淨利潤就遭「腳踝斬」，而公司的實際情況可能要更慘一些，謎底在本節末自動揭曉。2018年4月，公司以4.08億收購孚堯能源科技(上海)有限公司（簡稱「孚堯能源」）51%股權。與風雲君常寫的高溢價併購如出一轍，這次交易的評估增值率高達828.59%！即賬面淨資產僅僅9,000萬的公司，估值最終為8.36億。同時，此次收購也為公司帶來了3.73億商譽。孚堯能源成立於2014年，主營光伏發電和風力發電。有意思的是，在被收購的前夕，孚堯能源神奇滴出現了業績激增的情況。2017年，孚堯能源實現營收2.7億，是2016年的5倍，淨利潤同樣也成倍增長。這一現象也成功引起了上交所的注意，要求公司說明孚堯能源的業績大增的原因、以及是否有可持續性。公司對此解釋為：2017年，孚堯能源實現的業績來源於前期儲備項目，並列舉了若干正在準備的項目。言之鑿鑿的前途一片光明，鑼鼓震天，紅旗招展啊。然而，事實再次證明了吹牛皮不用上稅：收購完成後，孚堯能源的業績就爆了雷。併購之初，孚堯能源的實控人吳亞倫和陳博屹等承諾，2018年至2020年，孚堯能源分別可以實現扣非淨利潤1億、1.4億、1.7億。2018年，孚堯能源以106.59%的完成率貼線完成了第一年的業績承諾。尷尬的是，承諾期第二年孚堯能源就業績撲街了。2019年，孚堯能源僅實現淨利潤4,516萬元，完成率僅為32.26%。這可和當時拍着胸腹描繪的藍圖可不太一樣啊。對此，公司給出的解釋是：孚堯能源因工程施工未達到預期，才業績撲街。而按照約定，承諾方吳亞倫和陳博屹應該支付8,780萬元的業績補償。然而，2020年11月，一則豁免股東承諾的公告，將這次併購畫上了句號。公告稱，上市公司決定將孚堯能源的股權轉讓給中伏能源科技集團有限公司（簡稱「中伏能源」），而中伏能源的股東，正是孚堯能源的實控人吳亞倫和陳博屹。兜兜轉轉，公司最終以3.06億的作價，將孚堯能源的51%股權又還給了原股東。即2020年之後，孚堯能源將被移出公司的合併報表。而這一買一賣，不到三年時間，孚堯能源的對價就由4億降至3億。少賣了1億還不說，公司也不再要求吳亞倫和陳博屹支付8,700餘萬的業績補償。里外里上市公司不但花錢買了個寂寞，最後還賠了1億現金。當然了，吳亞倫和陳博屹也沒閒着，至今已累計減持套現5,777萬元。但孚堯能源也不是一點忙都沒幫上：2018年如果沒有併購來的業績支撐，恐怕禾望電氣難逃上市第二年就虧損的「醜態」，而不僅僅只是「腳踝斬」了。看到這裡，有的老鐵可能會說，風雲君你別傻了，炒股是炒預期，禾望電氣業績不行已經是陳芝麻爛穀子的事兒了，今時不同往日，禾望電氣近年的業績不是挺好的嗎？這位老鐵說得自是有幾分道理，現在咱們來看一看，禾望電氣最近的業績表現。2020年，受益於下游風電及光伏行業的需求增長，當年公司實現營收23.39億，同比上升30.96%；實現淨利潤2.67億，同比上升304.55%。2021年前三季度，公司實現營收12.83億，同比下滑17.03%；實現淨利潤1.77億，同比下滑27.97%。當然，這也與孚堯能源2020年被移出合表有關。2021年，新能源電控業務（主要產品為風電變流器）則成了禾望電氣唯一的主業。尷尬的是，這棵獨苗成長得也很艱難：2017年以來，新能源電控業務的毛利率逐年下滑，2021年6月末，該業務的毛利率為38.36%，相比2017年已經下降了11個百分點。除了業績波動大以外，禾望電氣的自由現金流也很緊張。2018年至今，公司已經連續4年自由現金流為負。2021年前三季度，更是因為用於購建固定資產等資本開支高達4.59億，當期的自由現金流也達到了-4.06億的規模。2018年12月，公司公告將募投項目的節餘資金，用於永久補充流動資金。要知道，這個新一代海上風電大功率變流器項目總投資額才6,366萬，公司通過研發改進，一省就省去了三分之一的成本。還有更厲害的！2020年4月，公司又發布了一則用節餘募集資金永久補充流動資金的公告。而這次的蘇州生產基地建設項目，募資總額為4.65億，節餘資金居然是2.31億！妙啊，禾望電氣這次直接省出了項目一半的資金，來為自己補血。公司還美其名曰「較好地控制了採購成本，節約了項目建設費用」。風雲君怎麼覺得，這更像是公司一開始對募投項目投資的估算就不準確呢？這個故事的主角是公司的原實控人之一夏泉波夏老闆，以及其前妻丁文菁。禾望電氣上市前，韓老闆就和盛小軍、柳國英、夏泉波簽訂了一致行動人協議。夏老闆因此也曾是公司的實控人之一。解禁期過後，2021年4月，幾人解除了一致行動人關係，韓老闆成為了唯一的老大哥。而就在2019年8月，即上市後第二年，夏老闆與其前妻丁文菁簽訂了離婚協議，並約定夏老闆將其持有禾望電氣的630萬股股份，轉至丁文菁名下。有意思的是，這不是夏老闆第一次離婚了呦。早在2015年10月，夏老闆就和「前前妻」曹媛媛離婚，並將其持有的禾望電氣684.9萬股股權分給了曹媛媛。截至2020年底，曹媛媛尚未減持該部分股票，按照目前禾望電氣39.8元/股的收盤價來算，曹媛媛持股市值達2.73億。2021年5月，夏老闆將630萬股股票通過非交易過戶的形式轉至丁文菁名下。按公司目前的股價來估算，丁文菁所持股份的市值也高達2.51億。然而，夏老闆的前妻丁文菁卻不是個省油的燈：最近，丁文菁因為違規減持，和上市公司鬧得很僵。2021年9月18日，禾望電氣公告，丁文菁違規超額減持，而且不配合提供減持股份的數據。公司稱，丁文菁應該繼續履行夏老闆作出的股份鎖定、減持等承諾，即在2020年7月28日股票解禁後一年內，可減持的股份額度為94.5萬股。然而，在2021年8月1日至31日，丁文菁已累計減持268.67萬股，超額減持約174萬股。公司還於2021年9月22日，向丁文菁發送了《關於限制減持禾望電氣股份的告知函》，即在證監局、上交所作出處理決定前，丁文菁不得再減持股份。不過，丁文菁似乎對公司的這一系列「警告」不為所動。2021年11月，丁文菁又減持了8,500股公司的股份。公司繼續在公告中譴責丁文菁的同時，深圳證監局也向她發出了警示函。警示函中稱，2021年8月至11月，丁文菁累計減持了禾望電氣269.52萬股股票，占持有總數的42.78%，違反了每年減持數量不超過15%的承諾。2022年1月11日，禾望電氣公告收到了法院的應訴通知書。原來是丁文菁狀告上市公司，指控其所說的「違規減持」內容嚴重失實，沒有全面客觀地披露事實，有意隱瞞諸多細節，對其強加「莫須有」的罪名。另外，丁文菁還將報道和轉載該事件的媒體也告上了法庭，還要求禾望電氣刪除違規減持相關公告，並發布澄清公告。更有意思的是，丁文菁要求相關媒體刪除相關報道，還要求和訊網、騰訊網、搜狐網、新浪財經等媒體連續三天向其賠禮道歉。另外，丁文菁要求被告賠償精神損失費、律師費和公證費合計6.43萬元。這麼來看，如果丁文菁勝訴了，那可真是傷害性不大，但侮辱性極強啊。免責聲明：本報告（文章）是基於上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據其法定義務公開披露的信息（包括但不限於臨時公告、定期報告和官方互動平台等）為核心依據的獨立第三方研究；市值風雲力求報告（文章）所載內容及觀點客觀公正，但不保證其準確性、完整性、及時性等；本報告（文章）中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，市值風雲不對因使用本報告所採取的任何行動承擔任何責任。
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