1、COVID-19疫苗巨大的市場需求。中國疫苗市場從2015年的251億元增長至2021年的761億元，並預計將進一步增長至2030年的2157億元（COVID-19疫苗除外），明顯快於全球市場。全球及中國對安全有效的COVID-19疫苗的需求極大且可持續。中國COVID-19疫苗的接種人次估計將從2021年的1150百萬增至2025年的超過1300百萬，並將自2026年至2030年保持穩定在每年約1400百萬，自2021年至2030年創造每年價值數千億美元的市場，若加上COVID-19疫苗市場，預計整個中國疫苗市場將從2021年的3036億元增長至2030年的4314億元。2、中國最大的民營疫苗企業。據灼識諮詢，於2021年，按批簽發量（不包括COVID-19疫苗）計，艾美疫苗占據7.4%的市場份額，在中國疫苗市場所有市場參與者中排名第二，在民營疫苗公司中排名第一。同時，艾美疫苗分別是全球乙型肝炎疫苗最大的生產商和第二大人用狂犬病疫苗生產商。於2021年，兩款疫苗收益貢獻分別為523.3百萬元及937.4百萬元。預計在不久的將來公司將持續通過該兩款產品獲得可觀收入。3、大力研發新疫苗，未來盈利可期。艾美疫苗目前有針對包括COVID-19在內的13個疾病領域的22款在研疫苗。介於未來市場對新冠疫苗仍有巨大的市場需求，艾美疫苗在研發投入上持續加力，公司的2021年的研發開支較去年同期增長94.4%。據灼識諮詢資料，於2030年，艾美疫苗潛在市場總規模預計約為556億美元。隨着發達國家及發展中國家創新疫苗的普及和增長的醫療支出，特別是在爆發COVID-19疫情後疫苗接種意識的提高。據灼識諮詢報告，從銷售收入看，全球疫苗市場從2015年的401億美元增長至2021年的640億美元，並預計將於2030年達到1127億美元（COVID-19疫苗除外）。如果將COVID-19疫苗也考慮在內，全球疫苗市場規模將進一步擴大。2021年，全球COVID-19疫苗市場規模為約900億美元。在中國，疫苗分為一類及二類疫苗。一類疫苗是免費向公民提供的疫苗，是根據政府採購計劃以相對低廉的價格採購的疫苗，由疾控中心管理。按銷售收入計，2021年二類疫苗占中國疫苗銷售的95.2%，預計2030年將占98.7%。中國二類疫苗市場從2015年的206億元增長至2021年的726億元，並預計將進一步增長至2030年的2128億元，明顯快於全球市場。若加上COVID-19疫苗市場，預計整個中國疫苗市場將從2021年的3036億元增長至2030年的4314億元。於2021年，按批簽發量（不包括COVID-19疫苗）計，艾美疫苗占據7.4%的市場份額，在中國疫苗市場所有市場參與者中排名第二，在民營疫苗公司中排名第一。根據灼識諮詢的資料，截至最後實際可行日期，國家藥監局總共向中國33家疫苗製造商或製造商集團授予45個生產許可證，其中只有27家在2021年有批簽發記錄。艾美疫苗獲得四個生產許可證，為中國所有疫苗公司中第二大生產許可證持有者及所有民營疫苗公司中最大的持有者。在中國，針對新生兒的乙型肝炎疫苗屬於一類疫苗，其餘針對所有其他疫苗接種者組別的疫苗屬於二類疫苗。尤其受成人接種二類疫苗不斷增加驅動，中國的乙型肝炎疫苗市場規模預計將進一步增至2030年的52億元，複合年增長率為12.8%。根據灼識諮詢的資料，自2015年至2021年，以批簽發量計，艾美疫苗為中國及全球最大的乙型肝炎疫苗生產商。於2021年，艾美的乙型肝炎疫苗產品為中國唯一獲批簽發的乙型肝炎疫苗（漢遜酵母），占批簽發總量的45.4%，排名第一。於2021年，按銷售收入計，艾美疫苗為中國第三大乙型肝炎疫苗供應商，所占市場份額為24.0%。中國是全球最大的人用狂犬病疫苗市場。在中國銷售的所有人用狂犬病疫苗均為二類疫苗。該市場規模預計2030年將增長至148億元。於2030年按批簽發量計及於2027年按銷售收入計，人用狂犬病疫苗（Vero細胞）預計仍然是人用狂犬病疫苗的主流類型，預計未來十年成為增長迅速的人用狂犬病疫苗類型，自2022年至2030年，批簽發量以21.9%的複合年增長率增長，銷售收入以22.8%的複合年增長率增長。根據灼識諮詢的資料，2021年，按批簽發量及銷售收入計，榮安生物（艾美疫苗的附屬公司）在中國和全球均是第二大人用狂犬病疫苗製造商。作為中國主要的疫苗公司，艾美疫苗涵蓋了從研發到製造再到商業化的整個價值鏈。根據灼識諮詢的資料，艾美是唯一一家在全球範圍內擁有全部五種經過驗證的人用疫苗平台技術的中國疫苗企業。目前公司已商業化八款針對六個疾病領域的疫苗產品，其中包括乙肝肺炎、狂犬病等。同時有針對包括COVID-19在內的13個疾病領域的22款在研疫苗。據招股書，2019年至2021年，公司收入分別為9.5億元、16.4億元及15.7億元；公司錄得淨利潤分別為1.2億元及4.0億元。2021年，公司虧損6.8億元。該虧損淨額主要因為公司該年股份報酬開支高達9.5億元，研發開支由1.6億元增至3.1億元。2019年至2021年，公司毛利率分別為77.0%、82.7%及82.5%，毛利率由2019年至2020年的上升，主要是因為公司二類疫苗產品的銷量增加，成為總收入的主要來源。於往績記錄期間，艾美疫苗向中國疾控中心出售絕大部分產品。公司的大部分收入來自人用狂犬病疫苗（Vero細胞）及重組乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）的銷售，於2019年至2021年，其合計分別占公司總收入的84.2%、90.2%及93.0%。從產品毛利率上看，較一類疫苗產品具有相對高毛利率的人用狂犬病疫苗（Vero細胞）及重組乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）是支撐公司高毛利的重點產品。為了應對市場對疫苗的大量需求，擴大自身的營收規模，擠占COVID-19疫苗市場，2021年公司的研發開支急劇上升，占比總收入達到19.6%，費用約3.1億元。截至2017年12月29日，艾美疫苗完成了公司的A輪融資，投資方包含西藏赤誠之心、西藏盈豐實業、梅花生物等。2019年至2020年，艾美疫苗繼續獲得晨熹資本、招銀國際資本、寧波保稅區等入股。艾美疫苗主要通過公司的附屬公司經營業務，其中包括榮安生物、麗凡達生物等主要附屬公司。截至最後報告期，艾美疫苗CEO周延持有公司股權16.6668%，西藏赤誠之心持股16.6668%，西藏豐盈持股8.3334%。1、監管審批。公司疫苗臨床開發過程中，批准政策、監管規定及指引可能發生變化，可能導致臨床試驗方案的必要變動，將增加公司的成本、延遲在研疫苗通過監管審批的時間或降低通過監管審批的可能性。2、不良副作用。公司在研疫苗被證明不安全，或將產生嚴重副作用，可能導致公司所有研發管線受影響，將對公司的業務、財務狀況、經營業績及前景有實質性不利影響。3、研發合作終止。公司業務的成功大部分取決於與第三方的合作。如合作雙方產生利益衝突，公司可能喪失相關科學家及機構的服務。公司與研究合作夥伴合作的任何終止或暫停都可能增加公司的研發開支、延長新疫苗的開發過程及降低新產品開發的效率。4、COVID-19疫苗市場。公司目前正在開發針對COVID-19毒株得疫苗。然而，如競爭對手以任何方式先於公司開發及商業化更安全、更有效的COVID-19疫苗，即使公司成功開發COVID-19疫苗，也可能無法獲得可觀的市場份額。在全球疫苗市場中，前四大市場參與者合共占據72.4%的市場份額，反映出該行業的准入壁壘高。同時，相較於治療性藥物，疫苗開發及商業化所需周期更長，對產品安全及質量的要求更為嚴格，因此像艾美疫苗這類具有成熟領先地位的大型企業才能夠具有更明顯的市場競爭優勢。此外，雖然目前公司的主要營收依靠兩款老疫苗，但艾美疫苗旗下的產品覆蓋了目前世界排名前10的所有疫苗，產品布局非常完整。基於目前全球範圍內對新冠疫苗的需求仍然巨大，未來艾美的COVID-19疫苗取得商業化後，將會使公司的盈利推向一個新的高度。綜合考慮，給予公司10-15倍的市銷率估值，則公司對應2021年合理市值約為157-240億人民幣。中國宏橋（1378.HK）：業績持續兌現，低估值高分紅的香餑餑
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