市值風雲 - 緊抱MLCC龍頭大腿，80nm級鎳粉生產專家，又要進擊新能源：博遷新材，成色幾何？－鑽石舞台

近7年鎳粉營收CAGR高達62%。

作者|Los

編輯 |小白

今年1月底，博遷新材(605376.SH)發布業績預告，扣非歸母淨利潤預計將達到2.2-2.5億，同比增長40%-60%。利潤增長主要因下游MLCC市場需求旺盛，主營業務鎳粉和銅粉訂單飽和。

（來源：2021年年度業績預告）

公司核心業務鎳粉，下游面向有通信上游電子元件「皇冠」之稱的MLCC市場。

（來源：註冊制離不了的市值風雲APP）

在註冊制最好用的市值風雲APP上，公司的吾股排名為1120，屬於中上水平，那麼博遷新材到底怎麼樣？

博遷新材成立於2010年，主要從事電子專用高端金屬粉末體材料的研發、生產和銷售。公司於2020年於上交所上市。

公司實控人為王利平，其通過直接及間接的方式持有公司13.54%的股份。此外，王利平控股的廣弘元與公司第四大股東寧波申揚投資為一致行動人，而後者持有6.88%的公司股份。

（來源：2020年年報）

公司在2018年將焊錫產品業務出售後，主要專注於納米級、亞微米級鎳粉和亞微米級、微米級銅粉、銀粉、合金粉業務。

其中鎳粉、銅粉主要應用於MLCC（片式多層陶瓷電容器）的生產，終端應用到消費電子、汽車電子、通信以及工業自動化、航空航天等其他工業領域當中。

鎳粉呈灰黑色粉體狀，振實密度高、電導率高、電遷移率小、對焊料的耐蝕性和耐熱性高，與陶瓷介質材料的高溫共燒性較好；

銅粉呈褐紅色，電導率高，燒結溫度低於鎳粉和陶瓷介質材料。鎳粉和銅粉廣泛應用於製造MLCC內外部電極及其他電子組件的電極材料；

銀粉呈灰黑色、導電性好、振實密度高，主要用途為可繼續加工成導電銀漿，用於導電塗層；

合金粉則是流動性好、燒結活性高，主要用於製造3D打印金屬材料、電子屏蔽材料、高端機床刀具製造材料和金屬粉末注射成型材料。

（來源：招股說明書）

粉末越細，越能賺錢

2016年-2020年，公司營收從1.7億上升到5.9億，CAGR為27.9%。營收占比前三大為鎳粉、銅粉、以及銀粉。

自2018年以來，公司85%以上的收入均來自於鎳粉，2020年賣了5億。而銅粉及銀粉銷售額僅在千萬級，合金粉營收就更少了，2020年營收只有88萬，收入占比不足1%。

（來源：2021年半年報）

三大主營業務里，鎳粉是賺錢主力，由於其營收占比較重，公司綜合毛利率走勢與其一致。2020年鎳粉毛利率雖有下滑，但仍高達49.1%，在此之前，鎳粉毛利率一直呈上升態勢，2019年更是達到54.6%的高位。

（來源：2020年年報）

鎳粉過去幾年毛利率不斷走高，一方面由於外銷占主導地位，以美元結算，自2018年年中開始，美元處於升值趨勢，同時該年9月鎳粉開始享受退稅政策，退稅稅率為10%左右。

另一方面，由於下游MLCC不斷向小型化發展，所需原材料金屬粉體粒徑也在不斷變小，同時公司80nmR鎳粉的單價遠高於300-400nm。

2019年，80nmR產品單價為1490.7元/公斤，約為其他粒徑產品單價的4倍。

隨着80nmR鎳粉銷量不斷走高，從2017年占鎳粉總銷售量的4.4%上升至2019年的27%，增加了22.6個百分點。提高了公司產品平均單價，進而提高毛利率。

（來源：招股說明書）

此外，銅粉也是公司主要的毛利來源，近四年銅粉毛利率一直處於40%以上，2018年稍有下滑，是由於該年銅棒原材料採購價格上升，併疊加銅粉單位人工成本上升。

2019-20年，銅棒原材料採購價格不斷走低並且伴隨內銷占比上升，由於內銷客戶售價較高，公司銅粉整體售價同時抬高，毛利率呈上升態勢，2020年達到49.8%，基本與鎳粉持平。

在採購、生產與銷售方面，公司原材料採購主要包括鎳塊、銅棒、銀砂以及其他輔料，原材料沒有技術門檻，採購成本受大宗商品價格波動所影響。

生產模式是以銷定產，而生產技術方面，招股說明書指出，以鎳粉為例，目前實現工業化的生產方法為羰基鎳熱解法、氣態氯化物氫還原法（CVD 法）、電解法和以公司為代表的物理氣相沉積法（PVD）。

而公司採取的PVD法製備方法有着明顯的優勢，資源利用率高且對環境綠色友好。與CVD法製備的粉體相比，PVD方法製備的粉體粒徑可控，納米級、亞微米級和微米級金屬粉體材料均可生產。

公司目前擁有物理氣相法金屬粉體生產線92條，其中鎳原粉生產線86條，年生產能力達1720噸，銅原粉生產線4條，年產能達122.4噸；銀原粉生產線2條，年產能為40噸。

具體產能利用率方面，鎳粉基本處於滿產狀態。2019年與2020年上半年，鎳粉原粉產能利用率指標較低是由於產能以300nm粒徑產品為標準計算，而近兩年由於下游對小粒徑鎳粉需求增加，導致了其產能低估。

（來源：招股說明書）

高不高端，用實力說話

值得一提的是，公司已獲得專利94項，境內專利93項，包括發明專利46項、實用新型專利47項，境外專利1項。

公司上市後不久，台州市金博新材料有限公司（台州金博）在生產專利上與公司產生糾紛。

2020年底台州金博向寧波中級法院起訴博遷新材全資子公司寧波廣新納米材料侵害其發明專利兩項：其一為循環冷卻連續量產高純納米級金屬粒子的裝置，其二為連續量產超細納米級金屬粒子的納米粒子生長器。

台州金博對其上述兩項侵權統一訴求為博遷新材停止生產、使用並銷毀同時賠償損失100萬元。但案件審理一年後，2021年年底，台州金博變更訴求，要求將損失賠償100萬調整至2800萬，合計5600萬元。

審理兩年，2022年1月公司收到南京市中級法院的判決結果，駁回台州金博的訴訟請求，但隨後台州金博表示不服，再一次提出訴訟，目前案件正在二審審理中，公司目前暫不存在侵權，也無需賠償，對公司目前利潤暫無影響。

2020年公司通過上市發行A股募集資金約7億，主要用於擴大生產規模，進一步提升交付能力。第一個項目擬投資約4.2億元用於金屬粉體材料生產基地建設及搬遷升級，是針對較為賺錢的鎳粉和銅粉的擴產。

該項目建成後，寧波新生產基地的年產能為740噸亞微米級、納米級鎳粉及80噸微米級、亞微米級銅粉。

第二個項目擬投資年產1200噸超細納米金屬粉末材料項目，截至2020年末已完成34條生產線的構建，後續募集資金擬投入1.2億，建成投產後將繼續新增520噸亞微米級鎳粉生產能力。

（來源：2021年半年報）

2020年1月1日起，博遷新材成為負責我國第一部電容器電極鎳粉行業標準(標準編號：YS/T 1338-2019)的唯一起草和制定單位。

（來源：招股說明書）

從「規則制定者」的角度來看，公司的市場地位毋庸置疑。

公司的銷售模式以直銷為主、經銷為輔。直銷面向MLCC等電子元件生產商，營收占比歷年均超過90%；經銷模式下的定價基準為產品的「成本+目標毛利」，且均為買斷式經銷，經銷商根據當地市場情況自行銷售，自負盈虧。

此外，公司以外銷為主，主要客戶為三星電機、株式會社則武、華新科技股份有限公司以及國巨股份有限公司等。

公司不僅外銷營收占比在逐年遞增，從2017年80.1%上升至88.5%，且毛利率遠高於內銷，2020年外銷毛利率達到50.8%，比內銷毛利率高30.1個百分點。

（來源：招股說明書）

順風順水，跟着下游需求走

公司產品主要應用在MLCC，其上游原材料包括兩種，一種是陶瓷粉，主要是鈦酸鋇、鈦酸鎂，另外一種是鎳、銅等金屬粉體。

隨着MLCC內電極材料的升級，由成本較高的鈀-銀合金或純金屬鈀轉向成本低的賤金屬鎳粉，使得公司產品下游市場逐漸釋放。

另一方面，MLCC向小型化和薄層化發展，公司作為80nm小粒徑鎳粉量產供應商，將持續受益。

（來源：招股說明書）

中游為MLCC製造環節，主要集中在日本、韓國、中國台灣和中國其他地區，其中，中國大陸MLCC製造商約占全球6%的份額。

根據中國電子元件行業協會發布的數據，預計2021年全球MLCC市場規模為1148億元，同比增長12.9%，預計到2024年增至1490億元，五年複合增長率為7.9%。

下游主要受智能化消費電子產品的普及與更新、新能源汽車和無人駕駛技術發展下汽車電子化水平的提高、5G通信的推廣等終端需求驅動。

MLCC下游需求更多受手機端驅動，智能手機不斷升級，單機MLCC使用量也在不斷上升，以iphone為例，根據中國電子元件行業協會數據顯示，iphone5單台MLCC使用量約為400顆，而iphone12 Max約為1100顆。

（數據來源：申萬宏源研究）

抱緊三星大腿，互利共贏

由於公司下游MLCC行業集中度較高導致公司客戶集中度也比較高，2017年至2020年上半年，公司主營業務前五大客戶合計銷售收入占比從76.6%提升至88.1%。

自2016年起，三星電機已然成為第一大客戶，對其銷售占比從35%提升至2020年的67%，其中2019年更是高達83.5%，可謂是深度捆綁。

根據中國電子元件行業協會數據顯示，三星電機為全球第二大MLCC廠商，市占率超過20%，緊隨日本村田。2020年三星電機總收入約8.2萬億韓元，其中被動元件收入占比達4成。

博遷新材與三星電機合作始於2007年，2020年三月雙方再次簽訂戰略協議書，約定三星電機預計在2021-23年期間，從公司每年採購500噸80nm-300nm鎳粉，三年共計2000噸，該協議已於2021年1月開始履行。

此外，由於MLCC用金屬粉體材料下游企業測試周期較長，通常2-3年，且無法隨意改動產品的技術指標參數，一旦完成工藝評定，形成穩定生產，上下游之間將形成粘性，從而提高下游企業間的競爭壁壘。

（來源：註冊制時代離不開的市值風雲APP）

研發納米硅粉材料，目標新能源賽道

公司儲備新產品納米硅粉，欲切入高速增長的新能源領域。公司納米硅粉產品主要用作鋰離子電池負極材料（硅碳負極），還可用在太陽能電池塗料中，也可作為有機硅高分子材料和納米碳化硅材料的生產原料。

尤其在鋰離子電池行業，對電池能量密度的需求在不斷提高，高能量密度的負極材料開發迫在眉睫。

硅材料的質量比容量最高可達4200mAh/g，遠大於碳材料的372mAh/g，是目前已知能用於負極材料理論比容最高的材料。

而公司正推進納米硅粉的研發與市場化推廣，目前處於中試階段，部分下游負極廠家對公司研發的納米級純硅粉的各項性能正在評價測試。

據Yano Research Institute數據顯示，2020年全球鋰電池負極材料市場規模39億美元，預計2025年增長至91億美元，2020-2025CAGR預計為18%。

財務橫掃

公司整體毛利率從2016年至2019年連續四年不斷攀升，2020年稍有回落，但仍高達到45%左右，淨利率與毛利率走勢一致，2020年淨利率也達到了27%。

與同行業比，公司毛利率也處於較高水平，2021前三季度，超行業平均水平達20個百分點。

（來源：註冊制離不了的市值風雲APP）

公司的現金循環周期從2016年的33天一路攀升至2019年的224天，隨後回落到176天。公司現金使用效率有所降低，完成一輪「購存銷」需要沉澱較高自有資金。

（來源：2020年年報）

這當中的主因顯然是存貨周轉效率。

公司表示，原材料涉及到大宗商品，價格波動較大，為降低採購成本，2018年12月鎳粉價格下降，公司在價格低點加大庫存量，導致該年原材料存貨餘額增幅高達158.9%。

另外，從存貨明細來看，公司庫存商品占存貨餘額比重較大，常年高於50%，2020年末達到63.4%。隨着公司近年來營收高速增長，需要加大備貨以應對可能銷售的需求。

但需要注意的是，在下游對小粒徑產品需求增大的趨勢下，導致公司600nm規格的鎳粉產品出現滯銷，面臨跌價。

（來源：招股說明書）

2016-20年，公司通過經營活動共產生了4.3億現金流，支出4.9億資本開支，最終自由現金流淨流出約0.6億。

（來源：2020年年報）

2016-2020年，公司收現比近5年始終保持在1附近，回款情況較為理想，經營活動現金流質量較好。而淨現比從2019年開始好轉，達到1.4，2020年也保持在1以上。

（來源：2020年年報）

隨着公司上市，資產負債率近五年來持續回落，從2016年49%下降到2020年的10%。而有息負債率則始終較低，2020年僅為3%。

（來源：2020年年報）

整體來講，公司經營狀況正在大幅改觀，2020年，公司開始分紅，金額為7324.8萬元，占歸母淨利潤的46.1%。

（來源：2020年報）

接下來，公司能否持續通過分紅來回報股東，值得關注。

公司專注於電子專用高端金屬粉體業務，銷售及盈利主力靠鎳粉，隨着下游MLCC市場對小粒徑鎳粉的需求擴大，公司有着量產80nm鎳粉的優勢，且該行業進入壁壘高，玩家少，利潤率水平高。

公司一邊深度綁定全球龍頭企業三星電機，互利共贏，一邊通過上市融資繼續投資核心業務鎳粉生產線。

公司延伸納米硅粉切入硅碳負極材料，將進入新能源領域，可持續關注新業務進展情況。

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