市值風雲 - 從晚清戰爭賠款大贏家，到香港發鈔行，到笨拙的「巨象」：滙豐銀行，與國運共浮沉－鑽石舞台

滙豐160年經營史，再次證明金融是一個國家國力的體現。

作者|beyond

編輯 |小白

多年以後，面向維多利亞港，大英輪船公司監事蘇石蘭會想起那個遙遠的下午，他登上「渥太華」號郵輪，洽談業務並聽取一項密訊。

空氣中，第二次鴉片戰爭的硝煙還未散盡，沿着中國海岸線開放的通商口岸如同一隻只巨乳，滋養着戰爭資本主義列強永無止境的貪婪。

沿海與沿長江流域上密織的貨船，惹紅了一顆顆企圖攫取利潤的眼睛——外資銀行，應運而生。

1865年滙豐銀行成立之前，已經有多家外資銀行在中國開展業務。然而這些銀行的總部不是設在倫敦就是設在印度，經營重心並不在香港和中國內地。

隨着中國貿易大門被打開，洋行大班們迫切感到需要創辦一家總部在香港的本地銀行。他們在寫給英國殖民大臣的發起信中，是這樣描述滙豐銀行成立的必要性的：滿足一項絕對需要，本地貿易現在帶有極為廣泛的性質，而任何銀行代理處都不能應付。

（來源：史料整理）

就這樣，以英國為代表的各國在港洋行一長串名單，成為了滙豐銀行的發起人。

與此同時，一大批當時的優秀銀行經理人被從香港、上海挖來；而蘇石蘭也從輪船公司的普通一員，20年後（1884）晉升為滙豐銀行主席。

其後半個多世紀裡，除英商外的其他股東陸續退出，滙豐銀行逐漸演變成由英國人控制的銀行。

順着資本全球化的大潮，滙豐銀行歷經上百年，兼併擴張使其成為了今天的滙豐控股(00005.HK)（「滙豐」，「集團」）。

同樣隨着中國崛起的歷史大潮，2017年以後中國平安(601318.SH)和貝萊德(BLK.US)成為了滙豐最大的兩個單一股東；截至2021年末，中國平安旗下的平安資管持有滙豐8%的股份，是滙豐的最大股東；貝萊德持股7.96%，位居第二。

（來源：滙豐21年報）

中國近代史的另一面鏡子，戰爭賠款的贏家

然而，時光倒回，如果把目光轉回到清末那個人為刀俎、我為魚肉的時代，透過清王朝緩緩閉合的宮門，我們能看到在列強瓜分中國的一份份賠款條約上，滙豐的名字始終如影隨形。

第一、第二次鴉片戰爭，中法戰爭、中日甲午戰爭、八國聯軍侵華戰爭……在清朝末年一個甲子的時間裡，中國陷入「爆發戰爭、借錢打仗、戰敗賠款、繼續借債」的惡性循環，軍費、外債和賠款成為國家財政的主要支出。

短短几十年中，舊中國國家財政主要收入，像海關稅、部分常關稅和厘金等的徵稅權一一被西方列強攫奪。

以《馬關條約》為例，條約規定中國應賠償日本軍費2億兩白銀。如此巨額的賠款，遠非當時的國家財政所能承擔，於是就出現了列強競相爭奪對清政府的貸款權的局面。

通過與清政府建立政治性貸款關係，列強既可以通過輸出資本獲得高額利潤，又可以以債權人的身份對清政府施加各種影響，左右舊中國的財政金融、控制海關，在財政上和政治上控制和影響舊中國。

例如當時清政府的重要貸款多以海關稅收作為貸款擔保，而在貸款未結清前，海關總稅務司一職基本由外國人擔任。

在清政府先後於1895年、1896年和1898年三次訂立的俄法借款、英德借款和英德續借款中，滙豐在後兩次借款都是主要債權人，從中獲得了豐厚回報，僅手續費一項就獲利32萬英鎊（借款額度的2%）。

1900年義和團運動爆發，接着是八國聯軍侵華，一場更大的災難、一次更重的賠款襲來。列強在1901年簽訂的《辛丑條約》中勒索賠款達四億五千萬兩白銀，而此時的清政府已經山窮水盡。

這一數字怎麼計算得到呢？很隨意，天朝既然是4.5億人口，那就1人賠1兩，不論老少、童叟無欺。

這一次清政府依舊只能背負外債，而滙豐再次成為大贏家。這筆賠款按黃金計價，但以白銀支付，分39年償清。滙豐不僅經管着6700萬英鎊賠款中屬於英國的份額，還被指定為保管銀行。

「庚子賠款」的執行過程中，由滙豐銀行辦理金銀兌換，僅僅通過這筆賠款滙豐的獲利就極為豐厚。

在列強的戰爭恫嚇、金錢賄賂、外交訛詐之下，政治、軍事、貿易、金融在小小的談判桌上觥籌交錯。

正是通過一筆筆賠款外債，滙豐實現了最初的資本積累，成為當時國際銀團中的領袖。

此後，逐利的資本繼續將觸角延伸，「修築九廣鐵路、粵漢鐵路」、「建立民國」、「袁世凱善後借款」、「軍閥混戰」……都有滙豐參與的身影。

風雲變幻，斗轉星移，二戰中隨着香港的淪陷，滙豐將總部遷至倫敦。等到1946年滙豐重新回到香港，日不落帝國的米字旗已經從全球各地紛紛垂下，世界變了，東方的格局也已經改變。

滙豐也與戰爭資本主義「分道揚鑣」，逐漸蛻變為一家現代金融企業，去適應戰後亞洲新的需要。

香港「准中央銀行」

1945年，香港光復。

戰後香港經濟迅速復甦，南北商貿蓬勃發展，一批華資銀行把握住時機，趁勢而起，其中的代表之一就是恒生銀行(00011.HK)（恒生）。

到了1962年，恒生已發展成為香港規模最大的華資銀行，並且開始挑戰滙豐在香港零售銀行業務市場的壟斷地位，成為其強勁的競爭對手。

然而，1965年發生的一場擠兌風潮，令恒生幾近清盤。最終，滙豐以低廉的價格拿到恒生的控制權，一舉消除了其最具威脅的競爭對手，從而奠定了滙豐在香港零售銀行業務上的壟斷地位。

伴隨着香港經濟的騰飛，滙豐與恒生在香港市場的占有率一度達6成以上。此外，香港的金融體系中並沒有一個正式的中央銀行，而滙豐則扮演着「准中央銀行」的特殊角色，承擔一系列中央銀行的職能。

例如，長期以來滙豐一直是香港的主要發鈔行之一。在1994年中國銀行(601988.SH)加入發鈔行之列以前，香港的發鈔業務一直由滙豐和渣打集團(02888.HK)掌控。

發鈔雖不能給發鈔行帶來直接的經濟利益，但由此帶來的聲譽則能夠為發鈔行在業務競爭上，尤其是吸收存款方面提供極大的優勢。

作為很長一段時間內唯一將總部設在香港的銀行，滙豐與香港政府關係密切，在各方面都得到了港府的關照。滙豐也因此是港府外匯及財政的主要往來銀行，存款基礎穩固。

除了金融政策制定、金融機構監管等由香港政府的有關部門處理外，滙豐還是香港銀行間結算的最終結算行，其他銀行都需要在滙豐開設賬戶才能結算。

滙豐還擔任「最後貸款人」的角色，這也是中央銀行的重要職能之一。

在香港的金融體系中，滙豐作為「准中央銀行」，直接或間接地掌握着金融事務及金融市場的話語權。

然而，以私營商業銀行的身份行使中央銀行職能，必然會引起利益衝突與偏袒不公。

隨着香港回歸臨近，大家明白這種局面必將改變。

全球併購與回歸亞洲

1988年，滙豐主席浦偉士訪問北京，被告知：1997年中國收回香港後，滙豐仍然享有發鈔權。

1990年，正當中英雙方就香港新機場的建設問題出現爭執之際，滙豐通過結構重組，成為控股公司註冊地與總部遷至倫敦的金融集團。滙豐解釋此舉為集團國際化的需要。

與此同時，滙豐着手逐步從「准中央銀行」的身份中「脫身」。

1988年港英政府通過「新會計安排」協議將滙豐的「結算職能」與「最後貸款人」轉移至政府下屬的「外匯基金」。

次年，滙豐也通過修改章程、按照香港公司法重新註冊，進一步擺脫「准中央銀行」的形象。

1993年香港金融管理局成立，標誌着滙豐基本淡出香港「准中央銀行」地位。

還鄉英國後的滙豐正式實施其國際化戰略，其後十多年裡滙豐四處併購，不斷為其成為跨國金融集團的宏願添磚加瓦。

（一）併購，享受經濟與貿易全球化紅利

上世紀90年代開始，滙豐開啟了全球併購之路，先後併購了米特蘭銀行、ANZ、利寶集團、法國商業銀行等眾多金融機構，範圍遍布歐洲、亞洲、美洲、大洋洲和非洲。

（來源：風雲君整理）

21世紀初期，滙豐還投資了中國交通銀行(601328.SH)、上海銀行(601229.SH)。

目前滙豐已經成為業務遍布全球64個國家和地區的金融帝國。

廣泛的業務布局極大地提高了滙豐的抗風險能力，在1998年的亞洲金融風暴中，滙豐可謂「任憑風浪起，穩坐釣魚船」。

1997年滙豐控股共盈利425.5億港元，滙豐銀行盈利約200億港元，占集團總盈利的47%。到了1998年，以香港為業務根據地的滙豐銀行的盈利同比下滑了47%，而滙豐控股的盈利下滑了21%。

滙豐盈利下滑幅度較小正是得益於此前多年的國際化戰略成果，遍布全球的業務極大地分散了亞洲金融風暴帶來的影響。那一年米特蘭銀行為滙豐控股帶來了16億美元的利潤，成為集團當年最大的盈利來源。

（來源：公開資料整理）

在其他同行驟然隕落或者陷入巨虧之際，滙豐安然度過了亞洲金融風暴。進入21世紀，經濟全球化的浪潮浩浩蕩蕩，滙豐又一次成為弄潮兒。

2000-2008年，滙豐繼續全球併購之路，收入也是逐年增加，由239億美元增至2007年的607億美元，CAGR為14%，2008年受金融危機影響，收入規模回落至567億美元。

同時期，滙豐的盈利由2000年的66億美元增至2007年的191億美元，CAGR為16%，2008年盈利受挫，同比下降70%至57億美元。

憑藉着超強資本實力、盈利規模、資產收益率等硬性指標，滙豐在2007年的全球銀行排名中位列第五，排在瑞銀、巴克萊、法國巴黎銀行、花旗之後，是世界頂尖金融機構。

在亞洲區域銀行排名中，滙豐則繼續穩居第一。那時的工商銀行(601398.SH)（工行）只排到全球第20位。

（來源：2007年《銀行家》）

面對2008年的全球金融危機，即使是成長為跨國巨頭的滙豐也不能倖免。以美國為主導的金融體系收縮，導致滙豐的資產負債表由擴張轉向縮表。

收縮全球經營網絡、減少併購擴張、大規模處置非核心資產、降低風險資產規模、注重內生增長成為滙豐此後的經營主線。

後金融危機時代，滙豐隨全球金融體系擴張達到頂點後，開啟了收縮與調整的漫漫長途。

（二）世界轉了一圈，還是中國最「香」

2008年金融危機之後，歐美發達國家的金融體系恢復重建與中國的金融改革「相映成趣」——實質上是國力強弱交替。

背靠着蓬勃發展的中國大陸，香港作為亞洲金融中心的地位日益凸顯，而滙豐的國際化經營又屢屢受挫，業務回歸亞洲、回歸香港自然順利成章。「將資本配置到回報最高的業務」，成為滙豐的業務宗旨。

在最新的業務版圖中，中國內地+中國香港合計貢獻的業務價值占滙豐全部業務的36%，占比最大；亞洲地區全部業務價值更是占到滙豐整體業務的47%，亞洲尤其是香港是滙豐最核心的經營區域。

（來源：滙豐2021年報）

2021年亞洲地區為滙豐貢獻了126億美元的淨利息收入，幾乎是其他地區的貢獻之和；另外亞洲為滙豐貢獻了122億美元的除稅前利潤，是其他地區貢獻之和的2倍左右。

亞洲作為業務大本營，對於滙豐業績的貢獻無可替代。

分業務來看，2021年財富管理及個人銀行業務（零售業務）貢獻了滙豐收入結構中的43%，工商金融與環球銀行及資本市場業務分別貢獻了27%及30%，零售業務是滙豐的業務核心。

而在零售業務上，亞洲地區的重要性同樣不可撼動。2019-2021年亞洲地區貢獻的財富管理收入分別為56億元、52億元及58億元，占滙豐全部財富管理業務收入的比重分別達到65%、65%及64%。

（來源：2021年報）

（三）業績尚未恢復至金融危機前水平

觀察滙豐的總資產可以發現，2000年以來其資產變化大致分為兩個階段：2000-2008年的資產擴張期，以及2009-2020年的資產調整期。

這兩個階段契合全球金融市場的發展脈絡。

從可獲得的數據來看，在第二階段里伴隨全球主要央行的貨幣放水、利率下降，滙豐的淨息差水平也在持續降低，2021年其淨息差為1.11%，較2011年的2.51%降幅達到56%。

資產規模持續調整，淨息差持續下降，自然導致利息淨收入表現不佳，2011年以來滙豐的利息淨收入逐年遞減，2021年為265億美元，較2011年下降了35%。

與此同時，業務線收縮同樣導致滙豐的非息淨收入規模持續下降，2021年其非息淨收入為231億美元，較2011年下降了27%。

2016年非息淨收入的驟降則主要受與歐洲私人銀行業務相關的32億美元商譽減值以及其他重組開支影響所致。

滙豐的營業收入自然也是下滑態勢，2011-2021年其營收由723億美元逐漸縮減至496億美元，收入端表現不佳。

盈利端與收入端類似，2011年以來滙豐的淨利潤表現起伏較大，2016、2019及2020年受巨額商譽減值影響淨利潤下滑較大。

2021年滙豐通過縮減業務以及信貸損失撥回實現淨利潤126億美元，在低基數效應下同比增長了223%。

自2007年滙豐的盈利規模（190億美元）達到頂點後，再沒有哪個單一年份的盈利規模達到這一水平，包括2021年。

（四）股東回報一直很厚道

滙豐的股東回報一貫厚道，2011-2018年其現金分紅穩定增長，股利支付率常年保持在50%以上的水平。

最近三年受盈利規模縮減，分紅金額有所下降，而股利支付率除了2021年降至37%以外，2019、2020兩年分別為83%及60%。

在2021年年報中，滙豐將現金分紅目標定為：2022年起維持40%-55%的股利支付率。

而且除了基本每年超過50%的現金派息率，滙豐近年來也在不斷回購自家股票。

2016年12月到2022年5月，滙豐共進行過四次股份回購，回購金額共計75億美元。最近一次回購發生於2022年4月，回購了20億美元股份。

（來源：滙豐公告）

2011年以來，滙豐通過現金分紅和股份回購回報了股東971億美元，真正做到了把股東回報落到實處。

回顧滙豐160年的經營史，我們看到歷史的掠影一閃而過。

金融是一個國家國力的體現。滙豐的誕生、發展、輝煌都伴隨着「日不落」帝國的國力增長與影響力擴張；而如今宗主國「日已落」，國力的強弱更迭，同樣使得歷經百餘年的滙豐變成了一頭「巨象」，如今腳步沉沉。

全球銀行鐵王座的寶座，工行已經在位多年。

不過，雖然江湖上逐漸沒有了滙豐的傳說，但它仍然用厚道的股東回報，維護着最後的尊嚴。

這一點，依然值得我們學習。

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