鑽石舞台

上期（5月4日~5月31日），我們建議超配的行業等權指數上漲7.0%，跑贏基準（滬深300指數）6.3ppt，低配行業等權指數上漲4.7%，跑贏基準4.4ppt；中金行業配置精選組合下跌2.7%，跑贏基準2.2ppt。截止5月30日，我們超配的行業等權指數距離2013年框架建立以來上漲167.8%，低配行業等權指數下跌25.2%，同期滬深300漲幅62.6%；中金行業配置精選組合2021年3月15日成立以來相對滬深300指數的超額收益約26.9ppt。

增長數據顯示國內局部疫情影響下經濟增長面臨較大壓力，海外多個國家央行下調今年的增長預期，全球對於經濟增長的擔憂漸強，在中國的出口增速上可能也有所體現。這一背景之下，4月底至今政策明顯加碼，包括LPR超預期調降、國常會推出6方面33項穩經濟措施，等等，地方及部門間的政策協調也在加強。從中觀環境上，我們建議關注如下幾個方面的變化：

1） 「穩增長」政策力度加碼。去年年底中央經濟工作會議強調「穩增長」，年初至今相關政策持續出台。4月底至今由於內外部因素帶來額外的經濟增長壓力，政策出台的密度和支持的力度都有提升。如LPR超預期調降、多地地產政策調整、國常會6方面33項一攬子措施、對於汽車等消費行業大力支持等。後續繼續關注政策落實。

2） 關注疫情防控情況和經濟增長。5月期間北京、上海等地仍受疫情影響較大，但近期疫情防控已經較有進展，逐步向正常化回歸。4月工業增加值同比增速轉負，特別是上海同比下滑61.5%；社會零售消費同比下降11.1%。後續我們認為一方面需要關注前期受到影響的地區和行業復工復產的進度，例如開工率、物流運轉效率等，另一方面當前常態化核酸檢測之下我們認為後續各地防疫有望更加精準有效。

3） 海外由「脹」向「滯」，中外周期錯位還是收斂於同步下行？美國通脹數據近期有邊際變化，相應帶動美股反彈，能否有實質性回降後續可能仍需繼續觀察。近期較多經濟指標顯示包括美國在內的多個海外經濟體增長動力有所減弱。在這一背景下，未來的中外周期是繼續保持錯位，中國繼續領先、率先復甦，還是逐步收斂於全球增長同步下行，對全球及中國資產價格表現至關重要。我們提示投資者除了持續關注內部的增長之外，仍需緊密跟蹤海外政策邊際變化和增長可能的放緩斜率。

我們認為後續國內增長仍待政策落地，疫情持續制約但邊際有所緩解；地緣局勢僵化有長期化風險，能源和糧食價格衝擊的可能性仍然存在，海外的增長壓力和通脹壓力可能持續。當前市場在政策、估值和資金情緒等方面都具備偏底部的一些特徵，已經具備中線價值。市場環境仍面臨一定挑戰，後續上升空間需要更多的基本面催化劑，盈利預期環比改善可能較為重要。我們建議未來3-6個月關注如下主線：

1) 「穩增長」、「高股息」仍有相對配置價值。我們從2021年12月起持續提示「穩增長」主線的配置價值，儘管市場整體表現不盡如人意，但這一風格仍然取得了一定的相對收益。在政策逐漸加力而市場方向尚未清晰階段，我們繼續建議關注低估值穩增長板塊，重點關注政策重點支持的相關的板塊如傳統基建、地產穩需求相關產業鏈（建材、建築等）以及汽車等，以及估值不高且與宏觀波動關聯度相對不高的領域，特別是部分高股息領域: 如電力及公用事業、水電等；

2) 基本面較為健康的板塊值得關注。對於一些基本面見底或景氣程度在繼續改善的部分領域，如農業、部分有色及部分化工子行業、煤炭，及成長風格中業績更加穩固的光伏、軍工等，也值得關注。

3) 「攻守」轉換仍需等待契機。部分製造成長風格總體的基本面情況仍然較好，經歷五月的反彈後動能可能有所減弱，宏觀環境可能仍有一定的不確定性。考慮到市場估值相對低位、中國政策在持續發力穩增長且市場對政策效果敏感，「守」與「攻」的切換具體時間點要高度關注穩增長政策力度及潛在效果。

► 6月行業配置主要調整：上調油氣開採、油田服務與工程、石油煉化、煤炭、電子材料、城市燃氣、國防軍工、汽車零部件、酒店及旅遊；下調有色金屬貴金屬、鋼鐵、建材、水務環保、快遞物流、銀行、券商及其他、計算機、電信服務、半導體、消費電子、通信設備、家電、紡織服裝、餐飲、醫療器械、醫療服務、生物科技。

► 6月行業配置結論：超配農化、電子材料、城市燃氣、國防軍工、電氣設備；低配水務及環保、其他機械、傳媒遊戲娛樂及教育、紡織服裝、藥品。

圖表：2022年5月期行業表現

資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部 （數據截至2022年5月30日）

圖表：中金超配行業等權指數自2013年以來上漲167.8%，2021年3月15日月度頻率調整來下跌25.2%

資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部 （數據截至2022年5月30日）

圖表：超配行業和低配行業累計收益差自2013年以來達到193%

資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部 （數據截至2022年5月30日）

圖表：中金A股行業配置精選組合成立（2021年3月15日）至今超額收益26.9ppt

資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部 （數據截至2022年5月30日）

圖表：中金A股行業配置6月觀點變化

資料來源：中金公司研究部

圖表：中金A股行業配置6月觀點及細分小項

資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部 （數據截至2022年5月30日）

圖表：A股各板塊基本面情況

資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部 （數據截至2022年5月30日，採用一致預期）

當前，中金大宗組認為俄烏局勢及對俄制裁對於全球石油供應的實際減量仍未有定數，目前俄羅斯原油出口貿易總量未受影響，但流向出現較大調整，而成品油的出口卻已明顯下滑，全球石油基本面或在2H22維持緊平衡狀態，甚至會有小幅短缺的風險。但另一方面，我們認為包括歐美在內的全球多個經濟體增長的動能近期出現了趨緩信號，未來需求增長可能有所回落。中金大宗組觀點仍然認為，市場可能仍將給予石油一定的預期溢價，在供需交匯之後，全球油價的下方支撐或將有所延續。從行業角度看，持續的高油價對於上游油氣企業盈利改善具有重要意義，同時也使得景氣度有所延續，傳導到中下游的石油煉化板塊，但煉化板塊可能仍將受到一部分原材料價格上漲的影響。我們分別上調油氣開採、油田服務、石油煉化行業配置建議至偏超配、偏超配、標配。

圖表：油氣開採行業財務數據

資料來源：Factset, Wind，中金公司研究部

圖表：油田服務與工程行業財務數據

資料來源：Factset, Wind，中金公司研究部

圖表：石油煉化行業財務數據

資料來源：Factset, Wind，中金公司研究部

圖表：油氣開採行業A/H股表現

資料來源：Factset, Wind，中金公司研究部

圖表：油田服務與工程行業A/H股表現

資料來源：Factset, Wind，中金公司研究部

圖表：石油煉化行業A/H股表現

資料來源：Factset, Wind，中金公司研究部

其餘細分行業的近況全梳理分析，以及我們根據行業配置打分和中金行業分析師自下而上的月度行業首選組合挑選的行業配置精選組合，請見中金研究已發布的報告原文。

本文摘自：2022年6月1日已經發布的《行業配置月報：穩而後進，先守後攻》

李求索 SAC 執業證書編號：S0080513070004 SFC CE Ref：BDO991

何 璐 SAC 執業證書編號：S0080120010032 SFC CE Ref：BQB821

王漢鋒 SAC 執業證書編號：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454