鑽石舞台

精彩預告

軍工行業的高確定性和高估值特點引起軍工行業高波動。一方面，武器裝備採購的強計劃性、軍工市場高進入壁壘以及穩定的競爭格局使軍工行業發展具有較高的確定性，逆周期屬性強、行業相對優勢明顯，在行業高景氣需求擴張的背景下，板塊配置性需求顯著增加；另一方面，成本加成定價機制導致軍工企業利潤率較低、核心軍工資產注入的投資邏輯等因素顯著提高了軍工行業（企業）估值。當市場風險偏好上升，由於行業估值較高疊加行業核心賽道資產證券化率較低等原因，軍工板塊交易擁擠度快速升高，估值水平逐漸提高到相對於新進入投資者變得不可承受，此時隨着獲利資金了結，軍工板塊配置需求降低估值隨之調整。

隨着軍工行業產品周期由研發到批產、二級市場軍工資產體量和品質不斷提升，投資邏輯已經切換為基本面驅動為主導。我國軍工行業目前正處於從發展階段向快速擴張階段過渡，一大批高精尖技術從對國外軍事強國的「追趕模式」到「同台競技」，形成了品種齊全、結構合理、體系完善以及主戰裝備、電子信息裝備與保障裝備配套發展的裝備體系，核心武器裝備具備了快速上量基礎；同時隨着政策的持續深入推進，二級市場核心軍工資產初具規模，軍工資產純度提升，已顯現體量發展向品質提升的跨越；在軍工高景氣宏觀背景下，二級市場軍工資產能充分享受到行業高景氣發展的紅利，業績持續兌現具備成長屬性，業績增長的持續性已經成為當前軍工二級市場投資的核心考量。

國防安全需求強化、軍工改革力度深化、軍品供應鏈建設優化等多重因素驅動軍工行業快速高質量發展。在百年未有之大變局的背景下，國防軍工是國家安全的重要保障，也是大國博弈的重要支撐，未來我國軍費和武器裝備的投入大概率都會維持在一個較高的增長水平。武器裝備採購需求強化驅動武器裝備供給端的管理效能和激勵機制相應改變，軍工類國有企業混合所有制改革已經進入到全面深化的試點推廣階段，通過引入機制更加靈活高效的民間力量參與軍工企業的管理和投資，將大幅提升企業的盈利能力和軍品研發能力。另外武器裝備採購需求強化也驅動軍品供應鏈建設持續優化，加速使軍工生產組織結構從軍民結合發展時期的「三級倒錐形」到「三級金字塔」高效結構加速轉變，使涉及國家安全的戰略總體領域產品實行有限競爭，鼓勵基礎製造領域產品充分競爭，發揮專業化分工和社會化大協作優勢提高市場供給能力。

投資建議：二級市場軍工行業投資邏輯的考量因素主要有軍工核心高景氣賽道、產業鏈配套層級以及標的的業績改善空間。軍工行業的核心高景氣賽道主要有受益於新型號批產放量的軍用飛機和航空發動機產業鏈，受益於承載平台放量、戰略儲備增加、實戰化訓練消耗的導彈和無人機產業鏈，受益於信息化建設加速以及承載平台放量的軍用雷達產業鏈。

當市場風險偏好上升時，市場比較青睞那些直接受益於行業高景氣、改革紅利釋放（軍工企業改革和軍品定價機制改革）、強資產注入預期的高配套層級的總裝及核心分系統供應商。此時建議關注相關標的的股權激勵情況、資產注入預期下的備考估值、軍品定價改革的盈利能力改善情況。

當市場風險偏好下降時，市場比較青睞那些技術水平高、盈利能力好、渠道優勢強、估值相對合理的核心上游配套企業。此時建議關注相關標的業績改善、產品放量規模效應引起毛利率改善、高景氣度引起流動資產、流動負債改善情況。

風險提示：局部疫情反覆對國防軍工產業鏈造成影響，使部分重要產品的研製、交付進度不及預期的風險；部分新型號的研製周期和批產不及預期，導致部分上市企業的業績及業績的可持續性低於預期的風險；部分上市企業的股權激勵、資產證券化節奏低於預期的風險；匯率波動對產品出口造成影響的風險；武器型號調價的風險；原材料價格上漲的風險等。

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