格上財富 - 市場解讀：未來我們不必過於悲觀－鑽石舞台

來源：格上研究

近兩個月以來，A股市場連續回調，萬得全A累計回調10%，其中，代表前期熱門賽道股的寧組合和創業板指回調幅度最大，達-21.83%和-27.26%。

回顧A股投資歷史，我們可以發現大跌時補倉能有效改變持有收益率情況。以萬得全A為例，如果在2015年6月12日市場最高點買入，不做任何操作持有至2022年2月15日，總收益-25%。持有期間有兩次比較大的回撤，第一次回撤達50.13%，回撤低點2016年1月27日，第二次回撤達-31.58%，回撤低點2018年10月19日，如果兩次回撤低點等權重加倉，總收益31%；如果大跌大補，小跌小補的話，總收益36%，可見回撤補倉有助於改善持有收益率。而且現在指數點位比2015年最高點差很多，大幅回撤加對收益得增厚作用顯著，大跌大補的增厚作用更加明顯。

表1：2015年6月12日高點買入三種持有方式

持有至今區間收益率

第一部分：近期市場疲弱原因解讀

近期市場調整原因有以下三個方面原因：（1）美聯儲加息、縮表預期上升引發全球流動性緊縮和估值修正，類似於去年2、3月美債收益率上行對A股的影響；（2）國內經濟面臨較大的下行壓力，市場對後續經濟擔憂，具體到價值股，市場主要擔憂穩增長力度和持續性，對成長股，市場主要擔憂業績增速低於預期，行業競爭格局惡化，雖然政策穩增長態度明確，但目前處於政策真空期，市場尚未看到強有力的穩增長舉措；（3）A股存量資金博弈明顯，部分資金向穩增長的低估值板塊做切換，在短期市場公募基金髮行疲軟，缺乏增量資金背景下，存量調倉的結構性影響就異常突出。

第二部分：未來我們不必過於悲觀

美聯儲加息對A股市場衝擊有限，一方面，國內貨幣政策短期內仍將保持「以我為主」的操作；另一方面，A股市場對預期的變化反應越來越快，越來越前瞻，本次加息對市場的影響已經被充分預計，加息落地意味着利空出盡。

中國經濟與美國經濟復甦節奏不同，面臨主要矛盾不同。中國經濟已經度過疫情低基數帶來的高增長復甦階段，回歸常態化增長，目前正處於經濟周期底部向上爬坡的時期，主要矛盾是穩增長，貨幣政策「以我為主」，流動性相對寬鬆。而美國經濟則處於疫情低基數帶來的高增長復甦階段頂部，主要矛盾是抑制通脹。同時，疊加1月美國通脹數據又超預期爆表，CPI同比增速達7.5 %，刷40年新高。超預期的通脹數據進一步強化美聯儲貨幣政策收緊預期，市場預計本輪美聯儲大概率提高加息幅度、增加年內加息次數，並縮短縮表周期。結合前幾次加息對市場的影響，本次市場對美聯儲加息的預期應該說是很充分甚至過度反應的，加息落地也就可能意味着利空出盡。

但如果在加息、縮表過程中，美國經濟超預期疲弱，可能其最終操作不一定非常激進，原定的貨幣正常化操作也可能被延緩。同時，美聯儲也不希望看到美股崩盤，所以債市也不必過度擔憂利率過快上行。美債可能重複去年春節後的情況，出現短期超調，期間成長風格調整幅度較大。美債調整結束後，受到波及的A股成長風格有望迎來反彈。

穩增長是今年上半年國內經濟的主基調，寬貨幣寬信用的方向也是確定的。1月社融超預期新增6.17萬億，同比多增9816億，1月新增人民幣貸款3.98萬億，超過3.8萬億的市場一致預期，創造了歷史最高值，政府「穩增長」的決心進一步明確。兩會後，穩增長的信號和可驗證的數據會越來越多，催化劑會越來越多，市場隨時有可能會回升。

新增社融中，當月新增較多的是政府債券和人民幣貸款，新增人民幣貸款中以非居民非金融部門短期、中長期貸款為主。企業貸款增加，對企業業績的回升具有一定支撐作用。

同時，公、私募均開啟自購潮向A股注入增量資金，顯示機構對中國資本市場長期健康穩定發展的信心。自1月27日以來，已有31家基金公司宣布自購，合計金額超過18億元，為歷史上一波較為猛烈的「自購潮「。在春節前，1月27日就有易方達、廣發、匯添富、富國、南方、嘉實等巨頭宣布自購，引發全行業自發自購，春節之後更是陸續有鵬華、中銀、長城等基金公司宣布自購。

第三部分：未來展望

當前市場不是大熊市，大概率是震盪市。復盤A股歷史上典型的3輪大熊市，都是出現在經濟基本面持續惡化，貨幣政策持續收緊疊加黑天鵝事件（2008年由美國次貸危機引發的全球金融危機、2011年的歐債危機、2018年的中美貿易摩擦）時期。國內目前政策環境友好，流動性也比較好，從A股過往歷史看，A股政策市特徵明顯，在政策寬鬆基調下，不會有系統性熊市，最差是震盪市。

震盪市下的A股回調已經比較充分，企穩的條件或正在逐步具備。一方面，前期高估值熱門賽道股大幅回調，悲觀情緒加速出清，估值已大幅消化，逐步具備性價比。以創業板指數為例，創業板指PE（TTM）從年前高點65.69下跌到51.58，近十年分位數水平也從86.46%下跌到44.73%，而且整體A股市場目整體估值也處於中等水平。同時，前期熱門賽道，如新能源相關的汽車，電力設備，有色金屬等行業估值也都大幅下降，回調至較合理水平；另一方面，假消息亂飛，市場基本到情緒冰點。新能源板塊就是典型的代表，基本面沒有出現明顯變化，卻多次受到消息面衝擊。以寧德時代為例，市場猜想的負面消息不斷，利空傳聞引起市場擔憂，美國商務部工業與安全局(BIS)發布了更新的「未經核實名單（Unverified List，簡稱UVL）」，以藥明康德為首的CXO概念股大跌，市場擔憂寧德時代或也被」制裁「，市場猜想核心客戶存在「出逃」可能等。