鑽石舞台

以下為文章全文：

香港與深圳地理相鄰、人文相親但卻有兩個不同的制度生態環境，包括兩個關稅區、兩種不同的貨幣、兩個不同的財稅制度、兩種不同的法律體系。不同的制度生態環境促成了兩地的比較優勢的不同。深港兩地的不同制度與不同發展階段在過去40年創造了許多互補共贏的發展機會。

香港作為全球領先的自由港與國際金融中心，擁有完善的與國際接軌的金融監管體系、資金充裕的全球資本市場、最大的離岸人民幣中心、國際水平的專業服務及人才、與國際接軌的管理實踐、高質量及國際化的產業，包括高等教育、醫療、消費、文化等。得益於全球頂尖的國際金融中心地位及最大的離岸人民幣中心，香港交易所近年IPO集資額超過全美各交易所，也超過內地上海與深圳集資之和。香港高質量及國際化的教育體系包括5所世界100強大學。香港成熟的專業服務，如普通法及仲裁機制、會計、金融、貿易、物流、醫療、教育等，得到國際社會尊重及信賴，是亞太地區跨國公司和國際金融機構的重要集聚地。

然而，對比內地，香港也存在着明顯的劣勢。首先是有限的物理空間，導致高昂的住房成本和生活成本。其次有限的市場空間，導致服務業潛在產能在制度及監管限制下無法適應來自中國內地、亞洲及全球的不斷上升的需求。同時，公務員體制與選舉制度與其行政主導的治理模式還不能有效匹配，影響了發展規劃、政策設計與執行。另外，貧富懸殊也影響社會穩定。

相比而言，深圳與內地的優勢在於地理空間廣闊、市場規模龐大、地方政府集中力量建基礎設施能力強、社會穩定和諧。然而深圳相比香港的劣勢也很顯著。金融體系尚不完善，直接融資尤其是股權融資的占比較低，處理市場風險的能力有待提高，市場開放度還不夠。內地的教育發展也不平衡，優質教育資源集中在北上廣，深圳的教育資源與其產業發展水平不匹配。專業服務，包括法律、會計、信用評級等都與國際標準尚有差距，需進一步規範升級。深圳的制度改革雖然在不斷推進，但港人、港企及外資企業在深圳和內地仍然面對「水土不服」的問題，外資在內地金融業的市場份額一直在2%的低水平。

深港也有一些共同的挑戰，如何吸引及留住海內外優秀人才、技術、企業、資金？如何將深圳的科技創新、基礎設施及市場規模優勢與香港的開放國際市場優勢在新的國際形勢下更好結合？如何通過深港合作來應對香港地理與市場空間有限、收入不平等、產業空洞化等問題？如何通過深港合作來加速深圳國際化與開放程度及科技創新升級。

國家「十四五」規劃提出「暢通國內大循環，促進國內國際雙循環」，而深港是內外循環的銜接帶，深圳可以直通國內市場循環（在岸市場），而香港是直通國際市場循環（離岸市場）的橋樑，深港已經成為國內國際市場互動的重要緩衝區，在國家雙循環戰略中具有不可替代的獨特功能與角色。

在這些大背景下，大灣區裡的兩個特區，深圳和香港，如何共建融合發展試驗區（「特區中的特區」）就成為一個緊迫的議題，是深圳先行示範區與粵港澳大灣區「雙區」建設的核心挑戰與機會。

香港是中國、亞洲、及世界頂尖的離岸自由貿易港與離岸國際金融中心，中國甚至全球對其未來離岸服務業與離岸金融的需求有增無減。香港是60%以上外商直接投資進入內地的窗口，也是中國企業海外上市及發美元債的主要平台（未來可以發展港幣債券市場）。全球最大自由貿易區RCEP（東盟十國+中日韓+澳大利亞與新西蘭）正式簽署，為香港帶來了中國內地與亞洲地區融合過程中將出現的新機會。未來「一帶一路」的縱深推進也將為香港離岸貿易與金融服務提供可持續的發展機會。由於其獨一無二的離岸地位，香港也是中概股回歸的首選地，將成為全球投資者，包括美國投資者，投資中國的理想離岸資本市場平台。因此，香港需要考慮在服務業實行類似製造業的「前店後廠」模式，與大灣區合作，在數字技術環境下實現離岸服務業的擴容。其中的關鍵是充分發揮香港超級聯繫人樞紐作用，將香港離岸貿易金融的生態體系，在大灣區內一些試驗區複製，提高「大香港」離岸服務業體系的規模、質量與效率。

隨着海南自由港建設方案的出台以及北京、安徽、湖南等新自貿區的成立，中國已經形成有港澳、海南自由港、二十多個省市的自貿片區參加的一個面向全球的外循環經濟金融網絡。這個以香港為錨的中國外循環網絡可以充分借鑑香港及歐盟的成功經驗、逐步整合成一個統一的離岸市場，形成一個可以促進中國外循環發展的以香港經驗為主的完整制度生態體系（包括法律、監管、貨幣、數據、標準等），為港企外企及海外人才提供一個適宜的，制度類似香港的，但比香港空間更大的，具有國際競爭力的生存與發展環境。

區別這個外循環體系的關鍵是貨幣體系。貨幣是監管及相關執法的媒介，因此需要考慮港幣（及相關法律與監管體系）與人民幣（及相關法律與監管體系）在大灣區內的一些試驗區（「特區中的特區」）並行的制度創新與頂層設計。

港幣是香港金融市場的「根」基礎設施，為離岸貿易與金融提供了一個具有國際競爭力的制度生態體系。港幣是香港金融市場監管的媒介，在港幣基礎上建立的貿易、銀行、債券、股票、保險、基金、房地產市場集成為一個完整的離岸經濟與金融市場體系，對全球開放，也對中國內地開放。港企港人外企外國人（海蝦）在內地（河水）可能「水土不服」，但在香港（海水裡）「如魚得水」。

人民幣是內地金融市場的「根」基礎設施，為中國在岸經濟提供了一個正在快速現代化的制度生態體系，但與香港的離岸生態體系有本質不同。港企外企港人外國人到內地目前主要以人民幣賬戶註冊運作，而人民幣與港幣在監管體系方面的差異導致港企港人外企外國人在內地「水土不服」，沒有競爭優勢。在中國內地，外資金融機構市場份額只有大約2%。由於內地在法律、金融、數據信息等方面的監管環境與香港差別太大，在香港的企業無法直接在隔壁深圳擴大延續其離岸業務的規模。而因為「水土不服」，香港許多年輕人及年長退休人士寧願在港承受高額房租也不願到深圳或大灣區發展居住。

從國際地緣政治的角度看，美國的美元霸權主要是利用了美元作為一個監管的媒介，而與美元匯率價值本身關係不大。拜登當選後中美關係有一些緩和，但科技、金融、貿易等關鍵領域的激烈競爭甚至對抗不會消失，中國仍需要警惕美國利用美元作為一個監管的媒介，通過SWIFT等跨境資金流通信息監管系統，對中國企業、個人、及與中國相關的離岸項目，以長臂管轄為藉口（如反洗錢、反恐、經濟制裁），實施精準打擊與打壓（類似針對華為的各種制裁）。港幣與美元掛鈎意味着香港與美國在貨幣政策、匯率、利率方面的一致，這確實會影響香港與內地、亞洲、及一帶一路沿線國家實體經濟的更緊密的互聯互通，也會衝擊香港的實體經濟，如房價在零利率環境下攀升，但以港幣為媒介的監管體系仍然可以保持獨立。在中美極端對抗的場景中，港幣與美元脫鈎，再與人民幣或一攬子貨幣掛鈎也是一個可行的選項，不會對港幣金融監管體系帶來顛覆性的衝擊。鼓勵發展港幣債券市場，減少美元債市場，將有利於香港與以美元為媒介的美國監管體系保持安全距離。

在新的中美地緣博弈形勢下，香港已經成為中國海外資產的一個避風港。港幣資產在中國官方及民間外匯儲備中的占比應該會不斷上升，而 「一帶一路」沿線國家在跨境貿易和投資時如果多用港幣，也可以迴避以美元為監管媒介的美國長臂管轄，改善中國海外資產的安全性。這當然就要求港幣與人民幣之間建立更直接的結算清算體系，而這並不難。人民幣與港幣數字貨幣的發展將推動一國內兩種貨幣的無縫銜接，但不會改變人民幣在岸貨幣及港幣離岸貨幣的本質。

在香港的實物資產，如大樓、地鐵、企業固定資產等，之所以是海外/離岸資產（即外匯儲備），主要原因就是其以港幣為計量單位（及監管媒介），在全球自由市場交易及定價，並具有可以自由兌換世界主要貨幣的極高流動性。

在深圳及大灣區的實物資產，如大樓、地鐵、與企業固定資產，如果也是以港幣為計量單位（包括資產、負債、收入、支出等），而且也在全球自由市場交易與定價，也接受香港的監管環境，它們也是可以成為海外/離岸資產的（即外匯儲備的一種形態），而它們比中國在其它國家的以美元或其它貨幣計價的海外資產會更安全。這個港幣的應用場景為我們系統性重新審視中國離岸資產安全提供了一個嶄新的思路與創新空間。

新冠疫情發生後中國是最早全面恢復經濟的大國，也成為抗疫物質供應的大後方，今後中國內地有可能繼續維持貿易盈餘。而貿易盈餘其實就是中國的過高的儲蓄，除了鼓勵消費，還可以考慮投資到境外的離岸資產，包括海南自由貿易港、大灣區離岸試驗區、及一帶一路沿線國家的基礎設施。但這就要求這些離岸資產不能用人民幣來計價、計量、交易、持有，而必須用國際流通的貨幣，包括港幣與美元。如果不希望用美元，就可以考慮更多地用港幣，形成以港幣計價的受到香港金融監管體系監管的中國海外/離岸實體資產生態體系。當然，按這個思路，我們需要做的不只互聯互通，而還需要整合以香港為基礎的整個中國離岸外循環體系，這就需要內地及香港的監管部門分工合作協調，更精準監管，確保沒有漏洞及系統性風險。

由香港、澳門、大灣區、海南自由港、及所有內地自貿片區構成的離岸經濟生態體系的GDP規模可以占到整個中國GDP的約10%到15%。整合這樣一個超大規模的離岸經濟金融生態體系對於人民幣國際化以及未來國際金融體系的改善意義重大。

我們希望更多的外國投資者持有人民幣資產，包括在岸與離岸人民幣。而離岸人民幣實質上只是賬戶中暫時持有的虛擬資產形態，且隨時會發生變化，或者回流到在岸市場成為在岸人民幣資產，或者轉換成外幣變成離岸外幣資產，與可以長期穩定持有的港幣離岸資產本質上是不同的。港幣資產的形態多種多樣，如房產、股票、債券、貸款等，而且可以相互轉變，但離岸人民幣的形態與市場都有局限。人民幣國際化，不能只看人民幣在國際交易市場的份額大小，也需要注重人民幣在岸資產在全球市場定價的可靠性、流動性，也就是方便外國投資者以其中國境外財富在上海、深圳等在岸國際金融市場買賣人民幣資產的容易程度。

同時，人民幣國際化也需要注重方便中國企業與居民以其中國境內財富購買外幣離岸資產的容易度。這在短期內不容易實現，但可以將港幣離岸資產作為過渡，讓一部分中國居民（如在大灣區「試驗區」或「特區中的特區」工作生活的合格居民）先嘗試持有以港幣計價、交易、管理的在「大香港」（包括港澳、大灣區、海南自由港、及內地自貿片區）的離岸資產。國際資本的流入與國內資本的流出需要雙向平衡，而嚴峻的國際地緣政治環境會鼓勵國內資本流向香港而不是美國。因此，我們需要提升香港或「大香港」接收這些流出資本的能力與規模。與內地供給過剩相反，香港是離岸金融服務供給不足，離岸金融服務需求太旺盛，需要擴容。而擴容的直接後果就是擴大我國離岸資產總量、流動性、及安全性。我們可以想象，如果中國有了2個，3個，5個，10個相當於香港的離岸經濟金融體系，我們的外循環是不是會更穩定、更有競爭力、有更好的流動性？

過去中國自貿區建設多以碎片化的優惠政策堆積，效果並不好。制度創新需要系統性的改革，並逐步營造一個複雜但自洽的制度生態體系，通常是通過一個漫長的歷史演化過程，形成類似今天香港的制度生態體系。這當中最重要的抓手就是需要一個監管與執法的媒介，也就是貨幣。

「一國兩制」是制度建設層面的創造性變革，在過去40年，這一創舉靜悄悄地引領了中國經濟融入全球供應鏈及全球金融市場，帶來了中國實體經濟的騰飛。但「一國兩制」的一個重要基礎就是在香港特區使用港幣，而不是用內地的人民幣。這確保了香港離岸經濟金融制度體系可以與內地在岸制度體系完全隔離，相互獨立運行，這是制度建設層面的一個創新性探索，使得今天中國可以非常自然地提出雙循環發展戰略。但這兩套不同的制度體系也創造了一系列制度性的障礙，使得深港兩地經濟與金融難以融合，要素流動也困難重重。

深圳作為中國改革創新的重要引領者，在制度創新上具有豐富經驗和巨大潛力。深圳先行示範區與粵港澳大灣區雙區建設的國家發展戰略提出後，深圳在制度創新的自主權上有了更大的空間。深圳與香港相繼推出了多項措施，包括前海深港現代服務業深度合作試驗區、深港河套邊境合作開發區、以及各個行業的融合發展政策，如貿易融合（CEPA），金融融合（互認資格、理財產品、深港通等），教育融合（香港的大學進入大灣區）、醫療（港大深圳醫院）等。這些改革思路總體來看是如何將香港與深圳的制度變得越來越一致，似乎類似的制度可以促進兩地的融合。

本文的分析並不完全支持這個趨同理論，而是指出並強調香港與深圳本質上是兩個不同的制度體系，一個是基於港幣的離岸市場體系（外循環），而另一個是基於人民幣的在岸市場體系（內循環）。混淆這兩個體系無助於兩地融合，反而會破壞已經形成的中國內外雙循環的正常運作。一個更合理更有效的「銜接」內外循環的思路是在維持這兩個體系的不同功能（離岸與在岸）的前提下，建立一個雙體系可以在同一個物理空間並行的試驗區（也就是「特區中的特區」）來發揮兩個體系的優勢、彌補各自的短板，並幫助重要的要素資源在兩個體系之間合理有效地配置。這個思路與「飛地」等概念有些重合，但不太一樣。「飛地」的問題是無法同時發揮兩個體系的優勢，主要是將一塊地從一個體系劃撥到另一個體系。而「特區中的特區」思路是以一個體系為主，但以特區的方式在一個限定的範圍引入另一個體系的制度、監管、與貨幣體系，在可控的條件下，允許雙制度體系在同一個試驗區並行運作。這隻有在今天數字技術比較發達，大部分經濟金融變量已經可以數字化管理的情況下才可以實施。

例如，在深圳建立一些「特區中的特區」，允許合資格港澳企業或它們的部門可以在這些經過創新性、系統性、精細化設計的試驗區內按港澳法律、監管、與貨幣來運作，以便平穩快速實現內地與香港兩套制度體系的優勢短板互補，及大灣區內關鍵生產要素的無障礙暢通。目的是在大灣區，特別是深圳示範區內，構建一些「內地在岸」與「港澳離岸」雙體系可以互補並行的具有國際競爭力的雙循環制度生態環境，也就是一些「超級衛星城」或「特區中的特區」來吸引及留住國際頂尖人才、技術、及企業，創造切實可用的制度基礎設施讓他們來選擇配置需要用的兩地優勢資源。

在目前中美激烈競爭的國際地緣政治環境下，中國必須保持「在岸」與「離岸」的區別與隔離（而不是只關注規則趨同），而且需要充分利用「離岸」體系的獨有優勢來提升整個國家的競爭力。構建更安全、更國際化、更有競爭力的中國「離岸」經濟金融體系已經刻不容緩，但需要港澳與大灣區其它城市攜手共建，這不是「誰代替誰」，而是「在一條船上」如何建立雙體系並行的制度生態環境來實現「互補共贏」。沒有大灣區的支持，香港的離岸體系會有瓶頸。同樣，沒有香港的幫助，大灣區也很難迅速國際化。

「特區中的特區」創新思路也可以在香港特區試點，如允許內地合格企業或它們的部門可以在新界北部的新開發區，如河套地區，按內地的法律、監管、與貨幣來運行。如果我們承認「一國兩制」中的兩制是不同的，我們就應該看到雙體系並行是有意義的及一系列多元化社會體系的好處，因為會有些個人、家庭、及企業願意或者需要跨兩個制度體系生活、工作、及運營，而且他們的跨系統生活與工作方式其實是可以為社會做更大貢獻。

一個可以想象的最簡單直覺的案例是在與香港接壤的深圳福田區建立一些完全按香港體制設立的港式中小學，這就可以免去在深圳居住的香港居民的兒童每天需要通關上學的問題。同樣，北大附小、清華附中是不是也可以在新界北部的河套試驗區建立一些按內地體制運作的中小學，供香港居民或內地去香港生活與工作的新移民自由選擇。正如我們許多海歸人士常常會有兩部手機，一部蘋果，還有一部華為，這樣就可以在兩個不同的操作系統與軟件環境中自由翱翔，充分利用兩個系統的比較優勢。

另外一個案例就是香港的大學實驗室往往很難在香港本地找到年輕有為的助理及實驗室空間，但內地這方面的資源就很多。在現有體制下，香港的教授很難直接在內地拓展實驗室及技術人員。但如果有「特區中的特區」，這些教授就可以在內地的試驗區拓展他們的實驗室，基本按香港的法律、監管、貨幣體系運作，就相當於香港的有效物理空間市場空間擴大了，但邊境界限並不需要改動，也不會改變香港或內地的制度體系，只是在邊際上讓空間、人才、資金的配置更靈活、更有效率了。

本文提出的「特區中的特區」制度創新思路有可能顛覆性地改變深港兩地未來發展的軌跡，可以大幅度、低風險地提高深圳和香港生產要素與服務的跨境流動與有效配置。這不僅將促進深圳和香港融入大灣區暢通的要素市場，使得資金、人才、信息、物流可以無縫銜接低風險跨境流通，同時也可以大大提高大灣區境內外企業的跨境及離岸業務效率，提升他們為「一帶一路」和RCEP 等多邊貿易體系服務的質量、效率、與規模。

「特區中的特區」的制度創新將為中國的外循環發展戰略作出重大貢獻。大灣區作為改革開放以來中西交往互動最深入、最重要，而區內各城市差別也最大、最複雜（包括不同的政體、法律、監管、貨幣、關稅區等）的一個世界級城市群，扮演了中國其它地區（如北京與上海）無法替代的作用（即「一國兩制」的內生基礎性制度優勢）。試驗區有關離岸國際金融、離岸科技、離岸服務業等制度創新與實踐，對塑造未來國際經濟金融秩序（不脫鈎、RCEP、中歐投資協議等）有關鍵促進作用、能做出重要而又特殊的貢獻。國家雙循環戰略的成功，將促進關鍵核心技術領域加速突破瓶頸，持續升級我國在全球價值鏈中的地位。

中國經濟在新國際形勢下，對離岸經濟的需求不斷上升，包括與「一帶一路」相關的跨境貿易、服務和結算，離岸資產的上市、定價、交易和持有，與全球供應鏈的互動，與全球人才及信息網的互動等。因此，充分利用香港長期形成的國際規則和制度優勢，在試驗區嘗試採用與國際規則趨同的體系，幫助香港企業顯著降低其離岸經濟活動的成本，擴大其經濟規模，使得香港可以恢復除金融與地產之外的其它傳統產業，在更高水平、更大規模下實現香港離岸經濟的「再工業化」與「各產業的全面復興」，同時對深圳在岸經濟體的改革開放也有良性示範效應，並可以輻射大灣區，為鞏固大灣區的國際金融中心、全球供應鏈關鍵節點、全球創新企業與人才積聚、大灣區更高質量雙循環銜接發展等政策目標邁出堅實的一步。

在內地設立「特區中的特區」，可以最大限度地容許香港的經濟、金融、監管與法律等與國際規則高度對接的體系，讓香港與海外的優秀企業、人才、技術、資金可以在試驗區高效率運作，促進深港兩地最大化、最有效、最優化、最國際化的改善跨境要素流動，幫助深港兩地企業更合理有效地跨境配置生產要素資源，降低運營成本。同時，這些系統性的制度創新屬於頂層設計的軟公共基礎設施，與交通互聯互通等硬公共基礎設施將形成互補，將助力產業鏈的補鏈、固鏈、強鏈。

金融與科技是香港和深圳的兩大優勢產業，也是深港「特區中的特區」需要創新突破的重點領域。儘管深港兩地在金融與科技領域已經建立起良好的合作關係，但也存在定位不清楚，合作深度和廣度相對不足的突出問題。因此，試驗區需要探索更全面、更深入、更優質的產業合作模式，特別是需要通過制度創新來發揮市場主體自主選擇的作用。可以嘗試深港雙體系並行有機融合的制度設計，鼓勵通過市場來選擇深港互補匹配融合發展的行業與形式，不僅可以包括金融與科技等目前優勢產業，也可以讓市場去發現未來的優勢行業，如醫療、教育、文化等傳統產業，從而觸發香港和深圳在高水平上、新發展階段的「再工業化」與「全面的產業復興」。