本文為西政資本原創，轉載需經授權
一、施工單位的保理融資業務
二、施工單位的「F+EPC」業務
三、施工單位的貼息融資業務
筆者按：
自2022年3月以來，除鄭州發布救市和棚改貨幣化安置措施外，武漢、廈門、蘇州、廣州等城市也開始給樓市適度鬆綁，而其他三四五線城市的樓市鬆綁力度和強度則更加明顯。讓人意外的是，此波樓市政策的鬆綁並未引起樓市預期的快速扭轉，樓市的整體回暖時間也可能相比預期推遲不少。
市場方面預計，樓市銷售端回暖時間的推遲會繼續影響房企資金鍊的承壓，土拍市場預計在第二季度都無法恢復正常。很多地產投資機構的同行問我們如何應對當前的資產荒問題，我們認為，在今年「兩會」定調穩經濟、穩增長的大背景下，不管是傳統的大基建，還是國央企（尤其是地方國企、城投平台）在招拍掛市場的托市拿地，總包施工單位的業務空間以及相應的融資業務介入機會都值得地產投資機構重點關注，尤其是在當前民營房企招拍掛和收併購拿地需求都非常有限的情況下，從總包施工單位身上挖掘融資業務合作機會可以成為目前更好的業務方向選擇。
以下我們就目前可以通過總包施工單位介入的融資業務以及相關操作細節做詳細介紹和梳理。
一、施工單位的保理融資業務
我們注意到，在當前的市場形勢下，國央企類的施工單位不管是對房地產項目施工業務的獲取還是對政府基建項目施工業務的獲取，相比民營類的施工單位都有明顯的優勢。因此，對於地產投資機構來說，針對國央企施工單位本身開展應收賬款類保理融資是當下不錯的業務方向選擇，至少國央企的信用在目前市場環境下相比民營企業會安全不少。當然，民營類施工單位的應收賬款保理業務也還是可以介入，只是這些施工單位的主業和主要營收最好是城投平台的基建項目，如果是純地產開發類的項目，則目前機構端還是相對謹慎。以下就常規的融資模式及融資要素做舉例說明：
(一) 開發商+國央企施工單位的應收賬款保理業務示例
1. 融資主體：一般是國央企下設三級以內建築企業（具體需要根據股東情況和該級子公司收入等整體情況來確定）。
2. 融資金額：可按兩種方式確認，第一種是按總包合同造價50%確定金額，實際根據項目及主體情況上調額度；第二種是根據現場施工產值計量來確定額度。
3. 融資利息：總包單位對業主方/開發商的應收賬款融資，成本一般為年化7.5%-8.5%；施工單位對上游供應商的應付賬款融資，成本一般在年化11-12%之間 (此情況融資主體為施工單位的供應商) 。利息支付方式為施工單位直接承擔利息或者施工單位利息+開發商貼息等方式。
4. 融資期限：3-5年。
5. 風控措施：(1) 開發商確權；(2) 根據具體項目和總包單位需求，簽有追索權保理合同或無追索權保理合同（簽無追索權的保理合同需要簽抽屜協議，約定開發商到期未付款時總包單位需回購）。
6. 交易架構示例（以施工單位的應收賬款融資為例）
操作說明：(1) 項目公司對施工單位產值進行計量，施工單位向項目公司開具工程發票；(2) 施工單位與保理公司簽署應收賬款轉讓協議，由項目公司在應收賬款轉讓通知及回執上蓋章，開發商集團跟項目公司作為共同債務人；(3) 保理公司受讓該筆應收賬款後，向施工單位支付應收賬款受讓款；(4) 應收賬款回收時，由項目公司直接向保理公司支付應收賬款回收款。
(二) 城投平台+國央企施工單位的保理業務示例
今年「兩會」的《政府工作報告》中明確提出「適度超前開展基礎設施投資」，因此國央企施工單位對城投平台基建項目的應收賬款融資也是可以重點關注的業務方向，具體融資要素參考如下：
1. 融資主體：一般是國央企三級以內建築企業（具體需要根據股東情況和該級子公司收入等整體情況來確定）。
2. 融資金額：根據項目施工進度及計量情況確定固定額度，比如3-5億。
3. 融資利息：一般在7%-8%。
4. 融資期限：1-3年期滾動。
5. 風控措施：國央企施工單位提供擔保或者簽有追索權保理合同；或者城投平台資質較好的情況下無需國央企施工單位提供擔保或者簽有追索權保理合同。
6. 主要操作模式
(1) 預保理模式：實操中因目前很多國央企施工單位跟城投平台的合作都是需要自己墊資，因此預保理模式需求會大一些；(2) 存量保理模式；針對存量的應收賬款進行保理融資。
7. 預保理/存量保理交易架構示例
操作說明：(1) 施工單位與城投平台/業主方簽署EPC總承包合同，形成應收賬款；(2) 施工單位與城投平台/業主方的應收賬款賣斷給保理公司；(3) 保理公司收取保理服務費，向施工單位發放保理款；(4) 應收賬款到期後，施工單位對城投平台/業主方的回款進行歸集，回款至保理公司指定賬戶；(5) 若應收賬款到期時城投平台/業主方未實現回款，施工單位進行回購 (此項為選擇項) 。
（三）央企施工單位的保理融資操作難點
2021年11月19日，國務院國資委發布了《關於加強中央企業融資擔保管理工作的通知》(國資發財評規〔2021〕75號，以下簡稱「75號文」) 。根據該通知的規定，央企施工單位局級（集團）就融資業務出具回購協議或抽屜協議時不僅需要根據公司章程出具股東會決議或董事會決議，還需要向國務院備案，這就導致我們在操作央企施工單位的保理業務時很難解決擔保或回購的問題。
就實際的業務操作而言，基於央企施工單位局級（集團）的擔保等涉及75號文的問題，我們目前已調整為可以接受其局級（集團）旗下的二級、三級公司作為融資主體，由二級、三級公司出具回購協議/抽屜協議，但實操中又會面臨另外一個問題，具體就是項目總包合同基本上簽約主體是局級單位（集團），而二級、三級公司是實施主體，而我們一般要求融資主體必須是簽約主體，因此仍然面臨實操難點。我們目前尋求的解決思路是央企施工單位局級（集團）跟二級、三級實施主體簽訂補充協議，總包合同的權利義務全部轉讓至二級、三級公司，不過國央企施工單位內部與城投平台或業主方之間是否能協調一致仍需要時間來驗證。
二、施工單位的「F+EPC」業務
前面有提到，今年「兩會」的《政府工作報告》中明確提出「適度超前開展基礎設施投資」，因此城投平台今年的基建、民生等項目值得特別關注，尤其是城市更新、棚改、保障房建設以及水利、交通、管網等類型的項目。施工單位參與上述項目的施工時，目前市場各方主推的是「F+EPC」的模式，這也是地產投資機構值得關注的重點業務方向。需要注意的是，如果涉及到央企施工單位的擔保或兜底的，照樣要注意75號文的限制問題。除此之外，因城投平台的融資受2021年7月銀保監會發布的《銀行保險機構進一步做好地方政府隱性債務風險防範化解工作的指導意見》（銀保監發[2021]15號）的限制較多，因此這類融資產品架構的設計需要特別注意規避城投平台所涉的政府隱債問題。以下根據我們目前操作的產品架構做舉例說明：
業務操作流程說明：
1. 西政與信託機構簽署《合夥協議》等，約定西政（GP）、信託計劃（LP）共同成立合夥企業，並與施工單位共同成立合資公司；
2. 合夥企業與施工單位簽署《標前協議》，約定雙方成立聯合體及權責利，且各方責任互不連帶；
3. 業主方與合夥企業、施工單位簽署《F+EPC協議》及補充協議，約定項目工程建設相關內容、招投標文件的約定、建設期、業主方付款期及支付安排、各方的權責利等；
4. 合夥企業與施工單位簽署《合作協議》，約定合夥企業與施工單位共同成立合資公司，其中合夥企業負責籌措資金並控股，合夥企業通過股權+永續債/資本公積方式對合資公司投資，由施工方負責中標項目施工建設，自行承擔施工問題，並由合資公司負責工程款及前期費用的支付等問題；
5. 施工單位與業主方簽署《施工總承包合同》，約定建安費用下浮及工程款支付等內容；
6. 合資公司與施工單位簽署《支付協議》，約定項目建設期、回款期、建安費用二次下浮、合資公司在建設期內按照二次下浮後計量確認產值的60%及工程進度向施工單位支付工程款等事宜；
7. 合資公司與擔保方簽署保證、擔保等增信擔保協議，約定擔保方對業主方的付款義務提供連帶責任擔保；
8. 項目竣工驗收合格後由業主方進行回購，支付回購對價款；合資公司按照約定向合夥企業支付項目回款，合夥企業按照約定向信託計劃分配投資收益並最終退出。
三、施工單位的貼息融資業務
總包施工單位的融資業務方面，除了總包施工單位的應收賬款與應付賬款的保理融資外，由總包施工單位直接給予貼息的融資業務目前也非常普遍。以下以城投平台的項目融資為例做簡單說明：
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