鑽石舞台

國產替代進程加速。近年來隨着內資廠商性能與國際龍頭不斷接近，內資廠商持續通過產品性能+智能化+定製化+性價比持續搶占外資市場。低壓電器行業外資退內資進的趨勢非常明顯，從2020年開始，內資廠商營業收入增速顯著高於國際廠商。2020年公司、正泰電器、良信股份低壓電器領域營業收入同比增長12.38%、3.05%、47.98%；2021年第一季度，公司和良信股份營業收入同比增長99.11%、60.73%，均高於國際廠商。

性能方面，以配電電器為例，國內廠商塑殼斷電器和萬能斷路器與國外廠商產品雖然存在差距，但是額定絕緣電壓、額定衝擊耐受電壓、額定極限短路耐受能力、最大分斷時間等關鍵性能參數相近，且萬能斷路器大部分都已實現智能化連接。總體來看，國內廠商產品性價比較高。

智能化方面，智能化低壓電器行業仍屬於初創期，未來增長空間較大。目前外資廠商優勢明顯，但是以公司為代表的國產廠商生產的部分產品逐步實現智能化。施耐德與ABB公司在智能配電領域市場份額較大，良信股份和正泰電器仍處於布局階段，公司市場份額不及外資廠商，但已領先於國內廠商。公司的天正天智智能配電系統基於物聯網架構，依託智能斷路器、模塊等內置傳感器，可採集各類電量參數，通過有線和無線網絡將數據傳送到本地軟件顯示和控制，並將大數據存儲在雲端，提供能耗分析，安全用電，故障預警等專業化服務。

定製化生產方面，以公司為代表的國產廠商已建立較完善的客戶溝通方案，能夠根據客戶的特殊需求製造其所需產品，在滿足客戶定製需求的同時，降低公司庫存成本和庫存積壓風險。公司憑藉「端到端的流程化組織」直接與下游優秀客戶接洽，快速響應差異化產品和解決方案的需求，近年來公司與國家電網、中國電信、中國移動等下游龍頭客戶達成合作，成功搶占部分外資市場。

國內低壓電器市場目前仍然存在大量中小企業，2020年低壓電器行業營收10億以下、市占率不足1%的小企業占比較大，達到46%。近年來龍頭廠商優勢凸顯，同時伴隨新能源等新興領域的快速增長，市場份額不斷向頭部集中。

內因上，小企業自身擴張動力不足，且受制於其規模，無法投入足夠資金用於研發，提升產品質量滿足客戶定製化需求。隨着經濟的不斷發展，需求端對於低壓電器產品的要求越來越高，新能源領域客戶更重視產品定製化開發及迭代，對供應商的技術水平和響應速度的不斷要求提高，以公司為代表的國內優勢廠商已經進軍新能源領域，公司目前已完成了AC1140V 框架斷路器、AC800V塑殼斷路器產品開發，可滿足風電、光伏、儲能新能源等特殊行業應用新需求。

外因上，一方面，受到新冠疫情的影響，下游需求減弱，訂單量有所下降，而中小企業體量小，自由現金流較少，較難在營業收入不增長或者負增長時保持企業的正常運轉，容易陷入危機。另一方面，下遊客戶如地產行業集中度提高，頭部地產公司進行集采，單個公司訂單量增大，對產品要求提升，而中小企業由於產能不足和產品質量較低，難以為下游大客戶提供令其滿意的產品與服務，需求量逐步減少。

公司採取直銷與經銷相結合的「雙軌制」的營銷策略。通用產品領域，公司主要採用經銷的銷售方式，銷售產品種類齊全，性價比高，便於經銷商一站式採購，需求較穩定；高端產品領域，公司主要採用直銷的銷售方式，與下游龍頭客戶實現端對端接洽，快速響應客戶需求。公司共設立了十個行業銷售渠道、三個銷售大區、26個銷售片區、23個銷售聯絡處，採取「經銷+直銷」的模式實現對終端用戶的區域覆蓋和行業覆蓋。

近年來公司持續投入銷售渠道建設，進一步完善經銷商網絡，同時開發直銷客戶。2017-2020年公司銷售人員占比呈現上升趨勢，2020年銷售人員數量同比增長6.86%；2021年上半年公司銷售費用達到1.23億元，同比增長36.90%。公司目前已建成ERP系統、CRM客戶關係管理系統等信息化管理系統，以實現與經銷商和直銷客戶的信息化互通，更快響應客戶需求。

經銷渠道不斷完善，業務穩定增長

經銷渠道是公司傳統的重要銷售渠道，主要針對中小客戶銷售通用類產品。公司經銷商屬於市場開拓型經銷商，有利於公司拓展銷售渠道、擴大市場份額。2017-2019年，公司經銷收入從13.09億元提升至16.61億元，CAGR達到12.63%；2021年上半年經銷收入超過12億，同比增長50%。對於經銷商而言，由於其低壓電器的購買數量有限，不同品牌的產品的總價無顯著差異，而低壓電器與用電安全相關，因此一般傾向於購買品牌知名度較高的產品。

對此，公司積極進行經銷網絡建設和品牌宣傳，逐步提升品牌知名度。目前，公司設有品牌部進行產品宣傳，並在全國大部分地級市設有一級經銷商，二級網點遍布全國大部分縣和鄉鎮。強大的分銷網絡確保了公司對海量中小客戶的區域覆蓋，2020年主要經銷商數量超過400家。

為激勵經銷商繼續開拓市場，公司與經銷商簽訂年度銷售指標，按照經銷商銷售情況給予季度返利、年度返利、增長返利及促銷返利的力度，在開拓市場、增加營收的同時，進一步提升經銷商自身資質，使得經銷需求穩中有增。公司目前核心經銷商營收占比較高、需求穩定，高營收經銷商占比提升，2017-2019年，公司銷售收入200萬元以上的經銷商的數量占經銷商總數量的比例分別為17.17%、19.92%和25.07%，銷售收入占經銷商總收入比例分別為78.23%、81.08%和86.23%。

經銷商網絡布局方面，公司自2020年以來持續推進「百城千縣萬店」行動，在空白和弱勢市場大力發展新一級經銷商，同時公司銷售團隊協助經銷商大力發展二級網點和中小型企業客戶以實現更加全面的區域覆蓋。隨着渠道的快速拓展，公司經銷收入有望在未來幾年保持較快的增長。

相比於其競爭對手正泰電器在全國一二級經銷渠道和地市級96%以上的覆蓋率，公司的經銷商主要集中在省會和大城市，在全國很多地級市尚未覆蓋一級經銷商，潛在發展空間較大。2021年上半年，公司分銷渠道新開發一級經銷商超過 70 家，新增二級網點超過 1500 家。

公司未來將繼續在主要機電市場大力發展新一級經銷商並協助發展二級網點和中小型企業客戶，以實現一線城市全面覆蓋、二三線城市的增量覆蓋、核心城市深入覆蓋，在廣度和深度兩個維度上強化機電市場批零業務的網絡覆蓋。

直銷領域拓寬，新興領域發展迅速

公司在發展過程中逐漸意識到，相比於經銷需要通過經銷商向中小客戶銷售通用產品，直銷渠道讓公司能夠直接與下遊行業大客戶接洽，從而更直觀地了解客戶需求，為客戶提供更貼合需求的產品與服務。2010年公司便開始摸索直銷渠道的建設，雖然2017-2019年公司直銷收入占比有下降趨勢，但是2020年和2021年公司直銷收入提升明顯，2021年上半年直銷收入已超過7億元，占比45%。

公司直銷團隊的數量不斷擴張，採用客戶經理+技術經理+售後經理的「鐵三角」模式對重點行業大中型企業進行覆蓋。公司分行業劃分通訊、新能源、軌交等行業直銷團隊。未來隨着新興行業的持續發展以及公司與下遊客戶的綁定深化，直銷收入將進一步提升。此外，經銷商可將公司開發大型終端用戶的經驗進行複製，在其授權區域完成對行業內中小企業的開拓，形成「公司打龍頭，經銷商快速複製」的模式，亦能夠更快速地完成對各行業的覆蓋。

公司研發投入也不斷擴大，通過增加研發人員和資金投入提升產品質量，滿足客戶定製化需求。公司研發部門包括智能研究院、研究中心和產品線。智能研究院負責技術開發，將不成熟和未解決的技術變為成熟技術，並對行業前沿技術進行預研；研發中心負責產品開發，應用成熟技術完成新產品的研發上市以快速搶占市場，準確快速響應客戶需求。產品線負責產品管理，根據規劃提出具體的新產品開發計劃。2021年上半年，公司研發人員同比增長12.39%，研發費用同比增長36.49%。

2021年上半年，在電力領域，公司繼續中標國網、南網和多個省電力公司，電力行業銷售收入同比增長超過 80%；建築行業，公司繼續加強開發商採集，百強房地產企業入圍數增加，建築行業銷售收入同比增長超過 90%；OEM領域，公司繼續聚焦水泵、電梯、空調等11個子行業，增加行業覆蓋範圍。

新興領域方面：軌交領域，公司現已實現國鐵集團品牌入圍。通信領域，公司與中國電信簽訂聯合創新框架協定，優化配電系統，並已建好團隊，完成產品在運維和使用中痛點的調研工作。通信行業配電系統以往均採用外資廠商產品，公司與中國電信簽訂配電系統創新協定，成功擠占部分外資廠商市場份額。新能源領域，公司研發產品可用於光伏發電和新能源汽車充電樁領域。公司目前已憑藉低壓框架斷路器入圍華能集團和大唐集團，並在光伏發電領域加強與天合光能的合作，其系列產品應用場景廣闊，可用於集中式光伏電站和分布式光伏電站。此外，公司開發的完成 DC1500V、AC1140V、AC800V等高電壓等級下框架斷路器等產品突破傳統低壓的區間，技術壁壘較高，可滿足風電、光伏、儲能新能源等特殊行業應用新需求。

公司主要管理崗位均由具備較高學歷和豐富運營管理經驗的職業經理人擔任。2020年公司本科及以上學歷人數共554人，占比14.92%，同比增長14.94%。近年來，公司為改善內部管理體系，引入原華為高管作為公司戰略顧問，貫徹「方向大致正確，組織充滿活力」方針，引進全新戰略、研發、生產、人力資源管理思路和經驗，員工積極性增加，團隊戰鬥力顯著提升。

學習華為經驗，管理持續革新

戰略管理水平提升，高增長目標漸入人心。公司自19年起，藉助外部華為背景高水平顧問的輔導，從差距分析開始，通過深入市場洞察，發現潛在市場空間，根據市場洞察結果進行針對性的業務設計，由此確定公司的戰略目標、戰略舉措和戰略控制點。據此制定公司的年度經營計劃，並通過戰略解碼將公司戰略目標和重點工作逐級分解到各個業務部門和職能部門以達到橫向和縱向的戰略協同。

公司持續推進集成產品開發（IPD）。IPD注重跨部門合作，由集成產品管理團隊（IPMT）和產品開發團隊（PDT）。IPMT作為公司高管，管理多個PDT，並從市場的角度考察他們是否盈利，適時終止前景不好的項目，保證將公司有限的資源投到高回報的項目上。公司IPD體系主要由產品線和研發中心組成，產品線負責產品管理，產品線根據規劃提出具體的新產品開發計劃，再由研發中心各團隊完成產品開發，通過跨部門合作，提升管理效率。

公司推進精細化現場管理，在精益班組建設，設備自主保全、來料一致性、自主改善、品質內建等七個方面着手建設示範車間，並通過建立提案改善積分系統，大力支持、鼓勵每個員工自提、自改，激發員工的改善熱情。公司每年可收到自主改善案例千餘項，取得較好的經濟效益。此外，公司推行低成本自動化，對各流程產線進行自動化改造，自動化水平較高。

人力資源管理體系優化，員工積極性提升

公司注重人才培養和薪酬激勵，近年來職級體系與薪酬體系不斷優化，員工積極性不斷提升。公司聘請國際頂尖的人力諮詢公司怡安翰威特協助實施了覆蓋任職資格體系、職級體系、薪酬體系的人力資源項目，建立了以崗位勝任能力為核心的任職資格體系並以此為基礎搭建了全新的職級體系和薪酬體系。

一方面，公司高度重視內部人才的培養，激發員工積極性。公司定期組織培訓和技術交流，提升研發人員整體素養，培養綜合的研發能力。公司設立有「博士後工作站」，與國內有關高等院校、科研機構建立密切的技術合作關係，並邀請以色列 SIT 創新管理諮詢公司入廠培訓並進行項目輔導。公司每年都定期召開天正電氣技術進步獎表彰大會，拿出百萬元獎勵在研過程中做出突出貢獻的員工，激勵涉及新產品開發獎、專利獎、科技進步獎等，激發員工積極性。

另一方面，公司採取「績效考核+任職資格」雙輪驅動的模式，調動員工主觀能動性。

績效考核方面，公司建立全新的績效考核體系，將個人考核轉為團隊考核，並注重及時激勵。一方面，公司根據不同團隊制定不同的考核要求，並在年度、半年度考核的基礎上增添了月度、季度考核。另一方面，公司加大激勵力度，兼顧短期業績激勵與長期戰略激勵，縮短激勵周期，增加獎金髮放頻率，且每季度調整工資，注重短期業績的提升和中長期人員能力的提升。

此外，公司開展股權激勵計劃。2020年底，公司公布股權激勵方案，內部簽訂績效任務，向董事、總經理以及147名核心骨幹人員授予390.05萬股限制性股票。其中，核心骨幹人員人均股票激勵份額1.82萬股。

公司此次激勵計劃限售期為2021-2023年。公司層面，業績考核目標為：以2020年營業收入為基數，2021/2022/2023年營業收入增長不低於20%/40%/72%，且以2020年淨利潤為基數，2021/2022/2023年淨利潤增長不低於15%/32%/52%。個人層面，對於非銷售體系激勵對象，公司根據個人考評結果和預算達成係數確定限售額度；對於銷售體系激勵對象，公司根據個人考評結果確定激勵額度，從而激發員工積極性，提升公司業績增長幅度。

任職晉升方面，公司強化對各層級新晉幹部人崗匹配度的考評，優化了幹部的評估、選拔、試用、監督的管理機制。公司下屬部門天正大學管理學院啟動不同層級儲備幹部的培養發展項目「天鷹班」、「天鵬班」、「天鴻班」等，通過行動學習、研討會、導師制、標杆企業參訪等方式全面提升儲備幹部的領導力素養與管理技能，實現幹部團隊能力系統性提升。

預計公司2021-2023年歸母淨利潤分別達3.19、4.54和6.31億元，給與「買入」評級。

風險提示：宏觀經濟下滑，原材料漲價，市場競爭加劇