當老闆很缺錢或追求短期效益時，在經營上所有動作會被扭曲，變得急功近利，表現在星星集團身上，就是瘋狂減持。
作者|紫楓
昔日百億營收規模的星星科技，像流星划過天際星星集團創辦於1988年，位於浙江省台州市，產品覆蓋家電、光電、衛浴等領域，成功孵化了*ST星星(300256.SZ)和水晶光電(002273.SZ)和2家擬上市公司星星冷鏈和夜視麗。
老實說這個表述有點不對，因為星星科技已更名為*ST星星。早在2019年4月，由萍鄉經濟開發區管理委員會旗下的企業，以4.88億元從星星集團獲得14.9%的股權，成為公司新任實控人。
風雲君曾在去年8月發布研報《一夜爆虧25億！最簡單粗暴財務造假！大信年年出具標準意見！星星科技上市十年虧損53億，募資31億，分紅0.6億》，詳細介紹了星星集團是如何「玩」崩*ST星星，淪落到退市邊緣的。
與此同時，星星集團還把2018年營收占比達34%的冰箱冷櫃業務，即星星冷鏈剝離出集團框架之外，由集團董事長葉仙玉的親戚葉仙斌擔任星星冷鏈的董事長。目前，星星冷鏈由廣東星星投資控股，持有32.3%股權，星星集團持有22.7%股權，仍在葉老闆們的控制範圍內。這兩項資產剝離後，星星集團的營收在2019年銳減至41.8億元，其中光學光電子的收入占比達71%，全部由水晶光電貢獻。（來源：星星集團主體與相關債項2020年度跟蹤評級報告）但是各位老鐵請注意哦！2019年末，星星集團僅持有水晶光電10.7%的股權，照此計算，水晶光電當年歸屬於星星集團的淨利潤實際僅5258.6萬，主營業務貢獻的淨利潤很低。2018年星星集團的歸母淨利潤為2.9億，但扣非淨利潤巨虧14.4億，主要原因是資產減值損失達14.9億，全靠非經常性損益才維持表面風光。2019年情況類似，歸母淨利潤4億元，基本全靠非經常性損益貢獻。投資收益9.6億，主要是台州農銀鳳凰金桂投資合夥企業（以下簡稱「台州農銀」）處置受讓的水晶光電股權所確認的超額收益4.9億元所致。資產處置收益1.9億元，主要是轉讓房屋予星星冷鏈用作倉庫產生的收益。關於台州農銀處置水晶光電股權使星星集團獲益4.9億元的疑問，下文會給出解釋。從2017-2019年的整體表現看，我們基本可以得出結論：昔日營收破百億，業務橫跨光學、冷鏈等行業的星星集團，早已落毛的鳳凰不如雞，唯一值點錢的資產只有水晶光電10.7%股份。而且，老闆的秉性都是一以貫之的，星星集團既然能把*ST星星搞得一地雞毛，那麼在水晶光電上的騷操作，自然也就不會少。
在減持的路上狂奔2008年剛上市時，星星集團持有水晶光電31.5%股權，如今只剩8.9%股權，下降了22.6個百分點，用腳底板想都知道，必然耍了不少花里胡哨的手段，才把控股權降至岌岌可危的地步。
1 「玩轉」股權質押早在2009年，星星集團已深諳質押的玩法，開始質押水晶光電的股權，直至2013年11月，星星集團的股權質押占比已達近70%。
2014年7月，星星集團「明智」地把剩餘30%的股權也都質押出去。
隨後幾年，星星集團解押又重新質押的操作非常多，風雲君隨便挑了幾個時間統計，發現股權質押率始終在80%以上，這反映了星星集團長期非常缺錢。
長期閱讀風雲君文章的老鐵都知道，這麼高的股權質押率會導致控股股東長期看股價的「臉色」：股價一旦暴跌，控股權可能將不保。這一幕在2018年的A股曾頻繁出現。
幸虧水晶光電的概念吹得好，元宇宙、智能穿戴、VR……等都蹭上了，股價自2015年至今基本沒有破位暴跌的情況，能長期維持區間震盪走勢。
而在曾經的「同胞兄弟」*ST星星上，葉仙玉和星星集團的股權同樣處於長期全部質押的狀態，這也是後面國資股東「被迫」進場紓困的主要原因。
2 直接減持6%股權，套現近5億元趁水晶光電的股價創下自2008年上市以來新高，星星集團在2013年通過大宗交易減持股權。
2013年1月15日至9月9日，星星集團通過大宗交易累計減持1670萬股，占總股本的比例近5%，套現約3.5億元。
有韭菜可能會問，星星集團傻呀，為什麼不等到2015年股價漲到最高峰20.76元/股（前復權價）再減持呢？
風雲君認為，這純粹是事後諸葛亮的說法。從2008年11月至2013年4月公司股價漲幅最大值達近10倍，星星集團即使知道股價後續可能還有新高，但迫於較大的資金壓力，選袋為安是最穩妥的選擇。
另外，星星集團還頂風作案，在2016年3月發布控股股東擬減持公告的當天減持465.9萬股，套現了1.46億元，其中通過集中競價方式減持的65.9萬股因未提前披露減持計劃，屬於違規減持。
綜上所述，星星集團累計減持了2135.9萬股，占比為6%，合計套現了4.9億元。
3 借可交換公司債券「漫天過海」，但遭市場毒打星星集團的減持之旅仍未結束，在2016年以後它找到了更快更隱蔽的減持好方法。
2016年4月，水晶光電發布公告，星星集團發行可交換公司債券的事項通過深交所審批，且將其持有的1900萬股（占其所持股份20.2%）用於股權質押。
可交換公司債券近年來逐漸成為控股股東減持上市公司股權的常見手段，只要轉股價持續低於股價，投資者轉股後套現有利可圖，控股股東就無須償還借款。
關於這次發債，水晶光電悄咪咪的僅發布1則公告，沒有披露發債規模，到期時間及利率等信息，隨後全無消息，可見用心良（狠）苦（毒）。
怎奈風雲君百樂門長期撿煙頭小王子，早就撿出了肌肉記憶，僅憑直覺，就知道這裡面有鬼，果然，在星星集團公司債券2018年年報，找到了其蛛絲馬跡。
這次發債合計募集12.2億元，期限3年，分三期進行，時間比較接近，但票面利率均不一樣。
按照星星集團的劇本，這次募集的12.2億元已經落入自己的荷包，投資者在3年內逐漸完成轉股，既完成減持，手段又相當隱蔽，投資者陸續套現對盤面的拋壓較輕，不會導致自己的質押產生壓力。
在換股期間，水晶光電的股價從2016年5月初的32.14元/股下降至2019年5月末的11.09元/股，期間經歷了兩次股本轉增，跌幅約為30%。
這這這，這股價怎麼不按劇本走啊！星星集團頓時急了，一股正氣直衝雲霄：這世上從來只能我割別人韭菜，因為我是上市公司，我有牌照！怎麼可能還被別人割了！還有天理沒有啊！
於是，為了轉股成功，第一期債券5次下調轉股價，第二、三期4次下調轉股價，2018年10月下調至14.7元/股，但仍略高於當期股價。
下圖為第一期債券下調轉股價的節點，公司下調轉股價的速度，完全跟不上股價下跌的速度。
哈哈哈哈哈哈，風雲君寫到這裡實在憋不住，笑慘了都～～
由於轉股無收益甚至虧損，投資者選擇繼續持有債券，截止2019年4月末，第一、二期發行後累計轉股489.8萬股，第三期沒有投資者換股，合計債券餘額仍達9.73億元。
由於第一、二期的到期日已近在咫尺，風雲君判斷這筆錢大概率需要星星集團支付。
4 二股東套現，卻「肥」了大股東的荷包看到可交換公司債券這招不靈，星星集團決定通過更為常見的協議轉讓繼續套現。
2018年11月，星星集團把持有的7300萬股（占總股本的8.46%）轉讓給台州農銀，轉讓價為10.03元/股，總價達7.3億元。
轉讓完成後，星星集團的持股比例下降至11.06%，台州農銀成為第二大股東，兩者合計持有19.5%的股權。
台州農銀的普通合伙人是浙江農銀鳳凰投資管理有限公司，有限合伙人是台州市金融投資有限責任公司和天風證券，受讓股權的目的大概率是紓解星星集團的資金困難。
值得注意的是，星星集團的跟蹤評級報告指出台州農銀這次出手其實有附帶條件：如果台州農銀出售水晶光電股權的價錢低於本金和9%的年化收益，星星集團補足差額；反之，超額收益的80%由星星集團收取，台州農銀獲得20%。
當水晶光電的走勢已經明顯影響到星星集團的財務安全時，不管有意還是無意，星星集團都會盡力幫忙拉升股價。
2019年9月，水晶光電開始回購公司股權，直至2020年8月，公司累計回購了761.4萬股，耗資1億元。
實施回購的目的大概率是減少台州農銀減持對盤面的影響，2019年10月，台州農銀宣布擬減持5.98%股份，並在12月17-18日減持了1%股權，套現了2億元，均價在17元/股附近。
隨後，台州農銀宣布終止減持計劃，並把剩下的7.2%股權以15.11元/股轉讓給杭州深改哲新企業管理合夥企業（有限合夥），交易對價達12.6億元。
這就是為什麼星星集團2019年因台州農銀轉讓股權獲得投資收益4.9億元的原因，台州農銀盈利7.3億元，僅一年時間收益率剛好翻一倍。
在股價上漲期間，公司的股東戶數維持小幅下滑；而在台州農銀套現完畢後，股東戶數逐季上升，籌碼集中度快速下滑。
自2019年12月末起，股價在高位震盪數月後開始下滑，截止2021年2月股價從高位下挫約40%。
這要說背後沒有主力在推波助瀾（資金盤在協助出貨），風雲君肯定不信。
瘋狂定增募資，業績還是不咋地在星星集團的持續折騰下，水晶光電的財務表現雖然沒有*ST星星這麼難堪，但也很難讓投資者滿意。
水晶光電的營業收入從2017年的21.5億增長至2021年的38.1億，複合增速為15.4%。2022年一季度創收9.5億，同比增長9.3%。
光學元器件是主要收入來源，2021年營收占比為56.2%，薄膜光學面板的占比上升至25.3%，下游主要是消費電子領域。
然而，公司最近3年的利潤停滯不前，扣非淨利潤一直在3.5億附近，呈明顯的「增收不增利」狀態。
根據市值風雲「吾股」大數據系統顯示，上市以來，水晶光電累計募資42.7億元。
其中，2015年和2021年兩次定增的金額最大，合計募資額達34.7億，且補充流動資金7.8億元。2015年定增募資12.2億，其中濾光片組擴產項目和藍寶石項目募資9.7億，補充流動資金2.5億；
2021年定增募資22.5億，其中光學組件技改項目和薄膜光學面板項目募資17.2億，補充流動資金5.3億。此外，公司曾在2017年3月打算通過定增募資16.4億，但在5月份終止定增計劃，改為發行可轉債募資12億。
該轉債在2020年2月已經被公司贖回，有3.9萬張轉債未轉股，公司僅需支付389萬元，除了會計處理，其他方面實際上和定增募資沒多大區別。
因此，加上這次可轉債，水晶光電的募資額高達54.7億。
而公司上市14年至今有13年分紅，累計分紅額僅11.7億元，分紅募資比僅0.2，回報股東的力度很弱。
當然，星星集團至少套現14.7億元，且在歷次減持和稀釋後只剩8.9%股權，這點分紅根本瞧不上。
當公司老闆很缺錢或者追求短期效益時，在經營上所有動作都會被扭曲，變得急功近利，表現在星星集團上，就是瘋狂減持。
1、在2013年1月-2016年3月，通過大宗交易和集中競價減持2135.9萬股，套現4.96億元。
2、發布可交換公司債券募資12.2億，但截止臨近到期日債券餘額仍有9.73億，假設後續不再有投資者換股，則成功套現2.47億，真實金額只多不少。
3、協議轉讓股權獲得7.3億，隨後在台州農銀轉讓股權中獲利4.9億。免責聲明：本報告（文章）是基於上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據其法定義務公開披露的信息（包括但不限於臨時公告、定期報告和官方互動平台等）為核心依據的獨立第三方研究；市值風雲力求報告（文章）所載內容及觀點客觀公正，但不保證其準確性、完整性、及時性等；本報告（文章）中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，市值風雲不對因使用本報告所採取的任何行動承擔任何責任。
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